資產證券化融資模式精選(九篇)

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第1篇：資產證券化融資模式范文

【關鍵詞】資產證券化 現金流原理 貼現理論 產品定價 效應估計

一、引言

張家界旅游業(yè)發(fā)展迅速，面對日益增多的旅游人數，景區(qū)的基礎設施和服務機構亟待完善和發(fā)展，因此景區(qū)對資金的需求也越來越強烈。為了解決景區(qū)開發(fā)資金缺乏問題，本文試圖通過科學論證與組織優(yōu)化相結合的方式，對張家界景區(qū)開發(fā)融資模式進行探索，構建以景區(qū)未來門票收入為支持的資產證券化融資模式，實現張家界旅游景區(qū)取得突破性發(fā)展，達到優(yōu)化景區(qū)服務建設，促進旅游產業(yè)升級的效果。與此同時，本課題著眼于張家界旅游景區(qū)的長久健康發(fā)展，試圖通過引入旅游收入資產證券化的觀點，讓旅游景區(qū)解決其資產或業(yè)務在產生穩(wěn)定現金流的情況下存在的流動性不足問題，實現開創(chuàng)新型融資建設模式，創(chuàng)新旅游景區(qū)的經營理念的目的。對張家界旅游景區(qū)門票收入實現資產證券化的根本目的在于將張家界景區(qū)缺乏流動性的資產提前變現，改變其單一的融資模式，解決張家界旅游景區(qū)的資產流動性風險，實現投資者和管理者的雙贏。

二、張家界旅游景區(qū)資產證券化方案

（一）資產證券化定義

資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發(fā)行可交易證券化的一種融資方式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行以企業(yè)為基礎，而資產證券化則是以特定的資產池為基礎發(fā)行證券。資產證券化作為一項金融技術，最早起源于美國的住宅抵押貸款類證券。

（二）張家界財務分析

財務分析是企業(yè)經營、管理的重要組成部分，通過對企業(yè)報表和其他相關資料的分析，對企業(yè)的財務狀況和經營成果進行剖析，可以反映出企業(yè)在經營中的利得損失，為經營決策提供參考依據，對張家界景區(qū)的資產證券化具有深遠的參考借鑒價值。

1.經營活動現金流量分析。經營活動現金流量代表的是企業(yè)投資活動和籌資活動以外的所有的交易和事項產生的現金流量。其數據結果相對于凈利潤而言，更能直觀的反映出企業(yè)真實的經營成果。通過對張家界旅游集團股份有限公司現金流量的分析，可以判斷出張家界旅游景區(qū)的現金流量持續(xù)狀況。

表1 張家界經營現金流量 （單位：元）

數據來源：上市公司年報。

由張家界經營活動現金流量凈額顯示結果可知，近幾年公司經營有序，現金流入穩(wěn)定，具有較好的現金流模式。

2.資產負債分析。資產負債表是根據“資產=負債+所有者權益”的原則所編制而成的。反映的是企業(yè)在某一特定日期的全部資產、負債和所有者權益情況的會計報表，是企業(yè)經營活動的靜態(tài)體現。對于張家界旅游景區(qū)負債情況進行深度分析，可以作為衡量該地未來發(fā)展活力和趨勢性的重要參考。

表2 張家界負債總額 （單位：元）

數據來源：上市公司年報。

最近四年，張家界負債規(guī)模呈現出增長規(guī)模，主要是因為景區(qū)業(yè)務擴張，開發(fā)旅游項目所致。負債項目雖然持續(xù)增加，但是償債能力較強，未來收入有望增加。

3.EPS分析。每股盈余（EPS）=盈余/總股本，EPS的數值反應的是公司獲利能力的最后結果。EPS的數值越高，表明每單位資本額的獲利能力高，代表企業(yè)或者公司可以運用較少的的資源創(chuàng)造出較高的獲利。

表3 張家界每股收益 （單位：元）

數據來源：上市公司年報。

根據張家界上市公司的EPS結果顯示，張家界景區(qū)近四年經營狀況良好，每股收益穩(wěn)定，公司經營未出現大幅度波動。說明公司的運營狀況良好，獲利能力穩(wěn)定。

（三）基礎資產及產品設計

1.基礎資產構成。張家界的營業(yè)收入構成，主要包括景區(qū)門票，酒店住宿，環(huán)保車服務，廣告，房屋租賃等。其中旅行社服務，環(huán)保車服務和門票收入服務所占比例均大于10%，是景區(qū)現金流收入的主要來源。

2.未來現金流分析?，F金流量預測是基于企業(yè)現金流量歷史數據，對未來時間段內企業(yè)資金的流出與流入進行預測。其預測結果可以較為合理的分析企業(yè)現金收支情況，反應出企業(yè)協(xié)調現金收支與經營、投資、融資活動的關系，保持現金收支平衡和償債能力。

表4 張家界景區(qū)旅游2013年～2015年經營現金流量（單位：元）

通過對景區(qū)經營活動現金流量分析，我們假設張家界景區(qū)的經營活動每年以5%的速度來增長。運用現金流公式，進而可預測出2016～2018年經營活動凈現金流。

表5 張家界未來三年經營活動現金流預測（單位：元）

從分析結果來看，我們預測的張家界景區(qū)的現金流量呈現出增長的趨勢，這表明該地的經營狀況良好，發(fā)展?jié)摿^大，經營狀況處于上升期。

利用靜態(tài)現金流折現法進行基礎資產價值評估的公式如下：

其中：P-Present Value現值，CF――Cash Flow現金流，y- 預期收益率，通過運用MATLAB編程，假設Y值為8%，可算出p值為：

3.產品等級劃分。根據基礎資產特點，結合張家界模式下的融資方式，將本次發(fā)行產品設定為A，B，C三個等級，其中A級優(yōu)于B級，B級優(yōu)先于C級。不同等級風險不同，收益不同，可滿足不同投資者。其中A級產品為期1年，到期支付本息。B級產品為期24個月，C級產品為36個月，每12個月支付利息。按照每年基礎資產池的利潤比重，A，B，C三種產品分別發(fā)行比重分別為30%，35%，35%。對應發(fā)行金額為3000萬，3500萬，3500萬。

表6 各級產品發(fā)行金額及比重（單位：萬元）

（四）產品收益率的確定

產品收益率的確定，基于我國國情的特點，首先收益率必須優(yōu)于銀行定期利息，投資者的機會成本價值才能得以體現，其次，債券發(fā)行方在償還本息之后必須處于盈利狀態(tài)?；趪鴤氖找媛嗜昶?%，五年期4.42%以及企業(yè)融資利息高于國債的特點，各級產品收益率如下：

表7 各級產收益率

（五）模型檢驗下的項目效應估計

基于旅游業(yè)的8%的行業(yè)折現率，可計算出設計產品到期應支付的本息為11731.4萬元。

=（6.4043e+004）-11731.4>0

上式計算結果表明，此款產品的帶來的額外效益大于此次募集資金的本息合計。從長遠結果看，此款產品可給張家界旅游帶來穩(wěn)定的現金流和收益.

三、結論與建議

長期以來，學術界對旅游業(yè)融資存在很大的爭議。本項目以張家界旅游區(qū)為例，為中國旅游景區(qū)提供了全新的融資模式，具有一定的應用價值和可操作性，并以此提高了旅游區(qū)資產的流動性，降低了融資成本。本文對資產證券化過程中可能會出現的風險做了詳盡全面的估計，并有針對性地提出防范措施，運用數學金融相結合設計出合理模型并定價，為資產證券化融資模式在旅游區(qū)的第一次運作做了盡可能詳盡的準備。本文對張家界景區(qū)開發(fā)融資模式進行探索，構建景區(qū)未來門票收入支持的資產證券化融資模式，幫助張家界旅游景區(qū)取得突破性發(fā)展，促進張家界旅游景區(qū)門票收入資產證券化模式的設計，達到優(yōu)化景區(qū)服務建設，促進旅游產業(yè)升級的效果。但由于景區(qū)收入的隨機性較大，產品定價存在缺陷，未考慮突況下的項目結果，這也是以后的研究方向。

參考文獻

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[4]劉元根.中國資產證券化現狀及發(fā)展探討[J].經濟研究導刊，2013，05：73-74.

第2篇：資產證券化融資模式范文

中圖分類號：F293.3文獻標識碼：A 文章編號：41-1413（2012）01-0000-01

基金項目：鄭州大學研究生科學研究基金項目“房地產證券化模式下的公共租賃住房融資設計”（批準號：11R01507）。

摘要：公共租賃房是為解決中低收入住房困難家庭一個產品。公共租賃住房在實踐中面臨的一個關鍵問題就是資金的制約。本文就是在資產證券化的模式下，設計和構建一個以公共租賃住房投融資平臺為核心的融資模式。

關鍵詞：公共租賃住房；房地產證券化

前言

在現行的住房保障體系之外，存在著一種被稱之為“夾心層”的人群。這些中低收入住房困難家庭，包括已通過經濟適用房、限價房資格審核，尚在輪候的家庭以及其他住房困難家庭，還有剛畢業(yè)的大學生和外來務工人員。公共租賃住房是針對此類“夾心層”人群推出的一種保障性住房品種。截止目前，鄭州市共開工建設公租房27023套，已建成并交付使用14878套，另外，鄭州市經開區(qū)還通過租賃方式籌集了2269套。公共租賃住房在實踐中面臨的一個關鍵問題就是資金的制約。本文就是在資產證券化的模式下，設計和構建一個以公共租賃住房投融資平臺為核心的融資模式。

一、公共租賃住房融資模式

我國各地的公共租賃房建設和管理模式各不相同，目前實踐中的公共租賃住房融資模式主要有以下幾種：

（一）以財政劃款為主的融資方式

公共租賃住房由于投入資金量大、回收期長、利潤空間小的局限性使得對社會和企業(yè)的吸引力不如商業(yè)性住房項目，所以各個地方的公共租賃住房項目的資金基本來源于中央政府和地方性政府的財政撥款。但是這種融資模式不利于公共租賃住房項目長期的穩(wěn)定運營。

（二）政府專門機構的融資模式

這種模式的主要特征是建立政府專門機構，負責公共租賃住房項目的資金籌集，資金不僅僅來源于財政資金，更多的是利用地方政府對此項目的優(yōu)惠政策和信用保障，通過各種形式吸收社會資金和企業(yè)的參與。例如北京市組建了公共租賃住房發(fā)展中心，專門負責公共租賃住房的投融資工作，并且積極引導社會資金（包括農村集體經濟）參與公共租賃住房的建設。這屬于市場化的融資渠道，為解決資金瓶頸提供了新的探索。

（三）投融資平臺融資模式

投融資平臺的融資模式是我國基礎設施的建設中是常見的形式。這種模式通過組建公共租賃住房的投融資平臺，采取多樣的融資方式，廣開籌資渠道。投融資平臺的優(yōu)勢不僅在于發(fā)揮市場化機制的作用，吸引金融機構參與到公共租賃住房的建設中來，而且使公共租賃住房項目的建設和運營更有效率、更加規(guī)范。

房地產證券化的一般機制

房地產證券化是房地產行業(yè)市場化融資的一種創(chuàng)新，是將房地產投資直接轉化成有價證券的一種形式，實質上是不同房地產投資者獲得房地產投資收益的一種實現形式。美國所實行的房地產證券化模式對我國房地產證券化的道路有很好的借鑒和知道意義。1968年美國國民抵押協(xié)會首次發(fā)行抵押貸款支持證券（Mortgage―Backed Securities，MBS），標志著資產證券化的問世，隨后的四十多年間，MBS發(fā)展迅猛。同時，房地產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITS）也高速發(fā)展。房地產證券化主要以這兩種形式存在和發(fā)展。

（一）房地產抵押貸款

房地產抵押貸款市場可以分為一級抵押貸款市場和二級市場。一級市場是發(fā)放房屋抵押貸款的市場，二級市場是買賣積壓貸款和交易抵押貸款支持證券的市場。二級市場是實現抵押貸款[

]證券化和交易的市場，其參與者包括特殊機構、投資者、信用增級和評級機構、承銷證券的投資銀行、會計師事務所、律師事務所等一系列的中介機構。一級市場和二級市場相互依存、相互制約。

例如銀行參與的住房抵押貸款。由于住房抵押貸款短存長貸的特點，當抵押貸款金額達到銀行資產總額的一定比例（一般經驗值20%）時，銀行的流動性風險凸顯，可能發(fā)生擠兌的風險。這時候通過二級市場為一級市場解決流動性風險問題。二級市場發(fā)展完善，則能利用資本市場為一級市場提供源源不斷的流動性。

（二）房地產信托投資基金

房地產投資信托基金（REITS）是房地產權益證券化的主要形式，它集合各類投資者的資金，建立專門的房地產投資基金，進行房地產的投資和運營，并且共同分享投資收益。REITS具有極大的紅利收益和穩(wěn)定的收入流，既為房地產市場提供了足夠的資金，又為投資者提供了新的投資機會。20世紀90年代以來，REITS發(fā)展迅猛，數量和市場價值增長迅速。

基于房地產證券化的公共租賃住房融資設計

本文在REITS模式的基礎上，結合我國公共租賃住房現狀，提出對公共租賃住房融資模式的設計。

設立形式

以發(fā)展公共租賃住房為目的的REITS，由于是社會保障住房的一部分，適合以公募形式為主，發(fā)型規(guī)模和期限可根據標的公租房的具體運營安排來確定。發(fā)行的房地產信托投資基金條件成熟后，可上市交易，投資者收益主要來源于公租房租金。

REITS的運行程序

首先，設立專門機構負責公共租賃住房項目的規(guī)劃和推行以及審核租戶資格。專門機構一是要負責委托承銷機構在資本市場發(fā)行憑證以籌集公共租賃住房建設資金；二是要委托開發(fā)商在管理的土地上建設公租房或者收購適合條件的住房；三要負責將建成的公租房委托給物業(yè)公司管理，定期收回租金并回報給收益憑證持有人。

監(jiān)督

對租戶資格認定和監(jiān)督，國家已經制定了明確的規(guī)則。更重要是對REITs的募集和募集資金的運營監(jiān)督：籌集到的資金交由專業(yè)的資金托管人管理（一般是商業(yè)銀行），同時托管人還可對REITs基金運營進行全程的會計監(jiān)督，包括公租房建造和回收租金等。

（四）展望

公共租賃住房是我國保障性住房體系的主要內容，通過改革投融資體系，積極調動各市場主體參與公租房建設投資，為公共租賃住房找到長期、穩(wěn)定的資金來源是當務之急。

通過REITS模式設立房地產投資信托基金，這是一條風險較低、收益較穩(wěn)定且承擔社會責任的有益投資途徑。我們要認識到公共租賃住房融資模式的設計與構建是一個系統(tǒng)工程，需要對每一個構成要素、運行過程的每個細節(jié)進行全面細致的考慮。

參考文獻：

[1] 張正宜．淺析我國目前房地產融資現狀[J]．商業(yè)現代化，2006(3)．

[2] 于謹凱，單春紅．BOT與ABS項目融資方視察與比較[J]．國際經濟合作，1999(5)．

[3] 廖勤翔.房地產信托投資基金的全球化趨勢及中國的對策[J].寧夏社會科學,2007,(9):

[4] 楊鴻，賈生華.以支付能力為視角分析住房“夾心層”的成因和對策[J].中國房地產,2009，（3）.

第3篇：資產證券化融資模式范文

【關鍵詞】基礎設施；資產證券化；變通模式；SPV；選擇

引言

目前，我國已經有大量的學者開始對資產證券化進行深入的研究和分析，并將資產證券化融資方式與基礎設施建設相結合，制定了一系列可行性的研究，從而更好地了解資產證券化的融資特點。經過長期的研究，專家學者們初步得出了三種常見的變通模式，且各個方案都有一定的說服力和自身優(yōu)勢，因此，在選擇過程中必須要充分的了解各個模式的特點和風險來源及交易結構和適用范圍，并結合資產證券化模式選擇原則擇優(yōu)選擇，才能最大限度的實現融資目的。

一、資產證券化概述

資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。簡單的說，資產證券化是指將缺乏流動性但能夠產生可預見的穩(wěn)定現金收入的資產，通過合理的結構調節(jié)和安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而實現資金的流動應用[1]。目前，我國正在嘗試的基礎設施資產證券化模式，就是通過將收費穩(wěn)定的基礎設施的未來收益轉變?yōu)槿谫Y權，為以后的基礎設施建設籌集資金的一種形式。因此，資產證券化可以有效地解決融資不足、資金短缺等問題，從而有效地提高基礎設施的建設水平和質量安全。但是，由于各方面因素的影響，導致我國資產證券化的發(fā)展相對比較落后，且目前存在不止一種的變通模式，所以，必須要正確的選擇資產證券化變通模式，才能最優(yōu)實現融資目的。總的來說，資產證券化可以將缺乏流動性的資產轉化為可以自由買賣的證券，從而提高了資產的流動性，使其充分的活躍資金的流通價值。

二、資產證券化在我國的變通模式分析

（一）城建公司下設SPV進行資產證券化融資模式

城建公司下的證券融資模式是三大融資模式之一，這種模式主要是由城市建設投資商設立的變通模式。并且，這種模式是典型的發(fā)起人設立的SPV模式，也是目前最常見的模式之一。但是這種變通模式在融資渠道上存在一定的局限性，且融資金額有限，所以，適用范圍相對較窄。此外，這種模式的特設機構（SPV）由新組建的城市建設資金管理公司充當，所以，在融資過程中存在一定的金融風險。并且，這種模式主要是以購買固定基礎資產發(fā)行證券，以獲取最大利益。

（二）國有資產管理公司設立SPV進行證券化融資模式

國有資產管理公司下的證券融資是目前最具影響力的融資模式之一，因為，國有資產管理公司的資金基礎比較扎實，所以，具有較強的抗風險能力。因此，通過國有資產管理公司下的子公司通過設立SPV形式進行證券化融資，可以在地方城市建設投資公司中擇優(yōu)選擇基礎設施建設項目，并將基礎較好的項目轉手給子公司管理，從而形成流動性較強的資金鏈，便于為基礎設施建設提供充分的資金[2]。國有資產管理與城建公司管理模式的融資流程基本相同，不同的是發(fā)起人，并且國有資產管理公司可以在城建公司下設SPV不足的情況下，有效地控制發(fā)起人與特設機構之間的矛盾沖突，從而進一步提高融資效率。

（三）信托型SPV進行證券化融資模式

信托型SPV進行證券化融資，是目前國際上資產證券化的典型模式之一，因此受到了廣泛的應用。早期美國就是通過信托型SPV證券模式實現資產隔離的，且取得了明顯的成效。后來，國內在吸取美國成功經驗的基礎上，對信托型SPV形式進行了改造設計，使其更適用于中國基礎設施建設的融資需要。具體操作是以信托公司為發(fā)起人，將基礎設施建設資產及其所能帶來的利益作為信托基礎，面向社會發(fā)行證券籌集建設資金。一般情況下，信托型證券融資模式多在本地發(fā)行，所以使用范圍有限，且信托公司是以誠信為原則的融資模式，具有相應的法律地位和法律保障體系，所以在融資方面有一定的可行性價值。

（四）三種變通模式的對比分析

以上三種資產證券化變通模式都有自身特有的利弊，例如信托模式是目前被認為法律保障最完善的模式之一，但是如果從資產證券化定義原則的角度出發(fā)，信托模式則不能稱為資產證券化變通產品。且信托模式不能在一個公開流通的市場上將資產證券化，從而制約了證券交易的流動性方式。

比較來看，由于國有資產管理公司受到政府的政策扶持，所以比城司和信托模式更加具有安全性。而信托模式不能在一個公開的流通的市場上將資產證券化，且信托期限較短，所以一定程度上來看，信托模式的發(fā)展空間沒有國有資產管理公司穩(wěn)定。其次，城司的融資范圍僅局限于當地的基礎設施，所以獲得的回報和資金量較小，從而制約了融資金額。因此，每種模式都有自己特定的優(yōu)勢，也有自身的局限性，所以，在選擇時需要從實際出發(fā)，并根據融資項目的特點選擇最優(yōu)變通模式，才能最大限度的實現融資目的。

三、基礎設施資產證券化變通模式的選擇標準

對于基礎設施資產證券化變通模式的選擇多種多樣，但是每種方式都有其適用范圍，同時，也有各自的局限性，所以，在選擇的過程中必須要考慮到如何能夠讓發(fā)起人、特設機構和投資者三者之間的利益最大化，只有這樣才能充分體現資產證券變通模式選擇的目的和意義。下面來闡述一下基礎設施資產證券化變通模式的選擇標準：

（一）符合資產證券化定義的原則

資產證券化原則是正確選擇變通模式的基礎，因為在選擇過程中必須要充分的考慮到推出的產品是否為有價證券，如果沒有價證券就無法實現證券交易。因此，從證券化定義來看，無論是資產的外延和內函如何變化，只要推出的產品具有較高的證券價值，就可以實現證券交易。因此，要保證產品的發(fā)行主體中必須要有SPV載體的存在，才能有效地控制證券交易風險[3]。并且在選擇的過程中還要保證SPV 是一個相對獨立的主體，不僅要獨立于發(fā)起人還要獨立于服務商。只有將SPV架空到一個獨立的空間內，才能使其不會受到實體破產的影響，從而有效地將風險控制在規(guī)定范圍內。

（二）“滿足主體收益最大化”原則

一般情況下，資產證券化主要牽涉到三方利益，分別是：發(fā)起人、特設機構和投資者。而這三者之間的利益不僅是相互聯系，同時還是相互沖突的，并且各方都有自己堅守的利益基礎，例如：發(fā)起人在選擇融資方式時主要考慮的是融資的成本控制，因為，發(fā)起人的凈資產收入是運營收費獲得的經經濟收入與利率融資成本的差值[4]。發(fā)起人為了獲得利益最大化，必須要嚴格包握住成本優(yōu)勢。對于特設機構來說，主要看重的是凈收入，但是SPV凈收入越高，發(fā)起人的投資成本就越高，導致特設機構與資產發(fā)起人之間存在一定的矛盾沖突，所以，在選擇證券融資模式的時候也會產生利益沖突。因此，遵循資產規(guī)模和持續(xù)期為滿足主體收益最大化原則，能夠有效的在保證主體利益最大化的情況下協(xié)調各方的利益損失。

結語

綜上所述，基礎設施資產證券化變通模式的選擇，需要結合市場及第三方利益標準為原則，才能正確的選擇出合適的變通方式。但是，就目前的發(fā)展模式來看，我國的資產證券化發(fā)展依然處于相對落后的發(fā)展現狀。因此，還需要充分的考慮到證券市場的發(fā)展規(guī)律，才能有效地將基礎設施建設與資產證券化進行有效結合。總的來說，基礎設施資產證券化變通模式選擇需要長期積累經驗，并分別從收益和成本兩方面進行考慮，才能選擇出可行性與安全性并存的變通方案。

參考文獻

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第4篇：資產證券化融資模式范文

[關鍵詞] 資產證券化 融資平臺 對策

所謂資產證券化(Asset Securitization)，是指將缺乏流動性、但未來具有穩(wěn)定現金流的資產匯集起來構成一個資產池，通過結構性重組將其轉變成可以在市場上出售和流通的證券，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式將未來現金流收益權轉讓給投資者以獲取融資的一種技術。這項技術在20世紀70年代，美國已作為一種全新的融資手段登上了金融市場的歷史舞臺。作為一種最具生命力的金融創(chuàng)新，經過幾十年的迅速發(fā)展，目前，美國的資產支持證券已超越聯邦政府債券成為最大的債券市場和最重要的融資工具。1985年傳統(tǒng)資產證券化市場總規(guī)模僅為39億美元，2006年已增至7.3萬億美元，20年間增長了1800多倍，平均每年增長45.8%。在歐洲、亞洲、澳大利亞以及其他地區(qū)，這種融資方式也得到了廣泛的應用，資產證券化已經成為全球金融發(fā)展的重要趨勢。在我國,資產證券化也得到穩(wěn)步的發(fā)展：從1992年三亞地產的投資證券到2005年12月國家開發(fā)銀行和中國建設銀行的信貸資產支持證券和住房抵押貸款支持證券，標志著我國資產證券化實踐終于邁出了實質的一步。至2006年5月，在深交所掛牌轉讓的“瀾電收益憑證”表明，中國資產證券化試點步伐明顯加快，此舉有利于為企業(yè)開辟新的融資渠道，同時也給北部灣（廣西）企業(yè)融資提供了很好的借鑒。

一、北部灣（廣西）利用資產證券化融資的優(yōu)勢分析

1.有效回避企業(yè)資信評級低、缺乏有效抵押擔保的矛盾

資產證券化產品的信用評級取決于產品本身，與企業(yè)本身的資信水平無關?？梢酝ㄟ^風險隔離和信用增級等創(chuàng)造出高于企業(yè)自身信用等級,甚至高于所在國家信用等級的證券，不管是虧損企業(yè)還是優(yōu)秀企業(yè)都可以通過結構融資方式,將一部分流動性差但能產生穩(wěn)定現金流的資產通過出售證券的方式變現。所以，資產證券化能夠較好地回避絕大多數企業(yè)資信評級低，或者根本沒有獲得資信評級而不能獲得融資等問題，也能較好地克服因社會信用基礎薄弱、企業(yè)(公司)治理結構不健全、沒有有形資產抵押而影響企業(yè)融資的矛盾。

2.有利于融資企業(yè)降低融資風險和融資成本

首先，資產證券化為融資企業(yè)降低融資風險。特設機構（SPV）并不是直接簡單地以某一個企業(yè)的應收賬款、知識產權，或營運項目的收益權為支持發(fā)行證券融資，而是將從眾多企業(yè)購買的各種資產，分門別類地構造成資產池，實現資產充分組合和各類資產風險的充分對沖，并將其風險與收益進行結構性重組，然后以資產池預期現金流為支持，發(fā)行證券融資。經過一系列金融工程技術處理，有效地降低了企業(yè)融資風險。并且，資產證券化可以把信用風險分成三部分，把每一部分的風險分配給最適合承擔的機構，從而減少甚至消除其風險的過分集中，實現風險的市場化。在北部灣（廣西）資產證券化中，資產支持證券的風險可以進行三個層次的分配。第一次風險是由資產原始權益人來承擔;第二次風險是由具有很高信用力和資本實力的信用增強機構來承擔;第三次風險則是由投資者來負擔。這樣對風險進行合理地配置，使投資風險進一步降低。其次，資產證券化降低融資企業(yè)的融資成本。資產證券化的融資成本包括向投資者支付的收益率及資產證券化運作過程中的費用。資產證券化產品向投資者支付的收益率即為發(fā)行收益率要低于銀行的貸款利率。這主要是因為資產證券化融資通過破產隔離以及信用增級處理，融資風險得到較好的控制。同時，根據資產證券化的制度安排，特設機構（SPV）被設計為一個專門經營資產證券化業(yè)務的特殊公司，組織結構和業(yè)務范圍相當簡單，成為幾乎不破產的特殊公司，投資者幾乎不會蒙受破產風險損失，融資也就勿需破產風險補償，融資成本得到進一步降低。

3.有利于優(yōu)化融資企業(yè)財務指標，提高企業(yè)的市場價值

資產證券化作為一種新型的融資手段，比起負債籌資有其特殊的優(yōu)勢。因為，資產證券化是將待證券化的資產真實出售，售出后，即從企業(yè)賬面和資產負債表上剔除，從而企業(yè)資產中減少了流動性較差的部分，增加了流動性最強的現金，極大地改善了企業(yè)的財務指標。同時，企業(yè)獲得了充沛的現金流量卻不增大負債比率，有利于企業(yè)更好地發(fā)展及再利用別的籌資方式籌資。在投資人更加重視現金流量而非資產總額的今天，資產證券化使融資企業(yè)獲得更多的經營優(yōu)勢。

4.提高融資效率，實現融資企業(yè)與投資者雙贏

資產證券化使企業(yè)具有明顯的融資優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢、成本優(yōu)勢、風險轉移優(yōu)勢、股東權益優(yōu)勢等。凡有可預見、持續(xù)現金流量的資產，經過適當的結構重組均可進行證券化融資，因此應用范圍廣泛。對企業(yè)而言，資產證券化可以提高企業(yè)融資效率，并由此推進資本市場的繁榮發(fā)展。同時，資產證券化的金融創(chuàng)新可以改善廣西金融市場的品種結構，將長期資產與短期負債進行了有效的對接、調整，從而提高整個金融市場的運轉效率。資產證券化使金融資源得到新的、合理的配置，能滿足不同偏好的投資者的不同需要，豐富投資人的選擇，實現資產所有者資產形態(tài)轉變的要求。資產證券化可以提高資金融通的效率，增加資金來源，改善資金質量，延伸風險配置結構，緩解資本市場壓力，提高金融系統(tǒng)的安全性。資產證券化的創(chuàng)新，可以豐富金融品種和工具，使籌資、融資的渠道和手段進一步豐富，為投資人提供更多的可選擇性。

二、北部灣（廣西）實施資產證券化的具體思路

1.選擇可以進行證券化的資產并構造資產池

融資企業(yè)首先對自身欲證券化的資產進行定性和定量分析（如應收賬款、住房抵押貸款、基礎設施收費等），然后根據發(fā)行人特設機構（Special Purpose Vehicle，SPV）提出的標準，將其擁有可證券化的資產“真實出售”給SPV。SPV 以購買的資產組合的未來現金流為擔保向投資者發(fā)行債券。這樣，企業(yè)可以把不流通的存量資產或有未來現金流的資產轉換成現在的現金流，滿足企業(yè)對流動資金的要求。由此，我們可以看出不是所有資產適合證券化。根據北部灣（廣西）經濟發(fā)展的情況，可以考慮對下面的資產進行證券化：一是從基礎設施建設方面考慮。基礎設施投資所形成的資產不僅具有穩(wěn)定的現金流收入，而且統(tǒng)計資料完備，易于實現資產剝離。二是從中小企業(yè)資產方面考慮。中小企業(yè)適合證券化的資產主要集中在應收賬款、高新技術產權和具體項目收益權。例如，應收賬款。相當一部分中小企業(yè)作為大型企業(yè)的配套企業(yè)而存在，它們與大型企業(yè)的業(yè)務往來產生相當規(guī)模的應收賬款，或與政府工程產生應收賬款。這些應收賬款有大型企業(yè)的信譽和政府作保障，壞賬率比較低，具有證券化價值。

2.設立SPV并出售可證券化的資產

SPV的選擇直接影響證券化交易的成本及MBS今后發(fā)展的方向，因此它是整個交易結構的中心。目前可以考慮由政府、市場中介機構或由融資企業(yè)自己成立SPV。政府設立的SPV由于具有較高的信譽度和權威性，能夠得到證券市場的廣泛認可，有利于推動資產證券化市場的發(fā)展。在我區(qū)開展資產證券化的初期，由政府設立SPV是一個比較理想的選擇。此外，也可允許部分具有較強實力和良好信譽的證券公司（如國海證券等中介機構）以不同形式設立SPV來參與證券化業(yè)務。這是因為國內證券公司籌備資產證券化項目已取得一定的成效:2006年 “莞深高速收益計劃”和 “瀾電收益憑證”已在深交所上市；上交所也上市了一些企業(yè)的資產證券化產品；海通、國泰君安、招商、國元等多家內地創(chuàng)新試點類券商目前也在積極籌備一批為企業(yè)融資服務的資產證券化項目。最后，可以先不設立獨立的SPV，由融資企業(yè)成立全資或控股子公司，由子公司作為SPV購買證券化資產，并發(fā)行以此資產為抵押的債券。選擇這種模式的SPV有以下的好處：第一，可以越過建立、規(guī)范一級市場的階段，節(jié)省了時間，縮短了證券化的環(huán)節(jié)。第二，由于抵押貸款只是在母公司與子公司實現“真實出售”，而實際上沒有實現“真實出售”，不需要建立獨立的SPV，從而規(guī)避了有關法律上的障礙，使得用這種模式推進證券化，受到的障礙最小，有利于積累證券化的經驗。

3.由特設機構(SPV)設計證券產品并進行資產重組和信用增級

SPV將資產池中的資產劃分為信用等級不同的多檔債券，以適應不同投資者的需要。為了取信于投資者并減少風險，需要有信用評級公司對這些待證券化資產進行評級，以考核這些資產在未來一定時期內的可收回性及預計現金流量。如中集集團委托標準普爾公司予以評定，得到了短期融資信用的最高級別，這為 MBS的發(fā)行提供了有力的支持。信用評級機構的知名度和經驗及對待證券化資產的評定級別將在一定程度上左右證券的發(fā)行和認購。

4.發(fā)行資產支持證券(MBS)

SPV與承銷商簽訂承銷協(xié)議，承銷商負責向投資者銷售資產支持證券。

5.獲取證券發(fā)行收入，并向原始權益人支付購買價款，同時向聘用的各類機構支付專業(yè)服務費

服務人負責收取、記錄由資產組合產生的現金流收入，并將這些款項全部存入受托的收款專戶。受托人開立以SPV為權益人的信托賬戶，在資產池積累的資金沒有償付投資者之前，進行資金再投資管理，以確保到期對投資者支付本金和利息。在資產支持證券期滿結束時，由資產池產生的現金流量在扣除還本付息、支付各項服務費后若有剩余， 這些剩余資金將按協(xié)議規(guī)定在銀行和SPV之間進行分配。

三、北部灣（廣西）資產證券化融資的其它對策

1.改善北部灣（廣西）資產證券化運行的經濟和金融環(huán)境

(1)提高信用評級機構、擔保機構、律師事務所等中介機構的職業(yè)化、規(guī)范化程度

資產支持證券的評級是投資者進行投資選擇的重要依據，其中中立、科學、公正的評估結論是投資者投資決策的基礎，因此信用評級機構及相應的信用評級規(guī)則體系在資產證券化的信用級別的構造中發(fā)揮著極為重要的作用，獨立、客觀的信用評級是資產證券化健康出生與成長的關鍵。北部灣（廣西）的資信評級業(yè)發(fā)展十分落后，評級與評估工作一般由會計師事務所完成。如果信用評級機構信譽低、獨立性差，資信評級無法發(fā)揮其應有的作用，使資產證券化的魅力大為減弱。北部灣（廣西）區(qū)可以借鑒美國聯邦政府成立企業(yè)管理局，專門為企業(yè)提供信用擔保的經驗，在區(qū)內成立由財政出資的、覆蓋面較廣的信用擔保體系，為所發(fā)行的資產支持證券提供擔保，提升證券的信用等級。同時，證券化的實施需要一個社會專業(yè)中介服務體系，包括證券承銷、資信評估、保險、會計師事務所和律師事務所、擔保、投資咨詢、公證、發(fā)行、交易、托管、清算等服務機構。因此，既要積極培育和發(fā)展中介服務機構，又要規(guī)范中介機構的行為，嚴格職業(yè)標準，提高抵押證券市場信息披露的規(guī)范化、真實性和及時性，為證券的發(fā)行和流通交易提供保障，提高市場效率。

(2)完善北部灣（廣西）資本市場

廣西資本市場還是一個欠發(fā)達的市場，主要表現在：市場總體規(guī)模不大，資本市場對經濟的帶動作用還沒有得到充分發(fā)揮；市場功能未能充分發(fā)揮，企業(yè)再融資后勁不足；市場主體質量有待進一步提高，競爭力有待增強。目前廣西的上市公司只有22家。到去年底，上市公司的總市值為353億元，僅占全區(qū)GDP的12.93％，遠低于全國37％的平均水平；上市公司累計融資總額86億元，只占全國10000億元的0.86％。從這些數據可以看出廣西區(qū)資本市場與全國相比還存在相當大的差距，加快資本市場建設勢在必行。為了加快資本市場的發(fā)展，應深入貫徹《國務院關于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》精神，全面落實全國證券期貨監(jiān)管工作會議部署，以科學發(fā)展觀統(tǒng)領全局，落實轄區(qū)監(jiān)管責任制，全力推進股權分置改革，著力提高上市公司質量，增加上市交易品種，促進證券期貨經營機構規(guī)范發(fā)展，有效化解市場風險，進一步提高監(jiān)管效率和水平，促進廣西資本市場持續(xù)、穩(wěn)定、健康發(fā)展。

2.改善北部灣（廣西）資產證券化運行的制度環(huán)境

目前我國還沒有資產證券化的相關法規(guī)，資產證券化仍處于試點階段。應充分考慮北部灣（廣西）資產證券化的深遠意義，大力推進資產證券化。資產證券化本身就是一種新型的金融工具創(chuàng)新。每一種金融創(chuàng)新大都是對現有各種法律規(guī)則桎梏束縛的反映?？疾旄鲊Y產證券化發(fā)展的歷史，我們發(fā)現資產證券化得以迅猛開展主要采取兩種立法發(fā)展模式：第一種模式是市場主導法律，即先培育出市場，產生資產證券化的實踐，為了支持和發(fā)展這個市場，再對相關制度、法律進行調整，或制定專門的規(guī)則以適應市場的需要。第二種模式是法律主導市場，即先對資產證券化進行專門立法，建立起資產證券化的法律體系，以此來推動資產證券化的產生和發(fā)展。無論采取何種模式，政府的主導作用都是發(fā)展資產證券化的重要支撐。建議我國應采取法律主導市場模式，盡快制定單獨的資產證券化法，并與多部相關法規(guī)銜接。金融創(chuàng)新需要用法律的形式加以保障。資本市場改革最根本的一步就是完善法律體系。沒有法律體系的完善，沒有在事實上體現公平原則的法律約束和遏制，我們的金融改革就會因法律體系改革的滯后而失敗。

參考文獻:

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[3]劉向東:資產證券化在全球的最新發(fā)展[N].上海證券報，2006-06-05

第5篇：資產證券化融資模式范文

(一)資產證券化的本質

資產證券化在美國已經成為一種日益普遍的融資方式，很多企業(yè)，不論其規(guī)模大小，產業(yè)類別甚至其自身資信程度如何，都在試圖利用這種靈活的融資方式獲得資金。越來越多的銀行也在通過資產證券化的途徑，將其所發(fā)放貸款中的某些壞賬風險，轉移到愿意并有能力承擔此風險的融資方手中。

一般的資產證券化是將缺乏流動性但又能產生可預期的穩(wěn)定現金流的資產匯集起來，通過一定的結構安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，再配以相應的擔保升級，將其轉變成可以在金融市場上出售和流通的證券過程。

資產證券化項目所設計的資產種類很多，比較傳統(tǒng)的資產種類包括房屋貸款、學生貸款、汽車貸款、貿易及應收賬款、信用卡應收賬款、設備租金等。

(二)資產證券化的運作程序

1.確定資產證券化融資的目標資產。原則上，投資項目所附的資產只要在未來一定時期內能夠帶來穩(wěn)定可靠的現金收入，都可以進行資產證券化融資。一般情況下，代表未來現金收入的資產，本身具有很高的投資價值，但由于各種客觀條件的限制，它們無法獲得權威性自信評估機構授予的較高級別的資信等級，也就無法通過證券化的途徑在資本市場上籌集資金。原始權益人將這些未來現金流的資產進行估算和信用考核，并根據資產證券化的目標確定要把多少資產用于資產證券化，最后把這些資產匯集組合形成一個資產池。

2.組建特別目的機構SPV。成功組建特別目的機構是資產證券化的基本條件和關鍵因素。為此，特別目的機構一般是在國際上獲得權威資信評估機構給予較高資信評定等級的投資銀行、信托投資公司、信用擔保公司等與證券投資相關的金融機構。有時，特別目的機構由原始權益人創(chuàng)立，但它是以資產證券化為唯一目的、獨立的信托實體。

3.實現項目資產的真實出售。特別目的公司成立后，與原始權益人簽訂買賣合同，原始權益人將資產池中的資產過戶給特別目的機構。這一交易必須以真實出售方式進行，買賣合同中應明確規(guī)定：一旦原始權益人發(fā)生破產清算，資產池不列入清算范圍，從而達到破產隔離的目的。

4.完善交易結構，進行內部評級。特別目的機構與原始權益人或其指定的資產池服務公司簽訂托管合同，與銀行達成必要時提供流動資金的周轉協(xié)議，與證券承銷商達成證券承銷協(xié)議等，來完善資產證券化的交易結構。然后請信用評級機構對這個交易結構以及設計好的資產支持證券進行內部評級。

5.劃分優(yōu)先證券和次級證券，辦理金融擔保。為了吸引更多的投資者，改善發(fā)行條件，特別目的機構必須進行信用增級，在此之前必須要做到破產隔離，劃分優(yōu)先證券和次級證券，進行金融擔保。

6.進行發(fā)行評級，安排證券銷售。信用增級后，特別目的機構應該再次委托信用評級機構對即將發(fā)行的經過擔保的資產證券化證券進行正式的發(fā)行評級，然后由承銷商負責向投資者銷售資產支持證券。

7.特別目的機構獲得證券發(fā)行收入，向原始權益人支付購買價格。特別目的機構從證券包銷商那里取得證券的銷售收入后，即按資產買賣合同簽訂的購買價格向原始權益人支付購買資產池的價款，而原始權益人則達到了籌集資金的目的。

8.實施資產管理。原始權益人或由特別目的機構與原始權益人指定的服務公司對資產池進行管理，負責收取，記錄由資產池產生的全部收入，將把這些收款全部存入托管行的收款專戶，托管行按約定建立積累金，準備用于對投資者的特別目的機構還本付息。

9.按期還本付息，對聘用機構付費。到了規(guī)定期限，托管銀行將積累金撥入付款帳戶，對投資者付息還本。待資產支持證券到期后，還要向聘用的各類機構支付專業(yè)服務費。

(三)資產證券化的關鍵問題

1.就構造資產證券化基礎資產的風險隔離機制而言，設立特殊目的機構是必不可少的，特殊目的機構是連接投資者與發(fā)起人的中間環(huán)節(jié)，無論是選擇什么樣的特殊目的機構，它必須具有非破產性，這包括原資產方的破產對特殊目的機構不產生影響和特殊目的機構不得因原資產方破產而主動申請自身破產或依照原資產方的要求而申請自身破產，這就是我們說的破產風險隔離原則。

2.資產證券化的投資利益能否得到有效的保護和實現主要取決于證券化資產的信用保證。資產債務人的違約、拖欠或債務償付期與特別目的機構安排的資產證券償付期不相匹配都會給投資者帶來損失，這便是證券化下金融資產所包含的信用與流動風險，因此，信用增級就成為資產證券化過程中的重要環(huán)節(jié)。

3.資產證券化時，資產的出售均要為真實出售，以防范資產證券化下涉及的發(fā)起人違約破產風險。

(四)國內外資產證券化的發(fā)展狀況

1.國外資產證券化的發(fā)展

資產證券化是近30年來國際金融領域最重要的一項金融創(chuàng)新之一。20世紀70年代美國的政府國民抵押協(xié)會首次發(fā)行了以住房抵押為擔保的抵押貸款支持證券,開創(chuàng)了資產證券化的先河,在此以后的短短的幾十年中,它不僅風靡美國資本市場,還漸漸成為歐洲、亞洲等地金融市場備受矚目的新型金融工具。目前,資產證券化是國際資本市場流行的一種融資方式,已在許多國家的大型項目中采用。

2.國內資產證券化的起步

我國早期的資產證券化實踐可以追溯到1992年，三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標的物，以地產銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產投資券。1998年4月13日，我國第一個以獲得國際融資為目的的資產證券化融資方案率先在重慶市推行。這是中國第一個以城市為基礎的資產證券化融資方案。隨著《信貸資產證券化試點管理辦法》、《資產支持證券信息披露規(guī)則》、《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》和《資產支持證券發(fā)行登記與托管結算業(yè)務操作規(guī)則》、《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》等有關資產證券化法規(guī)制度的陸續(xù)出臺，資產證券化業(yè)務具備了規(guī)范運行的基本制度保障，我國資產證券化將進入快速發(fā)展階段。2005年，國務院批準國家開發(fā)銀行和建設銀行進行第一批銀行信貸資產支持證券化的試點,同年12月15日,其產品“開元”ABS和“建元”MBS同時發(fā)行(分別發(fā)行41.77億元、30.17億元),并正式進入銀行間債券市場。

2006年我國資產證券化產品發(fā)行規(guī)模從2005年171.34億元增長到471.51億元，在深滬兩交易所上市的企業(yè)證券化產品發(fā)行規(guī)模164.05億元，比2005年的99.4億元大幅增長了65.04%。在銀行間市場交易發(fā)行的資產產證券化產品，總規(guī)模為123.7988億元，比2005年的71.7727億元，大幅增長了72.49%。截止到2006年12月底，我國證券化產品累計發(fā)行規(guī)模達471.51億元，包括由8家券商發(fā)起的9只資產證券化產品約263.45億元，大連萬達集團聯合邁格里銀行9月發(fā)行的CMBS跨國資產證券化產品11.52億元，深國投10月發(fā)行的準ABS信托產品0.8億元，建行和國開行發(fā)行信貸資產證券化產品129.2415億元，信達和東方AMC公司12月發(fā)行的約66.5億元的不良資產證券化產品

近年來，資產證券化已經成為國際上廣泛流行的融資方式，我國的資產證券化也在探索中前進。但是，由于我國法律的限制，我國實行資產證券化必須選擇一種合適的模式去避開法律的限制，本文在此基礎上深入分析了資產證券化的信托管理模式。

第6篇：資產證券化融資模式范文

【關鍵詞】資產證券化 風險 信用 模式

近四十年以來世界資本市場上最具有活力的金融創(chuàng)新是資產證券化，它具有資產信用融資和直接融資的特色，這項金融工具給商業(yè)銀行帶來巨大的影響。

一、資產證券化的運作

資產證券化的操作方法是需要融資一方將資產的所有權轉讓給金融機構，比如住房按揭、汽車貸款、信用卡還款、應收賬款、租賃應收款等，金融機構再以該項資產的未來收益作為保證，在金融市場上以發(fā)行債券的方式向投資者進行融資。銀行信貸證券化在這些年的發(fā)展中，在金融業(yè)成為備受關注的創(chuàng)新收益法寶，因為它能夠有效分散風險的同時增強其流動性，改善企業(yè)資產負債的結構比例，從而成為一項新的業(yè)務收入來源。作為一種結構性的融資方式，它被認為是低風險的。

保證資產證券化有效運作的重要前提條件就是在未來有預期穩(wěn)定的收益。在未來整個資產的存續(xù)期內，可以產生能夠預測到的穩(wěn)定均勻的現金流量；資產的抵押物對于債務人來說效用很高，并具備較高的變現價值；具有標準化、高質量的合同條款，以及成熟應對爭議的預防與處理方式；未來資產損失控制在可控范圍之內，即債務拖欠率和違約記錄率在安全警戒線之內；被組合進來的資產具備數量和種類多樣化，以及規(guī)模小的特點。

二、資產證券化的信用風險現狀

信用是資產證券化的基礎，并貫穿于資產證券化的始終。我國的資產證券化的過程中主要體現在商業(yè)銀行住房抵押貸款、公用基礎設施建設、國有控股企業(yè)應收款等項目上。這些基礎資產的項目是資產證券化過程中最基礎的風險，資產證券化的一個重要的作用就是在于通過良好資產池的構建，達到規(guī)避風險和釋放資本的目的，以便投資于具有更高收益的項目當中去。資產證券化實施當中的交易性違約風險也是基于基礎資產的重新構建模式信用基礎之上。所以商業(yè)銀行對于優(yōu)質的資產重構實行資產證券化的動力是基于流動性風險的存在，比如住房抵押貸款這種短存長貸模式的快速增長，急需達到商業(yè)銀行的資本充足率標準。

資產證券化的多年發(fā)展使美國擁有世界上最具深度和廣度的金融體系，使得美國經濟在2001年以后經歷了六年穩(wěn)定的經濟增長，以資產證券化為主導的金融創(chuàng)新促使經濟快速向前發(fā)展。但自2007年以后，金融不穩(wěn)定性出現，商業(yè)銀行向本質上沒有還款能力的借款人發(fā)放貸款，特別是在房價下挫時期，借款人的抵押物價值縮水，基本資產的信用基礎急速下降，違約的概率大大增加，從而美國的次貸危機在2008年引爆了全球性的金融危機。2005年12月中國銀監(jiān)會正式啟動了信貸資產證券化的試點，但在實際操作上缺乏有效的法律保障，沒有一個明確的評級規(guī)范或守則，各評級報告多根據發(fā)起人和托管人提供的資料發(fā)表意見，信用模式出現缺失。

三、信用增級模式的構建與選擇

信用增級模式的重新構建是中國資產證券化得以順利發(fā)展的重要保證，信用增級成為資產證券化的核心技術之一。信用增級模式的合理選擇有利于穩(wěn)定金融市場，為發(fā)行者提供一種有效的資產負債管理方法，降低發(fā)行者的融資成本、拓展籌資機會，保護投資者利益。

（一）針對信用增級方式單一，建立政府為主導的內外結合的信用增級全新模式

信用風險的源頭不是資產證券化本身，資產證券化的風險來源于基礎資產本身的風險，通過資產證券化這種操作模式，將信用風險傳遞給資產證券化產品的投資人。由銀行承擔連帶責任并保證擔保的單一的信用增級方式違背了資產證券化風險分散的原則。在信用風險通過資產證券化這一杠桿效用的作用下，會集聚并擴散，甚至成為系統(tǒng)風險的催化劑。在實踐中，內部信用增級的方式主要是在發(fā)行人在證券化的資產池設計時，進行風險隔離，隔離原始權益人本身的信用風險和該資產未來現金收入的風險；另一種方式就是劃分優(yōu)先/次級參與結構證券，償付分先后進行。內部信用增級主要通過資產證券化產品結構的設計來完成，通過對不同信用級別、期限、地區(qū)和種類的資產進行分類和重組，構建有償付先后順序的不同級別證券，形成具有穩(wěn)定現金流的資產池，保護投資者利益，其最大優(yōu)點是成本較低。外部信用增級就是由保險公司、其他投資機構的投資評級來推動提升資產池的信用級別。當大量投資需求膨脹時，容易引起外部評級標準的下降，或存在對部分資產的錯誤評級。比如在2007年美國房地產市場價格泡沫破滅，房產價格下跌時，銀行卻沒有減持證券化的資產，只是減少對實體的信貸供給，更甚至在接受政府施救時并沒有對實體融資，反而增加證券化資產，回購價值別低估的證券。

為了促進資產證券化的健康發(fā)展，建議提供強有力的政府擔保和指導，最有力的措施是從基礎資產的信用出發(fā)，確定信用評級標準，特別實在處理存在問題的資產上，出臺處理問題資產的細則和指導意見，保證實體經濟的健康平穩(wěn)發(fā)展。我國急需要建立政府為主導的內外結合的信用增級模式，這樣更能適應目前資產證券化的發(fā)展。政府為主導也更易于加快相關資產證券化會計、稅收制度的建設。

（二）建立資產證券化的信息披露中心，完善財務指標與信用評級緊密掛鉤的評級系統(tǒng)

資產證券化的信息披露中心詳細規(guī)定區(qū)別性的資本配置要求，注重資本配置的風險敏感度。在披露信息時既要防止事無巨細的披露，又要保證所有相關重要信息得到及時披露。所以要建立以政府為主導的評估模型，完善財務指標與評級級別的合理構建，從而營造資產證券化發(fā)展的公平競爭環(huán)境。

參考文獻

[1]鄧偉利.資產證券化：國際經驗與中國實踐[M].上海出版社，2003.

[2]周麗莉.信用風險轉移對金融穩(wěn)定的影響研究[M].經濟科學出版社，2008.

第7篇：資產證券化融資模式范文

金融資產證券化意義發(fā)展對策

當代，金融市場證券化的趨勢在我國已呈現愈演愈烈之勢。相關部門把其定義為最具活力的金融創(chuàng)新產品之一，認為它的核心在于對貸款中的風險與收益要素的分離與重組，使其定價和重新配置更為有效，促使參與各方均可受益；實質是融資者把被證券化的金融資產的未來現金流收益權轉讓給投資者。資料顯示，資產證券化在發(fā)達國家的使用非常普遍，目前美國一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產支持證券提供的。在我國，由于銀行有“短存長貸”的矛盾，資產管理公司也有回收不良資產的壓力，金融資產證券化得到了積極響應。

一、金融市場證券化相關原理概述

資產證券化（AssetSecuritization），是把缺乏流動性但具有未來現金收入的信貸資產（如銀行的貸款、的應收賬款）經過重組形成資產，并以此為基礎來發(fā)行證券。按照被證券化的資產種類不同，可分為住房抵押貸款支撐的證券化（Mortgage-BackedSecuritization，MBS）和資產支撐的證券化（Asset-BackedSecuritization，ABS）。在典型的資產證券化流程中，通常由發(fā)起人將預期可獲取穩(wěn)定現金的資產組成一個規(guī)?？捎^的“資產池”，然后將這一“資產池”銷售給專門操作資產證券化的特殊目的機構（SpecialPurposeVehicle，SPV），由SPV以預期現金收入為保證，經過擔保機構的擔保和評級機構的信用評級，向投資者發(fā)行證券、籌集資金，并用資產池差產生的現金流來清償所發(fā)行的有價證券。

資產證券化應該遵循以下四個原理：基礎資產的現金流分析原理，資產重組原理，風險隔離原理，信用增級原理。資產證券化可以使貸款成為具有流動性的證券，這種證券又是具有貸款信用風險的證券，從而有利于改善資產質量，擴大資金來源，分散信用風險，緩解資本充足壓力，提高系統(tǒng)的安全性。

二、金融市場證券化在我國發(fā)展的意義

資產證券化將貨幣市場和資本市場有機地結合起來，對我國金融市場的發(fā)展有著重大的意義。

1.金融市場證券化，是解決當前金融改革問題的重要催化劑之一。在我國金融改革的大潮中，金融證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結構，能更有效地加速我國金融改革步伐。

2.實現金融市場的證券化，有利于改善資產負債表結構資產證券化可以加強經理對公司資產負債表規(guī)模和結構的控制。金融市場證券化可以釋放資產，用于其他投資機會，如果外部融資渠道受約束或內外部融資成本存在差異，證券化就可能帶來經濟上的收益。

3.實現金融市場的證券化，還有利于銀行分散和轉移信用風險證券化，可以使融資渠道多樣化，從而減少融資風險。金融機構也可利用證券化來消除利率錯配，使金融市場更加完備，通過證券化引入了更適合投資者風險偏好的新金融資產，提高了投資者得到多樣化收益的可能。

三、金融市場證券化在我國發(fā)展可能遇到的障礙

金融市場證券化在我國的發(fā)展雖然已經取得了一定的成績，但是和發(fā)達國家相比，其發(fā)展仍然存在著很多的障礙。金融資產證券化的順利發(fā)展，離不開發(fā)達成熟的金融市場，以及完善的法律、信托、稅收等環(huán)境。

1.從制度方面來講，我國目前還沒有建立起完善的規(guī)范金融市場證券化有效發(fā)展的制度，但是妥善解決金融資產證券化過程中所涉及的會計、稅收問題又是能否成功實現金融資產證券化的關鍵，直接關系到證券化資產的合法性、盈利性和流動性，也關系到參與者的切身利益。

2.從法律法規(guī)發(fā)面來看，我國的很多法律制度對金融市場證券化過程中的具體行為并沒有做出明確的規(guī)定，這在一定程度上阻礙了我國金融資產證券化的有效發(fā)展。如我國《民法通則》的相關規(guī)定阻礙了金融資產證券化過程中債權轉讓的進行；我國《公司法》對設立公司的限制，使SPV所起的風險隔離無法有效實現。

3.從資本市場的發(fā)展程度上來看，我國目前除股票外，房地產抵押貸款、銀行應收款、信用卡應收款等市場不夠發(fā)達，也一定程度影響了證券化產品的設計，降低了產品的吸引力；另外，資本市場的不發(fā)達限制了資產證券化產品的流動性，影響了證券化產品的加速發(fā)展。

四、促進我國金融市場證券化有效發(fā)展的策略

1.由于我國金融監(jiān)管制度實施分業(yè)經營、分業(yè)管理的體制，對于跨越多個行業(yè)的業(yè)務創(chuàng)新——金融資產資產證券化必然要涉及到多個金融監(jiān)管部門。所以，我們要結合我國金融管理體制的現狀和金融資產證券化業(yè)務的特殊性，設計完善的監(jiān)管體制或模式，走聯合監(jiān)管的道路。

2.建立健全法律法規(guī)，為金融市場證券化的發(fā)展創(chuàng)造良好的法律環(huán)境。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同，但大多數都包括了信息揭示要求、資產充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此，我們的法律法規(guī)也應著力體現這些方面的內容。

3.選擇適合國情的資產證券化類型我國資產證券化的道路如同西方國家一樣，正從“抵押融資型”走向“真實出售型”及其混合時代。必須加強資產轉讓中的“真實銷售”和轉讓的有效性?！罢鎸嶄N售”意味著原始資產權益人不能回購或交換任何資產，也不能保留任何對已出售資產的損失的法律追索權。在“真實出售型”的資產證券化過程中，主要解決好交易結構、評估定價、參與機構的風險控制及債權轉讓后的抵押資產處理等關鍵問題。

參考文獻：

[1]何小峰.資產證券化：中國的模式[M].北京：北京大學出版杜，2002.

[2]王開國.關于中國推行資產證券化問題的思考[J].經濟研究，1999，（6）.

[3]尹龍.資產證券化：動力、約束與制度安排[J].金融研究，1999，（2）.

[4]余堅，王劍明.論資產證券化的法規(guī)監(jiān)管[J].金融研究，1999，（2）.

第8篇：資產證券化融資模式范文

關鍵詞：資產證券化；風險；控制

一、資產證券化概述

在當今經濟全球化的時代，資產證券化被視為一種重要的融資渠道和金融創(chuàng)新工具。資產證券化意指經過一系列的重組和改造，將資產轉化成證券形式的融資活動。具體而言，就是將流動性比較差的資產（可以是借款或者其他債務形式）進行組合和包裝，從而能夠獲取穩(wěn)定的未來預期收益，再對它進行信用評級，進而將未來預期收益轉化為可以在金融證券市場上自由流動的、具有較高信用的、債券性質的證券。

資產證券化是一項重要的金融創(chuàng)新，它能夠帶給各方參與者以相應的收益。根據相關規(guī)定，中國境內的證券資產化活動由發(fā)起機構、受托機構和投資機構這三方來完成，他們的角色及主要活動為：（1）發(fā)起機構是指基礎資產的所有者，一般是租賃公司、商業(yè)銀行以及保險公司等金融機構，同時它們也是ABS模式中的賣方。在ABS模式下，發(fā)起人將項目所具有的資產作為支撐，以項目的未來預期現金流收益作為載體和保證，從而在金融證券市場上發(fā)行債券型證券，以此來進行融資。對于發(fā)行機構來說，資產證券化能夠有效地減輕融資壓力，促進資產流動性的提高，提升資本的使用效率，并改善其資本結構，增加融資渠道。（2）受托機構一般是指具有相應資質的信托機構，它是證券的發(fā)行者，起到了中介作用。一般而言，它通過評估并確定發(fā)行人的資產組合，并據此來發(fā)行相應的債券型證券。對于受托機構來說，資產證券化帶來了新的業(yè)務，可以增加其營業(yè)利潤，并獲取穩(wěn)定而且數量可觀的中介費用。（3）投資機構是指購買證券的主體，對于投資者來說，資產證券化是一種新型的投資工具，可以通過購買這類證券來分散風險，進行多樣化的投資。資產證券化帶來了高質量、相對有保證的投資機會，因為基礎資產的質量較優(yōu)，而且具有較高的信用評級，因而降低了風險，而收益相對而言是比較高的。

在我國推進資產證券化的發(fā)展具有重要意義。一方面，可以促進提金融市場效率的提升，有效抑制金融風險，為經濟發(fā)展提供更充足的資金渠道。另一方面，可以使商業(yè)銀行流動性得到增加，改善其資本結構，并分散貸款的風險。

二、資產證券化風險成因及表現

我國之所以對資產證券化采取謹慎的態(tài)度，是因為它可能帶來相應的風險，如果沒有得到嚴格的控制，有可能造成災難性的后果，美國的次貸危機就是一個典型例子。從表現形式來看，我國資產證券化具有以下幾種風險。

第一，評級及信用風險?，F階段我國的信用評級業(yè)務還處于一個很不成熟的狀態(tài)，沒有得到認可的評級機構，因而不得不借助于國外。這會帶來兩個方面的問題：一是壟斷問題，由于壟斷了評級業(yè)務，國外評級機構會提高價格，從而增加了資產證券化的成本。二是欺詐問題，國外的評級機構可能利用我們知識上的短板來進行欺詐，而且他們對中國的國情畢竟不是太了解，所以評級結果的科學性無法保證。

第二，監(jiān)督管理風險。從我國目前的情況來看，資產證券化主要面向抵押借款業(yè)務，因此主要考察銀行業(yè)的監(jiān)督管理風險。銀行業(yè)如果跨行業(yè)經營，有可能出現資本金充足率及業(yè)務整合等問題，進而導致相應的風險。

第三，法律風險。一方面，我國資產證券化起步晚，現在還處于初步的試驗和試點階段，因此相關的立法工作還有待進一步展開，另一方面是信息披露制度不完善。雖然相關監(jiān)管部門制定了披露規(guī)則，用以明確不同部門的職責，要求受托人確保信息真實、完整并對此負責，但是目前還缺乏系統(tǒng)完整的信息披露制度和法律體系。

第四，財務風險。資產證券化是一種全新的企業(yè)融資模式，而融資是財務管理的一個重要職能，因此如果沒有合適的財務管理模式與之相適應，就會出現一系列財務風險，這主要體現為：（1）資產證券化的定價問題。合理的定價是資產證券化成功的前提條件，由于資產證券化種類繁雜多樣，因此其定價模式也各不相同，沒有形成統(tǒng)一的方法。從影響因素來看，利率、利率波動率、償還期、資本市場運行狀況都會對其定價產生偏差。（2）資產證券化的收益問題。實行資產證券化，追求的是各利益相關方的共贏，只有參與各方都獲取了相應的收益，才能給資產證券化注入源源不斷的動力。如果資產池里的資產質量不佳，只是表面上的優(yōu)質，就有可能給參與各方造成損失，因而構成相應的收益風險。（3）資產證券化的初始成本。資產證券化作為一種融資方式雖然有諸多優(yōu)點，但也必須考慮到它的成本問題，尤其是它的初始成本可能比較高。這主要是因為資產池的質量分析可能需要較長的一段時間，除此之外，在證券化過程中發(fā)起人、信用評級機構、財務規(guī)劃、會計核算、法律顧問等專業(yè)機構也需要花費相當多的費用，由此也可能給資產證券化帶來相應的風險。

我國資產證券化之所以具有風險，一方面是起點低，相關知識及技術比較缺乏，因此受制于西方發(fā)達國家的評級機構，也受制于國內的經濟發(fā)展水平和立法工作。比如從立法問題來看，由于缺乏相關法律的規(guī)范和監(jiān)管，我國證券化的資產可能存在質量問題，由于沒有全國性的行業(yè)標準，可能會導致資產池里的資產質量差異很大。從抵押貸款證券化的角度來說，東部發(fā)達地區(qū)的銀行審批程序比較嚴格，因而貸款質量較優(yōu)；而有些地區(qū)的資產只是表面上的“優(yōu)質”，而實際上蘊含著極大的風險。另一方面是其所固有的財務問題，比如定價不一致、收益存在風險、初始成本過高等問題都有待于解決。

三、資產證券化風險的控制

雖然資產證券化具有多方面的問題，而且在我國也是處于起步的階段，但是從長期來看，規(guī)范發(fā)展資產證券化還是非常有必要的，為了解決上述提出的問題，筆者認為可以采取以下幾個措施對資產證券化的風險進行控制。

第一，培育并發(fā)展評級機構。培育并發(fā)展自己的評級非常重要，這關系著能否爭取到國際金融的話語權。從一些案例來看，標準普爾、穆迪等國際知名的評級機構在對我國的相關業(yè)務進行評級時，并不能公正、客觀地對待，因此我們有必要加快發(fā)展自己的評級機構。首先是規(guī)范建設相應的評級監(jiān)管體系，應該用立法的形式對監(jiān)管部門的職責加以明確，并賦予其相應的權力；完善法律法規(guī)，就信用評級機構的市場準入機制以及退出機制做出規(guī)定，嚴格按照法律的規(guī)定來開展相關業(yè)務。其次應該扶持民族品牌評級機構的發(fā)展，應該鼓勵和引導國內金融與評級機構的業(yè)務往來，擴大評級業(yè)務的市場需求。再次應該促進評級市場循序漸進地開放，借鑒國外知名機構的成熟經驗，“他山之石可以攻玉”；應該對國內的評級機構采取保護措施，提高國外機構的準入門檻，以此來培育自己的民族品牌。

第二，規(guī)范發(fā)展資產評估方法和會計、稅收制度。一方面，在目前資產評估所面臨的新形勢下，舊有的資產評估相關規(guī)范和舉措已經顯得過時，無法滿足各種不同組織形式及經營模式的需求，為此我們應該建立起以評估基本規(guī)范和相應實施細則為主要內容的資產評估方法。另一方面，應該對資產證券化的會計和稅收體系進行必要的改革。在會計方面，目前國內缺乏相應的資產證券化會計制度，所以相關部門應該根據資產證券化的要求，充分考慮未來發(fā)展的新形勢和新情況，制定并推進適用于資產證券化的特有會計制度。在稅收方面，應該根據資產證券化發(fā)展的需要制定相關的稅收優(yōu)惠政策，以降低資產證券化的成本，促進其良性發(fā)展。

第三，加強立法工作，完善相應的法律體系。針對資產證券化所面臨的法律風險，應該加強資產證券化的立法工作，完善相應的法律法規(guī)體系?？梢酝ㄟ^人大制定專門的法律以規(guī)范資產證券化的實施，政府部門可以據此制定相應的行政法規(guī)，以明確參與各方的組織形式、資產池的組合、收益分配等方面加以規(guī)范和引導。

第四，規(guī)范資產證券化參與各方的運作。對于監(jiān)督管理風險來說，應當規(guī)范資產證券化參與者各方，特別是受托機構（銀行業(yè)）的運作。從資產證券化的實踐來看，涉及到的部門和機構往往是金融機構，因此，在完善相應的政策法規(guī)的前提下，還應該加強對金融機構內部的監(jiān)督和管理。監(jiān)管部門可以結合風控機制和內控機制，理清外部監(jiān)管和內部控制的定位，建立并健全金融機構的約束及自律機制。同時還要切實提高管理層的業(yè)務水平和個人素質，確保各項業(yè)務的正常運行。

第五，重視資產證券化當中的財務問題。作為財務管理中的一個重要問題，資產證券化在企業(yè)融資中具有重要意義，因此必須認真研究證券化過程中所蘊含的財務風險，并采取相應措施加以解決。在定價問題上，必須盡量做到客觀公正，借鑒期權定價模型、期權調整利差定價模型、利率二叉樹模模型和蒙特卡羅模型，相互比較和印證，從而擬出最恰當的定價策略。在收益問題上，必須確保各參與方的利益，做出資產池的質量審查工作，切實加強資產的安全性。在成本問題上，建立并健全標準化的操作程序和相應規(guī)范，以降低后續(xù)資產證券化的成本，進而在整體上提高收益。

加快推進資產證券化的進程對于我國的經濟發(fā)展具有重要意義，作為一項新生的金融創(chuàng)新工具，資產證券化和風險是相伴始終的。隨著資產證券化業(yè)務的逐步展開，其中蘊含的風險也將逐步暴露并引起一些后果。因此，必須規(guī)范發(fā)展資產證券化，努力從法律、制度、監(jiān)管、財務管理等方面來營造良好的發(fā)展環(huán)境。

參考文獻：

[1]陳亦強. 我國資產證券化的風險及防范研究[J]. 會計之友, 2007, (1).

[2]陳洪. 資產證券化的運行機制及風險防范[ J]. 商業(yè)時代,2007, (2).

第9篇：資產證券化融資模式范文

關鍵詞：資產證券化，資產支持證券（ABS），特殊目的載體（SPV），特殊目的信托（SPT），特殊目的公司（SPC）

一、資產證券化的概念和交易結構

(一)資產證券化的概念

資產證券化（AssetSecuritization）是指以特定資產（又稱基礎資產）的未來現金流為支撐發(fā)行證券的融資活動，所發(fā)證券被稱為資產支持證券（ABS，Asset-BackedSecurities）。與股票、企業(yè)債券、政府債券不同，資產支持證券不依賴于發(fā)起主體（資產的原始權益人）的整體信用，僅是對特定資產的要求權。資產證券化將特定資產從發(fā)起主體中分離出來，作為支付證券本金與利息的來源，不再受發(fā)起主體的信用、經營和其它資產狀況的影響。

資產證券化發(fā)源于美國的住房抵押貸款支持證券（RMBS，ResidentialMortgage-BackedSecurities）。20世紀60年代后期，美國政府實行擴張性的貨幣政策，通貨膨脹加劇，利率急劇上升，居民存款大量向資本、實物資產和消費品市場轉移，眾多存貸款機構陷入了“脫媒”的困境，因住房按揭貸款而產生的“短存長貸”問題暴露無遺，整個金融體系面臨嚴峻的償付風險，并危及房地產業(yè)的發(fā)展。當時，美國大部分存貸款機構不滿足發(fā)行股票、債券的條件，即使降低發(fā)行要求，也難以得到投資者認可，已無法依靠股市、債市解決金融體系對長期資金的需求問題。在政府先行和大力推動下，從1970年美國政府信用機構聯邦國民抵押貸款協(xié)會（FNMA，FederalNationalMortgageAssociation）推出全美第一張住房抵押貸款支持證券以來，資產證券化這一當時應急之需的重大金融創(chuàng)新便蓬勃發(fā)展起來，發(fā)行規(guī)模不斷擴大，基礎資產種類也不斷向商用房抵押貸款、企業(yè)經營性貸款、貿易應收款、汽車銷售貸款、基礎設施收費、學生教育貸款等眾多領域延伸。如今，資產支持證券構成了美國固定收益證券(固定收益證券指投資者購買時到期收益率就已確定的證券，如國債、企業(yè)債券，絕大部分資產支持證券都屬固定收益證券。)市場的主體。截至2005年底，美國資產支持證券發(fā)行余額市值高達7.9萬億美元，占美國固定收益證券市

圖12005年底美國固定收益證券市場結構

資料來源：SecuritiesIndustryandFinancialMarketsAssociation。

3場流通總市值25.3萬億美元的31.3%，居第一位，3遠高于公司債（5.0萬億美元）和國庫券（4.2萬億美元）（見圖1）。

（二）資產證券化的交易結構

由于資產支持證券與發(fā)起主體的整體信用無關，資產證券化一般都要通過資產組合、信用增級和風險隔離安排，才能降低融資成本和得到投資者認可。資產組合，指構建由期限、地理、人口和行業(yè)分布等不同風險特征的多項資產組成的資產池，在擴大基礎資產規(guī)模的同時，增強未來現金流的穩(wěn)定性，降低融資成本。信用增級，指通過第三方擔保、信用評級、利差賬戶（“利差賬戶”指將證券利息率低于資產收益率的部分存入指定賬戶，為證券的本息支付提供擔保。）、優(yōu)先/次級結構（“優(yōu)先/次級結構”指基于同一項基礎資產發(fā)行優(yōu)先級和多檔次級證券，每期按優(yōu)先級順序支付本息，次級證券可能在某期或若干期得不到本息償付，即以優(yōu)先級較低的證券為優(yōu)先級較高的證券提供擔保。）、次級證券自留（“次級證券自留”指發(fā)行的某檔次級證券由發(fā)起人自己購買，為優(yōu)先級較高的證券提供擔保。）等手段，提高證券的信用水平。風險隔離，指通過特殊的交易結構安排（見圖2），實現資產支持證券與發(fā)起主體破產風險的完全隔離。資產證券化因此又被稱為結構性融資（圖2）。

圖2資產證券化的交易結構（以銀行信貸資產證券化為例）

1.發(fā)起人將特定資產組合“真實出售（“真實出售”指按法律規(guī)定經轉讓的資產被確認為不再與出售方有風險和收益聯系的資產轉讓行為。）”給特殊目的載體（SPV，SpecialPurposeVehicle）。SPV有信托（Trust）和公司（Company）兩種形式。以信托關系設立的SPV稱為特殊目的信托（SPT）；以公司形式設立的SPV稱為特殊目的公司（SPC）。

2.SPV完成對擬發(fā)資產支持證券的優(yōu)先/次級結構和內部信用增級安排的設計；與外部信用機構簽訂相關合同，完成外部信用增級；與資產管理服務商簽訂服務合同；與資金托管人簽訂資金托管合同；與證券承銷商簽訂證券承銷協(xié)議。

3.SPV以證券銷售收入償付發(fā)起人資產出售價款，通過服務商、托管人將資產產生的現金流償付給投資者。

二、我國資產證券化的發(fā)展歷程

我國規(guī)范化的資產證券化活動是從1996年開始的，按照融資來源不同，可劃分為境外資產證券化和境內資產證券化兩個階段。

（一）第一階段：境外資產證券化（1996-2004年）

我國從20世紀80年代初期開始以“收費還貸”模式進行大規(guī)模的公路建設，但當時國內資金緊張，資金供給與建設進度時常脫節(jié)，許多項目“走走停?！保瑖乐刂萍s著我國公路建設事業(yè)的發(fā)展；國內法律環(huán)境和資本市場條件也不允許公路建設通過發(fā)行資產支持證券進行融資。在此情況下，一些項目開始通過境外已有SPV或在境外設立SPV，利用境外成熟的法律環(huán)境和資本市場，發(fā)行資產支持證券，實現了“引資搞建設”的目的（見圖3）。

圖3境外資產證券化的交易結構（以公路收費證券化為例）

1996年，珠海市政府在開曼群島注冊了SPC珠海高速公路有限公司，由珠海高速以珠海市機動車管理費和外地過境機動車所繳納的過路費為支撐，成功在美國發(fā)行了總額2億美元的債券，用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設，開啟了我國基礎設施收費境外證券化融資的先例。20世紀90年代后半期，我國高速公路項目境外證券化融資共籌集約15.5億美元資金。

我國一些企業(yè)還通過應收款的境外證券化籌集或融通資金，如1997年我國恒源電廠集團有限公司選擇雷曼兄弟公司為融資顧問，在開曼群島設立SPC西部資源國際恒源公司，以其與供電局簽有的長期供電協(xié)議所決定的應收款為支撐，在美國資本市場發(fā)行了資產支持債券，為公司2×30萬KW火力發(fā)電廠項目籌資約3.5億美元。

（二）第二階段：境內資產證券化（2005年至今）

在境外資產證券化活動開展的同時，我國實施境內資產證券化的條件逐步具備。一是法律和社會中介服務體系日趨完善。1999年10月1日起實施的《合同法》對債權轉讓的規(guī)定不再有禁止牟利的限制（1986年頒布的《民法通則》有債權轉讓不得牟利的規(guī)定），確立了資產證券化中債權轉讓的法律效力；2001年10月1日起實施的《信托法》使發(fā)起人通過SPT模式進行資產證券化成為可能；社會信用評級和擔保機構等社會中介服務組織迅速發(fā)展，信用環(huán)境得到改善。二是銀行間債券市場發(fā)展迅速，實施資產證券化的市場操作平臺日趨成熟。截至2005年5月底，我國銀行間債券市場可交易債券存量已達5.4萬億元，是1997年市場啟動之初的80倍；1-5月的回購和現券交易總量就達7.5萬億元，是1997年全年的237倍；機構投資者群體已經形成，涵蓋中外資銀行、證券公司、社?；?、基金公司、保險公司、農村信用社等的機構投資者數量已達4600多家。三是銀行要求資產證券化的內在動力明顯增強。加入WTO以后，我國金融市場逐漸開放，資本充足率（資本/風險加權資產）+1偏低已成影響我國商業(yè)銀行上市融資和參與全球競爭的突出問題。通過國家注資和股市融資（增大分子），我國部分商業(yè)銀行資本充足率有所提高，但隨著放貸規(guī)模不斷擴張，資本充足率又呈下降趨勢，特別是沒有得到國家注資、無條件上市的銀行面臨的資本充足率壓力較大，迫切需要通過資產證券化來降低風險加權資產（減小分母，如個人住房抵押貸款的風險權重是50%，對企業(yè)貸款的風險權重是100%，而現金資產的風險權重為零）來保障必要的資本充足率水平。

我國于2005年3月正式啟動了境內資產證券化的試點工作，相關部門配套出臺了《信貸資產證券化試點管理辦法》、《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》、《資產支持證券信息披露規(guī)則》、《資產支持證券交易操作規(guī)則》、《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》等規(guī)定。國家開發(fā)銀行和建設銀行作為試點單位，分別進行了信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化。2005年12月15日，國家開發(fā)銀行發(fā)起的“開元”信貸資產支持證券和建設銀行發(fā)起的“建元”個人住房抵押貸款支持證券在我國銀行間市場順利發(fā)行，標志著采取國際公認技術和結構設計（見圖4）的資產證券化在我國境內誕生，是我國資本市場發(fā)展的又一個里程碑。2006年12月18日，中國信達資產管理公司、中國東方資產管理公司在全國銀行間市場以SPT模式合計對外發(fā)行了37億元的優(yōu)先級資產支持證券（次級證券合計23.5億元，由信達和東方自留），盤活了部分不良資產。

目前，我國境內資產證券化發(fā)行總額僅100多億元，規(guī)模小且基礎資產種類比較單一，尚處起步階段。

圖4開元和建元資產支持證券交易結構

資料來源：宗軍、吳方偉，“我國資產支持證券的特征及其發(fā)展建議”，《中國金融》2006年第2期。

三、需解決的關鍵問題與政策建議

資產證券化對分散我國過度集中于銀行的金融風險，保障金融穩(wěn)定；構建多層次資本市場，拓寬投融資渠道；改善銀行資本結構，提高銀行資本充足率等作用顯著，需大力推動發(fā)展。對此，各界已有共識。但要推進我國境內資產證券化規(guī)模化和多樣化發(fā)展，需重點研究解決如下問題：是否需要發(fā)展SPC模式的資產證券化。

目前，我國境內資產證券化都采用SPT模式。但與SPC模式相比，SPT模式存在明顯劣勢：一是交易成本高?？紤]到定價、交易的復雜性，信托模式通常適合于同一發(fā)起人的同一類大額資產的證券化，難以將多個發(fā)起人的資產納入一個信托（我國《信托法》對是否允許多個發(fā)起人共同設立一個信托雖未做規(guī)定，但若多個發(fā)起人設立一個信托，會使交易十分復雜，例如不同發(fā)起人即使同類資產的風險特征不一樣，在一個信托中因資產組合會降低風險，但因此而產生的收益該如何在多個發(fā)起人之間分配的問題就很難解決。），不利于通過構建大規(guī)模資產池來攤薄發(fā)行費用。而設立專營資產證券化業(yè)務的公司則可克服上述缺陷。SPC可以購買一個或一組發(fā)起人的多樣化資產，構建適合投資者風險偏好的資產池，進行分批次、大規(guī)模的資產證券化，顯著降低交易成本。同時，SPC作為獨立的利益主體，會積極進行資產證券化業(yè)務的專業(yè)化、主動化管理，有利于進一步提高資產證券化的效率。二是不支持用資產證券化方式預先籌集基礎設施建設資金。我國《信托法》規(guī)定：“信托財產不能確定，信托無效”，即信托財產必須是已經存在財產，因此在基礎設施建成以前無法通過SPT模式實現未來該設施收費的證券化融資。當前，我國正處于工業(yè)化、城市化快速發(fā)展階段，每年能源、交通、通信、供水、供電、供熱、環(huán)保等基礎設施建設的投資需求都在萬億以上，完全依靠先籌資建設，建成后再想辦法回收資金的做法已行不通，需要將社會資金直接引入基礎設施建設階段。當前，借鑒國外運用PFI（PFI，即PrivateFinanceInitiative（私人融資激勵），指政府通過特許經營等法律安排鼓勵私人部門投資參與公共項目建設和運營，常見模式有BOT、BOOT等。）模式進行基礎設施建設和運營的成功經驗，我國正在推進基礎設施建設的投融資體制改革，許多城市公用事業(yè)領域已向外資和境內民間資本開放，但受境內法律限制，無法設立從事證券化業(yè)務的SPC，也就無法從已顯流動性過剩的境內籌集建設資金，多數項目都由外資合作方在境外設立SPC并從境外資本市場融資，外匯流入又反過來進一步增加了境內面臨的流動性壓力。

以上分析表明，SPT模式不利于資產證券化效率的提高和基礎資產范圍的擴展，因此，我國有必要發(fā)展SPC模式的證券化。建議由國務院就資產證券化出臺專門條例，明確SPC的法律地位，規(guī)范資產證券化的有關行為；條件成熟時，再上升為法律。我國《公司法》、《證券法》、《破產法》等均未提及SPC及資產支持證券的有關事項，SPC目前尚未得到法律認可，因此，要發(fā)展SPC模式的資產證券化首先要明確SPC的法律地位。不僅如此，還要通過各種法律的特殊安排，保障SPC本身不致破產和實現風險隔離。例如，各國或地區(qū)的相關法律一般都規(guī)定：SPC不得進行兼并重組；SPC的母公司不得強制其破產；SPC只能從事資產證券化業(yè)務；SPC除履行證券化交易中確立的債務及擔保義務外，不應發(fā)生其它債務和擔保義務；SPC的股東除經主管機關核準外，不得將股份轉讓他人；SPC必須設立至少一名獨立董事，且獨立董事在公司提交自愿破產申請、實質性改變公司目標和修改組織文件時享有一票否決權；SPC對每項資產證券化必須設立獨立賬戶，單獨核算；SPC必須就每項資產證券化的執(zhí)行情況按規(guī)定格式和內容定期進行公開披露；主管機關或指定監(jiān)督機構可隨時派員或委托專業(yè)機構檢查SPC的資產證券化執(zhí)行情況和其它相關事宜等等。同時，由于資產證券化的利差收入不大，稅負（資產證券化主要涉及營業(yè)稅、印花稅和所得稅，還有雙重征稅問題）對資產證券化的發(fā)展有重大影響，各國或地區(qū)一般都對資產證券化提供特殊的優(yōu)惠政策。上述規(guī)定，在資產證券化的先發(fā)展國家，如美國，一般散見于公司法、破產法、擔保法、證券法、會計制度和稅法等眾多法律法規(guī)之中；而在資產證券化后發(fā)展國家，如韓國、菲律賓、泰國、巴西等，考慮到修改眾多原有法律法規(guī)來適應資產證券化發(fā)展要求會耗時費力，一般對資產證券化進行專門立法，以使其不受已有法律法規(guī)的制約。我國與上述后發(fā)展國家面臨同樣的情況，因此為促進境內資產證券化進一步發(fā)展，作為過渡性安排，可先由國務院就資產證券化出臺專門條例，明確SPC的法律地位，規(guī)范資產證券化的有關行為，待條件成熟時，再上升為法律。

參考文獻

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〔8〕宗軍、吳方偉：“我國資產支持證券的特征及其發(fā)展建議”，《中國金融》2006年第2期。

〔9〕邢恩深：《基礎設施建設項目投融資操作實務》，同濟大學出版社2005年版。