負債融資的意義精選(九篇)

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第1篇：負債融資的意義范文

摘要：資產(chǎn)負債率指標是反映企業(yè)財務風險的一項重要指標，降低資產(chǎn)負債率是優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)結構，提升企業(yè)經(jīng)營管控水平，降低債務風險的重要途徑。本文擬從金融工具角度就如何降低央企資產(chǎn)負債率進行探討。

關鍵詞：金融工具 資產(chǎn)負債率 監(jiān)管 影響 央企

隨著我國國有企業(yè)的市場化經(jīng)營改革不斷深入，國資委在進行股權混合所有制改革的同時，通過建立健全有效的激勵和約束機制，不斷加強對其直屬央企的財務監(jiān)管力度。在《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核辦法》(征求意見稿)中將中央企業(yè)分為主業(yè)處于國家安全、國民經(jīng)濟命脈的重要行業(yè)和關鍵領域、主要承擔國家重大專項任務的商業(yè)類企業(yè)和主業(yè)處于充分競爭行業(yè)和領域的商業(yè)類企業(yè)，對不同功能企業(yè)，突出不同考核重點，科學設置業(yè)績考核指標及權重，合理確定差異化考核標準，實施科學的分類考核，征求意見稿中經(jīng)營業(yè)績考核基本指標仍保持不變。除年度經(jīng)營業(yè)績考核基本指標(利潤總額和經(jīng)濟增加值)、任期經(jīng)營業(yè)績基本指標(國有資本保值增值率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)，資產(chǎn)負債率指標作為國資委對其直屬央企財務狀況監(jiān)管的紅線，仍然是最為重要的指標。因此，央企財務部門仍然將資產(chǎn)負債率的控制作為財務管理的主要工作。

由于目前央企形成了以控制資產(chǎn)負債率為導向的財務管理目標，因此，各類銀行金融機構在為央企提供金融服務時，其產(chǎn)品設計方面也突出了降低資產(chǎn)負債率這一主題，使央企財務報告賬面上所體現(xiàn)的資產(chǎn)負債率顯著下降，但是這些銀行金融機構所提供的金融工具在降低企業(yè)時點資產(chǎn)負債率的同時，是否能夠真的給企業(yè)未來的財務狀況帶來良性循環(huán)，卻是一個值得深思的問題。

一、降低資產(chǎn)負債率金融工具簡介

在論證央企通過使用金融工具降低資產(chǎn)負債率來滿足監(jiān)管要求的合理性之前，應該對目前銀行金融機構為央企提供的降低資產(chǎn)負債率金融工具進行簡單的梳理。銀行金融機構對企業(yè)的傳統(tǒng)業(yè)務是不同期限組合的貸款以及增信業(yè)務。這些商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務在企業(yè)的資產(chǎn)負債表上往往會體現(xiàn)為負債類的科目，從而造成企業(yè)資產(chǎn)負債率的不斷上升。但隨著我國金融市場的不斷開放，銀行金融產(chǎn)品不斷的國際化接軌，我國的銀行類金融機構加大了與非銀行金融機構的合作，通過創(chuàng)新產(chǎn)品設計，構建了能夠為企業(yè)降低資產(chǎn)負債率的金融工具。該類金融工具的本質(zhì)特征仍然是債權，但是通過結構化的設計能夠暫時計入股權或者通過抵減企業(yè)負債來降低企業(yè)資產(chǎn)負債率。目前使用最為普遍的金融工具包括如下三種類型。

(1)永續(xù)債模式

永續(xù)債指的是不規(guī)定到期期限，除公司破產(chǎn)或有重大財務事件外，債權人一般不能要求清償，但可按期取得利息的有價證券。在國際上，永續(xù)債是國際市場上成熟的融資工具，以金融機構發(fā)行為主，占比在90%上下。2013年，中國銀行間市場交易商協(xié)會推出長期限含權債務融資工具，一次注冊，可分期發(fā)行，發(fā)行規(guī)模不超過經(jīng)審計凈資產(chǎn)的40%，且與其他債券品種獨立核算。發(fā)行方式可選擇公開發(fā)行或定向發(fā)行。永續(xù)債屬于創(chuàng)新產(chǎn)品，其核心特征如下。

1、兼具股權和債務特性

債券之名，權益之實是永續(xù)債產(chǎn)品的特點。發(fā)行人可以靈活設置發(fā)行條款，選擇發(fā)行具有權益屬性或債務屬性的永續(xù)債。根據(jù)2014年財政部制定的《金融負債與權益工具的區(qū)分及相關會計處理規(guī)定》，發(fā)行人在符合條件的情況下，可以主動選擇將發(fā)行的永續(xù)債記為權益類科目，若發(fā)行人將永續(xù)債記為權益，投資方應與發(fā)行方分類一致，但投資方不能參與經(jīng)營管理和利潤分配。因而永續(xù)債可在不攤薄股東權益的情況下，提高發(fā)行人資本比例，或補充項目資本金，降低負債率。

2、已發(fā)行永續(xù)債基本沒有次級屬性

由于永續(xù)債具有一定的權益屬性，償債順序一般在普通股之前，普通債務之后。但從目前發(fā)行情況看，大多數(shù)發(fā)行方案均明確約定永續(xù)債券在破產(chǎn)清算時的清償順序等同于發(fā)行人所有其他待償還債務。此種安排下，即便永續(xù)債記為權益類科目，其法律屬性依然為普通債權，不具有在破產(chǎn)清算時的次級屬性。

3、周期長，通常附加發(fā)行人贖回權及利差調(diào)升機制

4、多有利息遞延支付安排

發(fā)行人可在發(fā)行條款中約定遞延支付利息的條件、方式和信息披露安排，符合條件的遞延支付利息不構成債券違約，發(fā)行人未來也不具有強制性支付義務。但一般約定，永續(xù)債的發(fā)行人如在付息日前1年內(nèi)向普通股東分紅、減少注冊資本或向償付順序劣后于該永續(xù)債券的證券進行任何形式的償付，則不得遞延支付當期利息以及已經(jīng)遞延的所有利息及其孳息。遞延支付利息的約束條件越多，發(fā)行人選擇遞延付息的幾率越小，其債務性就越強。

5、票面利率較高，具有一定的價格優(yōu)勢

由于永續(xù)債發(fā)行人可以根據(jù)自身經(jīng)營及融資需要，主導確定永續(xù)債的存續(xù)時間及付息安排，因此發(fā)行人愿意支付的票面利率相對同期同類型的普通債券而言較高，與同期限同類型同評級的普通債券相比，發(fā)行價格平均高30-120BP。

(2)結構化融資工具

結構化融資工具主要是指金融機構根據(jù)企業(yè)的實際融資需求，通過自身渠道優(yōu)勢發(fā)行理財產(chǎn)品募集資金，并通過結構化的分層設計為企業(yè)提供股權加債權的混合融資產(chǎn)品。由于銀行金融機構的傳統(tǒng)信貸業(yè)務受監(jiān)管規(guī)定約束，其創(chuàng)新空間較小，因此通常在結構化融資工具中以理財資金運用的模式作為產(chǎn)品設計的基礎。目前比較典型的模式詳見圖表。

銀行選取央企下屬子公司作為實施主體，通過募集理財資金設立專項資產(chǎn)管理計劃，并通過股權加債權的混合投資方式投資于目標子公司。采用組合產(chǎn)品，是因為僅向企業(yè)進行股權投資，分紅及股權回購需按年依據(jù)企業(yè)實際經(jīng)營情況或項目到期日一次性支付，不能滿足理財資金按期實現(xiàn)收益入賬的業(yè)務要求。同時加入債權產(chǎn)品，可以有效解決上述股權投資按期向理財投資者支付收益問題。原則上，債權投資是為了彌補整個產(chǎn)品的收益而設定，因此債權投資部分的額度測算主要依據(jù)于整個產(chǎn)品在產(chǎn)品存續(xù)期間所產(chǎn)生的收益。整個產(chǎn)品額度扣除債權投資部分的額度即為產(chǎn)品的股權投資額度。銀行所募集的資金通過資產(chǎn)管理公司設立專項資產(chǎn)管理計劃，資管計劃作為LP與GP共同設立有限合伙企業(yè)，有限合伙企業(yè)將資金以委托貸款、信托貸款等方式向央企本部或下屬公司進行借貸。其中GP為央企下屬公司與中介機構合資設立的公司。

由于央企下屬子公司通過受托管理中介機構所持GP股權，從而使央企集團取得有限合伙企業(yè)實際控制權，依據(jù)《企業(yè)會計準則第33號――合并財務報表》第六條及第八條，央企集團可以將有限合伙企業(yè)財務數(shù)據(jù)合并入集團合并報表。具體會計處理方式是GP以長期股權投資方式投入有限合伙企業(yè)的資金在合并報表中與有限合伙企業(yè)計入實收資本的資金相抵消，專項資產(chǎn)管理計劃(LP)出資計入央企集團合并財務報表的少數(shù)股東權益，增加集團合并報表權益部分余額。此外，央企集團本部或其他子公司向有限合伙企業(yè)拆借資金，由于有限合伙企業(yè)可以認定為集團下屬公司，依據(jù)《企業(yè)會計準則第33號――合并財務報表》第十五條，在合并報表時集團與有限合伙企業(yè)的債權債務項目可以相互抵消，從而不計入集團合并報表負債科目。央企集團將本筆融資用于歸還對外借款可以降低其負債科目部分。綜上，通過該類結構化融資工具央企集團既增加權益部分余額又降低負債部分余額，達到降低資產(chǎn)負債率的目的。

(3)保理模式

保理作為我國商業(yè)銀行貿(mào)易融資業(yè)務的核心產(chǎn)品，是一項以債權轉(zhuǎn)讓為基礎，集融資、銷售分賬戶管理、催收、信用控制與壞賬擔保于一體的綜合性金融服務。

第2篇：負債融資的意義范文

關鍵詞：融資結構 融資成本 股權融資率

引言

隨著我國金融市場的發(fā)展，企業(yè)融資渠道的選擇也越來越廣泛，但是在眾多可供選擇的融資渠道中選定適合企業(yè)自身發(fā)展和資金結構的融資方式卻不是一件簡單的事，企業(yè)需要綜合各方面因素的影響來做出正確的融資決策。

一、融資方式的選擇所要考慮的因素

就融資方式而言，企業(yè)的融資渠道主要可以分為兩類：權益性融資和債務性融資。權益性融資主要是股票融資和留存收益，債務性融資主要包括銀行貸款、債券的發(fā)行和流動負債等。權益性融資取得的資金形成企業(yè)的自有資金，投資者可以參與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營決策，缺點是沒有抵稅作用；而債務性融資優(yōu)點是取得資金較為靈活，審查和批準手續(xù)比較簡單，但是缺點是容易使企業(yè)產(chǎn)生較高的資產(chǎn)負債率，到期償還本金和利息的資金壓力較大，從而使企業(yè)產(chǎn)生特定的財務風險；

就融資結構而言，企業(yè)應保持合理的資本結構，一方面可以控制企業(yè)的財務風險不要太高，另一方面主要是不合理的資本結構也會帶來成本、財務危機成本等負面影響，我們應該根據(jù)行業(yè)的平均負債率再根據(jù)企業(yè)特定的經(jīng)營環(huán)境和經(jīng)營條件，確定公司的資本結構，從而讓企業(yè)的價值最大化。

二、廈門市15家上市公司的融資結構分析

以下是對廈門15家具有代表意義的公司融資結構進行分析，發(fā)現(xiàn)廈門上市公司的融資特點。

表1：廈門15家上市公司2010年融資方式選擇情況

以上表所示的百分比是指在總資產(chǎn)中流動負債融資、長期負債融資、股權融資、留存收益融資及其他方式融資所占的比例，經(jīng)過統(tǒng)計以及分析我們可以得到以下幾個方面的結論：

第一，廈門這些上市公司中流動負債融資方式所占的比重比較大，15家中有6家超過了50%，達到40%的比重，短期借款的平均水平相對較高。這種融資狀況反映了企業(yè)通過臨時性融通資金是比較常見的渠道，一方面這樣的狀態(tài)可以降低成本，但另一方面也隱藏巨大的財務風險，企業(yè)很可能因為資金鏈問題而陷入癱瘓，企業(yè)應提高警惕，降低流動負債率。

第二，廈門企業(yè)的長期負債融資比例較低，負債融資方面從表中我們可以看到，企業(yè)的負債融資中長期借款比重較小，這些借款很大一部分都來自于銀行系統(tǒng)，說明廈門的銀行對企業(yè)借款有很高的要求，企業(yè)很難通過銀行借款來滿足資金的需求，這也隱性的反映了廈門企業(yè)存在融資難問題。從另一方面來說也使得企業(yè)在籌措資金方面信用度不足，債權人因考慮到企業(yè)的償債能力而不予提供資金。

第三，從股權融資方面來看，股本和留存收益融資所占比重較大，像乾照光電這兩項之和達到了95%，股權融資達到50%以上的企業(yè)達到33%，權益融資方式達到50%的達到60%，說明廈門企業(yè)有一定的股權融資偏好。上市公司由很強的股權融資偏好，主要是因為普通股沒有固定到期日，不用支付固定的股利，因而不存在不能償付的風險，風險最小。

第四，融資渠道比較單一。廈門上市企業(yè)主要融資手段為股權融資，融資方式不夠多樣化，主要是因為我國與西方國家的融資結構有著不同的發(fā)展歷程與基礎，且我國目前的金融體系一直處于發(fā)展并逐步完善狀態(tài)，尚未形成完善的資本市場體系。因此，廈門上市企業(yè)的融資結構是符合我國國情的。

三、廈門上市公司融資特點帶給我們的啟示

廈門企業(yè)作為一個特殊的群體，給我國的上市公司融資帶來的啟示包括以下幾個方面：

（一）內(nèi)源融資方面

強化企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展思想，積極進行內(nèi)源性資本擴張，強化企業(yè)內(nèi)部積累。此外，要加快產(chǎn)業(yè)的更新?lián)Q代，適應新的社會發(fā)展，做好產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型工作，以便提高公司的盈利能力。

（二）股權融資方面

在銀根緊縮的宏觀環(huán)境下，上市企業(yè)可以積極進行再融資，對于緩解資金瓶頸、加快轉(zhuǎn)型升級具有積極作用。政府應一如既往得對企業(yè)的上市工作進行引導，并繼續(xù)扶持其它符合條件的企業(yè)上市，形成廈門產(chǎn)業(yè)群，以便達到規(guī)模效益。此外，深交所應繼續(xù)規(guī)范上市條件，規(guī)范日常運行，保持其健康發(fā)展，為上市企業(yè)提供良好的發(fā)展平臺。

（三）債權融資方面

從銀行角度來看，可以從創(chuàng)新融資服務模式。比如可以采取企業(yè)聯(lián)合擔保貸款業(yè)務的方法，再比如針對地方制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)集群狀況，提供以核心廠商為平臺的產(chǎn)業(yè)鏈服務模式。上市企業(yè)的地位隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展越來越重要，已經(jīng)具備相當?shù)馁J款能力，是銀行業(yè)務的巨大潛力市場，銀行應適當降低企業(yè)的門檻，進一步建立和完善適合上市企業(yè)特點的評貸款制度。

參考文獻：

第3篇：負債融資的意義范文

關鍵詞：創(chuàng)業(yè)板　中小科技企業(yè)　債務融資　權益融資　商業(yè)信用

中圖分類號：F278.3　文獻標示碼：A　文章編號：1006-1770(2012)03-040-05

一、問題的提出、文獻回顧與研究假設

通過對創(chuàng)業(yè)板56家樣本企業(yè)財務資料的統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，樣本企業(yè)的平均負債率2006為49.91％年，2007年為43.41％，2008年為37.47％，經(jīng)過IPO后的2009和2010年更是快速跌落到了18.65％和14.68％(見表1)。資本結構理論告訴我們，特定時期企業(yè)的實際負債水平既受制于外部環(huán)境，同時作為一個管理變量，負債率又是企業(yè)基于股東利益或公司價值最大化原則不斷擇優(yōu)調(diào)整的結果。面對樣本企業(yè)負債融資占比的不斷下降，人們難免會心生疑慮：難道是企業(yè)債務融資環(huán)境在持續(xù)惡化7近年來，面對中小企業(yè)融資難，包括政府在內(nèi)的社會各方一直高度關注，并實施了多種解決辦法，包括構建區(qū)域中小銀行與擔保機構、加大商業(yè)銀行對中小企業(yè)融資“窗口”的指導力度、創(chuàng)新銀行業(yè)務、放松民間融資管制等等，雖然中小企業(yè)債務融資環(huán)境與融資條件仍不盡人意，但總體情況在趨于好轉(zhuǎn)。負債率下降顯示的權益對債務的深度替代，意味著企業(yè)在融資方面已經(jīng)不再是“饑不擇食”，它們對自身財務方面的“營養(yǎng)飲食”需求逐漸給予了越來越多的關注。債務率的下降，是企業(yè)為合理搭配財務“飲食結構”，確保企業(yè)財務“肌體”健康，增強企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力進行不斷優(yōu)化調(diào)整的結果。企業(yè)融資需求結構的變遷對我國中小科技企業(yè)融資體系建設提出了新的要求，認真研究這一變化對于正確認識中小科技企業(yè)融資規(guī)律，推動中小科技企業(yè)融資渠道、融資方式的變革與創(chuàng)新，確保中小科技企業(yè)健康發(fā)展具有重要的現(xiàn)實意義。

資本結構的決定及最優(yōu)選擇問題是公司財務理論的中心議題之一，研究中小科技企業(yè)融資問題應該將傳統(tǒng)資本結構理論與中小科技企業(yè)特殊性緊密結合起來。

MM理論認為，在公司稅的作用下，負債對企業(yè)價值的提升取決于公司的盈利水平和稅率水平(Modigllanl&Miller，1958)。由于中小企業(yè)的盈利性往往遜于大企業(yè)，因而中小企業(yè)較少會利用債務融資的稅盾效應，在稅收方面，一些中小企業(yè)承擔的邊際稅率不同程度上要低于大企業(yè)，使得中小企業(yè)從債務稅盾中獲得的利益比大企業(yè)要少(Pettlt＆Singer.1985)。除了債務利息外，折舊、稅務虧損遞延等增加成本費用但不增加企業(yè)現(xiàn)金流出的項目也會產(chǎn)生稅盾作用，擁有大量非債務稅盾的公司會比沒有這些稅盾的公司較少的利用債務(崔學剛，楊艷艷，2008)，實證研究發(fā)現(xiàn)，非債務稅盾與資本結構呈顯著的負相關關系(Barton，1989；Prowse，1990)。崔學剛，楊艷艷(2008)利用多元回歸模型對我國滬深兩市資產(chǎn)總額小于4億元或主營業(yè)務收入小于3億元的中小上市公司進行實證研究，發(fā)現(xiàn)非債務稅盾與資本結構呈顯著的負相關關系。陳德萍、陳永圣(2010)對我國創(chuàng)業(yè)板公司資本結構的實證檢驗結果也得出了同樣的顯著的負相關的結論。

權衡理論認為，負債不僅具有節(jié)稅價值，同時還會產(chǎn)生成本和財務危機與破產(chǎn)成本。中小科技企業(yè)面臨較高的市場風險與技術風險，現(xiàn)金流相對大企業(yè)不穩(wěn)定，當企業(yè)債務融資偏多時更容易發(fā)生財務危機，形成財務風險(張玉明，2004)。由于中小科技型企業(yè)的資產(chǎn)專用性較強，其破產(chǎn)成本較高(徐良平，2004)，這對中小科技企業(yè)利用債務融資自然產(chǎn)生抑制作用。在成本方面，大多數(shù)中小企業(yè)的所有者同時也是經(jīng)營者，因“兩權”分離引起的問題在中小企業(yè)中幾乎不存在。中小企業(yè)的問題集中表現(xiàn)為債務融資產(chǎn)生的問題(田曉霞，2004；崔學剛，楊艷艷，2008)。在債務融資下，由于固定的還本付息約束，使企業(yè)無法集中精力進行創(chuàng)新，給企業(yè)的研發(fā)、新產(chǎn)品、新技術的完善及產(chǎn)品的銷售和推廣帶來較大的經(jīng)濟和時間壓力，導致企業(yè)創(chuàng)新行為短期化(張玉明，2004)，由于債權人并不分享企業(yè)的高增長收益，在借貸合約中會嚴格約束企業(yè)投資高風險的項目，從而與股東利益產(chǎn)生沖突，所以Myers(1977)認為，問題對于那些具有高增長機會的企業(yè)特別重要。融資次序理論也支持這樣一種觀點，張玉明(2004)、徐良平(2004)認為，中小企業(yè)在內(nèi)外部融資的選擇上是先內(nèi)部后外部，但是在債務與權益資金的選擇上，由于信息不對稱和風險等級不一致，加之中小企業(yè)的資產(chǎn)專用性和特殊的成長規(guī)律，股權融資成了中小企業(yè)融資的優(yōu)先選擇。

企業(yè)金融成長周期理論認為，在企業(yè)成長的不同階段，由于信息、資產(chǎn)規(guī)模和資金需求的變化，企業(yè)的融資渠道和融資結構將隨之發(fā)生變化，因此市場需要有一個多樣化的金融體系來應對其不同成長階段的融資需求(BergerandUdell，1998：張捷、王霄，2002)。張杰(2000)認為，內(nèi)源融資只適合于初創(chuàng)階段的民營企業(yè)，當企業(yè)進入技術進步和資本密集階段后就需要外源融資機制的接應。Fluck等人(1997)研究發(fā)現(xiàn)，威期康辛州的企業(yè)在初創(chuàng)階段其外源融資(主要是債務融資)超出了內(nèi)源融資，企業(yè)發(fā)展的最初7年至8年，外源融資在融資總額中所占比例逐漸下降，之后這一比例又趨于上升。也就是隨著時間推移呈U型變化態(tài)勢。BergerandUdell(2002)指出，由于企業(yè)的規(guī)模、年齡和信息不透明的程度不同，金融成長周期理論只是對企業(yè)融資路徑的一個一般性描述，它并不適用于所有的中小企業(yè)。但可以肯定的是，企業(yè)不同的成長周期和階段，有不同屬性的融資需求安排(沈洪明，2006)。此外，獨立性與控制權(Howorth，2001)、創(chuàng)業(yè)者的目標和偏好(Norton，1991)對中小企業(yè)的融資選擇也有著重要影響。

借鑒文獻思想，結合中小科技企業(yè)的實際，本文提出以下假設作為后面行文的研究基礎：

(一)資本市場的非完善性與非有效性。特別是對中小科技企業(yè)來講，無論是股權融資還是債務融資，可供選擇的融資渠道和融資形式都較為有限，這種情況大大限制了這些企業(yè)對資本結構、財務結構優(yōu)化的機會與空間。

(二)較少的債務利息抵稅效應。這一假設源于政府對中小科技企業(yè)實施的稅收優(yōu)惠和中小科技企業(yè)相對較少且不穩(wěn)定的盈利狀況。

(三)較高的財務危機與破產(chǎn)成本，本文的研究對象僅限于具備在創(chuàng)業(yè)板IPO條件的中小科技企業(yè)，這類企業(yè)的特點主要有資產(chǎn)結構單一、產(chǎn)品與主營業(yè)務的單一，規(guī)模小，創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新特色明顯：技術、產(chǎn)品的市場前景不確定性大。這些特征使

它們相對于普通企業(yè)特別是中大型企業(yè)面臨著更大的經(jīng)營風險、財務風險，及更大的發(fā)展不確定性，因借債形成的潛在的財務危機與破產(chǎn)成本相對其他類型的企業(yè)要高出很多。

上述(二)、(三)兩點決定了中小科技企業(yè)只具有較小的債務融資吸納能力，因而也就有著較強的股權融資偏好。

(四)隨著時間的推移，中小科技企業(yè)債務融資占比呈“U”形演變態(tài)勢，即債務融資占比先是下降，然后筑底回升。

本文研究發(fā)現(xiàn)，在融資結構選擇方面，追求財務穩(wěn)健與保守，確保企業(yè)可持續(xù)發(fā)展已經(jīng)成為中小科技企業(yè)融資管理中遵循的一項重要法則，由此，中小科技企業(yè)在融資選擇方面呈現(xiàn)出兩個突出特點：一是它們不斷以權益替代債務，呈現(xiàn)出權益對融資占比的深度滲透：二是在債務融資方面，商業(yè)信用以其低成本和對股權收益的低杠桿效應一直受到中小科技企業(yè)的青睞，商業(yè)信用在企業(yè)的短期融資來源中貢獻突出。開辟權益融資渠道、增加權益融資數(shù)量、完善商業(yè)信用環(huán)境對企業(yè)擺脫融資困境意義重大。在債務融資方面，不僅商業(yè)信用在中小科技企業(yè)融資中占據(jù)重要地位，而且商業(yè)信用的融資機制對完善商業(yè)銀行對中小企業(yè)的信貸投放的激勵機制有很好的參考價值。

本文選擇在創(chuàng)業(yè)板市場上市的證券代碼在300001至300059中的56家科技類且在招股說明書中提供2006年財務數(shù)據(jù)的上市公司為樣本(寧新物流、愛爾眼科兩家企業(yè)為非科技類企業(yè)，萬邦達未公布2006年的財務數(shù)據(jù)，故從樣本分析中剔除)。所用的分析數(shù)據(jù)均依據(jù)這56家公司的招股書明書、上市公告書和2009年、2010年的年度報告等相關資料整理得到。之所以選擇這56家科技類企業(yè)，是因為只有這些企業(yè)招股說明書的財務數(shù)據(jù)延伸到了2006年，這為我們的融資分析提供了一個寶貴的年度數(shù)據(jù)，也使我們的分析有了一個共同的歷史參照起點，通過它們的招股說明書、年度報告，我們可以得到時間段均為2006至2010年的數(shù)據(jù)資料。另一方面，56家企業(yè)基本上滿足了統(tǒng)計分析對樣本的數(shù)量要求。

二、中小科技企業(yè)融資偏好：權益融資與商業(yè)信用融資

(一)在企業(yè)資金來源總量上，權益對債務逐級替代，企業(yè)資產(chǎn)負債率逐年下降，整體財務結構日趨穩(wěn)健

根據(jù)張捷、王霄(2002)對中美兩國中小企業(yè)金融成長周期與融資結構變化的比較研究，5年至25年的成長年限是中小企業(yè)的負債率由高到低的周期演變階段。這一結論與Fluck等人(1997)認為外部債務融資在中小企業(yè)的資金占比變化軌跡為“U”形的結論是一致的。截至2010年，56家樣本企業(yè)的平均“年齡”為10.86年，其中最長的為19年，最短年限為7年。表1顯示，企業(yè)的平均負債率，最高負債率及最低負債率均表現(xiàn)為逐年走低的態(tài)勢。偏度與峰度指標顯示，樣本企業(yè)的負債率水平在2006、2007兩年呈現(xiàn)為微右偏、尾部比正態(tài)分布的尾部薄的“矮胖”形態(tài)，到了2010年，樣本指標的偏度與峰度分別達到了2.37和9.49，指標分布呈現(xiàn)明顯的右偏且“高瘦”的“尖峰”形態(tài)。樣本企業(yè)負債指標的這些變化，顯示高負債企業(yè)的數(shù)量在不斷減少，樣本企業(yè)的負債水平在不斷向著低水平匯集。表2顯示，到2010年，有近95％的企業(yè)的負債率降到了40％以內(nèi)，有近77％的企業(yè)負債率低于20％。即使不考慮IPO的影響，到2008年樣本企業(yè)的平均負債率也已經(jīng)降到37.59％，負債率低于40％的企業(yè)數(shù)量占比已經(jīng)從兩年前的35.71％提升到了53.57％。在新股發(fā)行的作用下，相關企業(yè)債務融資占比的變化基本上完成了“U”形線左側高點到谷低的演變歷程。這種變化符合金融成長周期的理論假設，也說明相關中小科技企業(yè)的負債水平正趨向穩(wěn)健與合理。

中小科技企業(yè)具有潛在的高成長與高盈利能力，但由于主業(yè)的單一性和行業(yè)發(fā)展對企業(yè)創(chuàng)新能力的特殊要求，這類企業(yè)面臨較大的技術風險、市場風險與財務風險。由于規(guī)模小、盈利有限，多數(shù)企業(yè)自身又享受來自政府的財稅優(yōu)惠，所以負債給企業(yè)帶來的節(jié)稅利益較為有限，而潛在的財務危機與破產(chǎn)成本(破產(chǎn)概率)卻較高，所以，在條件許可的情況下，這類企業(yè)會選擇較為保守的債務政策。上市對相關企業(yè)財務的突出貢獻在于：新增權益使負債率降到了與企業(yè)經(jīng)營內(nèi)在屬性要求相適應的“安全邊際”以內(nèi)，并為企業(yè)未來的杠桿經(jīng)營提供了較大的空間。

(二)權益資金在企業(yè)長期資金來源中占據(jù)絕對優(yōu)勢地位

資本結構是企業(yè)長期資金來源的構成及比率。表3顯示，我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的長期資本主要由權益資金組成，而且權益資金所占比例還呈逐年上升態(tài)勢。與此相反，長期負債占比一直很低，且絕大多數(shù)企業(yè)的長期負債都是為期剛好一年的銀行貸款，實質(zhì)上是一種“準”流動資金貸款。出于對風險的厭惡，銀行一般對保障與促進企業(yè)長遠發(fā)展，并具有較高風險的研發(fā)項目及非流動資產(chǎn)投資持規(guī)避態(tài)度；企業(yè)方面，進行研發(fā)、創(chuàng)新和固定資產(chǎn)投資，也不愿意受到太多的來自債權人出于債權安全考慮施加的種種約束?？紤]樣本企業(yè)較高的流動比率，大多數(shù)企業(yè)的長期負債資金甚至一部分權益資金都投向了企業(yè)的流動資產(chǎn)開支。長債短用或長資短占說明多數(shù)企業(yè)的長期負債資金基本上沒有參與企業(yè)長期資產(chǎn)的形成與運用，更游離于企業(yè)的技術、產(chǎn)品研發(fā)與創(chuàng)新。長期債務資金對安全方面的固有要求與企業(yè)創(chuàng)新性投資的高風險性特點出現(xiàn)了本能的背離，從這個意義上講，創(chuàng)業(yè)板市場的開辦對相關公司的創(chuàng)新與發(fā)展具有里程碑的意義。

(三)商業(yè)信用在企業(yè)的短期融資來源中貢獻突出

表4與表5數(shù)據(jù)顯示，商業(yè)信用籌資在樣本企業(yè)的短期債務資金來源中占據(jù)了一半的比例，就五年的綜合水平看，商業(yè)信用融資額相當于銀行借款的2倍或2倍以上。由于權益融資增加，銀行借款數(shù)量占比在2009年與2010年明顯減少，而商業(yè)信用融資占比依然維持一種增長態(tài)勢，成了中小科技企業(yè)短期債務融資的最主要來源。樣本企業(yè)中，最主要的商業(yè)信用融資形式是應付賬款，其次是預收賬款，應付票據(jù)占比最少。商業(yè)信用融資類似于銀行的信用貸款，授信的發(fā)生全憑受信方的資信，無需抵押。商業(yè)信用融資之所以成為公司最主要的短期債務資金來源，從債務方的角度看，商業(yè)信用融資程序簡單，操作成本小，資金籌集與使用成本低，如果企業(yè)在折扣期內(nèi)付款還能享受一定的價格優(yōu)惠。特別是商業(yè)信用融資的非付息性質(zhì)使其在增加企業(yè)債務的同時，還能使企業(yè)維持較低的財務杠桿水平，適應了中小科技企業(yè)對財務穩(wěn)健性的內(nèi)在要求。從債權方來講，由于與受信方長期或頻繁的購銷往來，擁有受信方的各種“軟信息”，如企業(yè)管理者與員工的道德與文化素質(zhì)、敬業(yè)精神等，這些軟信息可以幫助授信方對交易對象的付款能力、付款意愿或貨物品質(zhì)及交貨能力做出可靠的甄別與判斷，債權方掌握著決定債權安全的最本質(zhì)的信息――債務方的償債能力與償債意愿，這樣在商業(yè)信用領域，阻礙信用發(fā)生的最大障礙――信息不對稱問題被有效緩解或解決。另一個重要的原因是，商品市場同行業(yè)間的競爭程度較之銀行間對中小企業(yè)信貸市場

的爭奪要激烈得多，這樣企業(yè)之間一方對另一方的授信較之銀行對中小企業(yè)的授信就有著更強的利益驅(qū)動。

(四)與不同水平的負債率同時并存的是財務上的低杠桿率、低風險度

財務杠桿是指公司在制定資本結構決策時對債務籌資的利用程度。由于債務利息的固定性或穩(wěn)定性，當營業(yè)利潤增減時，扣除所得稅后可分配給公司所有者的利潤就會以更大的幅度增加或減少，從而給公司所有者帶來額外的收益或損失。財務杠桿的大小用財務杠桿系數(shù)來表示，其計算方法是：財務杠桿系數(shù)=息前稅前利潤÷(息前稅前利潤－利息)。表6數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)的財務杠桿水平很低且逐年下降，這種現(xiàn)象一方面說明權益在資金來源中所占的比例在逐年增加，另一方面我們注意到，即使在負債率相對較高的2006－2007兩年，企業(yè)的財務杠桿系數(shù)也維持在一個極低的水平，說明企業(yè)的負債主要由應付賬款、應付工資等非付息性質(zhì)的債務組成(見表3)。這類債務在增加企業(yè)資金供給的同時，弱化了債務對權益收益調(diào)節(jié)的杠桿作用，降低了權益投資風險。

三、啟示與政策建議

(一)中小科技企業(yè)既缺乏債務融資的正向利益驅(qū)動，又面臨較大的財務危機與破產(chǎn)成本，加之抵押擔保能力不足，這類企業(yè)一般適于采取穩(wěn)鍵與保守的負債政策。低負債率、低權益乘數(shù)能為企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新與成長提供安全有效的財務保障。在權益資金供給渠道狹窄，權益資金來源非常有限的情況下，增加債務融資，提高負債率是企業(yè)為了謀求生存與發(fā)展不得已而為之的選擇，在資金的可得性與財務的安全性兩者的取舍上，企業(yè)只能被動地接受前者，優(yōu)化財務結構對許許多多的中小科技企業(yè)而言還是一種奢望。但是，在企業(yè)發(fā)展到一定階段，如何把多年辛苦創(chuàng)業(yè)的成果延續(xù)下去，避免企業(yè)夭折，并試圖把企業(yè)做大做強就成了創(chuàng)業(yè)者思考的頭等大事。一旦條件許可，降低負債率，提升財務安全等級，就成了他們努力追求的目標。所以中小科技企業(yè)負債率從高到低的演變既代表企業(yè)融資條件的改善，也體現(xiàn)了企業(yè)財務回歸穩(wěn)健的內(nèi)在要求。

(二)拓寬權益融資渠道，改善權益融資的可得性。權益資金不僅是中小科技企業(yè)長期資產(chǎn)與凈營運資本投資、新技術與新產(chǎn)品研發(fā)與創(chuàng)新資金的基本來源，更是企業(yè)債務融資的基本保障。在目標負債率給定的情況下，企業(yè)要進行規(guī)模擴張，首先要籌集權益資金，這樣企業(yè)才有能力追加固定資產(chǎn)投資和凈營運資本等長期資本開支，而這些長期資產(chǎn)可以為企業(yè)進行債務融資提供可靠的物質(zhì)擔保。只有增加權益資金，企業(yè)才可能在保持合理的資本結構與財務結構的情況下增加負債來源，而且也只有企業(yè)的權益充足，負債權益比適度，權益對負債提供足夠的安全保障，銀行才可能愿意為企業(yè)提供信貸支持。目前我國權益融資建設還較為滯后，包括風險投資基金、政府創(chuàng)投引導基金、天使投資等在內(nèi)的多層次股權融資市場還未真正建立或完善起來。當前急需降低中小板市場與創(chuàng)業(yè)板市場新股發(fā)行的市盈率，減少高價“泡沫”發(fā)行導致的市場資金向少數(shù)上市企業(yè)的過度堆積，使市場有限的資金能夠讓更多的中小企業(yè)受益；加快新三板市場向全國各高新科技園區(qū)的推廣與擴容步伐，建立與中小板、創(chuàng)業(yè)板市場間的轉(zhuǎn)板機制，適時向個人投資者開放，引入做市商制度，提高股份流動性與股份轉(zhuǎn)讓效率；借鑒西方成熟市場做法，加快推進我國私人權益資本市場(張亦春、蔡慶豐，2004.8)的建設進程，為那些高風險、并有潛在高收益的項目提供適宜且有力的權益支持。

(三)要充分發(fā)揮商業(yè)信用的短期融資功能。商業(yè)信用既能為企業(yè)提供短期資金支持，又能有效地控制財務杠桿水平，抑制財務風險。因此完善信用環(huán)境，更好地疏通商業(yè)信用融資渠道對中小科技企業(yè)發(fā)展意義重大。政府應努力規(guī)范信用行為、完善信用環(huán)境，加大對失信企業(yè)的約束與懲罰力度，保護授信方利益并對企業(yè)參與商業(yè)信用授信形成有效激勵；積極開展國內(nèi)保理業(yè)務，利用保理機構的信息優(yōu)勢與保付機制為國內(nèi)中小企業(yè)參與或開展商業(yè)信用融資保駕護航。

(四)進一步開放國內(nèi)銀行業(yè)市場，放松銀行業(yè)的市場準八條件，強化競爭機制。商品勞務市場存在的競爭機制是企業(yè)間積極開展商業(yè)信用的重要驅(qū)動因素，相反，正是競爭機制的缺失使商業(yè)銀行對中小企業(yè)信貸投入動力不足。今后商業(yè)銀行改革必須重視銀行間競爭機制的改進與完善。一方面政府要進一步鼓勵商業(yè)銀行在異地設立分支機構，放松異地增設經(jīng)營網(wǎng)點的政策約束，同時創(chuàng)造條件，積極推進金融業(yè)向混業(yè)經(jīng)營過渡。與此同時，要進一步放開銀行業(yè)的市場準入限制，特別是要允許和鼓勵民間資本直接注冊成立銀行。如果中國未來能夠誕生大量充滿生機與活力的民營類金融機構，現(xiàn)有的由少數(shù)銀行在信貸領域形成的寡頭壟斷的不充分競爭格局將會被打破，而民營銀行與民營中小科技企業(yè)由于在規(guī)模、產(chǎn)權、機制等方面的“門當戶對”，使它們更容易“近親”組合，結成平等、互利、共贏的信用合作伙伴關系。

參考文獻：

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第4篇：負債融資的意義范文

摘要：企業(yè)的過度投資行為是造成企業(yè)非效率投資存在和發(fā)生的一個重要原因，本文將在對于企業(yè)負債融資以及過度投資相關理論的研究分析基礎上，通過實例論證，對于企業(yè)負債融資與過度投資之間的關系進行研究分析，以促進企業(yè)的發(fā)展進步和社會經(jīng)濟發(fā)展的突破提升。

關鍵詞 ：企業(yè)；負債融資；過度投資；非效率投資；決策行為；關系；分析

近年來，隨著社會經(jīng)濟的建設發(fā)展以及我國經(jīng)濟水平的快速增長，導致企業(yè)的投資行為以及數(shù)量規(guī)模等也呈現(xiàn)出不斷增加擴大的變化趨勢，對于企業(yè)的運營發(fā)展產(chǎn)生了巨大的作用和影響，同時也導致企業(yè)投資建設中“投資過熱”現(xiàn)象發(fā)生，不僅造成了企業(yè)資源的浪費，影響企業(yè)運營發(fā)展中財富最大化目標的實現(xiàn)，還在一定程度上制約了企業(yè)的建設發(fā)展與進步提升。尤其是企業(yè)運營發(fā)展的現(xiàn)金盈余比較充足的情況，企業(yè)管理階層的過度投資沖動導致企業(yè)非效率投資行為更加明顯，對于企業(yè)產(chǎn)生的不利作用和影響也就更為突出。針對這種情況，根據(jù)相關理論和實證研究顯示，企業(yè)在負債運營狀態(tài)下，對于管理者的過度投資行為能夠起到一定的抑制作用，有利于降低企業(yè)運營發(fā)展中的非效率投資現(xiàn)象發(fā)生率，成為企業(yè)運營發(fā)展中研究和關注重點。下文將在對于企業(yè)負債融資以及過度投資的相關理論研究分析基礎上，通過實例論證，對于企業(yè)負債融資與過度投資之間的關系進行研究分析，以促進企業(yè)的發(fā)展進步和社會經(jīng)濟發(fā)展的突破提升。

一、企業(yè)負債融資與過度投資相關理論的研究分析

1.企業(yè)過度投資理論分析

在企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展過程中，其投資行為與企業(yè)經(jīng)營發(fā)展價值最大化的實現(xiàn)之間有著密切的關系，同時還與企業(yè)的融資情況以及經(jīng)營風險、經(jīng)營發(fā)展的績效等因素之間也存在著密切的關系。企業(yè)的投資主要是指企業(yè)為了獲取未來時期內(nèi)更多的現(xiàn)金流的一種資金支出行為，它對于推動企業(yè)的發(fā)展進步有著積極的作用和意義。結合企業(yè)經(jīng)營發(fā)展過程中的實際投資情況，并不是所有的投資行為都能夠為企業(yè)運營發(fā)展帶來積極作用，企業(yè)的各種投資行為中還存在一種非效率投資行為，主要表現(xiàn)為企業(yè)投資過度或者是投資不足兩種情況，它對于企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展就有著不利的作用和影響，是企業(yè)運營發(fā)展中研究和關注的重點。

企業(yè)過度投資的概念最早是在上世紀70 年代中期提出的，認為企業(yè)運營發(fā)展中投資凈現(xiàn)值為零并且減少企業(yè)價值的項目就是過度投資，隨之國內(nèi)外的研究學者根據(jù)自己的研究特點，對于企業(yè)過度投資進行不同的研究分析。比如，有學者認為企業(yè)的過度投資是企業(yè)將擁有大量現(xiàn)金流的資金投資在NPV<0 的項目中的一種投資行為，還有一部分國內(nèi)學者認為企業(yè)的過度投資是企業(yè)為了擴大規(guī)模將資金投入到陌生領域中或者是將資金投入在和企業(yè)主營業(yè)務無關的領域中的一種投資行為等，出現(xiàn)了各種關于企業(yè)過度投資的理論研究。此外，在對于企業(yè)過度投資的度量中，國內(nèi)外研究學者也進行了深入的研究，最終認為對于企業(yè)過度投資的度量主要是通過對于企業(yè)非效率投資性質(zhì)類型的識別，在將企業(yè)投資行為定性化基礎上，以投資現(xiàn)金流敏感檢驗實現(xiàn)企業(yè)投資行為的度量，或者是通過對于企業(yè)非效率投資性質(zhì)與程度的衡量，直接進行企業(yè)非效率投資數(shù)值的估算，在實現(xiàn)企業(yè)非效率投資量化的基礎上，對于企業(yè)的過度投資行為進行量化，實際上就是通過預期投資模型實現(xiàn)的過度投資度量方式。

此外，結合企業(yè)經(jīng)營發(fā)展中過度投資的實際情況，導致企業(yè)過度投資行為發(fā)生的原因主要有以下幾個。首先，企業(yè)法人以及管理層之間的成本出現(xiàn)沖突是導致企業(yè)過度投資行為產(chǎn)生的重要原因，它主要是企業(yè)運營發(fā)展中法人以及管理層之間利益的矛盾性；其次，企業(yè)法人與企業(yè)債權人之間的利益沖突也會導致企業(yè)過度投資行為的發(fā)生；再次，企業(yè)運營發(fā)展中信息的不對稱也會造成企業(yè)過度投資行為的產(chǎn)生，它主要是指企業(yè)委托人和人之間所獲取的信息之間存在不對稱性；最后，融資約束理論也是造成企業(yè)過度投資行為產(chǎn)生的主要原因。融資約束理論認為企業(yè)投資過程中的融資主要以內(nèi)部融資為主，而企業(yè)內(nèi)部融資不會受到市場監(jiān)督，因此容易導致企業(yè)過度投資行為發(fā)生，同時內(nèi)部融資能夠減少企業(yè)現(xiàn)金股利的支出，有利于增加企業(yè)自由現(xiàn)金流，因此也會導致企業(yè)過度投資行為的產(chǎn)生。

2.自由現(xiàn)金流

自由現(xiàn)金流是指企業(yè)在滿足內(nèi)部所有凈現(xiàn)值為正的投資項目所需資金后的剩余現(xiàn)金流量。企業(yè)運營發(fā)展中，法人與管理階層的利益目標的不一致，導致企業(yè)運營發(fā)展中產(chǎn)生巨大現(xiàn)金流的情況下，管理者容易從自身利益出發(fā)將資金用于再投資以擴大企業(yè)的經(jīng)營生產(chǎn)規(guī)模，因此，就會造成企業(yè)過度投資情況發(fā)生，造成企業(yè)資源的浪費，影響企業(yè)生產(chǎn)運營價值的擴大提升。

結合目前對于企業(yè)自有現(xiàn)金流量的研究，進行其度量實現(xiàn)主要有三種方式，即在將自由現(xiàn)金流量定義成企業(yè)可分配的現(xiàn)金流量情況下，通過企業(yè)折舊前的營業(yè)性利潤與企業(yè)稅收總額、長短期負債利息總額、企業(yè)優(yōu)先股股利以及企業(yè)普通股股利之間的差值，實現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流量的度量計算；或者是通過企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量與企業(yè)資本支出的差值，再加上企業(yè)資本支出和其他支出中的隨意支出，以實現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流的度量計算；再次，在進行企業(yè)自由現(xiàn)金流流量的度量中，在滿足企業(yè)的預期投資支出和維持性資產(chǎn)投資支出后的剩余部分就是企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，也就是說企業(yè)的自由現(xiàn)金流是企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流量在減去企業(yè)維持性投資與適度投資所需現(xiàn)金后的剩余現(xiàn)金部分。

3.企業(yè)負債融資理論研究

在企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展中，企業(yè)的負債融資主要是指企業(yè)通過銀行或者是非銀行機構進行貸款或者是發(fā)行債券等方式，實現(xiàn)企業(yè)資金的融入，以滿足企業(yè)日常生產(chǎn)與經(jīng)營活動的一種行為。一般情況下，企業(yè)負債融資主要是通過銀行信貸或者是企業(yè)債券、租賃融資、商業(yè)信用等債務形式進行企業(yè)融資，它是企業(yè)融資生產(chǎn)與經(jīng)營中的一種重要方式，對于企業(yè)經(jīng)營者的生產(chǎn)經(jīng)營活動有著積極的約束作用。在企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營與發(fā)展過程中，由于受到企業(yè)負債運營本身的性質(zhì)作用和影響，對于企業(yè)的融資行為具有強制性約束作用，在企業(yè)不能夠按時進行本金償還的情況下，負債運營會給企業(yè)帶來相應的破產(chǎn)風險，因此，就會對于企業(yè)的管理者以及企業(yè)法人造成一定的制約作用，進而對于企業(yè)的投資行為也會起到一定的監(jiān)督和約束，避免企業(yè)過度投資的發(fā)生。另一方面，企業(yè)在負債運營狀態(tài)下，對于企業(yè)法人以及管理階層的成本也會造成相應的減少，因此，在企業(yè)管理階層進行過度投資時，企業(yè)負債本金以及利息的支付能夠減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，進而對于管理階層的過度投資行為進行約束，避免企業(yè)過度投資發(fā)生。

二、企業(yè)負債融資與過度投資關系的實證研究分析

1.企業(yè)負債融資與過度投資關系研究的條件設計

在進行企業(yè)負債融資與過度投資關系研究中，其研究設計主要包含研究條件的設定以及計算方法與計算模型的建立，然后通過選擇樣本進行實例計算與驗證后，就可以對其關系進行驗證確定。

首先，在進行研究條件設計中，結合企業(yè)負債融資與過度投資中涉及因素與相互關系，需要進行企業(yè)自由現(xiàn)金流和過度投資之間以及企業(yè)負債和過度投資行為之間、企業(yè)負債期限結構與過度投資行為之間的關系變化進行設定，以便于研究開展和分析實施。結合我國企業(yè)運營發(fā)展的實際情況，以上市公司運營生產(chǎn)中的過度投資最為明顯，因此，以我國的民營公司為例，首先，在進行企業(yè)自由現(xiàn)金流與過度投資之間關系變化的設定中，假設我國民營公司中存在過度投資行為，并且其過度投資的程度是隨著企業(yè)自由現(xiàn)金流的增加而呈現(xiàn)嚴重趨勢；其次，在進行企業(yè)負債情況與過度投資行為之間關系變化的設定中，假設負債運營對于我國民營公司的過度投資行為具有一定的約束作用；最后，在進行企業(yè)負債期限結構與過度投資行為之間關系變化的設定中，假設企業(yè)短期負債以及長期負債對于企業(yè)過度投資的約束之間存在著一定的差異，其中短期負債對于企業(yè)過度投資的抑制作用更加突出。

2.變量的計算度量

在上述假設條件中主要存在有對于企業(yè)過度投資以及自由現(xiàn)金流量兩個變量的計算度量。其中，在進行企業(yè)過度投資的度量中結合上述兩種企業(yè)過度投資度量方式，其度量計算公式如下（1）所示。在下列計算公式（1）中，IT表示的是其企業(yè)的總投資，它是由企業(yè)的維持性投資IM以及企業(yè)新增項目投資IN 兩部分組成，而企業(yè)的新增項目投資又是由企業(yè)的適度投資和非效率投資兩部分組成，其中，IS表示的是企業(yè)的非效率投資部分。

IT=IM+IN

IN=Ia+Ig （1）

在進行企業(yè)過度投資度量中，通過上述公式（1）對于企業(yè)的非效率投資部分進行計算，其結果大于0 時則說明企業(yè)存在過度投資行為，而計算結果小于0 則表示企業(yè)的投資不足，因此，進行企業(yè)過度投資的度量計算，關鍵是對于企業(yè)的適度投資IO進行確定，如下公式（2）所示，即為企業(yè)適度投資的函數(shù)計算公式。在該公式中，Vgo,t-1是由企業(yè)前一年營業(yè)收入的增長率以及總資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率、托賓Q值、市凈率通過因子分析構造企業(yè)成長得分函數(shù)，根據(jù)下列公式（2）即可求出企業(yè)的適度投資結果，最終實現(xiàn)企業(yè)過度投資的量化計算。

Ia=α+βVgo,t-1+ε （2）

其次，在進行企業(yè)自由現(xiàn)金流的度量計算中，可以通過下列公式（3）進行計算度量，在下列公式中，IM 表示的是企業(yè)的維持性投資支出，IO 表示的是企業(yè)的最優(yōu)投資，而Ocf表示的是企業(yè)當年經(jīng)營現(xiàn)金凈流量。

Fcf=Ocf-IM-Ia （3）

3.研究模型的設計建立

根據(jù)上文中對于企業(yè)負債經(jīng)營和過度投資研究條件的設計以及相關理論計算的分析，在實現(xiàn)企業(yè)負債融資與過度投資關系的分析研究中，還需要建立以下模型，以進行研究分析。

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2Sizei,j-1+β3Ggri,i-1+β4Year+ε （a）

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2D*Fcfi,j+β3Sizei,j-1+β4Ggri,i-1+β5Year+ε （b）

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2Dri,j+β3Sizei,j-1+β4Ggri,i-1+β5Year+ε（c）

Iεi,j=α+β1Fcfij+β2SDri,j-1+β3LDri,i-1+β4Sizei,i-1+β5Sizei , i-1+β6Year+ε（d） （4）

在上述模型公式中，其中公式（a）和公式（b）能夠進行企業(yè)自由現(xiàn)金流和過度投資相關性的計算驗證，而公式（c）能夠從企業(yè)負債運營情況對于企業(yè)過度投資行為的約束作用進行計算驗證，公式（d）則能夠從企業(yè)的負債期限結構上對于企業(yè)短期負債或者是長期負債的過度投資作用影響驗證分析。在上述的研究分析模型計算公式中，ISi,t表示所選取樣本企業(yè)的過度投資情況，也就是i企業(yè)t年的過度投資數(shù)額，而Fcfi,t以及D*Fcfi,t: Fcfi,t則表示i企業(yè)t年的自由現(xiàn)金流量，其中，D 是一個虛擬變量，在Fcf大于0 的情況下，D為1，此外，D為0。在上述建立的模型計算公式中，Dri,t 以及SDri,t、LDri,t 分別表示i企業(yè)t年的資產(chǎn)負債率以及短期、長期負債率。

4.企業(yè)負債融資與過度投資關系的驗證分析結合上述所建立的企業(yè)負債融資與過度投資關系的研究分析模型，在進行實際計算與驗證分析中，可以通過選取相應的樣本模型，結合樣本數(shù)據(jù)通過上述模型公式，實現(xiàn)其關系的計算驗證。

本文選取某一時期我國某地區(qū)的民營公司數(shù)據(jù)作為研究分析樣本，從便于計算驗證角度出發(fā)，在各種因素條件的分析假設下，最終確定4 家民營公司的樣本觀測值，應用EXCEL和spss軟件對于獲取樣本以及數(shù)據(jù)進行分析整理，利用上述計算公式與分析模型，對于選取樣本的自由現(xiàn)金流和過度投資變量進行計算分析，最終得出如下表1 所示的樣本企業(yè)負債融資與過度投資相關變量統(tǒng)計表。

在完成對于樣本企業(yè)的負債融資與過度投資主變量計算統(tǒng)計后，根據(jù)上述所建立的模型公式（4）對于模型企業(yè)的過度投資和企業(yè)自由現(xiàn)金流、企業(yè)過度投資與負債融資之間的假定關系進行回歸驗證。經(jīng)驗證分析可得，我國某一時期某地區(qū)的民營公司自由現(xiàn)金流和企業(yè)過度投資之間呈現(xiàn)出正相關關系，也就是隨著企業(yè)自由現(xiàn)金流的增加過度投資行為越嚴重，而企業(yè)的負債融資能夠?qū)τ谄髽I(yè)過度投資起到一定的抑制作用，并且短期負債對于企業(yè)過度投資行為的抑制作用更為突出。

三、企業(yè)負債融資與過度投資關系研究分析的建議

根據(jù)上述對于企業(yè)負債融資與過度投資關系的驗證分析，可以看出企業(yè)的負債運營能夠?qū)τ谄髽I(yè)的過度投資行為起到一定的抑制和約束作用，因此，在我國的企業(yè)運營管理中，應注意通過對于我國企業(yè)債權市場的有效完善，在企業(yè)的運營發(fā)展中充分發(fā)揮負債運營的約束作用，以促進企業(yè)的運營發(fā)展與管理進步。但是，在通過對于企業(yè)負債運營約束作用的發(fā)揮應用中，還應注意結合上述對于企業(yè)負債融資與過度投資關系的分析研究，通過適當?shù)奶嵘髽I(yè)負債比例中的長期負債比例，同時通過對于企業(yè)負債運營法律體系的完善，建立相關的企業(yè)債務償還保障制度，積極發(fā)展企業(yè)運營發(fā)展中的債券市場等方法措施，在企業(yè)運營發(fā)展中充分發(fā)揮負債運營的作用機制，對于企業(yè)的投資行為進行約束抑制，以促進企業(yè)投資的合理化，推動企業(yè)健康、持續(xù)的運營發(fā)展。其中，進行企業(yè)債券市場的發(fā)展，有利于拓寬企業(yè)負債融資的渠道，進而推動我國企業(yè)負債融資結構的協(xié)調(diào)發(fā)展，減少對于銀行貸款的依賴性，同時還有利于企業(yè)負債融資約束作用的充分發(fā)揮，對于企業(yè)投資行為的管理約束有著積極作用和意義。

四、結束語

總之，進行企業(yè)負債融資與過度投資的關系研究和分析，有利于在企業(yè)運營發(fā)展中對于兩者關系進行正確把握理解，并應用到企業(yè)投資約束與管理中，促進企業(yè)的健康以及持續(xù)運營發(fā)展，推動我國社會經(jīng)濟的發(fā)展和進步，具有積極作用和價值意義。

參考文獻:

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[2]朱磊，潘愛玲.負債對企業(yè)非效率投資行為影響的實證研究———來自中國制造業(yè)上市公司的面板數(shù)據(jù)[J].經(jīng)濟與管理研究.2009（2）.

第5篇：負債融資的意義范文

摘 要 負債風險控制是醫(yī)院實現(xiàn)可持續(xù)性發(fā)展的重要工作，本文從醫(yī)院負債風險的基本內(nèi)涵出發(fā)，對如何影響負債風險的影響因素進行探討。并從政府、醫(yī)院、金融結構三個方面提出防范和控制醫(yī)院負債風險的對策和建議。

關鍵詞 負債風險 影響因素 控制

一 醫(yī)院負債風險及其影響因素

醫(yī)院負債風險指的是醫(yī)院由于舉債所帶來的影響財務成果的不確定性所帶來的風險。按照醫(yī)院負債風險的情況，負債風險可以分為兩類：一是由于利息負擔過重而導致醫(yī)院的經(jīng)營和盈利有所下降；二是由于無法償還到期的債務而導致醫(yī)院資金鏈斷裂，從而使醫(yī)院陷入財務困境當中，不利于醫(yī)院的自身發(fā)展。醫(yī)院進行舉債，主要是依據(jù)財務杠桿原來來進行的，當機構息稅前資產(chǎn)收益率高于貸款資金利率時，通過舉債經(jīng)營有利于醫(yī)院發(fā)展；反之，負債帶來經(jīng)營風險。因此，從這個角度來看所謂負債風險更直接的是由醫(yī)院息稅前資產(chǎn)收益率與借貸資金利率差額的不確定性所致其凈資產(chǎn)收益率變動而引起的。

醫(yī)院負債風險的影響因素主要有以下幾個方面：第一是宏觀經(jīng)濟運行態(tài)勢及相關衛(wèi)生、金融政策環(huán)境，主要影響醫(yī)院負債融資的外部環(huán)境。醫(yī)療衛(wèi)生市場的需求具有剛性的特點從而使其受宏觀經(jīng)濟環(huán)境的影響比較小，目前我國非營利性醫(yī)院大多為政府辦公立醫(yī)院，因此相關衛(wèi)生、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)及金融政策的導向和變化，會對其負債融資和經(jīng)營風險產(chǎn)生較大影響。第二是醫(yī)院運營能力和經(jīng)營狀況，主要通過醫(yī)院經(jīng)營風險對償債風險的反作用而產(chǎn)生影響。如醫(yī)院的資產(chǎn)結構、現(xiàn)金流量、資金調(diào)度的合理性與有效性、盈利能力等直接影響著醫(yī)院獲得及使用償債資金的能力，進而影響到醫(yī)院的負債風險。第三是利率水平，將直接影響到醫(yī)院的負債風險，利率水平的變動直接影響醫(yī)院的融資成本，因銀行貸款帶來的醫(yī)院負債，利息負擔是導致其風險的最直接因素之一。第四是負債規(guī)模及結構，規(guī)模和結構對負債風險影響比較大，規(guī)模不僅影響到醫(yī)院的盈利能力，而且對凈資產(chǎn)的收益率也具有一定的影響。醫(yī)院可以主動去改變負債規(guī)模和結構，以使其與醫(yī)院的實際情況相匹配。

二、醫(yī)院負債風險控制和防范的必要性

從財務會計的角度來看，醫(yī)院進行負債進行是符合邏輯的。醫(yī)院自身發(fā)展需要很多資金注入，僅僅依靠政府的投資是不行的，醫(yī)院要不斷的更新醫(yī)療設備和提高醫(yī)療技術，就必須依靠充足的資金做保障，因此舉債成為醫(yī)院實現(xiàn)自我發(fā)展的重要手段。但是近些年來，近年來隨著醫(yī)療機構負債規(guī)模逐年擴大，資產(chǎn)負債率迅速上升，從而導致部分醫(yī)院由于債務負擔過重而陷入財務困境，加之近來同為公共服務機構的高校屢屢爆出“破產(chǎn)門”危機，使得政府部門和社會對醫(yī)院負債經(jīng)營行為予以了普遍關注。

一方面，醫(yī)院是我國在建設小康社會當中的重要組成部分，提高醫(yī)院的服務水平和管理效率，對實現(xiàn)小康與和諧社會構建具有重要意義。因此醫(yī)院必須要安全、高效的進行運轉(zhuǎn)，而醫(yī)院負債風險控制作為一種措施將在保證醫(yī)院正常發(fā)展的發(fā)揮總要作用。目前我國很多醫(yī)院仍是公立醫(yī)院，加強負債風險控制，對維護資產(chǎn)增值和保值也具有重要意義。另一方面從世界范圍來看，衛(wèi)生總費用不斷上漲是個普遍問題，因此無論是醫(yī)療市場化還是進行全民公費醫(yī)療，負債都將是一種不可避免的趨勢，但是需要認識到的是，過度的負債經(jīng)營確實不利于醫(yī)院長遠的發(fā)展和進步，過度負債可能導致醫(yī)院進行逐利行為的選擇以及利用供給誘導需求等，從而進一步導致衛(wèi)生資源浪費及衛(wèi)生總費用過快增長。因而加強醫(yī)院負債風險控制對于規(guī)范醫(yī)療機構經(jīng)營行為，合理衛(wèi)生資源配置及抑制衛(wèi)生總費用過快增長都具有重要的現(xiàn)實意義。

三 醫(yī)院負債風險控制和防范的策略

加強醫(yī)院負債風險控制，應該從政府、醫(yī)院以及金融機構三個方面入手，主要作好以下幾個方面的工作。

（一）政府方面應采取的措施

首先政府要拓寬融資渠道，推進醫(yī)療債券市場建立，這樣不但有助于降低醫(yī)院融資成本，更有利于拓寬醫(yī)院的融資渠道，降低融資成本。債券融資在起到豐富醫(yī)院債權融資方式的同時，還可以促進利率互換技術應用，以降低醫(yī)院因利率變動而導致負債風險。新醫(yī)改方案提出“鼓勵社會資本依法興辦非營利性醫(yī)療機構”的背景下，債券融資方式不失為一大選擇。因此加快醫(yī)療債券市場建設及發(fā)展，鼓勵醫(yī)院進行債券融資，一方面有利于非營利性醫(yī)院社會融資途徑的打開，另一方面有利于降低和防范醫(yī)院負債風險。其次應加強國家宏觀管理，抑制政府失效，避免醫(yī)院過度負債，在加強政府宏觀監(jiān)控醫(yī)院過度負債的問題上，衛(wèi)生行政部門可借鑒教育部門監(jiān)管高校過度負債問題所積累的經(jīng)驗。要建立醫(yī)院銀行貸款審批制度，科學規(guī)劃負債規(guī)模及結構，力求貸款資本成本率最低。要設計激勵問責雙向行為規(guī)范制度，促進醫(yī)院管理者科學開展負債經(jīng)營。未經(jīng)批準擅自向銀行貸款及投資項目因非自然因素出現(xiàn)重大損失的，將追究醫(yī)院及相關人員責任。要鼓勵醫(yī)院后勤社會化，不允許醫(yī)院進行資產(chǎn)抵押貸款及為下屬單位提供貸款擔保。最后要建立醫(yī)院貸款控制額度控制與風險評價系統(tǒng)，對區(qū)域醫(yī)療機構負債規(guī)模進行宏觀掌控與評估，并引導醫(yī)院樹立風險意識，根據(jù)自身情況，建立風險預警機制，開展自我評估?？梢栽谔剿飨嚓P法律框架下，與金融機構建立長效信息共享與溝通機制，雙方互利共贏，共同致力于降低醫(yī)院負債經(jīng)營財務風險。

（二）醫(yī)院方面應采取的對策

醫(yī)院方面應對負債風險建立事前、事中以及事后的全過程監(jiān)督和控制機制具體來說：第一是建立負債風險是事前控制，要遵守國家關于醫(yī)院負債籌資的各種相關規(guī)定和法律法規(guī)，完善關于負債風險的組織，規(guī)避法律風險。另外還要在醫(yī)院負債項目確立前，要充分結合醫(yī)院的實際情況，制定合理的負債規(guī)劃，在保證醫(yī)院經(jīng)濟效益和社會效益的基礎上，通過制定合理的負債規(guī)劃，有效降低醫(yī)院的融資成本，以保證醫(yī)院不受到負債融資的影響。醫(yī)院要結合自身達的狀況，做好優(yōu)選融資方式的選擇、規(guī)劃負債期限結構以及提高融資效率，優(yōu)化負債資金結構組合等三個方面的功過，通過合理安排籌資方式，可以有效的降低融資成本以及風險的發(fā)生。第二是醫(yī)院要建立負債風險的事中控制，要建立有關財務預警模型，對醫(yī)院負債狀況進行按月、季度、年等時間劃分來進行動態(tài)監(jiān)控，通過檢測醫(yī)院相關現(xiàn)金流量、償債能力等指標，來及時調(diào)整醫(yī)院的資本和負債結構，降低負債風險。第三醫(yī)院應建立負債風險的事后控制機制，要積極推行有關醫(yī)院資金使用的問責制，減少資金使用過程中的資金浪費現(xiàn)象。要通過設立設立“償債基金”類目及專用帳戶，為按時還款提供切實的資金保障。

（三）金融機構應采取的措施

為了做到有效的防范和控制醫(yī)院的貸款風險，金融機構首先應認真的落實和貫徹相關部門的規(guī)定，做好授信工作，發(fā)揮銀行的外部監(jiān)督和控制能力，強化對醫(yī)院的貸款的管理。其次金融結構貸款具有明顯的傾向性，即比較偏好貸款給城市醫(yī)院而非縣級醫(yī)院，由此導致了醫(yī)院負債規(guī)模出現(xiàn)了比較明顯的 “馬太效應”，綜合實力越強、設備越先進的醫(yī)院越容易獲得貸款；同時國內(nèi)的相關研究也表明我國醫(yī)療機構的資源“集聚”狀況十分明顯。金融機構的客戶偏好在一定程度上加劇了衛(wèi)生資源在醫(yī)院等級及地域分布上的不平衡性。因此，對于醫(yī)院負債問題，金融機構應該用長遠的眼光進行貸款客戶的選擇，要防止對城市醫(yī)院的過度放貸，避免惡性競爭，從而助長醫(yī)院超規(guī)模的發(fā)展。另一方面應該給予縣級醫(yī)院以資金支持，這不僅是一個貸款用戶的選擇問題，更是一個關系到民生、社會穩(wěn)定的大問題。

參考文獻：

第6篇：負債融資的意義范文

[關鍵詞] 企業(yè)融資理論評價

理論界對企業(yè)融資研究的理論成果主要集中在兩大方向，一是以“MM理論”為中心研究企業(yè)價值和資本結構之間的關系，稱為資本結構理論學派；二是研究影響企業(yè)資本結構的各種因素，稱為融資結構決定因素學派。資本結構理論學派是主流的企業(yè)融資理論學派，該學派理論初期主要研究稅差和破產(chǎn)成本這兩個因素；而融資結構決定因素理論著重研究企業(yè)規(guī)模、企業(yè)權益的市場價值、企業(yè)盈利能力等影響企業(yè)融資行為的因素。

一、MM理論

1956年，美國經(jīng)濟學家莫迪利亞尼與米勒發(fā)表了《資本成本、公司財務與投資管理》一文，指出在完善的市場中，企業(yè)的融資結構選擇與企業(yè)市場價值無關。這一結論被命名為企業(yè)融資的MM理論。MM理論的結論是建立在一系列嚴格的假定基礎上的；在此假定基礎上，得出了“企業(yè)為實現(xiàn)財務管理目標的努力和投資者實現(xiàn)目標利益的努力相互制約，使企業(yè)實現(xiàn)市場價值最大化的努力最終被投資者追求投資收益最大化的對策所抵消，任何企業(yè)的市場價值獨立于它的融資結構”的結論。考慮到債務風險因素，進一步得出“在無債務和債務水平較低的情況下，企業(yè)改變?nèi)谫Y結構可以改變股權收益率，并且這種變化是隨著企業(yè)負債率的提高而線性增加”的結論。

1963年兩位學者對該理論進行了修正，放松了無稅收的假定，證明了在企業(yè)所得稅的作用下，企業(yè)通過調(diào)整融資結構，增加債務資產(chǎn)比例可以增加企業(yè)的市場價值。MM理論分析了企業(yè)融資決策中最本質(zhì)的關系――企業(yè)經(jīng)營者目標和行為與投資者目標和行為的相互沖突和一致性，并由此奠定了現(xiàn)代企業(yè)融資結構研究的基礎。

二、權衡理論

權衡理論也稱為“平衡理論”。權衡理論認為，制約企業(yè)無限追求免稅優(yōu)惠或負債的最大值的關鍵因素是由債務上升而形成的企業(yè)風險和費用。企業(yè)債務增加使企業(yè)陷入財務危機甚至破產(chǎn)的可能性也增加，隨著企業(yè)債務增加而提高的風險和各種費用會增加企業(yè)的額外成本，從而降低其市場價值。因此，企業(yè)最佳融資結構應當是在負債價值最大化和債務上升帶來的財務危機成本以及成本之間選擇最適點。

MM理論只考慮了負債帶來的納稅利益，但忽略了負債導致的風險和額外費用。權衡理論既考慮到負債帶來的利益，又考慮了負債導致的風險和各種費用，并對它們進行適當平衡來確定企業(yè)價值。換言之，權衡理論是探討企業(yè)存在財務風險和破產(chǎn)成本以及成本的情況下，市場價值與融資結構的關系。

三、激勵理論

激勵理論認為，融資結構會影響經(jīng)營者的工作努力水平和其他行為選擇，從而影響企業(yè)未來現(xiàn)金收入和企業(yè)市場價值。比如說，當經(jīng)營者作為內(nèi)部股東而持有的股份降低時，其努力的成本會更多由自己負擔而努力的收益卻更大比例的歸于他人；其在職消費的好處由自己享有而消費成本卻更大比例地由他人負擔，這時經(jīng)理人偷懶和謀私的欲望會增強?？梢姴糠炙兄葡缕髽I(yè)的價值小于完全所有制下的企業(yè)價值，兩者之差稱為外部股權的“成本”。企業(yè)利用債權融資可以具有更強的激勵作用，激勵經(jīng)理人努力工作，做出更好的投資決策，有效降低由于兩權分離產(chǎn)生的成本。激勵理論的結論是債權融資有利于約束經(jīng)理人行為，降低融資成本，提高企業(yè)的市場價值，企業(yè)融資應當首選債權融資。

四、不對稱信息理論

美國經(jīng)濟學家羅斯將不對稱信息理論引入到企業(yè)融資結構理論分析中，假定經(jīng)理人充分了解企業(yè)的未來收益和投資風險，投資者不知道上述信息但知道對經(jīng)理者的激勵制度，投資者只能通過經(jīng)理人輸出的信息間接評價企業(yè)的市場價值。內(nèi)部信息通過企業(yè)負債比率或資產(chǎn)負債結構傳達到市場。負債比例上升，表明經(jīng)理人對企業(yè)未來收益預期較高，同時負債會使經(jīng)理人努力工作，市場對企業(yè)價值的評價會提高，所以發(fā)行債券可以降低企業(yè)資金總成本，提高市場價值。羅斯加上了對破產(chǎn)企業(yè)經(jīng)理人的“懲罰”機制，從而保證負債比率成為正確的信號。企業(yè)融資的順序是：先內(nèi)部籌資，然后是發(fā)行債券，最后才是發(fā)行股票?！叭谫Y順序理論”存在一個重大缺陷：它屬于解釋在特定的制度約束條件下企業(yè)對增量資金的融資行為的理論，無法揭示在企業(yè)成長過程中資本結構的動態(tài)變化規(guī)律。

五、對企業(yè)融資理論的評價

第7篇：負債融資的意義范文

【關鍵詞】中小企業(yè)；負債融資

一、負債融資的概述

企業(yè)融資，是指企業(yè)為滿足正常生產(chǎn)經(jīng)營活動的需要或滿足經(jīng)營規(guī)模擴大的需要而通過一定渠道，采取多種形式獲取所需資金的行為。債務性籌資是指企業(yè)通過借款、發(fā)行債券和融資租賃等方式籌集的長期債務資本。而長期借款籌資是中小企業(yè)通常采用的一種債務性籌資。

二、負債融資對中小企業(yè)的作用

（1）負債融資對財務杠桿的影響。財務杠桿是指企業(yè)在籌資活動中對資本成本固定的債務資本的利用。財務杠桿系數(shù)=普通股每股凈收益的變動率/息稅前利潤變動率=息稅前利潤∕（息稅前利潤—利息）。當企業(yè)使用負債融資時，就會產(chǎn)生一定的利息，由于固定性資本成本的存在，有利于降低企業(yè)的資本成本。而債券的持有者對企業(yè)的現(xiàn)金流量擁有固定索取權，所以當企業(yè)經(jīng)營狀況很好時，作為債權人只能獲得固定的利息收入，而剩余的高額收益全部歸股東所有，提高了每股收益，這就是負債的財務杠桿效用。企業(yè)適度的負債，可以充分發(fā)揮財務杠桿效應，增加企業(yè)收益。但持續(xù)增長的負債會增大財務危機成本，則企業(yè)在進行負債經(jīng)營時必須保證投資收益高于資金成本，否則，將出現(xiàn)收不抵支或發(fā)生虧損，降低了償債能力。如果企業(yè)無法償還債務，將會面臨財務危機，而財務危機必將增加企業(yè)的風險成本，減少企業(yè)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。（2）負債融資對企業(yè)內(nèi)部的影響。根據(jù)融資結構契約理論的分析，負債融資對公司的治理效用及公司績效的影響主要有三個方面：第一，影響經(jīng)營管理者的工作努力水平和其他行為選擇；第二，規(guī)定著公司控制權的分配；再次，通過信息傳遞功能，影響投資者對企業(yè)經(jīng)營狀況的判斷。由于中小企業(yè)的規(guī)模小，負債融資渠道并不多，缺乏規(guī)范的企業(yè)內(nèi)部管理，適當?shù)囊胴搨谫Y不僅能夠進一步深化中小企業(yè)的機制建設，還能促使債權人參與管理。債權人作為中小企業(yè)的主要利益相關者之一，參與中小企業(yè)治理的必將實現(xiàn)雙贏的目標。同時，現(xiàn)代公司的經(jīng)營管理日趨復雜化和專業(yè)化，中小企業(yè)公司發(fā)展需要相當?shù)慕?jīng)營管理專業(yè)知識。而作為主要的債權人的金融機構在資金、人才、設備等方面都具優(yōu)勢條件，在參與中小企業(yè)公司治理中可以結合自身的優(yōu)勢條件，指引中小企業(yè)的健康發(fā)展。（3）負債融資對投資者的影響。企業(yè)過度負債會引起股東和債權人之間的沖突。債權人利益不受損害的一個前提條件是企業(yè)的風險程度要處于預測所允許的范圍之內(nèi)。而在現(xiàn)實的經(jīng)濟生活中，股東往往喜歡投資于高風險的項目?？傊?，負債融資有助于股東對企業(yè)管理層的激勵和監(jiān)督，降低委托成本，但同時又產(chǎn)生了債權人和股東、經(jīng)理人與股東之間的委托成本。所以，是否選擇負債融資、與負債融資相關的合約條件、方式的選擇等是股東、企業(yè)管理者、債權人三方博弈的結果。

三、中小企業(yè)負債融資方式及原則

（1）中小企業(yè)的融資方式。中小企業(yè)資金來源的渠道主要有四種：自籌，直接融資，間接融資，政府扶持。由于企業(yè)類型和所處的發(fā)展階段不同，所需要的負債融資的方式也不盡相同，對融資的需求具有不同的規(guī)律性。但是中小企業(yè)的發(fā)展資金主要是源于間接融資——銀行借貸。在所有中小企業(yè)借入資金的總發(fā)生額中，來自銀行的貸款大約占90%，融資難，渠道單一。由于國有商業(yè)銀行信貸審批權限比較集中，一般基層營業(yè)機構沒有自主決策權，加之上下管理鏈長，受理程序剛性，審批流程復雜，管理力量薄弱難以適應中小企業(yè)資金需求特點。比之銀行貸款，民間融資的條件相對寬松，籌資成本相對較低。且民間融資無需資產(chǎn)擔保抵押，手續(xù)簡便，民間借貸成本與銀行相差無幾，因此，部分中小企業(yè)愿意從民間借貸。（2）中小企業(yè)融資的原則。一是合理把握負債融資的成本。為了避免企業(yè)負債融資所引起的財務杠桿風險，企業(yè)應當認真研究資本市場的變動情況，根據(jù)利率走勢作出合理的融資安排?？偟膩碚f，在利率處于相對高水平時，企業(yè)應少融資或只融急需的短期資金。在利率處于由高向低過渡時期，也應少融資，或采用浮動利率的計息方式融資。反之，當利率相對較低時，企業(yè)的負債融資成本也相對較低，企業(yè)可以適當?shù)臄U大融資規(guī)模。在利率處于由低向高進行過渡時期，企業(yè)應抓住時機，籌集長期資金，并采用固定利率的計息方式。二是合理把握融資規(guī)模。強調(diào)資金數(shù)量上的合理性。不同時期企業(yè)的資金需求量并不是一個常數(shù)，中小企業(yè)財務人員要認真分析生產(chǎn)和經(jīng)營狀況，采用一定的方法預測資金的需求量，合理確定融資規(guī)模。這樣，既能避免因融資不足影響生產(chǎn)經(jīng)營的正常進行，又可防止融資過多，造成資金閑置。三是及時籌措資金。要注意籌集資金的及時性，不能提前太早也不能延后。中小企業(yè)財務人員應全面掌握資金需求的具體情況并熟知資金時間價值的原理，合理安排資金的籌集時間，適時獲取所需資金。四是合理選擇資金。資金的來源渠道和資金市場為企業(yè)提供了資金的源泉和籌資場所，它反映資金的狀況和供求關系，決定著籌資的難易程度。不同來源的資金，對企業(yè)的收益和成本有不同的影響。因此，中小企業(yè)財務人員應認真分析資金的來源渠道和資金市場，合理選擇資金來源。五是制定合理的負債方式。強調(diào)籌集資金的效益性。企業(yè)籌集資金必然要發(fā)生一定的成本費用并承擔相應的風險，不同籌資方式下的資金成本和財務風險不同：采用負債籌集資金的資金成本較低，但負債過多會使企業(yè)的財務風險加大。為此，中小企業(yè)在籌資時需要對各種籌資方式進行分析、比較，選擇最佳的籌資方式進行籌資，以降低成本，減少風險。

四、中小企業(yè)融資的相關建議

負債融資運用不當，會增加企業(yè)的財務危機成本以及引起股東與債權人之間的沖突，因此，采用負債融資形式，只有其給公司帶來的收益大于其成本才能體現(xiàn)出治理正效應，否則將會增大公司風險，最終走向破產(chǎn)。在分析負債融資治理效應時，不能單單看到負債融資對治理的積極效用，更應該關注其自身質(zhì)量和所處的制度環(huán)境來綜合考慮。（1）制定企業(yè)信用政策。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，現(xiàn)代信用的內(nèi)涵豐富了，信用不單單指一種能力，同時它還具備了可以以此作為盈利為目的的投資活動，也可以作為一種有時間間隔的經(jīng)濟交易活動。信用對于企業(yè)經(jīng)營來說，影響度越來越高，企業(yè)制定信用政策在一些方面有很大的意義。首先，企業(yè)信用政策是企業(yè)經(jīng)營管理的重要內(nèi)容，建立和完善行之有效的信用管理政策并能持之以恒地加以執(zhí)行，可以大大減少企業(yè)呆賬及壞賬機率的發(fā)生，促進銷售的順利完成，提高企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)速度和利用效率。其次，資金是企業(yè)的血液，資金鏈斷裂對于企業(yè)來說，無疑是自我毀滅。若企業(yè)有良好的信用，通過負債融資的方式可以盡快地獲取一定的營運資金。因此對于行業(yè)內(nèi)銷售賒銷水平較高，發(fā)生壞賬的機率較大的公司實行信用管理政策具有更加重要的意義。（2）提高中小企業(yè)自身素質(zhì)，提高自身的融資能力。中小企業(yè)獲得金融支持的前提是自身要有較高的信用度。因此，中小企業(yè)首先應轉(zhuǎn)換經(jīng)營理念，以推進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展為目標，規(guī)范公司治理結構，盡量按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求建立科學的管理體系，形成完整的內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)，確保相關信息的真實性、準確性，提高企業(yè)有關信息的透明度，強化信用意識，確立良好的企業(yè)信譽形象，從而為建立良好的銀企關系奠定基礎。

企業(yè)負債融資難的問題不單單是社會外在環(huán)境的因素，企業(yè)自身也有一定的因素，企業(yè)內(nèi)部合理規(guī)劃資本結構，通過斟酌融資成本的高低，選定適合自己企業(yè)的負債融資的方式。通過負債來為企業(yè)謀取資金，有好處也有風險，一定要有“度”，盡量做到管理者開心，股東放心，債權人安心。

參考文獻

[1]劉淑蓮.《公司財務管理》.中國財政經(jīng)濟出版社，2001

第8篇：負債融資的意義范文

一、商業(yè)銀行對于籌資方式創(chuàng)新的需求

按照商業(yè)銀行資產(chǎn)負債管理和風險管理的要求，在資產(chǎn)和負債的管理中應當遵循一個非常重要的原則，即匹配投資原則（Matched funding investment principle ），即商業(yè)銀行應盡可能地同時對資產(chǎn)和負債的數(shù)量、組成及回報或成本進行控制，使資產(chǎn)和負債管理具有內(nèi)部一致性，從而協(xié)調(diào)銀行盈利性、安全性、流動性之間的矛盾，盡量減少因雙方的不匹配而造成的利率風險和流動性風險。由于負債 （資金來源）是商業(yè)銀行的經(jīng)營之本，資金來源的規(guī)模和結構決定并制約著資產(chǎn)的規(guī)模和結構，因此，靈活合理的籌資機制對商業(yè)銀行的經(jīng)營和有著至關重要的意義。

從商業(yè)銀行負債結構的一般情況來看，除了其所有者提供的權益之外，還應有兩個重要的資金來源，即吸收的存款和對外借款。按照銀行的能動性劃分，前者稱為被動式負債，后者稱為主動式負債。我國商業(yè)銀行自誕生后主要依賴于吸收存款的傳統(tǒng)籌資工具，在籌資機制上形成了天生的缺陷。這一方面是由于我國的商業(yè)銀行是在計劃的基礎上發(fā)展起來的，另一方面，1995年出臺的《商業(yè)銀行法》關于存貸比不得超過？5％的規(guī)定也使得商業(yè)銀行長期以來產(chǎn)生了以存款為生命線的經(jīng)營主導思想，把全部精力集中于吸收存款上。盡管核心存款對銀行經(jīng)營至關重要，但單一的吸收存款的被動性負債方式不僅制約著貸款的營銷，也會在一定程度上延緩中間業(yè)務的發(fā)展，影響商業(yè)銀行的利潤增長。這種負面影響主要表現(xiàn)在：

1.負債方的流動性風險較大。我國商業(yè)銀行尤其是股份制商業(yè)銀行的短期負債比重較大（占負債總額的90％左右），銀行面臨著較大的客戶提存的風險。補償這種風險的有兩種，即負債管理和／或儲備資產(chǎn)管理。儲備資產(chǎn)管理是一種較為傳統(tǒng)的方式，即通過變現(xiàn)資產(chǎn)的方式增強流動性。但當今國際上許多大銀行，特別是那些能進入貨幣市場和其他非存款市場尋求資金的大銀行，越來越多地開始依賴借人資金的負債管理方法來應付現(xiàn)金短缺風險，如從市場購買資金或增發(fā)固定期限的大額可轉(zhuǎn)讓存單。

2.資產(chǎn)業(yè)務的發(fā)展規(guī)模受到限制。以被動性吸收存款為主的籌資機制，不僅不能充分適應不同客戶的多樣化需求，而且在多種渠道分流銀行存款的情況下，反過來也制約了自身資產(chǎn)業(yè)務的發(fā)展。

3.收益結構不理想，盈利能力受到約束。我國商業(yè)銀行存貸款之間的利差收入在整個收入中的比重近2／3.由于利潤來源的狹窄性和單一性，利潤抗風險能力偏弱。此外，在資產(chǎn)結構中，中低收益的資產(chǎn)占比較高，資產(chǎn)收益結構不理想。

乙利潤空間越來越小。一方面，1996年以來的多次降息后，，一年期定期存款利率在扣除利息稅后實際上收益率只有1.584％，與投資基金等收益率差距較大，信用社的存款利率今年以來也有所上升，這都將進一步導致銀行存款分流；另一方面，隨著利率市場化的推進，商業(yè)銀行之間的激烈競爭必將使存貸款利差越來越小，以存、貸款業(yè)務為主要利潤來源的獲利空間將越來越小。

鑒于當前籌資機制缺陷對商業(yè)銀行安全性、流動性和盈利性的負面影響，有必要對現(xiàn)行傳統(tǒng)的籌資機制進行創(chuàng)新。尤其是與國有商業(yè)銀行以及城市商業(yè)銀行相比，我國新型的股份制商業(yè)銀行存在機構網(wǎng)點少、存款來源少的劣勢，大力開發(fā)新型融資工具對其發(fā)展具有重要意義。在許多國外的商業(yè)銀行，非存款借款已成為銀行資金的重要來源。我國境內(nèi)的外資銀行在獲準經(jīng)營人民幣業(yè)務后，也并沒有沿襲中資銀行吸收存款的方式來解決籌資難題，而是結合自己的特點，充分運用他們在國外金融市場上所常用的各種主動負債方式（如同業(yè)借款）來進行籌資，很快免除了資金來源的困擾，將其精力集中在貸款和中間業(yè)務的營銷上。

當前，商業(yè)銀行一年期以上的大額籌資僅能以協(xié)議存款的方式吸收保險公司3000萬元以上的定期存款。為此，人民銀行擬出臺允許中資商業(yè)銀行開辦人民幣同業(yè)借款業(yè)務的辦法，期限在4個月以上（4個月至3年），并可以展期，以解決金融機構長期的信用拆借如：這一以主動負債形式的籌資工具的推出，將對創(chuàng)新商業(yè)銀行的籌資機制起到積極作用。另外，2002年9月24日中央銀行決定將2002年末到期的正回購品種轉(zhuǎn)化為相同期限的中央銀行票據(jù)（即央行短期融資券），據(jù)此進行央行票據(jù)業(yè)務操作。央行此舉無疑將對中國貨幣市場的發(fā)展、貨幣政策的執(zhí)行以及金融機構的資金融通產(chǎn)生深遠影響。

二、票據(jù)籌資：并非創(chuàng)新的“創(chuàng)新”

票據(jù)是商品流通中的重要工具，具有支付結算和融資兩大功能。票據(jù)的支付結算功能主要靠支票和匯票實現(xiàn)，而其融資功能則一方面以真實商品交易為基礎的匯票（包括商業(yè)匯票和銀行匯票）體現(xiàn)出來（通過票據(jù)承兌、貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)與再貼現(xiàn)機制使融資活動在、商業(yè)銀行和中央銀行之間進行從而擴大融資渠道），另一方面通過企業(yè)或金融機構直接發(fā)行本票（即商業(yè)本票和銀行本票）來實現(xiàn)直接融資的目的，這種本票無需以真實的商品交易為基礎，實際上是一種短期融資券。需要短期資金的企業(yè)或金融機構通過發(fā)行本票來取得資金，而資金持有者通過購買這種本票實現(xiàn)自己的資產(chǎn)組合，達到投資目的。

本票的發(fā)行與轉(zhuǎn)讓使得短期資金余缺各方能夠更好地實現(xiàn)資源配置，但它是一種基礎性的金融工具，并非金融新產(chǎn)品，只是其發(fā)行流通在我國卻受到嚴格管制而已。目前在市場發(fā)達國家，財務狀況良好、信用等級高的大公司經(jīng)常向其他公司發(fā)行以自己為付款人的短期、無擔保本票在貨幣市場籌集資金，它是貨幣市場上交易最活躍、成長最迅速的工具之一，融資性票據(jù)的市場比重不斷上升甚至達到70—80％。

除此之外，銀行還可以向存款人發(fā)行一種可以流通轉(zhuǎn)讓的大額可轉(zhuǎn)讓存單（Negotiable Certificate of Deposits，簡稱CDs），從意義上來看，它是存款類被動式負債，但又不同于傳統(tǒng)意義上的定期存單，其實質(zhì)是另一種形式的融資票據(jù)。其一般特征是；可流通；高面額起點，期限靈活，從幾天到一兩年；不可提前支??；不記名，風險較小，收益率較高（一般高于國庫券，但流動性遜于國庫券，而且二級市場的日交易量低于國庫券）；利率可固定也可浮動，即使是固定利率，在轉(zhuǎn)讓時還要根據(jù)轉(zhuǎn)讓時的利率重新確定轉(zhuǎn)讓價格，實質(zhì)上也就重新確定了利率。對于發(fā)行CDs的銀行來說，一般不必繳納存款準備金；對其購買者來說，則要繳納利息稅。CDs對商業(yè)銀行的最大意義在于實現(xiàn)了負債的可流動性，為拓寬資金來源、實現(xiàn)利率投資提供契機和可能。自20世紀60年代在美國誕生以來，CDs在全球得到迅速拓展并不斷變化。既有長期的浮動利率的CDs，也有固定利率的CDs；近年來，又有了更多的創(chuàng)新，如特大額可轉(zhuǎn)讓存單、揚基大額可轉(zhuǎn)讓存單、分期付款大額可轉(zhuǎn)讓存單、利率上調(diào)大額可轉(zhuǎn)讓存單等。CDs在我國銀行曾一度存在，如今也受到嚴格管制。

三、我國商業(yè)銀行票據(jù)籌資的政策障礙

（一）有關本票籌資的限制

根據(jù)我國《票據(jù)法》第？3、74、75、76和81條的規(guī)定：“本票是出票人簽發(fā)的，承諾自己在見票時無條件支付確定的金額給收款人或者持票人的票據(jù)。本法所稱本票，是指銀行本票?！薄氨酒钡某銎比吮仨毦哂兄Ц侗酒苯痤~的可靠資金來源，并保證支付。”“本票出票人的資格由中國人民銀行審定，具體管理辦法由中國人民銀行規(guī)定?！笨傊?，我國《票據(jù)法》僅允許簽發(fā)記名的即期付款的銀行本票，且不是所有的銀行都可以簽發(fā)銀行本票。

《票據(jù)法》第73條關于本票的定義地體現(xiàn)了票據(jù)的無因性，即執(zhí)有票據(jù)就可以主張票據(jù)權利，執(zhí)票人取得票據(jù)的原因并不票據(jù)的權利和流通，票據(jù)關系與發(fā)行轉(zhuǎn)讓票據(jù)的原因關系互相分離、互相獨立。但其第10條又規(guī)定：“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓應當遵循誠實信用的原則，具有真實的交易關系和債權債務關系?！边@一點忽略了票據(jù)的無因性，與第？3條的定義有矛盾之處。從本質(zhì)上講，《票據(jù)法》的第lo條規(guī)定并不是票據(jù)規(guī)范，并不具有票據(jù)法的效力，即使當事人之間沒有真實的交易關系，也不影響票據(jù)的效力，它只是表明我國《票據(jù)法》將票據(jù)僅僅作為商品交易支付和結算的工具，并不希望當事人利用票據(jù)進行純粹的融資活動，但此條文不能改變票據(jù)關系和原因關系相互獨立的原則。

作為《票據(jù)法》的重要配套法規(guī)，1997年出臺的《支付結算辦法》再次明確了我國的銀行本票必須為交易性票據(jù)，而且“單位和個人在同一票據(jù)交換區(qū)域需要支付各種款項，均可以使用銀行本票”。故此，商業(yè)銀行發(fā)行融資性本票存在一定的法律障礙和政策障礙。

（二）有關CDs的管理規(guī)定

1986年10月，銀行上海分行經(jīng)人民銀行上海分行推出了我國的首只CDs，之后，CDs在我國迅速。為規(guī)范這一業(yè)務的發(fā)展，人民銀行在1989年5月了《大額可轉(zhuǎn)讓定期存單管理辦法》；1989年11月頒布了《關于大額可轉(zhuǎn)讓定期存單轉(zhuǎn)讓的通知》。自此，大額可轉(zhuǎn)讓存單業(yè)務在全國范圍推開。但在其后的發(fā)展中，也存在一些問題。如辦理存單轉(zhuǎn)讓的機構少，業(yè)務發(fā)展緩慢，不能滿足業(yè)務發(fā)展的需要；居民對其認識不深，制約了業(yè)務市場的擴充；一些單位虛開存單、套取資金，違法違紀行為上升。為此，中國人民銀行在1996年11月了《大額可轉(zhuǎn)讓定期存單管理辦法》，對此業(yè)務再一次進行規(guī)范。新的管理辦法將大額可轉(zhuǎn)讓定期存單界定為一種固定面額、固定期限、可以轉(zhuǎn)讓的大額存款憑證，由中國人民銀行負責大額可轉(zhuǎn)讓定期存單業(yè)務的審批和監(jiān)管工作，并再次對其發(fā)行主體、發(fā)行對象、金額設定、期限設置、利率確定以及轉(zhuǎn)讓掛失等方面進行了具體規(guī)定。

1997年4月，鑒于當時“盜開或偽造銀行存單進行詐騙的犯罪十分猖獗，給銀行資產(chǎn)造成了巨額損失并繼續(xù)構成潛在的威脅”，為防范和打擊犯罪活動，避免造成更大的損失，中國人民銀行關于暫停存單質(zhì)押貸款業(yè)務和進一步加強定期存款管理的通知，暫不批準各行大額可轉(zhuǎn)讓定期存單發(fā)行計劃，城市合作銀行、合作銀行、信用合作社也一律不得發(fā)行大額可轉(zhuǎn)讓定期存單。至此，我國各商業(yè)銀行都不再被允許發(fā)行CDs.

四、關于開放商業(yè)銀行票據(jù)籌資的建議

我國商業(yè)銀行籌資方式的單一，籌資工具的缺乏固然與現(xiàn)實中某些條件的不具備有關，但更與嚴格的管制分不開。在管制條件下，行政主管部門本著“求穩(wěn)怕亂”的主導思想，將主要精力放在“管住”上，缺乏通過努力去推進相關條件的成熟，由此也給金融機構的經(jīng)營運作造成一定困難。事實上，當前國內(nèi)各家銀行都在按照制度的要求努力規(guī)范公司化運作，每家銀行都將從自身財務關系的均衡上來考慮各種業(yè)務的發(fā)展。在開拓基礎性金融產(chǎn)品和創(chuàng)造金融新產(chǎn)品的過程中，銀行比其主管部門對風險、收益等變量的考慮更深入、更具體，因而也更切實可行。鑒于各家銀行對票據(jù)融資的強烈需求以及民間票據(jù)市場上融資性票據(jù)業(yè)務的現(xiàn)實存在，建議有關部門可以考慮漸次開放并規(guī)范票據(jù)融資。

票據(jù)融資的完善和發(fā)展首先有賴于監(jiān)管方突破觀念上的局限，變“管制”為“監(jiān)管”，通過促進金融競爭提高金融產(chǎn)品的質(zhì)量。從完善現(xiàn)行《票據(jù)法》入手，按現(xiàn)代各國票據(jù)法的共同準則，修改票據(jù)法有關條文中忽視票據(jù)無因性的缺陷，大膽發(fā)展融資性票據(jù)。事實上，近期中央銀行票據(jù)的誕生已經(jīng)在此領域里做出了嘗試。其次，要從制度上和市場結構上制約風險，構造良好的市場環(huán)境，如建立完善的信用評級制度，規(guī)定發(fā)行企業(yè)的條件和資格，加強監(jiān)管等。商業(yè)銀行作為特殊類型的企業(yè)，也應能夠在市場上發(fā)行融資性票據(jù)融通資金，從而調(diào)整負債和資產(chǎn)結構。

第9篇：負債融資的意義范文

關鍵詞：融資約束 現(xiàn)金流 敏感度 上市公司

引言

在信息不對稱理論下，企業(yè)通過外部渠道進行融資的成本必然高于使用內(nèi)部資金，但是投資支出一般都會受到內(nèi)部資金的限制，這種約束就會使得資金支出相對于企業(yè)利潤變動存在一定的敏感度。這種企業(yè)融資約束與現(xiàn)金流量敏感度之間的關系吸引了大量學者的關注。

對于融資約束與企業(yè)現(xiàn)金流敏感度的研究中，主要是分析融資約束與投資-現(xiàn)金流敏感度這二者之間的關系。對于這種關系已有的研究呈現(xiàn)出截然不同的結論。

從已有的實證文獻看，對于企業(yè)融資約束和投資對現(xiàn)金流敏感度之間到底存在何種關系，并沒有一個統(tǒng)一的結論。Heitor（2004）就提出從現(xiàn)金-現(xiàn)金敏感度這一角度來分析融資約束的問題可能更有助于厘清這二者之間的關系：因為現(xiàn)金-現(xiàn)金敏感度相比投資-現(xiàn)金敏感度能夠更為準確描述公司是否受到融資約束的狀態(tài)。現(xiàn)有的研究還沒有以國內(nèi)上市公司為研究對象，從現(xiàn)金-現(xiàn)金敏感度這一角度來分析融資約束的問題。本文的研究可以視作填補這一領域的空白，并且從另一個視角對學術界相關的爭論給出更為合理的答案。

數(shù)據(jù)說明和計量模型

（一）樣本選取

本文的研究對象是滬深兩市在2007-2010年期間上市企業(yè)中的制造業(yè)企業(yè)。但是，在實證過程中按照如下準則對所選樣本進行了篩選：企業(yè)必須是在2007年之前上市；上市不到1年的企業(yè)剔除；企業(yè)凈資產(chǎn)為負的企業(yè)剔除；沿用江偉（2005）的處理方法，主營業(yè)務收益率、凈資產(chǎn)收益率超過2或者低于-2的企業(yè)剔除； ST公司剔除。經(jīng)過這樣的處理，最終得到了227家企業(yè)作為觀測樣本。

（二）融資約束的定義

信息不對稱和問題將會導致市場的缺陷，而與此同時任何交易又都是有成本的。交易成本和各種風險就構成了企業(yè)對外進行融資的壁壘，也就是企業(yè)融資存在一些約束。這種融資上的約束必然會對企業(yè)的經(jīng)營行為產(chǎn)生影響，繼而對現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。但是對于如何準確定義融資約束，已有文獻對此并沒有統(tǒng)一定義。已有的幾種定義包括按公司規(guī)模、所有制性質(zhì)、股利支付率或者KZ指數(shù)（由Kaplan和Zinglales于1997年提出）區(qū)分企業(yè)融資約束。

本文認為這些方法都具有一定的借鑒意義，但是從現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度方法出發(fā)，采用每股派現(xiàn)率作為度量融資約束的指標更為合適。并且根據(jù)Heitor（2004）的研究，劃定每股派現(xiàn)率大于0.2元的企業(yè)稱為無融資約束的公司；每股派現(xiàn)率小于或等于0.2元的企業(yè)稱為存在融資約束的公司。

（三）計量模型

沿用Heitor（2004）提出的現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度模型，結合已有的融資約束定義，構建如下基本的計量模型：

Cait=α0+α1CFit+α2Assetit+α3Iit+α4Qit+εit （1）

在（1）式中，Cait表示現(xiàn)金余額變動，等于t年的（貨幣資金+應收票據(jù)）減去上一年的（貨幣資金+應收票據(jù)）；CFit表示t年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量；Assetit表示t年企業(yè)的規(guī)模，用企業(yè)總資產(chǎn)數(shù)量代表；Iit表示t年投資，等于t年的（累計折舊+ 固定資產(chǎn)） 減去上一年的（累計折舊+ 固定資產(chǎn)）；Qit表示企業(yè)在t年的托賓Q值。εit 表示誤差項。

如果估計結果中α1顯著為正，則表明企業(yè)現(xiàn)金余額變動相對現(xiàn)金流量呈現(xiàn)正向的敏感關系；如果α1顯著為負，則表明這二者之間呈現(xiàn)負向敏感關系；如果α1不顯著，則說明二者之間的敏感度關系不受任何因素影響。

實證研究

（一）采用每股派現(xiàn)率定義融資約束的分析

將所選擇的227家企業(yè)樣本形成的面板數(shù)據(jù)按照派現(xiàn)率的大小分為兩組：派現(xiàn)率等于或低于0.2的視作存在融資約束的分組；派現(xiàn)率大于0.2的企業(yè)樣本視作不存在融資約束的分組。根據(jù)這樣得到的分組數(shù)據(jù)運用STATA12.0軟件分別進行面板數(shù)據(jù)模型估計，得到的估計結果如表1所示。

從表1的估計結果可以看出：當按照每股派現(xiàn)率將樣本分為有融資約束組和無融資約束組后，現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度呈現(xiàn)不同的特征。對于存在融資約束的企業(yè)，其現(xiàn)金相對于經(jīng)營現(xiàn)金流呈現(xiàn)顯著為正的敏感度關系。而對于那些不存在融資約束的企業(yè)而言，現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度則完全不顯著。

其他影響企業(yè)現(xiàn)金變動額的因素中，除了企業(yè)托賓Q值以外，其他的因素如企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、投資額度在存在融資約束的企業(yè)中均對企業(yè)現(xiàn)金變動產(chǎn)生正向的顯著影響，但是在無融資約束的企業(yè)中對于企業(yè)現(xiàn)金變動卻無明顯影響作用。這也為融資約束對現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度產(chǎn)生影響作用提供了更多的解釋：由于沒有融資約束，因而經(jīng)營現(xiàn)金流量的變化或者其他經(jīng)營因素變化，對其現(xiàn)金變動并沒有明顯的影響。

（二）穩(wěn)健性檢驗

本文運用企業(yè)每股派現(xiàn)率高低作為企業(yè)是否存在融資約束的變量，并驗證了融資約束對于現(xiàn)金―現(xiàn)金流量敏感度存在顯著影響。但是，從已有的研究看對于如何定義融資約束確實存在不同的方法，如果定義不相同是否會導致結論的適用性受到影響？為了回答這一問題，本文對模型（1）的估計結果進行穩(wěn)健性檢驗。

穩(wěn)健性檢驗的思路就是采用其他的融資約束定義，驗證表1估計結果中得到的結論是否一致。同時引入一些表征企業(yè)個性的變量，更能夠說明實證結論的適用性。

郭麗虹和馬文杰（2009）提出應該從企業(yè)的所有制性質(zhì)和負債情況兩個角度來說明企業(yè)的融資約束。對于上市公司可以按照其第一大股東背景劃分為兩類：第一大股東為國家股或國有法人股的企業(yè)認定為國有上市企業(yè)；其他企業(yè)可以認定為民營上市企業(yè)。國有上市公司由于在改制上市過程中與商業(yè)銀行形成了關聯(lián)關系，使得其更容易從商業(yè)銀行獲得信貸。而民營上市企業(yè)缺乏這層關聯(lián)，導致借貸過程中產(chǎn)生信息不對稱，這無疑使得民營上市企業(yè)相對國有上市企業(yè)更容易形成融資約束。

企業(yè)負債情況也會成為企業(yè)融資約束的一種情形。企業(yè)在經(jīng)營過程中形成較高的負債率，在以后經(jīng)營過程中財務風險就會增加，而金融機構考察其融資需求時必然將此作為重要參考因素而減少對其融資。從這一點來看，企業(yè)負債率越高，就越容易形成融資約束。因而，本文在穩(wěn)健性檢驗中也將企業(yè)負債情況作為融資約束的變量之一。按照經(jīng)驗性數(shù)據(jù)，一般將企業(yè)負債率達到30%以上的稱為負債率高的企業(yè)；將企業(yè)負債率等于或低于30%的稱為負債率低的企業(yè)。

根據(jù)如上的劃分方法，對（1）式對應的面板計量模型分別進行估計，得到的估計結果如表2所示。

表2的第1列和第2列是按照企業(yè)所有權性質(zhì)劃分不同的融資約束情形得到的估計結果。本文更關注變量CFit的系數(shù)變化，不難看出民營上市企業(yè)相對國有上市企業(yè)而言，其現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度更顯著（當經(jīng)營活動現(xiàn)金流量變化1%時候，現(xiàn)金余額變動為0.221%）。這也就意味著當采用企業(yè)所有權性質(zhì)作為融資約束變量時，融資約束對現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度有正向的影響關系。在國有上市企業(yè)分組中CFit的系數(shù)雖然為正，但是并不顯著，這意味著較少的融資約束對現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度并無明顯影響作用。盡管同為滬深兩市上市公司，但是民營上市企業(yè)存在更高的外部融資成本，這也使得其現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度增大。

表2的第3列和第4列則是根據(jù)企業(yè)負債情況劃分不同的融資約束情形。對于那些負債率較高（大于30%）的企業(yè)（存在明顯的融資約束）而言，其現(xiàn)金余額變動與經(jīng)營現(xiàn)金流量之間呈現(xiàn)顯著的正相關關系。但是，那些負債率較低（小于或等于30%）的企業(yè)（不存在融資約束的企業(yè)）而言，其現(xiàn)金余額變動與經(jīng)營現(xiàn)金流量之間并沒有顯著的線性關系。這就進一步印證了前述的結論：融資約束對現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度有正向的影響關系。

穩(wěn)健性檢驗結果表明：無論采用哪一種融資約束變量都不影響本文主要結論的得出，即融資約束與現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度之間存在正向的影響作用。

結論與建議

已有的研究都是分析融資約束與投資-現(xiàn)金流量敏感度關系，基本沒有涉及到現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度?；诖?，本文運用面板計量模型，沿用Heitor（2004）的思路，以我國滬深兩市上市的制造業(yè)企業(yè)為研究對象，分析了融資約束對現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度的影響作用。首先采用每股派現(xiàn)率作為定義融資約束的指標，發(fā)現(xiàn)每股派現(xiàn)率等于或低于0.2的企業(yè)（即存在融資約束的企業(yè)），其現(xiàn)金余額變動與經(jīng)營活動現(xiàn)金流量呈現(xiàn)顯著正向關系（即具有顯著的正向敏感度）。但是在每股派現(xiàn)率高于0.2的企業(yè)中并沒有發(fā)現(xiàn)這一特征。因而得出結論：融資約束對于企業(yè)現(xiàn)金-現(xiàn)金流量敏感度存在正向影響作用。本文還同時運用企業(yè)所有權性質(zhì)、企業(yè)負債率分別作為融資約束的定義指標，對所得結論的穩(wěn)健性進行了檢驗，驗證表明本文得到的結論具有一致性。

從本文的研究結論看，企業(yè)的所有制性質(zhì)會明顯影響到企業(yè)的融資能力，進而對其現(xiàn)金余額、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。民營企業(yè)相比國有企業(yè)而言，受到更為明顯的融資約束，使得其經(jīng)營過程中外部融資成本高企，對其經(jīng)營活動將產(chǎn)生不利的影響。如何有效提升民營企業(yè)融資效率是學術界和政府部門比較關心的問題，一方面需要提供更為廣闊的融資渠道，加大資本市場的建設力度；另一方面則需要金融機構改變觀念，對國有企業(yè)和民營企業(yè)在融資需求上一視同仁。

參考文獻：

1.郭麗虹，馬文杰.融資約束與企業(yè)投資―現(xiàn)金流量敏感度的再檢驗：來自中國上市公司的證據(jù).世界經(jīng)濟，2009（2）

2.馮巍.內(nèi)部現(xiàn)金流量和企業(yè)投資.經(jīng)濟科學，1999（1）