債權(quán)類資產(chǎn)證券化精選(九篇)

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第1篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

關(guān)鍵詞： 企業(yè)資產(chǎn)證券化；財(cái)富效應(yīng)；案例研究

中圖分類號：F323.7，F(xiàn)830.91文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1003-7217（2013）02-0053-05

一、引言

企業(yè)資產(chǎn)證券化是非金融機(jī)構(gòu)的工商企業(yè)將流動(dòng)性較差但預(yù)計(jì)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，將資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行分離與重組并提高其信用等級，將組合資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)化成可出售和流通、信用等級較高的債券或受益憑證型證券，實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資的一種方式。我國2005年8月推出第一個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目，到2008年金融危機(jī)爆發(fā)前共試點(diǎn)了9個(gè)項(xiàng)目，累計(jì)融資金額262.85億元。金融危機(jī)爆發(fā)后，我國的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基本處于停滯狀態(tài)。2011年又重啟了企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，未來將會(huì)逐步擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資正在向常規(guī)化推進(jìn)。作為一種新型的融資方式，企業(yè)資產(chǎn)證券化會(huì)對發(fā)起人的股東和債權(quán)人產(chǎn)生什么樣的影響？也就是說，企業(yè)資產(chǎn)證券化是否增加了發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富？在目前大樣本研究還難以實(shí)現(xiàn)的情況下，本文試圖通過案例研究的方法對這一問題進(jìn)行研究，以期為未來更好地開展企業(yè)資產(chǎn)證券化提供參考。

2006年6月，上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司（簡稱浦東建設(shè)）就借中國證監(jiān)會(huì)開展企業(yè)資產(chǎn)證券化的機(jī)會(huì)，將下屬上海浦興投資和無錫普惠投資所擁有的部分市政道路BT項(xiàng)目的回購款合同債權(quán)成功實(shí)施了資產(chǎn)證券化，并在深交所上市，成為國內(nèi)首只以市政基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目作為標(biāo)的的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，也是首只向基金公司成功發(fā)售的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2012年8月，浦東建設(shè)又借中國銀行間交易商協(xié)會(huì)重啟資產(chǎn)支持票據(jù)產(chǎn)品試點(diǎn)的契機(jī)，以部分BT項(xiàng)目的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）產(chǎn)品，成為本次ABN產(chǎn)品的首批試點(diǎn)企業(yè)。完成ABN發(fā)行后，浦東建設(shè)將成為國內(nèi)首家在證券市場、銀行間市場分別進(jìn)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資的上市公司。因此，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化融資項(xiàng)目為研究我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)提供了一個(gè)很好的案例。

二、文獻(xiàn)回顧

國內(nèi)外研究成果表明，企業(yè)資產(chǎn)證券化能給發(fā)起人帶來益處，主要表現(xiàn)在：（1）節(jié)約企業(yè)成本，包括信息不對稱的減少而降低的經(jīng)理人成本、降低債權(quán)人因資產(chǎn)替代效應(yīng)而發(fā)生的監(jiān)督成本、企業(yè)資產(chǎn)證券化融資承擔(dān)的利率比同期銀行貸款利率及企業(yè)債券利率低而節(jié)約的資金使用成本、公司借助特設(shè)機(jī)構(gòu)提高稅盾收益而降低的破產(chǎn)成本，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)總價(jià)值增加。（2）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。發(fā)起人可以利用資產(chǎn)證券化優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，增加公司價(jià)值[3，4]。企業(yè)資產(chǎn)證券化通過風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制將資產(chǎn)證券化資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)隔離，增強(qiáng)了企業(yè)的借款能力，為那些不具備傳統(tǒng)融資條件的企業(yè)開辟了新的融資渠道。被證券化的資產(chǎn)從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表移出，因而不會(huì)增加發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，不會(huì)增加企業(yè)的負(fù)債水平。（3）增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。企業(yè)把流動(dòng)性低的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金，促進(jìn)資金周轉(zhuǎn)，可以用籌集的資金去拓展更多的能產(chǎn)生正凈現(xiàn)值收益的業(yè)務(wù)，從而增加公司未來的收益，還可以用于償還現(xiàn)有債務(wù)，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用，增加當(dāng)期收益，從而使股東受益。

財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐（雙月刊）2013年第2期2013年第2期（總第182期）邱成梅，趙如：企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的財(cái)富效應(yīng)基于浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化研究

如果資本市場是有效的，那么，企業(yè)資產(chǎn)證券化的這些優(yōu)勢會(huì)體現(xiàn)為發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng)。資產(chǎn)證券化對于公司整個(gè)發(fā)行在外的股票都有一個(gè)正面的積極作用，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化向市場傳遞了一個(gè)正向的“信號”。因此，外部投資者一般都偏好進(jìn)行證券化公司的股票，使得證券市場上公司的股票價(jià)格上升。

但是，資產(chǎn)證券化對企業(yè)債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng)還存在很大爭議。有觀點(diǎn)認(rèn)為，證券化是一種從債權(quán)人到股東的純粹財(cái)富轉(zhuǎn)移游戲。證券化低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)出售者的風(fēng)險(xiǎn)增加，從而提高資產(chǎn)出售者的資本成本，剝奪了公司債權(quán)人的財(cái)富。也有觀點(diǎn)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化不必然對債權(quán)人造成損害。資產(chǎn)證券化對債權(quán)人的效應(yīng)要視證券化所融資金的使用情況而定。

綜上所述，關(guān)于“企業(yè)資產(chǎn)證券化是否增加了發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富？”還沒有比較一致的結(jié)論，國內(nèi)更沒有對這一命題進(jìn)行過實(shí)證檢驗(yàn)。由于目前國內(nèi)的企業(yè)資產(chǎn)證券化樣本數(shù)量有限，對企業(yè)資產(chǎn)證券化財(cái)富效應(yīng)的研究大多是理論探討。本文在已有的理論研究成果基礎(chǔ)上，以浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化為典型案例，從市場反應(yīng)和財(cái)務(wù)績效兩方面對企業(yè)資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析，為進(jìn)一步推動(dòng)我國企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)展提供實(shí)證上的依據(jù)。

三、浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化案例概況

上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司（簡稱浦東建設(shè)）是“浦建收益”專項(xiàng)計(jì)劃的發(fā)起人。浦東建設(shè)成立于1998年，于2004年3月在上海證券交易所掛牌上市，核心業(yè)務(wù)是市政基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)。上市后，浦東建設(shè)從傳統(tǒng)的施工承包商轉(zhuǎn)變?yōu)槌鞘谢A(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)商和金融服務(wù)商。公司2003年引入“BT模式”投資建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，提升了公司的整體盈利能力。但是，公司也面臨不少經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金壓力，首先，市政道路建設(shè)項(xiàng)目的金額大，回購時(shí)間長，存在一定的回購風(fēng)險(xiǎn)；其次，經(jīng)過幾年的大規(guī)模投資后，公司的短期投入遠(yuǎn)大于短期收入所引起的現(xiàn)金流壓力逐漸顯現(xiàn)。對此，浦東建設(shè)從金融創(chuàng)新入手來拓展公司的資金來源。2006年浦東建設(shè)將BT項(xiàng)目回購款的合同債權(quán)打包出售，進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資。

浦東建設(shè)將13個(gè)BT項(xiàng)目的合同債權(quán)出售給國泰君安證券股份有限公司。國泰君安設(shè)立“浦東建設(shè)BT項(xiàng)目資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，并發(fā)售浦東建設(shè)BT項(xiàng)目資產(chǎn)支持優(yōu)先級收益憑證和次級收益憑證。專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期為4年，優(yōu)先級收益憑證總計(jì)不超過人民幣4.1億元，面向境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者推廣；次級受益憑證1500萬元由浦東建設(shè)的兩個(gè)控股子公司浦興投資公司和普惠投資公司認(rèn)購，并在計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。該專項(xiàng)計(jì)劃于2006年6月22日設(shè)立，浦興投資公司和普惠投資公司于23日收到全部4.25億元資金，這些資金將用于償還部分短期借款和用于部分BT項(xiàng)目的投資。

四、浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化的市場反應(yīng)

（一）研究方法及數(shù)據(jù)來源

在融資活動(dòng)中運(yùn)用事件研究法考察投資者的短期財(cái)富效應(yīng)，是指通過計(jì)算融資活動(dòng)公告前后某段時(shí)間（事件窗）內(nèi)公司實(shí)際收益與預(yù)計(jì)收益之間的差額，來反映融資活動(dòng)在短期內(nèi)對投資者財(cái)富的影響。本文采用事件研究法分析“浦建收益”公告日前后證券市場的反應(yīng)，考察浦東建設(shè)公司的資產(chǎn)證券化融資是否給其股東帶來超額回報(bào)。本研究所用數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。具體步驟為：

1.確定事件期?！捌纸ㄊ找妗钡呐鷾?zhǔn)日是2006年6月21日，6月22日正式設(shè)立，該事項(xiàng)于6月22日及6月24日刊登在《中國證券報(bào)》和《上海證券報(bào)》上，所以我們選擇2006年6月22日為事件發(fā)生日（媒體首次披露的時(shí)間），記為第0天，事件期為[-5，5]。為了獲得連續(xù)的交易數(shù)據(jù)，較好地?cái)M合浦東建設(shè)股票收益率的市場模型，我們選取事件期前110個(gè)交易日為估計(jì)期。

本文選取流動(dòng)比率、速動(dòng)比率來反映短期償債能力，選取資產(chǎn)負(fù)債率來反映長期償債能力見圖3。浦東建設(shè)用資產(chǎn)證券化所融資金償還了部分短期借款，在2006年歸還的銀行貸款遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于借入的銀行貸款，所以，公司2006年籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2.1267億元，從而降低了公司的資產(chǎn)負(fù)債率，提高了流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。也就是說，在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，浦東建設(shè)的短期償債能力和長期償債能力都有所提高。

但是，在實(shí)施資產(chǎn)證券化后的三年，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率三個(gè)指標(biāo)均不斷惡化，到2009年末這三個(gè)指標(biāo)值分別為0.214083、0.106753和0.709853，劣于資產(chǎn)證券化之前的水平。浦東建設(shè)在資產(chǎn)證券化后的三年處于項(xiàng)目投資密集期，資金短缺，償債能力下降，從而對企業(yè)無擔(dān)保債權(quán)人產(chǎn)生負(fù)的財(cái)富效應(yīng)。2010年流動(dòng)比率和速動(dòng)比率好轉(zhuǎn)，是因?yàn)楣居珠_辟了新的融資渠道：發(fā)行了5億元短期融資券、7億元中期票據(jù)、引入保險(xiǎn)資金30億元。

（三）風(fēng)險(xiǎn)水平分析

進(jìn)一步運(yùn)用Z值模型對浦東建設(shè)進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警分析。Z值模型的思路是運(yùn)用多變量模式建立多元線性函數(shù)公式，即運(yùn)用多種財(cái)務(wù)指標(biāo)加權(quán)匯總產(chǎn)生的總判別分（稱為Z值）來預(yù)測企業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)。Z值模型理論，是Altman通過對美國 1945～1965 年之間的33家破產(chǎn)企業(yè)（制造業(yè)）和 33 家正常經(jīng)營的企業(yè)（制造業(yè)）進(jìn)行了充分的研究之后，于1968年發(fā)表的研究結(jié)論而形成的理論（Z值模型）。Z值越低，則企業(yè)潛在的破產(chǎn)可能性就越大。

從表2可看出，在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，Z值提高到1.7528。但在實(shí)施資產(chǎn)證券化后的三年，Z值不斷下降，到2009年末降到了0.0055。浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化選取的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，導(dǎo)致了企業(yè)整體的資產(chǎn)質(zhì)量下降，而一旦企業(yè)破產(chǎn)，企業(yè)的債權(quán)人對已經(jīng)出售的基礎(chǔ)資產(chǎn)不再享有受益權(quán)?？傊謻|建設(shè)資產(chǎn)證券化后財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不斷增加會(huì)給企業(yè)的無擔(dān)保債權(quán)人帶來不利。

六、結(jié)論與啟示

企業(yè)資產(chǎn)證券化是否會(huì)增加發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富是資產(chǎn)證券化理論和實(shí)務(wù)都關(guān)注的重要問題，本文選取浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化作為案例，從市場反應(yīng)和財(cái)務(wù)績效兩方面對這一問題進(jìn)行了實(shí)證研究。得出的結(jié)論如下：

1.浦東建設(shè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化給其股東帶來了正的財(cái)富效應(yīng)。首先，本文采用事件研究法分析了浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化公告的市場反應(yīng)，結(jié)果顯示，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化為股東帶來了平均0.154%的超常收益，在事件期的累積超常收益率為1.69%，說明浦東建設(shè)在此期間能跑贏綜合AB股市場的整體盈利水平，浦東建設(shè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資的公告給其股東帶來了正的財(cái)富效應(yīng)。其次，分析浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化前后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)變化發(fā)現(xiàn)，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化顯著增強(qiáng)了企業(yè)自身的盈利能力，而盈利能力的增強(qiáng)又將給其股東帶來長期的財(cái)富增加。也就是說，不管是從短期還是長期來看，企業(yè)資產(chǎn)證券化都會(huì)對其股東產(chǎn)生正的財(cái)富效應(yīng)。

2.在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化給其債權(quán)人帶來了正的財(cái)富效應(yīng)。在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，浦東建設(shè)的短期償債能力、長期償債能力和Z值都有所提高。因?yàn)閷?shí)施資產(chǎn)證券化，使浦東建設(shè)的現(xiàn)金資產(chǎn)增加。

3.在資產(chǎn)證券化后的三年，浦東建設(shè)的償債能力指標(biāo)惡化，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，導(dǎo)致企業(yè)債權(quán)人面臨的風(fēng)險(xiǎn)增加，對債權(quán)人產(chǎn)生了負(fù)的財(cái)富效應(yīng)。這種情況的出現(xiàn)，一是因?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)本身具有周期性。浦東建設(shè)在資產(chǎn)證券化后的三年正處于項(xiàng)目投資密集期，資金短缺，導(dǎo)致償債能力下降。二是浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化選取的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，資產(chǎn)證券化所融資金除償還部分短期債務(wù)外，其他的用于新的項(xiàng)目投資，如果這些資金投資于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，則導(dǎo)致企業(yè)整體的資產(chǎn)質(zhì)量下降，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，對企業(yè)無擔(dān)保債權(quán)人會(huì)造成損害。

基于浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化的案例研究結(jié)論，應(yīng)該從以下幾個(gè)方面進(jìn)一步改善我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)：

1.提高企業(yè)資產(chǎn)證券化對企業(yè)債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng)，一要完善公司治理機(jī)制，規(guī)范企業(yè)資產(chǎn)證券化所融資金的使用，提高資金使用效率。二是將資產(chǎn)證券化所融資金進(jìn)行再投資時(shí)需更加謹(jǐn)慎，減少高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資，以保障企業(yè)債權(quán)人的權(quán)益。

2.可以選擇基礎(chǔ)設(shè)施BT項(xiàng)目作為企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的突破口。對企業(yè)來說，基礎(chǔ)資產(chǎn)的流動(dòng)性越差，實(shí)施資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)越高?；A(chǔ)設(shè)施BT項(xiàng)目具有流動(dòng)性差、合約標(biāo)準(zhǔn)化程度高、易組合的特點(diǎn)，而且BT項(xiàng)目的回購方是政府，風(fēng)險(xiǎn)較低，是我國比較適合證券化的資產(chǎn)。因此，可以利用資產(chǎn)證券化為更多的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資。

3.加快推進(jìn)企業(yè)資產(chǎn)證券化的常規(guī)化發(fā)展。根據(jù)發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模大、發(fā)行較為頻繁的公司，資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)越大。尤其是對那些投資具有周期性的企業(yè)，可以根據(jù)企業(yè)的投資周期將資產(chǎn)證券化作為常規(guī)的融資工具進(jìn)行融資，以不斷地獲得現(xiàn)金流入，這樣不僅可以提高企業(yè)的短期償債能力，也可以為擴(kuò)大投資規(guī)模、增強(qiáng)盈利能力創(chuàng)造條件。

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第2篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

P2P模式在2006年進(jìn)入中國，定位于服務(wù)個(gè)人和小微企業(yè)的小額貸款，在2007年至2013年間，發(fā)展速度空前，網(wǎng)貸平臺從2009年的9家到如今2000余家，2016年5月份交易金額逼近2000億。一個(gè)高質(zhì)量的金融市場應(yīng)該是有廣度、深度和彈性的市場。P2P作為傳統(tǒng)金融的一種創(chuàng)新，對于豐富金融市場的層次，滿足多樣化的投融資需求，促進(jìn)小微企業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用，是傳統(tǒng)金融的一種有效補(bǔ)充。關(guān)于資產(chǎn)證券化的研究很多，但少有研究資產(chǎn)證券化和互聯(lián)網(wǎng)金融的結(jié)合。目前互聯(lián)網(wǎng)金融仍然存在很多現(xiàn)實(shí)問題，對于P2P資產(chǎn)證券化的探索可能是解決現(xiàn)實(shí)問題的一個(gè)出路，由P2P資產(chǎn)證券化帶來的金融市場體制機(jī)制完善，將有帶動(dòng)整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)金融的升級，是一個(gè)值得嘗試的金融創(chuàng)新。

二、P2P在我國發(fā)展中遇到的窘境

P2P金融是個(gè)人與個(gè)人間的小額信貸，作為撮合供求雙方的中介平臺，幫助借貸雙方約定金額、還款時(shí)間、還款利率、還款方式等合同信息。對于借款人，具有交易便捷、快速、交易成本低等優(yōu)點(diǎn)，投資者即貸款人，可以挑選借款項(xiàng)目決定借出金額。我國目前網(wǎng)貸平臺超過2000家，歸納起來平臺模式有四種：第一，P2P平臺作為擔(dān)保機(jī)構(gòu)，不吸收儲(chǔ)蓄，不放貸款，只提供金融信息服務(wù)。一筆借款需求可以由多個(gè)投資人投資。平臺可以和大型擔(dān)保機(jī)構(gòu)聯(lián)合擔(dān)保，提高安全度，對于急需用錢的借款人，可以在相應(yīng)平臺進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)讓。第二，債權(quán)合同轉(zhuǎn)讓模式，即平臺自身發(fā)放貸款獲取債權(quán)，將其拆分成不同金額、期限的投資產(chǎn)品。一邊對接資產(chǎn)，一邊對接債權(quán)，債權(quán)必須大于資產(chǎn)，否則就是轉(zhuǎn)讓不存在的債權(quán)，存在非法集資的嫌疑。第三，大型金融集團(tuán)推出的互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)平臺，其注冊資本大，具有小平臺不具有的優(yōu)勢，如陸金所，業(yè)務(wù)由集團(tuán)旗下的擔(dān)保公司擔(dān)保、全額擔(dān)保、專業(yè)團(tuán)隊(duì)做線下審核，內(nèi)部風(fēng)控體系嚴(yán)格，成本也相對較大。第四，一筆借款項(xiàng)目只由一個(gè)借款人投資，周期一般較長，產(chǎn)品認(rèn)可度高，但流動(dòng)性差。

在過去的2015年倒閉的P2P平臺700余家。原因主要有幾下幾方面：第一，平臺以幫助項(xiàng)目融資的名義，實(shí)則進(jìn)行非法集資，隨后攜款潛逃。第二，平臺挑選的借款人質(zhì)量差，違約率高，導(dǎo)致平臺無法收回成本。第三，沒有專業(yè)的風(fēng)控體系和準(zhǔn)備金，在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生或部分壞賬發(fā)生時(shí)，無法應(yīng)對。第四，P2P行業(yè)魚龍混雜，引起投資人的恐慌擠提，使平臺一時(shí)無力償還而倒閉。幫助P2P平臺健康運(yùn)營不僅保護(hù)了廣大投資者，也將促進(jìn)我國金融體系的健康發(fā)展。

三、P2P資產(chǎn)證券化及其優(yōu)勢

（一）P2P資產(chǎn)證券化的參與主體和運(yùn)作流程

P2P資產(chǎn)證券化，即把P2P平臺上的貸款債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行證券的過程。具體過程是，由P2P平臺作為發(fā)起人，組合小額貸款的債券作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，平臺針對借款人的信用及項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)程度，確定不同的利率、借款金額及還款方式等合同信息。特殊目的機(jī)構(gòu)可以是資產(chǎn)管理公司、信托公司、基金公司和證券公司，買入債權(quán)，經(jīng)過內(nèi)部增級過程，根據(jù)違約率、信用等級等信息加工成不同需求等級的證券，再經(jīng)過信用評級機(jī)構(gòu)的評估，公布信用等級報(bào)告，給投資者依據(jù)。在P2P平臺中銷售證券產(chǎn)品，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的本金及現(xiàn)金流由銀行代為托管，證券發(fā)行由相關(guān)機(jī)構(gòu)審核監(jiān)管。

（二）對于P2P資產(chǎn)證券化的嘗試

此前深圳聯(lián)金所和PP money 試水P2P資產(chǎn)證券化，PP money的“安穩(wěn)盈”和聯(lián)金所的“聯(lián)金穩(wěn)財(cái)”，和小貸公司簽協(xié)議買入債權(quán)，然后將債權(quán)轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司，通過P2P平臺向投資者出售。2015年5月12日PP money和深圳聯(lián)金所的相關(guān)產(chǎn)品被銀監(jiān)會(huì)叫停。這兩種類證券化產(chǎn)品存在隱患有：1、保理公司和資產(chǎn)管理公司充當(dāng)了資產(chǎn)證券化過程中SPV的角色，但不同的是發(fā)行的產(chǎn)品沒有經(jīng)過內(nèi)部增級，僅僅是債券的轉(zhuǎn)讓；2、沒有評級機(jī)構(gòu)對發(fā)行的產(chǎn)品進(jìn)行評級，產(chǎn)品信息不透明，投資者投資沒有依據(jù)；3、證券化產(chǎn)品的發(fā)行需要有權(quán)威機(jī)構(gòu)的審核，PP money和聯(lián)金所的產(chǎn)品打“球”試圖繞過監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)行證券化產(chǎn)品，引起監(jiān)管層的擔(dān)憂；4、沒有資金托管方，不能保證小貸公司與pp money 勾結(jié)欺騙投資者的行為。

（三）P2P資產(chǎn)證券化的倒逼機(jī)制

1、SPV在P2P平臺上購買債權(quán)，出于自身資產(chǎn)安全性考慮，SPV會(huì)監(jiān)督P2P平臺對于貸款人資質(zhì)的審核，減少壞賬率，提高平臺風(fēng)控能力。SPV從P2P平臺直接購買債權(quán)，避免了P2P平臺虛擬貸款合同等詐騙行為，也防范了建立資金池。

2、投資者在P2P平臺上購買證券份額，平臺無法吸收公眾存款。

3、整個(gè)證券化運(yùn)作中，P2P以中介的身份存在，不承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)，保證平臺精進(jìn)審核業(yè)務(wù)，專注于中介服務(wù)，為雙方提供優(yōu)質(zhì)信息。

4、P2P資產(chǎn)證券化還可以使以下幾方面問題得到改善：第一，提高抵押貸款項(xiàng)目信息披露，防止欺詐；第二，增強(qiáng)P2P行業(yè)透明度，由銀行作為托管人，專業(yè)SPV進(jìn)行資產(chǎn)證券化，評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行評級，回歸P2P平臺作為中介的角色；第三，市場的監(jiān)督，幫助平臺甄別優(yōu)質(zhì)借款人，減少道德風(fēng)險(xiǎn)；第四，提高P2P產(chǎn)品的流動(dòng)性，增強(qiáng)市場活力；提高P2P平臺的進(jìn)入門檻，使魚龍混雜的市場亂象得到改善。

四、建立P2P資產(chǎn)證券化的建議

對于P2P資產(chǎn)證券化實(shí)施，有以下幾方面建議：

第一，設(shè)置準(zhǔn)入門檻，準(zhǔn)備門檻應(yīng)包括P2P平臺注冊資本規(guī)模、平臺信用資質(zhì)、平臺風(fēng)控能力，保證P2P有能力選擇好的基礎(chǔ)資產(chǎn)，能找到好的合作伙伴得到市場認(rèn)可，并且有一定的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。

第二，規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍，對于基礎(chǔ)資產(chǎn)未來不能保證穩(wěn)定現(xiàn)金流的，不應(yīng)納入資產(chǎn)證券化范圍，對于債權(quán)中風(fēng)險(xiǎn)高的，也不能納入到資產(chǎn)池中。

第三，規(guī)定資產(chǎn)證券化的參與主體和必要流程，及內(nèi)部增級的規(guī)定。

五、結(jié)束語

我國資產(chǎn)證券化起步晚，發(fā)展規(guī)模不大，將資產(chǎn)證券化和互聯(lián)網(wǎng)金融結(jié)合，可以優(yōu)化互聯(lián)網(wǎng)金融的業(yè)務(wù)形式、減小其經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)范其業(yè)務(wù)流程，相應(yīng)的對于我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展也有一定的促進(jìn)作用，能豐富市場參與主體的經(jīng)驗(yàn)，促進(jìn)證券化市場的法律法規(guī)健全，信用體系、評級機(jī)構(gòu)的不斷完善。P2P資產(chǎn)證券化這一設(shè)想目前實(shí)施條件還需完善，但隨著我國金融市場的不斷發(fā)展，P2P資產(chǎn)證券化將有實(shí)施的可能，期待著我國金融市場變成一個(gè)有廣度、深度和彈性的市場。

（作者單位：蘭州財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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第3篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

1美國P2P資產(chǎn)證券化模式及監(jiān)管

美國將P2P網(wǎng)絡(luò)貸款產(chǎn)品定義為“證券化產(chǎn)品”。一般來講,信貸資產(chǎn)證券化應(yīng)具有如下特征:一是真實(shí)出售,即信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)打包轉(zhuǎn)讓至投資者這一方;二是破產(chǎn)隔離,發(fā)行方信用評級不高時(shí),通過信托或資管計(jì)劃設(shè)立特殊目的載體(SPV)隔離處理,可以避免公司破產(chǎn)導(dǎo)致的資產(chǎn)流失;三是資產(chǎn)盡可能分散、多元化;四是分層設(shè)計(jì),根據(jù)投資者的需求設(shè)計(jì)不同期限和利率產(chǎn)品。美國P2P設(shè)計(jì)的以網(wǎng)絡(luò)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的投資產(chǎn)品滿足了前三個(gè)特點(diǎn),但是多數(shù)情況下沒有分層設(shè)計(jì),投資者按照投資比例獲取收益。以美國最大的P2P平臺LendingClub為例,它的資產(chǎn)證券化過程如下:從金融機(jī)構(gòu)購買資產(chǎn),借款人直接申請根據(jù)原始借款人的信用等級確定利率(借款人信用等級越高,利率越低)以貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行LendingClub的憑證投資者在網(wǎng)上購買憑證未到期憑證可在與LendingClub合作的平臺上交易。這里不但涉及了資產(chǎn)打包重售,而且還使用二級市場增加投資的流動(dòng)性。這種資產(chǎn)證券化沒有針對基礎(chǔ)資產(chǎn)評級,而是對每個(gè)借款人確定信用等級,這是一種精細(xì)設(shè)計(jì)、低投資門檻的資產(chǎn)證券化。在美國P2P資產(chǎn)證券化過程中,對沖基金、資管公司和機(jī)構(gòu)投資者起到了關(guān)鍵作用。對沖基金和資產(chǎn)管理公司將平臺上已發(fā)放貸款打包進(jìn)“資產(chǎn)池”,再分拆成憑證變現(xiàn)賣出(主要賣給機(jī)構(gòu)投資者),而機(jī)構(gòu)投資者為了防止平臺破產(chǎn),成立特殊目的載體(SPV)——信托公司,用投資者的錢購買信托公司的有價(jià)債券,信托再從平臺購買資產(chǎn)池。信托委托平臺做服務(wù)商,而有價(jià)證券則代表對資產(chǎn)池本金和利息的收益權(quán)。在這個(gè)過程中,P2P平臺可以通過對不同投資者設(shè)計(jì)不同策略和產(chǎn)品。美國的P2P作為網(wǎng)絡(luò)借貸的信息中介,從成立起就是走的資產(chǎn)證券化道路。美國對P2P監(jiān)管較為嚴(yán)格,2008年以后P2P平臺納入美國證券交易委員會(huì)(SEC)的監(jiān)管之下,注冊門檻大大提高。SEC對P2P資產(chǎn)證券化過程中的信息披露的要求較高,同時(shí)對IT的硬件要求、報(bào)表要求高,P2P前期投入大,比較適合頻繁的發(fā)債人。發(fā)債人建立框架后可循環(huán)發(fā)債,短期資產(chǎn)可采用循環(huán)結(jié)構(gòu)。

2我國P2P資產(chǎn)證券化的模式和特點(diǎn)

據(jù)網(wǎng)貸之家統(tǒng)計(jì),截至2015年底,我國資產(chǎn)證券P2P資產(chǎn)證券化規(guī)?；堰_(dá)1000億元,占全部信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模的20%。我國P2P平臺開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的目的,主要是為了分散風(fēng)險(xiǎn)和擴(kuò)大資金杠桿比例。目前,由于我國互聯(lián)網(wǎng)金融市場正處于初步發(fā)展階段,增信體系和監(jiān)管體系尚不完備,P2P平臺上更多是“類資產(chǎn)證券化”的模式。即利用互聯(lián)網(wǎng)金融平臺,將傳統(tǒng)金融或互聯(lián)網(wǎng)金融手段形成的債權(quán)類資產(chǎn),采用類資產(chǎn)證券化手段實(shí)現(xiàn)債權(quán)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。這種模式投資起點(diǎn)較低,規(guī)模較小。較多適用于資質(zhì)不夠,無法到證券交易所融資的小貸公司和互聯(lián)網(wǎng)分期平臺。對于傳統(tǒng)小貸公司的P2P模式,一般均附帶回購措施,或擔(dān)保公司的擔(dān)保(以及反擔(dān)保)。反擔(dān)保的措施一般包括并不限于小貸公司股權(quán)質(zhì)押,實(shí)際控制人保證擔(dān)保等。因此,此模式更接近于主體債務(wù)融資。對于零售消費(fèi)分期平臺的P2P模式,由于消費(fèi)貸款商業(yè)模式清晰,金融市場潛力巨大,極度分散化,違約率可控,是優(yōu)良的適合進(jìn)行資產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)。當(dāng)前中國P2P業(yè)務(wù)類資產(chǎn)證券化模式一般為:P2P平臺與小貸公司或是資產(chǎn)管理公司合作,先由小貸、互聯(lián)網(wǎng)分期平臺或P2P對這些債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行打包,形成一個(gè)個(gè)資產(chǎn)包,并通過地方金融交易所登記掛牌,進(jìn)行增信和確權(quán),然后由與P2P平臺有關(guān)聯(lián)的公司(如第三方保理公司、資產(chǎn)管理公司等)摘牌買回這些資產(chǎn)包,將相關(guān)資產(chǎn)或者收益權(quán)再轉(zhuǎn)讓給P2P平臺,面向投資者進(jìn)行發(fā)售。最后,通過小貸公司或消費(fèi)分期平臺等發(fā)起方以向投資者回購的方式來實(shí)現(xiàn)投資者的投資收益。發(fā)起方對于這種資產(chǎn)包有回購的義務(wù)。,萬一無法兌付,則由擔(dān)保公司最終兜底。這一過程包含了債權(quán)的打包轉(zhuǎn)讓和分層銷售,符合資產(chǎn)證券化的某些特點(diǎn)。但是,目前我國的P2P資產(chǎn)證券化產(chǎn)品因監(jiān)管限制不能組建特殊目的載體,即不能真正實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離,也無法實(shí)現(xiàn)“真實(shí)銷售”,使證券化后的資產(chǎn)出表。在P2P平臺的類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中,資產(chǎn)只是暫時(shí)轉(zhuǎn)讓或是“質(zhì)押”給了投資人,仍然和發(fā)起人有債務(wù)關(guān)系。在這個(gè)過程中,P2P平臺合作的擔(dān)保、保理、資管公司起到了承諾回購和隱性兜底保證的作用。

3我國P2P資產(chǎn)證券化面臨的主要問題

目前,我國P2P資產(chǎn)證券化還處于摸索發(fā)展階段,面臨的主要問題是機(jī)制的設(shè)計(jì)問題。主要表現(xiàn)為以下方面:

3.1系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問題

目前我國P2P平臺的債權(quán)資產(chǎn)要么來自傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu),要么來自其他互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu),資產(chǎn)多為信用貸款且缺乏標(biāo)準(zhǔn)化,在P2P平臺責(zé)任主體沒有落實(shí),信用評級等專業(yè)中介機(jī)構(gòu)缺位的情況下,P2P資產(chǎn)證券化存在潛在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),資產(chǎn)證券化后風(fēng)險(xiǎn)并沒有減少,反而轉(zhuǎn)嫁給了普通投資者。同時(shí),由于P2P興起的時(shí)間短,對在整個(gè)產(chǎn)品的交易運(yùn)作、借款者行為,以及可能造成的貸款損失方面都沒有豐富的經(jīng)驗(yàn)。

3.2信息披露問題

由于P2P資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜,信用風(fēng)險(xiǎn)較高。與國外不同的是,我國P2P投資人是以自然人為主,且大多數(shù)是風(fēng)險(xiǎn)承受能力較差的非合格投資人。因此,投資人的知情權(quán)尤其應(yīng)當(dāng)?shù)玫街匾暫捅Ｕ?。?dāng)前P2P平臺的透明度較低,信息披露匱乏,還未建立完善的信息披露機(jī)制,P2P基礎(chǔ)資產(chǎn)存在過度包裝的風(fēng)險(xiǎn),這將削弱P2P平臺的風(fēng)控理念。

3.3業(yè)務(wù)模式中的法律風(fēng)險(xiǎn)問題

由于P2P在我國還是新興事物,有關(guān)主體、行為等并無明確的法律規(guī)定,故在其進(jìn)行資產(chǎn)證券化過程中,極有可能觸犯已有的相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定。一是資金池風(fēng)險(xiǎn)。P2P類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式的核心問題是期限錯(cuò)配。以消費(fèi)貸款分期平臺P2P為例,貸款期限大多為8-24期,采用等額本息按月付款。P2P平臺的產(chǎn)品一般均為

3-4個(gè)月的短標(biāo)。產(chǎn)品與原始債權(quán)難以存在一一對應(yīng)的關(guān)系,很難保證每一筆交易中借款人與投資人都能完美匹配,難免會(huì)有構(gòu)筑“資金池”和存在“期限錯(cuò)配”的嫌疑,極易觸碰法律監(jiān)管的底線;二是信用風(fēng)險(xiǎn)。如果P2P平臺的壞賬率較高,導(dǎo)致基礎(chǔ)債權(quán)收益和保險(xiǎn)金無法對投資人進(jìn)行支付,則很可能出現(xiàn)借新還舊或債務(wù)違約等情形在內(nèi)的信用風(fēng)險(xiǎn)。 4我國P2P資產(chǎn)證券化發(fā)展的監(jiān)管建議

目前P2P證券化產(chǎn)品供給可圍繞“衣、食(即消費(fèi)貸款A(yù)BS)、住(即住房抵押貸款MBS)、行(即車貸ABS)”,以及其他升級消費(fèi),具有巨大的應(yīng)用空間、創(chuàng)新和發(fā)展機(jī)遇。中國的P2P資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展不僅要充分借鑒國外經(jīng)驗(yàn),同時(shí)要明確自身存在的問題,使其發(fā)展符合中國轉(zhuǎn)型發(fā)展和金融市場改革的需要。對于P2P發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),監(jiān)管建議如下:

4.1明確P2P平臺的角色定位

規(guī)范市場準(zhǔn)入行為明確P2P互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易信息中介的政策定位。平臺承擔(dān)的是撮合及信息真?zhèn)伪鎰e等合理的核查義務(wù)。P2P平臺應(yīng)引入交易實(shí)力較強(qiáng)的交易型機(jī)構(gòu)作為證券化業(yè)務(wù)的發(fā)起方,采取在國有產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行登記及銀行托管,交易所對進(jìn)行掛牌的產(chǎn)品會(huì)進(jìn)行分類確權(quán)。同時(shí),監(jiān)管要出臺嚴(yán)密的細(xì)則通過平臺準(zhǔn)入等方面進(jìn)行制約,防范P2P平臺及其從業(yè)人員的道德風(fēng)險(xiǎn),積極支持投資人通過法律途徑維權(quán),提升平臺的信譽(yù)。

4.2建立充分的信息披露制度

增強(qiáng)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)證券化水平對融資方及融資項(xiàng)目的相關(guān)信息進(jìn)行充分的披露。P2P平臺應(yīng)對每一筆業(yè)務(wù)做如實(shí)的信息披露,具體披露的范圍和程序可以借鑒美國P2P資產(chǎn)證券化的做法。采用對內(nèi)對外提高信息透明度,增加平臺風(fēng)控人員與投資人的交流,平臺每天至少一次向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交報(bào)告等?？紤]引進(jìn)評級、擔(dān)保、保險(xiǎn)等中介機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)進(jìn)行評級增信、擔(dān)保,減少信息的不對稱,降低投資風(fēng)險(xiǎn),提高交易效率。

4.3構(gòu)建平臺投資人標(biāo)準(zhǔn)

實(shí)現(xiàn)投資人分級管理根據(jù)投資人的不同風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行相應(yīng)分類。對于P2P資產(chǎn)證券化產(chǎn)品建議對投資者進(jìn)行分級管理,將發(fā)行方式分為面向合格投資者公開發(fā)行和面向合格投資者非公開發(fā)行兩種類型,暫不開放個(gè)人投資者參與投資。進(jìn)一步探討設(shè)定針對不同標(biāo)準(zhǔn)程度資產(chǎn)的合格投資人標(biāo)準(zhǔn)。

第4篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

國務(wù)院總理8月28日主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，決定進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。此后，央行新聞發(fā)言人表示試點(diǎn)擴(kuò)大后，將在尊重發(fā)行人自主選擇發(fā)行窗口的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)大盤優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場和交易所市場跨市場發(fā)行。

資產(chǎn)證券化可以盤活存量，在不增加基礎(chǔ)貨幣的情況下，改善金融體系流動(dòng)性，降低企業(yè)融資成本，業(yè)務(wù)開展正當(dāng)其時(shí)。我們預(yù)計(jì)，未來資產(chǎn)證券化的政策和操作空間將逐步打開。

根據(jù)我們的測算，未來3-5年內(nèi)，包括信貸資產(chǎn)、融資租賃資產(chǎn)和政府BT項(xiàng)目在內(nèi)的、具有較強(qiáng)的可操作性的資產(chǎn)證券化市場空間在3萬億元以上。

現(xiàn)狀呼吁資產(chǎn)證券化

2013年以來，流動(dòng)性釋放對于經(jīng)濟(jì)的支持作用越來越弱，其本質(zhì)是債務(wù)膨脹導(dǎo)致的貨幣沉淀。1-7月份，社會(huì)融資總量新增10.96萬億元，同比多增2.1萬億元，但經(jīng)濟(jì)增長相當(dāng)乏力，二季度經(jīng)濟(jì)增長當(dāng)季同比僅7.5%，巨量的流動(dòng)性釋放并未帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升。

宏觀層面，中國經(jīng)濟(jì)的整體債務(wù)率快速上升。據(jù)華泰宏觀組測算，中國經(jīng)濟(jì)的整體債務(wù)規(guī)模估算為125.7萬億元，相當(dāng)于2012年GDP（51.9萬億元）的2.42倍。從2009-2012年，中國經(jīng)濟(jì)的整體債務(wù)率大幅上升了60個(gè)百分點(diǎn)。其中，2012年中國的非金融部門債務(wù)達(dá)到了GDP的221%。而且隨著盈利增速的下降，杠桿率還有被動(dòng)增長的趨勢。

橫向來看，中國的債務(wù)率也已經(jīng)達(dá)到了“發(fā)達(dá)國家俱樂部”的水平，但發(fā)達(dá)國家人均GDP超過2萬美元的水平，而中國的人均GDP僅為6400美元?？v向來看，中國目前的債務(wù)率甚至比金融危機(jī)之前的東亞經(jīng)濟(jì)體顯著要高。1997年韓國的銀行體系對國內(nèi)債權(quán)占GDP的比例是144%，而2012年末，中國的銀行體系對國內(nèi)投放的信用規(guī)模占GDP的比例已經(jīng)高達(dá)182%。

中觀來看，銀行、政府和企業(yè)內(nèi)部累積的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，主動(dòng)管理資產(chǎn)負(fù)債表的迫切需要催生了龐大的影子銀行。

企業(yè)部門的債務(wù)負(fù)擔(dān)加重，信用風(fēng)險(xiǎn)上升，資金成本被動(dòng)抬升。鑒于生產(chǎn)和流通環(huán)節(jié)的通縮狀態(tài)，目前一般性貸款的實(shí)際成本已經(jīng)接近10%，高于企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（2012年國企ROE僅為6%，非金融上市公司ROE為9.2%），實(shí)際債務(wù)負(fù)擔(dān)顯著加重。企業(yè)的債務(wù)膨脹在貨幣層面的反應(yīng)是貨幣周轉(zhuǎn)速度下降，貨幣對于經(jīng)濟(jì)增長的刺激作用減弱。新增企業(yè)存款占社會(huì)凈融資的比重持續(xù)下降，十年來從60%以上持續(xù)下降至28%，原因在于貨幣沉淀，社會(huì)融資規(guī)模形成增量的部分越來越低，很多信用投放是維持存量債務(wù)的存續(xù)（借新償舊）。

隨著企業(yè)的債務(wù)膨脹，應(yīng)收賬款的信用風(fēng)險(xiǎn)將逐步顯現(xiàn)。截至7月份，工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款余額8.98萬億元，而2012年全年凈利潤僅為5.56萬億元；上市公司方面，中報(bào)非金融企業(yè)應(yīng)收賬款余額2.2萬億元，遠(yuǎn)高于2012年全年凈利潤8600億元，1%的應(yīng)收賬款壞賬意味著2.6%的利潤下降。

金融體系的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷上升。2008年之后的四萬億經(jīng)濟(jì)刺激方案使銀行的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到了原來的兩倍多；對房地產(chǎn)企業(yè)的信貸敞口增長了100%，地方政府融資平臺貸款迅速膨脹，政府、房企、銀行形成穩(wěn)固的利益三角，錯(cuò)失土地流轉(zhuǎn)和房地產(chǎn)市場的改革良機(jī)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面，船舶、工程機(jī)械等行業(yè)在信貸投放的中產(chǎn)能大規(guī)模擴(kuò)張，透支了經(jīng)濟(jì)健康增長的動(dòng)力，使得潛在的壞賬成為中國經(jīng)濟(jì)未來數(shù)年內(nèi)都不得不面對的問題。

快速擴(kuò)張的影子銀行由于期限錯(cuò)配，也面臨巨大的資金風(fēng)險(xiǎn)。2011年開始貨幣政策收緊，而企業(yè)的資金需求仍然旺盛，推動(dòng)了民間的利率市場化，使得影子銀行快速發(fā)展。非標(biāo)債權(quán)先是通過信托、券商通道進(jìn)入影子銀行，后又包裝為同業(yè)業(yè)務(wù)，比如買入返售票據(jù)、信托受益權(quán)等。2009年以來，銀行理財(cái)產(chǎn)品從1.7萬億元快速增加至9.1萬億元；2012年以來，委托貸款和信托貸款占社會(huì)融資總量的比重從10%大幅上升至25%（2013年1-7月份新增2.64萬億元，已經(jīng)超過2012年全年的2.56萬億元），而同業(yè)存款的增速也一直保持在30%以上（2013年1-6月份新增同業(yè)存款1.2萬億元，截至2013年6月，同業(yè)存款已經(jīng)達(dá)到7.26萬億元的規(guī)模）。

占用的自營和貨幣的可用資金，都會(huì)直接影響銀行的流動(dòng)性及超儲(chǔ)率水平，流動(dòng)性期限錯(cuò)配、風(fēng)險(xiǎn)不透明等風(fēng)險(xiǎn)加大。因此，2012年底以來監(jiān)管層在資金領(lǐng)域掀起一場涉及債券、理財(cái)、票據(jù)、同業(yè)、貨幣市場的“擠泡沫”整頓行動(dòng)，以防控信用投放快速增長，特別是通過非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)形式規(guī)避貸款管理，給金融體系帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)。但“運(yùn)動(dòng)式”監(jiān)管對市場的沖擊也比較明顯，前期貨幣市場利率飆升表明監(jiān)管與市場之間的“貓鼠游戲”對雙方而言都只是權(quán)宜之計(jì)。

綜上，宏觀層面經(jīng)濟(jì)整體債務(wù)率快速上升，中觀層面企業(yè)部門、金融體系的信用、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，都迫切需要對資產(chǎn)負(fù)債表加以管理，對存量融資進(jìn)行再定價(jià)，釋放沉淀流動(dòng)性，在不增加基礎(chǔ)貨幣的前提下為經(jīng)濟(jì)增長提供流動(dòng)性支持。

過分依賴間接融資導(dǎo)致銀行集中了宏觀經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表惡化的風(fēng)險(xiǎn)，不僅銀行自身的利潤受侵蝕，宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)亦有所上升。從資金需求方的地方政府BT到資金供給方的銀行通道瘋長、同業(yè)業(yè)務(wù)的膨脹，體現(xiàn)的都是微觀主體主動(dòng)管理資產(chǎn)負(fù)債表的需求。

中國式影子銀行并不能真正建立起風(fēng)險(xiǎn)隔離、分散、定價(jià)的機(jī)制，融資鏈條反而更加迂回，導(dǎo)致資金沉淀和風(fēng)險(xiǎn)不透明。市場需要更加規(guī)范的主動(dòng)管理資產(chǎn)負(fù)債表，盤活存量的方式。

而在盤活存量方面，資產(chǎn)證券化具有三方面的天然優(yōu)勢：1.在不增加基礎(chǔ)貨幣的情況下，釋放沉淀的流動(dòng)性，促進(jìn)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。2.真正實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，逐步建立風(fēng)險(xiǎn)隔離、分散，降低金融系統(tǒng)期限錯(cuò)配，實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)負(fù)債表主動(dòng)管理。3.通過證券化權(quán)利形成過程中的外部增信、分級、期限結(jié)構(gòu)重新安排等產(chǎn)品設(shè)計(jì)進(jìn)行存量融資風(fēng)險(xiǎn)再定價(jià)。

資產(chǎn)證券化空間廣闊

相比龐大的基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模，中國目前的資產(chǎn)證券化的程度和范圍是微不足道的，試點(diǎn)額度和范圍的限制、資產(chǎn)證券化市場的分割都抑制了中國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。近期國務(wù)院、央行、證監(jiān)會(huì)密集表態(tài)支持資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)擴(kuò)大試點(diǎn)并逐步轉(zhuǎn)常規(guī)，為資產(chǎn)證券化市場的長足發(fā)展打開了政策空間。

從國際經(jīng)驗(yàn)來看，危機(jī)之后是資產(chǎn)證券化積極發(fā)展的時(shí)期，無論是發(fā)源地美國，還是后來的歐洲和亞洲，資產(chǎn)證券化得以發(fā)展的動(dòng)力都是原先的市場出了問題，并催生了強(qiáng)烈的需求，國家層面的立法和政策支持引致資產(chǎn)證券化市場的快速發(fā)展。

國務(wù)院總理8月28日主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，決定進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。此后央行新聞發(fā)言人表示試點(diǎn)擴(kuò)大后，將在尊重發(fā)行人自主選擇發(fā)行窗口的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)大盤優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場和交易所市場跨市場發(fā)行。預(yù)計(jì)未來資產(chǎn)證券化的政策和操作空間將逐步打開，跨市場合作有望加速。

而清理非標(biāo)業(yè)務(wù)將為證券化打開操作空間。此前，中國的銀行有通道業(yè)務(wù)、同業(yè)業(yè)務(wù)作為廉價(jià)的非標(biāo)出表方式，可以說業(yè)務(wù)方并沒有很強(qiáng)的資產(chǎn)證券化動(dòng)力，隨著監(jiān)管層對于通道和同業(yè)業(yè)務(wù)的清理推動(dòng)非標(biāo)資產(chǎn)逐漸回表，預(yù)計(jì)使用標(biāo)準(zhǔn)化手段逐漸化解存量資金沉淀的問題的需求將會(huì)上升，在利率市場化進(jìn)程加速的今天，資產(chǎn)證券化逐步推進(jìn)可以說正當(dāng)其時(shí)。

簡單梳理美國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展歷程和中國對應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)不難看出，中國目前的資產(chǎn)證券化的規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場需求。截至2013年7月末，中國各類貸款余額68.78萬億元，加上應(yīng)收賬款、未承兌匯票、融資租賃資產(chǎn)等理論上可供資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模約為100萬億元左右。而截至2013年6月末，已發(fā)行79只信貸資產(chǎn)支持債券，規(guī)模達(dá)896億元，資產(chǎn)支持票據(jù)20只，規(guī)模77億元，券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化債券56只，規(guī)模313.5億元。三個(gè)市場的資產(chǎn)支持證券存量為463.5億元。

相比之下，作為全球最大的資產(chǎn)證券化市場，截至2013年3月末，美國非金融部門信貸市場未償余額40.58萬億美元，而包含住房抵押支持證券（MBS）和資產(chǎn)支持證券（ABS）在內(nèi)的存量資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共計(jì)約9萬億美元。

重點(diǎn)關(guān)注五大領(lǐng)域

雖然基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模龐大，但并非所有類型資產(chǎn)都適宜證券化，從政策推動(dòng)的角度來看，目前時(shí)點(diǎn)上，建議投資者關(guān)注信貸資產(chǎn)證券化跨市場合作的進(jìn)程，行業(yè)方面重點(diǎn)關(guān)注實(shí)際操作性強(qiáng)，政策紅利或?qū)⒙氏然菁暗慕煌ㄟ\(yùn)輸、公用事業(yè)、融資租賃資產(chǎn)、政府BT項(xiàng)目及房地產(chǎn)5大領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化進(jìn)程。將證券化業(yè)務(wù)分為信貸資產(chǎn)證券化和其他類型資產(chǎn)證券化進(jìn)行大體測算，未來3-5年內(nèi)，大約有2.7萬億-3.5萬億元基礎(chǔ)資產(chǎn)具有較強(qiáng)的資產(chǎn)證券化操作空間。

首先，信貸資產(chǎn)證券化。截至2013年7月末，中國各類貸款余額68.78萬億元，信貸資產(chǎn)占中國可供證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)一半以上的規(guī)模，我們認(rèn)為信貸資產(chǎn)證券化將是資產(chǎn)證券化的重頭戲。

進(jìn)一步從行業(yè)投向和貸款是否有抵押兩個(gè)維度分析中國信貸資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)：從操作角度看，由于證券化要求基礎(chǔ)資產(chǎn)要真實(shí)出售，如果是抵押貸款，就涉及到抵押權(quán)轉(zhuǎn)讓，因此，目前信用、保證類貸款證券化的過程相對簡單。

2012年5月17日重啟資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》中明確提出，“鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)選擇符合條件的國家重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)開展信貸資產(chǎn)證券化?！蔽覀冋J(rèn)為，公用事業(yè)和制造業(yè)優(yōu)質(zhì)貸款占比較高，可操作性更強(qiáng)。

國外個(gè)人住房按揭貸款是證券化的主力品種。但中國個(gè)人按揭貸款利率較低，以平均8折算，加權(quán)貸款年利率5.2%，低于目前用于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，所以個(gè)人按揭貸難以成為證券化的主要品種。

截至2013年6月，商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額13.6萬億元，占信貸余額約20%；其中房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額3.5萬億元；個(gè)人購房貸款余額8.3萬億元，占信貸余額68.78萬億元的約12%。按照上市銀行60%抵押質(zhì)押類貸款的比重估算，剩余45%左右的抵押質(zhì)押類貸款是非個(gè)人住房按揭貸款，這部分抵押質(zhì)押類貸款也有進(jìn)行資產(chǎn)證券化的操作空間。

綜合考慮，我們估計(jì)信貸資產(chǎn)證券化總體空間在2萬億-2.8萬億元。

其次，其他類型資產(chǎn)證券化。

融資租賃資產(chǎn)。2011年以來，售后回租業(yè)務(wù)已成為許多公司緩解資金壓力的變相貸款手段，規(guī)模和在整個(gè)租賃業(yè)務(wù)中的占比都有大幅提升。8月1日起營改增對有形動(dòng)產(chǎn)售后回租業(yè)務(wù)稅負(fù)壓力將大幅提高，售后回租業(yè)務(wù)面臨轉(zhuǎn)型壓力。而且由于其業(yè)務(wù)多集中于產(chǎn)能過剩行業(yè)，不少資金還作為政府新的融資渠道流入地方政府融資平臺。隨著船舶、工程機(jī)械、光伏等行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的不斷暴露，此類融資租賃公司不良率快速攀升，因此未來融資租賃資產(chǎn)有可能成為試水不良債權(quán)資產(chǎn)證券化的領(lǐng)域。

據(jù)銀監(jiān)會(huì)公布的統(tǒng)計(jì)顯示，截至2013年6月30日，融資租賃行業(yè)公司數(shù)量達(dá)到669家，業(yè)務(wù)總量從2008年初的不足300億元猛增至1.9萬億元。其中銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管的20家金融租賃公司（除剛營業(yè)的華夏金融租賃、中國金融租賃以及籌建中的邦銀金融租賃）資產(chǎn)規(guī)模為9022億元。

規(guī)模迅速擴(kuò)張的同時(shí)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了很大變化，融資租賃全行業(yè)基本以售后回租業(yè)務(wù)為主，直租業(yè)務(wù)占比持續(xù)萎縮，融資租賃淪為“銀行資金二道販子”的特點(diǎn)越來越明顯。以20家金融租賃企業(yè)為例，截至2013年6月底，直租項(xiàng)目投放資金僅377億元，占比僅為16.3%，而在2008年初，直租業(yè)務(wù)占業(yè)務(wù)總量的30%以上。假設(shè)1.9萬元億租賃資產(chǎn)也具有10%的資產(chǎn)證券化操作空間，不考慮行業(yè)資產(chǎn)增長，租賃資產(chǎn)證券化的規(guī)模在2000億元以上。

政府BT項(xiàng)目。BT項(xiàng)目回款期一般在3-8年，而且BT項(xiàng)目大多符合基礎(chǔ)資產(chǎn)能產(chǎn)生現(xiàn)金流，并可以真實(shí)出售，實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的條件。隨著地方政府財(cái)政壓力的增大，BT回購債權(quán)可望成為目前企業(yè)資產(chǎn)證券化的主要品種。按最新審計(jì)結(jié)果，地方政府債務(wù)10.7萬億元估計(jì)，一半為高信用等級的省級、副省級的政府基建項(xiàng)目，假設(shè)BT模式占地方融資比例10%，由此估算可證券化的高等級BT項(xiàng)目規(guī)模在5000億元左右。

綜上，未來3-5年內(nèi)，大約有3萬億元基礎(chǔ)資產(chǎn)具有較強(qiáng)的資產(chǎn)證券化操作空間。而加上這部分基礎(chǔ)資產(chǎn)的自然增長，以及立法逐漸完善之后基礎(chǔ)資產(chǎn)逐漸擴(kuò)大至房地產(chǎn)存量貸款、應(yīng)收賬款甚至銀行不良債權(quán)等領(lǐng)域，資產(chǎn)證券化空間保守估計(jì)也在10萬億元以上。相應(yīng)的，對資本市場和相關(guān)的金融、地產(chǎn)、交運(yùn)、公用事業(yè)、建筑等行業(yè)都將產(chǎn)生較大影響。

作者工作單位為華泰證券研究所

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美國資產(chǎn)證券化：

石油危機(jī)后大發(fā)展

美國是資產(chǎn)證券化的發(fā)源地，資產(chǎn)證券化最初為應(yīng)對銀行儲(chǔ)貸危機(jī)而生，在監(jiān)管對金融機(jī)構(gòu)自有資本比例限制形成的經(jīng)營壓力下蓬勃發(fā)展。但隨著資產(chǎn)池范圍不斷擴(kuò)大，風(fēng)險(xiǎn)變得異質(zhì)化，難以計(jì)量和控制，最終反而誘發(fā)了最近仍然余波未了的2008年金融危機(jī)。金融危機(jī)之后私人部門資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行嚴(yán)重受挫，但經(jīng)歷短暫蕭條后資產(chǎn)證券化市場又重新煥發(fā)活力。

1.應(yīng)對1920年代大蕭條的措施鞏固了抵押貸款一級市場。1920年代大蕭條后民眾無力買房，政府通過聯(lián)邦住宅貸款銀行（FHLB）從財(cái)政取得資金，之后貸給資金需求者，如儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)（S&LA）；成立聯(lián)邦住宅管理局（FHA）為不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款承做機(jī)構(gòu)提供保險(xiǎn)；成立政府國民抵押協(xié)會(huì)（Ginnie Mae），提高政府機(jī)構(gòu)貸款保險(xiǎn)機(jī)制，為中低收入居民提供購房服務(wù)，來促進(jìn)地產(chǎn)市場的發(fā)展，由此鞏固改建了抵押貸款一級市場。

2.應(yīng)對1970年代石油危機(jī)的措施催生了抵押貸款二級市場。1960年代中后期，嬰兒潮成年使得房貸市場需求激增，全美房貸抵押債權(quán)提高到1兆美元以上；1970年代石油危機(jī)導(dǎo)致利率匯率大幅波動(dòng)，利率市場化使得期限錯(cuò)配吃息差的經(jīng)營模式遇到困難，并引發(fā)了后來的儲(chǔ)貸危機(jī)；作為應(yīng)對措施，由政府國民抵押協(xié)會(huì)（Ginnie Mae）、聯(lián)邦國民抵押協(xié)會(huì)（FNMA）及聯(lián)邦房貸抵押貸款公司（FHLMC）三者收購有抵押的資產(chǎn)，構(gòu)建資產(chǎn)池發(fā)行證券，抵押貸款二級市場得以建立。

3.應(yīng)對1980年代儲(chǔ)貸危機(jī)促使資產(chǎn)證券化市場蓬勃發(fā)展。1970年代證券化產(chǎn)品發(fā)行很少，每年均未超過300億美元。一方面，1981年美國聯(lián)邦儲(chǔ)備理事會(huì)及貨幣監(jiān)督局對金融機(jī)構(gòu)自有資本比例設(shè)限，1988年國際清算銀行（BIS）更進(jìn)一步將自有資本比率規(guī)定強(qiáng)化，銀行由靜態(tài)的金融中介轉(zhuǎn)變?yōu)閯?dòng)態(tài)的資產(chǎn)管理，資產(chǎn)證券化也由早期的規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y產(chǎn)負(fù)債表管理。另一方面，1981年聯(lián)邦住房抵押貸款公司（Freddie Mac）和美國聯(lián)邦國民抵押協(xié)會(huì)（FNMA； Fannie Mae）擔(dān)任擔(dān)保人，促使資產(chǎn)證券化發(fā)行量迅速增加。1986年信用卡債權(quán)證券化開ABS先河，之后基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍不斷擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化蓬勃發(fā)展。

4.應(yīng)對2000年危機(jī)后的超低利率環(huán)境使資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜并最終誘發(fā)危機(jī)。1990年代后，基礎(chǔ)資產(chǎn)不再限于同質(zhì)資產(chǎn)，以異質(zhì)資產(chǎn)池為基礎(chǔ)資產(chǎn)的CDO成為主流。2000年危機(jī)后的超低利率環(huán)境下，投資者對高收益率的需求導(dǎo)致資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)的不可計(jì)量性導(dǎo)致日益嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)，甚至出現(xiàn)欺詐性的產(chǎn)品，最終誘發(fā)了2008年的金融危機(jī)。危機(jī)之后美國政府除通過減稅、暫停銀行取消抵押贖回權(quán)、補(bǔ)貼借款人等應(yīng)急性措施以穩(wěn)定市場外，還大幅度改革美國住房金融監(jiān)管架構(gòu)。

主要采取兩項(xiàng)措施：第一，將FHFB和OFHEO合并，并建立聯(lián)邦住房金融局（FHFA），實(shí)現(xiàn)住房金融二級市場的統(tǒng)一監(jiān)管。第二，重視住房金融消費(fèi)者利益保護(hù)。2010年《華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》加強(qiáng)對放貸機(jī)構(gòu)、經(jīng)紀(jì)人等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)以及“兩房”的監(jiān)管，防止向借款人惡意推銷抵押貸款，加強(qiáng)信息透明，保護(hù)借款人權(quán)利。資產(chǎn)證券化創(chuàng)造了住房抵押貸款的次級市場，但資產(chǎn)證券化并不是次貸危機(jī)的根源，隨著美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇跡象增強(qiáng)，在危機(jī)中受挫的資產(chǎn)證券化市場也在逐漸恢復(fù)中。

目前，美國仍然是全球最大的資產(chǎn)證券化市場，截至2013年一季度末，美國包含MBS和

ABS在內(nèi)的存量資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共計(jì)約6.7萬億歐元。

亞洲資產(chǎn)證券化：

亞洲金融危機(jī)后大發(fā)展

日本是亞洲資產(chǎn)證券化最大的市場，其發(fā)展與國內(nèi)金融體系的發(fā)展與改革息息相關(guān)，1997年亞洲金融危機(jī)是推動(dòng)資產(chǎn)證券化發(fā)展的契機(jī)，與歐美不同的是，日本資產(chǎn)證券化始于以信用卡應(yīng)收款和租賃債權(quán)等為基礎(chǔ)資產(chǎn)的ABS，MBS市場直到2002年后方成氣候。

1.1980年代金融脫媒帶來以銀行為絕對主導(dǎo)的金融體系的改革壓力，催生資產(chǎn)證券化立法。1970年代中葉，日本出口高增長帶來巨額貿(mào)易順差，與此同時(shí)，日本金融體系也開始逐漸與世界接軌。1980年代中葉，日本取代美國成為世界上最大的債權(quán)國家，與此同時(shí)企業(yè)籌資渠道也逐漸豐富，與銀行的緊密結(jié)合開始松動(dòng)，銀行業(yè)面臨經(jīng)營壓力。1988年國際清算銀行（BIS）對銀行資本充足率必須達(dá)到8%的要求，加劇銀行經(jīng)營模式轉(zhuǎn)變的壓力。在日本，真正的資產(chǎn)證券化是1973 年6 月發(fā)行的住宅貸款債權(quán)信托。由于日本稅法原則上不把信托作為課稅對象，因此最先是利用信托開展證券化交易的。1988 年日本允許銀行的資產(chǎn)組合進(jìn)行有限制的證券化，1991 年允許銀行不經(jīng)過借款方的同意將貸款出售。作為金融體制改革的一部分，日本政府于1992年頒布了日本資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)適用的第一部法律：《特債法》。但由于對發(fā)行人、基礎(chǔ)資產(chǎn)等要求嚴(yán)格，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)并未獲得大發(fā)展。

2.1997年亞洲金融危機(jī)為契機(jī)，資產(chǎn)證券化制度建設(shè)逐漸完善。作為最大的債權(quán)國，金融危機(jī)后日本銀行資產(chǎn)狀況惡化，1998年，日本銀行擁有的廣義不良債權(quán)達(dá)76萬億日元，占總貸款的12%，銀行龐大的不良貸款成為阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要因素之一；大量金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)和流動(dòng)性緊張使得企業(yè)逐步將資產(chǎn)證券化視作替代銀行貸款的融資工具；特債法不再符合產(chǎn)業(yè)界的要求，因此1998年日本政府頒布了新的《特定目的公司特定資產(chǎn)證券化法》，大幅放寬可供證券化的金融資產(chǎn)，促使資產(chǎn)證券化市場蓬勃發(fā)展，并于2000年進(jìn)行修訂并更名為《資產(chǎn)證券化法》，日本的證券化業(yè)務(wù)開始進(jìn)入快速發(fā)展期。與此同時(shí)，日本央行長達(dá)5年的量化寬松政策也助推了證券化市場的發(fā)展。2005年日本證券化發(fā)行規(guī)模高達(dá)808億美元，超過澳大利亞的758億美元。

雖然2008年金融危機(jī)后資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行速度放緩，但日本目前是亞洲最大的資產(chǎn)證券化市場。2012年，日本資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行總額為2.86萬億日元，其中RMBS占比最高，為72.9%。在2006年，日本曾達(dá)到9.83萬億日元的年發(fā)行高峰。日本信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型主要包括租賃應(yīng)收款、住宅抵押貸款債權(quán)、汽車貸款、消費(fèi)性貸款、中小企業(yè)貸款等。

韓國信貸資產(chǎn)證券化初衷就是處理不良債權(quán)。1997年7月發(fā)生的亞洲金融危機(jī)后，韓國政府為阻止大企業(yè)連續(xù)破產(chǎn)以及由此所產(chǎn)生的金融機(jī)構(gòu)不良債權(quán)的激增，從法律制度入手，開始進(jìn)行推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化的各項(xiàng)工作。

第5篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

關(guān)鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)金融 融資租賃 資產(chǎn)證券化 風(fēng)險(xiǎn)

一、融資租賃資產(chǎn)證券化概念及在我國的發(fā)展現(xiàn)狀

融資租賃資產(chǎn)證券化，是指金融租賃公司尋找制作一攬子可以產(chǎn)生大規(guī)模穩(wěn)定的現(xiàn)金流的租賃資產(chǎn)（租賃債權(quán)），由專業(yè)人員重新設(shè)計(jì)，使其可以在資本市場和債券市場上出售和流通的證券的過程。在該過程中，金融租賃公司所起的作用是，將其擁有的各種類型的租賃債權(quán)賣給租賃債權(quán)證券化的機(jī)構(gòu)（SPV），從而取得資金。然后，由租賃債權(quán)證券化的機(jī)構(gòu)以這些債權(quán)為抵押，發(fā)行租賃債券，二級市場的中介機(jī)構(gòu)把租賃債券銷售給投資者，從最終投資者那里取得銷售租賃證券的資金。這種租賃債券可以通過證券發(fā)行市場公開發(fā)行或通過私募形式推銷給投資者。資產(chǎn)證券化是融資租賃公司采用創(chuàng)新型的融資方式獲取資金的融資手段。

在直接融資的發(fā)展速度和融資規(guī)模受到制約的情況下，資產(chǎn)證券化可以作為金融市場由間接融資向直接融資的過渡，承擔(dān)承上啟下的作用。運(yùn)用資產(chǎn)證券化，在充分考慮風(fēng)險(xiǎn)問題和運(yùn)作方式的前提下，可以縮短資金周轉(zhuǎn)周期，擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，提高融資租賃公司的擴(kuò)展和獲利能力。

通過認(rèn)識國外租賃資產(chǎn)證券化過程，可以認(rèn)為該融資方式是不同于傳統(tǒng)的、可以有效的增強(qiáng)融資租賃公司資本流動(dòng)性的方法。融資租賃公司經(jīng)營融資租賃業(yè)務(wù)的資金來源有主要兩種：一種是權(quán)益資本，通常情況下由股東的自己出資；另一種是債務(wù)資本，如各種貸款。擁有穩(wěn)定的營運(yùn)資金，是融資租賃公司能否持續(xù)經(jīng)營的基礎(chǔ)。在歐美日韓等發(fā)達(dá)國家，融資租賃企業(yè)獲取資金的途徑比較多樣，如銀行貸款、發(fā)行股票和企業(yè)債券、進(jìn)行資產(chǎn)證券化等，而且相對簡單。我國情況則大不相同，主要以銀行信貸為主，導(dǎo)致的間接融資比例過大，直接影響了融資租賃行業(yè)的發(fā)展。所以目前我國融資租賃業(yè)經(jīng)營規(guī)模就不易壯大，并且專業(yè)化程度不高，缺乏優(yōu)秀人才。只有銀行系金融租賃公司和少數(shù)幾家實(shí)力大的融資租賃公司才有實(shí)力直接開展，證券發(fā)行的在體量和影響力上都不大。融資租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展，需要融資租賃公司提高經(jīng)營能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力，同時(shí)還需要相應(yīng)的法律和制度環(huán)境以及金融市場的不斷發(fā)展，應(yīng)該說這些還有很長一段路要走。

二、我國融資租賃資產(chǎn)證券化的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

2015年11月19日證監(jiān)會(huì)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》及配套《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》、《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)盡職調(diào)查工作指引》這一套文件，可以看作是監(jiān)管機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的鼓勵(lì)政策。

從表面看來，租賃公司可以利用資產(chǎn)證券化的形式來拓寬融資渠道降低融資成本，但事實(shí)上并不盡如人意。

第一，資產(chǎn)證券化的應(yīng)當(dāng)有資產(chǎn)的保護(hù)機(jī)制和破產(chǎn)保障的措施。此外，資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流以及保證其真實(shí)性必不可少。但是在現(xiàn)有中國上層建筑的體系下，融資租賃公司在法律上法是否能夠設(shè)立租賃債權(quán)證券化的機(jī)構(gòu)，在破產(chǎn)法范疇下是否可以實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離保護(hù)，以及對真實(shí)出售債權(quán)資產(chǎn)的界定都處于一個(gè)并不清楚明朗的階段。資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后的登記和公示程序，嚴(yán)重缺乏相關(guān)制度以及制度執(zhí)行機(jī)構(gòu)，這對租賃債權(quán)證券化的機(jī)構(gòu)和投資者權(quán)益的保障上存在非常大的危險(xiǎn)。

第二，稅收問題。由于政策變動(dòng)，營改增之后有形動(dòng)產(chǎn)融資租賃業(yè)務(wù)被納入增值稅繳納范疇，利息差部分稅率為17%。但是在融資租賃資產(chǎn)證券化過程中，租賃債權(quán)證券化的機(jī)構(gòu)并不擁有增值稅一般納稅人資格，即租賃債權(quán)證券化的機(jī)構(gòu)沒有開票的資格，假如租賃公司繼續(xù)代為開票，又將引發(fā)法律層面上權(quán)利與義務(wù)的錯(cuò)位。同時(shí)，根據(jù)對京津、江浙滬等融資租賃業(yè)務(wù)發(fā)展最為迅速的地區(qū)的監(jiān)管部門的調(diào)查結(jié)果的反饋，可以看出，若以融資租賃公司將來租金收益權(quán)做租賃資產(chǎn)，以租賃為原始權(quán)益人的情況下，融資租賃公司無法作為增值稅的進(jìn)項(xiàng)抵扣依據(jù)，所以融資租賃公司需要承擔(dān)多達(dá)17%繳稅成本！這一點(diǎn)目前還沒辦法解決，要么就學(xué)工銀租賃那一單證券化，基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是不動(dòng)產(chǎn)或構(gòu)筑物這些開營業(yè)稅發(fā)票的資產(chǎn)。

最后，市場認(rèn)可度的問題。在我國融資租賃行業(yè)基本上是作為一個(gè)跟在銀行信貸后面做補(bǔ)充的角色，因此租賃公司（包括金融租賃）的承租人質(zhì)量普遍不如銀行信貸當(dāng)中的借款人，這也就造成構(gòu)成基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量參差不齊，從而非常影響證券化產(chǎn)品的評級。如果增加評級那么只能通過增強(qiáng)內(nèi)部、外部增信措施的方法來進(jìn)行。資產(chǎn)證券化過程牽涉到許多方面：投資人、發(fā)行人、律師事務(wù)所、承租者、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評級機(jī)構(gòu)、交易所等等，目前還需要增強(qiáng)擔(dān)保來提高評判等級，從而到達(dá)順利發(fā)行交易的目的，這繁雜的過程和嚴(yán)重的溝通成本大大提高了運(yùn)營成本和時(shí)間成本，從而銀行信貸更占據(jù)優(yōu)勢。

個(gè)人認(rèn)為租賃資產(chǎn)是非常適合證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，現(xiàn)金流穩(wěn)定，基礎(chǔ)資產(chǎn)顆粒度比較大，風(fēng)險(xiǎn)可以做到大面積的分散。但是由于我國該方面的上層建筑遠(yuǎn)低于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的發(fā)展速度，因此目前開展此部分業(yè)務(wù)發(fā)展起來的阻力較強(qiáng)。不過，對于這部分業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢，我相信會(huì)越來越好。融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對于融資的企業(yè)來說，優(yōu)勢是非常明顯。個(gè)人認(rèn)為融資租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展取決于債券投資市場的發(fā)展和市場中投資者的需求。融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品作為一種創(chuàng)新型融資方式，不同于傳統(tǒng)融資方式，融資項(xiàng)目和產(chǎn)品可以是飛機(jī)，光伏電池，船舶，管道等。而現(xiàn)有的公司企業(yè)債，地方政府債（信托公司鐘愛的產(chǎn)品），抵押資產(chǎn)多集中房地產(chǎn)，資源采礦業(yè)，以及基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。所以，終端抵押產(chǎn)品的不同，決定融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和其他的債券產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特征不同。在房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)投資過剩的形勢下，融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可能有更小的風(fēng)險(xiǎn)性，并且提供可觀的收益。隨著中國理財(cái)產(chǎn)品的豐富，以及投資機(jī)構(gòu)對不同種類的信用風(fēng)險(xiǎn)的尋求，此領(lǐng)域必有長足發(fā)展。

三、互聯(lián)網(wǎng)金融平臺下融資租賃資產(chǎn)證券化――以綠能寶為例

2015年8月26日國務(wù)院總理主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，會(huì)議要求加快融資租賃和金融租賃行業(yè)發(fā)展的步伐，降低企業(yè)融資成本，以更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

近幾年來我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展步伐變緩，由于需求成本等問題，制造業(yè)甚至?xí)簳r(shí)陷入低潮。轉(zhuǎn)型升級，成為當(dāng)務(wù)之急。融資租賃資產(chǎn)證券化正可以需要發(fā)揮其盤活經(jīng)濟(jì)的作用，更好的服務(wù)于中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

融資租賃資產(chǎn)證券化與互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)平臺的結(jié)合運(yùn)作從理論來講一共有三種方式，依次是收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、委托租賃和杠桿租賃模式。運(yùn)作過程中，收益權(quán)的轉(zhuǎn)讓與債權(quán)的轉(zhuǎn)讓在交易方式和結(jié)構(gòu)選擇上區(qū)別不大，并且，已經(jīng)成為可以運(yùn)用的模式，但杠桿租賃模式目前只并未能夠真正實(shí)施。其中融資租賃公司在直接租賃過程中處于核心地位。在融資租賃這資產(chǎn)證券化過程來的風(fēng)險(xiǎn)主要是承租人逾期或者違約。因此，融資租賃公司就回購收益權(quán)，掌握好風(fēng)險(xiǎn)管控，對于基于互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)平臺來融資租賃公司來說，信譽(yù)成為重中之重。

“綠能寶”是在中國大陸專注于綠色能源領(lǐng)域、以融資租賃業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)的公司?！熬G能寶”運(yùn)營模式可以歸納為：互聯(lián)網(wǎng)金融+委托融資租賃+分布式光伏電站的融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。綠能寶的運(yùn)營模式簡單來說就是投資者通過購買綠能寶產(chǎn)品，再將產(chǎn)品委托綠能寶產(chǎn)品租賃給電站項(xiàng)目，電站再將獲得的電費(fèi)收益和補(bǔ)貼通過綠能寶返還給投資者。綠能寶以其可靠穩(wěn)定的收益、靈活的投資方式、較高的收益和背后的公益性獲得了廣大投資者及融資融物企業(yè)的認(rèn)可。

互聯(lián)網(wǎng)金融和融資租賃資產(chǎn)證券化未來會(huì)出現(xiàn)哪些對接方式，我們認(rèn)為，隨著時(shí)間的推移，需求的明確，創(chuàng)新也會(huì)隨之出現(xiàn)，讓我們拭目以待吧。

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第6篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

目前，國內(nèi)開展公募資產(chǎn)證券化主要有三種模式，即：信貸資產(chǎn)證券化、券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)支持票據(jù)。從產(chǎn)品發(fā)行時(shí)效看，公募資產(chǎn)證券化的發(fā)行周期長。從產(chǎn)品自身看，券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化由證監(jiān)會(huì)主管，盡管審批時(shí)間比信貸資產(chǎn)證券化要短，但是目前這種方式在法律基礎(chǔ)、財(cái)稅安排、會(huì)計(jì)處理等方面尚不夠前者完備。更為重要的是，近期證監(jiān)會(huì)公告將取消專項(xiàng)資管業(yè)務(wù)，這直接導(dǎo)致證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將失去載體，下一步如何開展該業(yè)務(wù)也尚未明確。盡管資產(chǎn)支持票據(jù)不需要審批，注冊即可發(fā)行，但不能和發(fā)行人實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。

二、開展私募資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的可行性

在大規(guī)模發(fā)展公募資產(chǎn)證券化存在現(xiàn)實(shí)障礙情況下，拓展與創(chuàng)新型融資交易平臺金融交易所(簡稱“金交所”)合作的私募資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基于以下考慮。

(一)資產(chǎn)管理公司開展私募資產(chǎn)證券化的積極意義

一方面，私募資產(chǎn)證券化有助于推動(dòng)公司單筆債務(wù)重組集中打包成相對標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)包出讓，增加資產(chǎn)流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)資本利用放大效應(yīng)；另一方面，公司可借助金交所，將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性更強(qiáng)的資產(chǎn)在市場上交易，拓展表外融資渠道。此外，與公募方式相比私募方式具有其它四方面的優(yōu)勢：一是與金交所合作開展私募證券化受到的監(jiān)管較少，發(fā)行額度不受監(jiān)管層的約束①。二是私募證券化產(chǎn)品的發(fā)行不需經(jīng)過監(jiān)管部門審批，中間環(huán)節(jié)少，縮短了發(fā)行周期。三是基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇范圍更廣。同樣受信貸資產(chǎn)證券化、券商轉(zhuǎn)型資產(chǎn)證券化限制的房地產(chǎn)、礦產(chǎn)等國家調(diào)控行業(yè)也可納入基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍，且不存在行業(yè)和地區(qū)上的明顯限制。公司可以轉(zhuǎn)讓存量不良債權(quán)資產(chǎn)，騰出規(guī)模繼續(xù)開展不良資產(chǎn)收購重組，實(shí)現(xiàn)分散行業(yè)集中度和調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)的目的。四是公司可借此將存在潛在風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出表，適時(shí)降低不良資產(chǎn)率，并進(jìn)行專業(yè)化的風(fēng)險(xiǎn)化解，以滿足引戰(zhàn)和上市需求。

(二)以陸金所為合作對象論證資產(chǎn)管理公司私募資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的可行性

陸家嘴金融交易所，簡稱陸金所，陸金所自2013年下半年起推出非標(biāo)金融資產(chǎn)交易平臺，面向機(jī)構(gòu)、企業(yè)和合規(guī)投資者，涉及的業(yè)務(wù)包括委托債權(quán)交易、票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)證券化融資服務(wù)、信用卡資產(chǎn)產(chǎn)品以及車貸收益權(quán)產(chǎn)品等?，F(xiàn)以陸金所為合作對象論證資產(chǎn)管理公司私募資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的可行性。

第一，陸金所推出的非標(biāo)金融資產(chǎn)交易平臺交易量大，撮合效率高，能夠有效提高資產(chǎn)管理公司提供的非標(biāo)交易資產(chǎn)流動(dòng)性。一是陸金所背靠平安集團(tuán)，為交易所提供了豐富的客戶資源。二是陸金所提供配套增值服務(wù)，將平臺最容易匹配的資產(chǎn)和資金進(jìn)行加工，從而達(dá)成交易。

第二，陸金所委托債權(quán)業(yè)務(wù)占比小，受國家政策調(diào)控影響更小，有助于資產(chǎn)管理公司與其開展業(yè)務(wù)合作的穩(wěn)定性。

第三，陸金所建立了項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)控制機(jī)制：一是聘請外部專業(yè)機(jī)構(gòu)全面分析風(fēng)險(xiǎn)和收益。二是對項(xiàng)目提供評級服務(wù)，如對于風(fēng)險(xiǎn)不確定的金融資產(chǎn)，安排保險(xiǎn)或擔(dān)保機(jī)構(gòu)等進(jìn)入，對產(chǎn)品做結(jié)構(gòu)化涉及，分成優(yōu)先、劣后等級。三是結(jié)合基礎(chǔ)資產(chǎn)和金融產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)對項(xiàng)目進(jìn)行評價(jià)。

第四，陸金所設(shè)立交易準(zhǔn)入門檻，有助于降低交易成本。陸金所實(shí)行會(huì)員雙向掛牌制，可以防止交易會(huì)員水平參差不齊，有效降低交易成本。

三、結(jié)語

第7篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

【摘要】資產(chǎn)證券化是金融創(chuàng)新的一種重要方式，能夠顯著提高資金在金融市場的配置效率，深化金融市場。企業(yè)資產(chǎn)證券化的三種不同方式通常有：信貸資產(chǎn)證券化、券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)支持票據(jù)。筆者作為金融行業(yè)從業(yè)人員，將結(jié)合有關(guān)資料與實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)對企業(yè)資產(chǎn)證券化的三種不同方式進(jìn)行介紹與對比。

【關(guān)鍵詞】企業(yè) 資產(chǎn)證券化 三種不同方式 對比

資產(chǎn)證券化是指將貸款或者資產(chǎn)進(jìn)行組合與打包，使得資產(chǎn)能夠在未來一段時(shí)間內(nèi)帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流，一般資產(chǎn)證券化的對象為流動(dòng)性不好的貸款以及債權(quán)性資產(chǎn)。企業(yè)能夠在資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上提高信用等級。信貸資產(chǎn)證券化、券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)支持票據(jù)是目前較為常用的方式。

一、企業(yè)資產(chǎn)證券化的意義

資產(chǎn)證券化能夠調(diào)動(dòng)存量資產(chǎn)，提高這些存量資產(chǎn)的利用率。企業(yè)資產(chǎn)證券化，是指在信貸資產(chǎn)以外的其他資產(chǎn)的基礎(chǔ)上發(fā)行的支持證券。證監(jiān)會(huì)規(guī)定，可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化的資金類型包括企業(yè)應(yīng)收款與商業(yè)物業(yè)不動(dòng)產(chǎn)等。企業(yè)資產(chǎn)證券化具有非常廣闊的發(fā)展空間，在不久的未來極有可能成為中國融資體系中的重要組成部分。其意義包括：商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)利用資產(chǎn)證券化的整合性將流動(dòng)性不佳的資產(chǎn)從負(fù)債表中剝離，使資產(chǎn)重新流動(dòng)性起來，提高信貸能力；能夠有效降低資產(chǎn)分散產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，使融資成本得到降低；豐富投資者的投資工具，滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需要；為投資銀行等非金融機(jī)構(gòu)增加收入點(diǎn)。

新型金融產(chǎn)品的興起需要符合金融市場的需要，應(yīng)金融發(fā)展的潮流。我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、整頓地方債務(wù)、存量盤活、完善信用體系等因素都為企業(yè)資產(chǎn)證券化提供了很大的推動(dòng)力。

二、企業(yè)資產(chǎn)證券化的三種不同方式

（一）信貸資產(chǎn)證券化

信貸資產(chǎn)證券化是銀行等金融機(jī)構(gòu)將貸款借給借款人，然后將這些分散的貸款作為系列化的證券賣給投資者。主要環(huán)節(jié)包括組建資產(chǎn)池、安排交易結(jié)構(gòu)與發(fā)行證券，最后為發(fā)行后管理。在這種發(fā)行方式下，由貸款產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)方不再為銀行，而是投資者。銀行的角色已經(jīng)由風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者變?yōu)樵u審貸款的合理性與貸款后期產(chǎn)生問題的管理者。如此一來，就能將銀行管理貸款、評審貸款的能力與市場承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力有機(jī)結(jié)合起來，提高資產(chǎn)的利用率與融資的效率。

通過這種將貸款重新組合進(jìn)行打包的方式，能夠?qū)蝹€(gè)貸款肯定存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散。將貸款包進(jìn)行拆解、細(xì)化，從而轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化的證券，提高資產(chǎn)流動(dòng)性。另外，能夠滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需求。對資產(chǎn)池進(jìn)行構(gòu)建的時(shí)候需要注意：已經(jīng)結(jié)束貸款發(fā)放的項(xiàng)目一般已經(jīng)有穩(wěn)定的收益，這些項(xiàng)目就是資產(chǎn)池的重要來源，而且注意單個(gè)貸款應(yīng)該具有較小的規(guī)模；期限與資產(chǎn)現(xiàn)金流契合，以所發(fā)行的證券期限來匹配信貸資產(chǎn)；分散的信貸一般具有一定的集中度風(fēng)險(xiǎn)，因此行業(yè)要比較分散；雖然優(yōu)良與不良資產(chǎn)都能夠作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，但是在使用該方式的初期，盡量選擇優(yōu)良資產(chǎn)。

（二）券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化

該方式的業(yè)務(wù)步驟一般為：發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)賣給特殊目的機(jī)構(gòu)，或者由特殊目機(jī)構(gòu)主動(dòng)向發(fā)起人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，再將這些資產(chǎn)集合為資產(chǎn)池，依靠資產(chǎn)池產(chǎn)生的穩(wěn)定收益來作為運(yùn)行支持，再向投資者發(fā)行，最后用資產(chǎn)池的收益來償還發(fā)行的證券。

具體的操作為：確定資產(chǎn)證券化的舉措后組建資產(chǎn)池；設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃；出售資產(chǎn)；提高信用等級；評估信用等級；發(fā)售證券；向原始權(quán)益所有人支付價(jià)款；對收益進(jìn)行分配。

（三）資產(chǎn)支持票據(jù)

資產(chǎn)支持票據(jù)是由非金融企業(yè)將證券發(fā)行給銀行間市場，以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的收益流來進(jìn)行還款，雙方約定在一定的時(shí)間內(nèi)還清本金與利息。嚴(yán)格地說，資產(chǎn)支持票據(jù)并不等于資產(chǎn)證券化，后者必須具備風(fēng)險(xiǎn)隔離的特征。只有在這個(gè)條件下，發(fā)行人才可以不被突破融資的規(guī)模所限制，甚至能夠?qū)⑷谫Y成本減至更低。除了這種方式，信托型的資產(chǎn)支持票據(jù)已經(jīng)開始被推出，只需在交易商協(xié)會(huì)注冊即可，不需要審批。

三、企業(yè)資產(chǎn)證券化的三種不同方式對比

（一）三種資產(chǎn)證券化方式的監(jiān)管方式不同

信貸資產(chǎn)證券化由于經(jīng)歷了一段很長的發(fā)展時(shí)間，監(jiān)管方面的文件及方式、法律約束與扶持、財(cái)稅繳納辦法、會(huì)計(jì)處理方式等都已經(jīng)十分完善，在過去的發(fā)展時(shí)間里，產(chǎn)品設(shè)計(jì)幾乎沒有發(fā)生改變，產(chǎn)品發(fā)行需要經(jīng)過中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)與中國人民銀行審批，一般時(shí)間較長；券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化雖然沒有信貸資產(chǎn)證券化那么完善，但對于非金融企業(yè)而言能夠直接進(jìn)行融資。發(fā)行需要中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)審批，一般時(shí)間較短；資產(chǎn)支持票據(jù)。該方式開始較晚，2012年才正式推行。由銀行間市場交易商協(xié)會(huì)來審批與監(jiān)管，只需注冊即可發(fā)行。

（二）三種資產(chǎn)證券化方式的基礎(chǔ)資產(chǎn)不同

信貸資產(chǎn)證券化一般以銀行的各項(xiàng)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)；券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍比較廣泛，包括債權(quán)類、收益權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)。債權(quán)類包括項(xiàng)目回購款、應(yīng)收賬款、租賃款、經(jīng)銀監(jiān)會(huì)與中國人民銀行認(rèn)可的信貸資產(chǎn)。收益權(quán)包括：通行費(fèi)、電力銷售、票務(wù)收益權(quán)等。不動(dòng)產(chǎn)類包括不動(dòng)產(chǎn)收益以及運(yùn)營產(chǎn)生的收益；資產(chǎn)支持票據(jù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)包括公用事業(yè)未來收益權(quán)以及其他的應(yīng)收款等。

（三）三種資產(chǎn)證券化方式其他資產(chǎn)與融資方風(fēng)險(xiǎn)隔離不同

信貸資產(chǎn)證券化與券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)完全與原來的融資方隔離，但是資產(chǎn)支持票據(jù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)并沒有與原來的發(fā)行人完全隔離。產(chǎn)品自身的信用度很大程度上由發(fā)行人的信用度來決定。因此前兩種方式的還款基本上由基礎(chǔ)資產(chǎn)來負(fù)擔(dān)，但是資產(chǎn)支持票據(jù)將基礎(chǔ)資產(chǎn)作為第一還款源，如果基礎(chǔ)資產(chǎn)不足，由發(fā)行方日常的經(jīng)營收入來填補(bǔ)空缺。

四、結(jié)語

雖然資產(chǎn)證券化對企業(yè)的發(fā)展大有裨益，但是資本市場仍然存在一些問題。為了保證資產(chǎn)證券化在我國持續(xù)發(fā)展，應(yīng)該加快利率市場化改革的步伐，允許銀行將不良資產(chǎn)證券化，并且頒布一些支持證券化的法規(guī)政策，吸取美國次貸危機(jī)的教訓(xùn)，保證企業(yè)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]張旭，郭曉音，任麗明，李存金.軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)選擇與SPV模式設(shè)計(jì)研究[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)， 2014，（6）.

第8篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

［關(guān)鍵詞］資產(chǎn)證券化 特殊目的機(jī)構(gòu) 破產(chǎn)隔離 信用增級 法律與風(fēng)險(xiǎn)

一、資產(chǎn)證券化的起源和發(fā)展

資產(chǎn)證券化是發(fā)達(dá)國家普遍使用的一種金融手段,它是指以一定的存量資產(chǎn)為支持，將這些資產(chǎn)未來的現(xiàn)金流從新包裝組合后，通過一定的制度安排，以發(fā)行證券的形式將這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成在金融市場上流通的證券的過程，其發(fā)行的證券在我國稱之為資產(chǎn)支持證券（ABS證券）。

資產(chǎn)證券化的起源可追溯到20世紀(jì)60年代末的美國。1968年，美國最早的抵押貸款債券問世，叫抵押債券，發(fā)行人按一定的標(biāo)準(zhǔn)把若干個(gè)住房抵押貸款組合在一起，以此為抵押發(fā)行債券。目的是面對激烈的市場競爭解決儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問題，以便創(chuàng)造更多的住房抵押貸款，獲取更大的收益。20世紀(jì)80年代以來，隨著世界經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵和外延也在發(fā)生變化，其概念按照住宅抵押貸款證券化―銀行信用證券化―資產(chǎn)證券化的順序發(fā)展。在美國等發(fā)達(dá)國家，資產(chǎn)證券化已成為一種主流融資技術(shù)，并保持了較高的增長速度。以美國為例,從1983年開始，資產(chǎn)抵押債券發(fā)展起來，到1993年，總量達(dá)到5000億美元；1985年汽車貸款的抵押債券開始發(fā)行，1988年又推出了以信用卡貸款為抵押的證券化;1993年對學(xué)生貸款的抵押證券問世。在住宅抵押貸款證券化之后，證券化技術(shù)被廣泛第應(yīng)用到按揭債權(quán)以外的非按揭債權(quán)資產(chǎn)。目前，資產(chǎn)證券化以遍及企業(yè)的應(yīng)收賬款、租金、版權(quán)專利費(fèi)、信用卡、汽車貸款應(yīng)收款、消費(fèi)品分期付款等領(lǐng)域。資產(chǎn)證券化市場已成為美國僅次于聯(lián)邦政府債券的第二大市場，是美國資本市場上最重要的融資工具之一。目前美國的資產(chǎn)證券化規(guī)模已達(dá)到7.1萬億美元，為該國同期國債市場規(guī)模的2倍。其中，住房抵押貸款證券化和資產(chǎn)支持證券化占債券發(fā)行總額的53％，住房抵押貸款證券化總額超過4萬億美元、占全國住房抵押貸款75％以上，在固定收益?zhèn)袌稣紦?jù)很大份額。

亞洲資產(chǎn)證券化市場的建立是在20世紀(jì)90年代，特別是在1997年亞洲金融危機(jī)之后，亞洲企業(yè)的融資能力被嚴(yán)重削弱，區(qū)域內(nèi)評級和企業(yè)整體信用評級都下級，使傳統(tǒng)的融資渠道受阻，銀行貸款和債券發(fā)行規(guī)模嚴(yán)重萎縮，企業(yè)迫切需要新的融資方式和融資技術(shù)。流行于西方金融市場的資產(chǎn)證券化技術(shù)就被作為解決亞洲公司融資和流動(dòng)性問題的主要方法得到推廣。日本、韓國、泰國、中國香港等國家和地區(qū)也紛紛調(diào)整現(xiàn)有的法律框架以適應(yīng)資產(chǎn)證券化的需要。資產(chǎn)證券化迅速擴(kuò)張到銀行、財(cái)務(wù)公司、貿(mào)易公司、服務(wù)公司、基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域。1998年，亞洲資產(chǎn)證券化市場僅80億美元規(guī)模，2004年迅速上升到680億美元，短短六年時(shí)間擴(kuò)張了7.5倍。亞洲金融創(chuàng)新和資產(chǎn)證券化是其金融體系與資本市場發(fā)展與深化的重要表現(xiàn)。

二、資產(chǎn)證券化的主要特征

從歐美發(fā)達(dá)國家資產(chǎn)證券化的發(fā)展，可以總結(jié)資產(chǎn)證券化的主要特征有：

1.資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性機(jī)構(gòu)――特殊目的機(jī)構(gòu)

資產(chǎn)證券化的主體有發(fā)起人、特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）、信用增級與信用評級機(jī)構(gòu)、投資銀行及專門服務(wù)機(jī)構(gòu)等。其中，特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）是專門為資產(chǎn)證券化設(shè)立的一個(gè)特殊實(shí)體，它是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵性主體和標(biāo)志性機(jī)構(gòu)。在資產(chǎn)證券化的過程中，特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）起發(fā)行人的作用，它從發(fā)起人手中購買支持證券化的資產(chǎn)，然后對這些資產(chǎn)進(jìn)行分組、打包等技術(shù)處理，組成資產(chǎn)池，再以資產(chǎn)池中的資產(chǎn)為支持發(fā)行證券即ABS證券。

2.資產(chǎn)證券化的理論基礎(chǔ)――大數(shù)定理和資產(chǎn)組合理論

發(fā)行人在發(fā)行資產(chǎn)支持證券前，首先要購買一定數(shù)量的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)可以來源于一家銀行或企業(yè)，但更多的是從多家銀行或企業(yè)收購，組成一個(gè)資產(chǎn)池。資產(chǎn)池的資產(chǎn)從總體上來屬于同質(zhì)的資產(chǎn)，具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但這些資產(chǎn)的原始債權(quán)人來自于不同企業(yè)或不同地域，往往又是互不相關(guān)的，某筆資產(chǎn)可能出現(xiàn)違約而不能提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但根據(jù)大數(shù)定理和資產(chǎn)組合理論可以知道，這些不同的資產(chǎn)總體上是可以保證未來穩(wěn)定的現(xiàn)金流的。特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）發(fā)行證券是把資產(chǎn)池的資產(chǎn)作為一個(gè)整體來對待的,未到期的ABS證券是以資產(chǎn)池的全部資產(chǎn)作為償還保證的,從而可以忽略個(gè)別違約風(fēng)險(xiǎn),使證券化過程順利完成。

3.資產(chǎn)證券化的核心分析技術(shù)――現(xiàn)金流量分析

資產(chǎn)證券化就是――資產(chǎn)為支持發(fā)行證券的過程。資產(chǎn)之所以能轉(zhuǎn)化成可以公開買賣的證券，主要依賴于基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的穩(wěn)定的現(xiàn)金流?；A(chǔ)資產(chǎn)未來可以預(yù)期的現(xiàn)金流構(gòu)成證券化的真實(shí)基礎(chǔ)。資產(chǎn)證券化就是以可以預(yù)期的現(xiàn)金流為支持發(fā)行證券的過程。整個(gè)證券化的過程和融資結(jié)構(gòu)安排，都取決于對基礎(chǔ)資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的分析和測算，基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量分析是資產(chǎn)證券化的核心分析技術(shù)。

4.資產(chǎn)證券化的主要技術(shù)――破產(chǎn)隔離、信用增級與信用評級

資產(chǎn)證券化之所以不同于其他證券融資，得益于兩項(xiàng)獨(dú)特的技術(shù)支持――即破產(chǎn)隔離和信用增級。證券化資產(chǎn)從原始權(quán)益人真實(shí)出售給特殊目的機(jī)構(gòu)以實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，原始權(quán)益人對出售給特殊目的機(jī)構(gòu)的證券化資產(chǎn)沒有追索權(quán)。這就大大增強(qiáng)了資產(chǎn)證券的安全性。信用增級通過外部擔(dān)保和內(nèi)部分級（分優(yōu)先級和次級債券）來實(shí)現(xiàn)。信用評級主要考慮證券化融資結(jié)構(gòu)的償債能力。這些安排都降低了投資者的風(fēng)險(xiǎn)，使資產(chǎn)支持證券能更好地滿足投資者的需求。

三、我國資產(chǎn)證券化的實(shí)踐歷程

我國于1992年就開始資產(chǎn)證券化的實(shí)踐歷程。1992年海南省三亞市以發(fā)行地產(chǎn)證券的方式進(jìn)行資產(chǎn)證券化的嘗試,1996年廣東珠海市以交通工具注冊和高速公路過路費(fèi)為支持,由摩跟.斯坦利投資銀行安排在美國成功發(fā)行2億美元的債券,1997年中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司以其北美的航運(yùn)收入為支持發(fā)行了3億美元的浮息商業(yè)票據(jù)。1997年重慶市政府與亞洲擔(dān)保及豪升公司簽訂了資產(chǎn)證券化合作協(xié)議。我國早期的證券化實(shí)踐規(guī)模小，也沒有引起廣泛的關(guān)注。

近兩年，我國資產(chǎn)證券化開始快速發(fā)展起來。從1995年12月第一只公開發(fā)行的資產(chǎn)支持證券開元證券發(fā)行以來,共有15只資產(chǎn)支持證券公開發(fā)行,分別是開元01、開元02、信元、建元、東元、聯(lián)通收益、寧建收益、浦建收益、天電收益、莞深收益、網(wǎng)通收益、遠(yuǎn)東收益及越秀收益等。總發(fā)行量為387.129031億元人民幣,其中優(yōu)先級證券為377.950634億元人民幣，次級證券為9.172691億元人民幣。其中, 支持的資產(chǎn)分三大類：

(1)資產(chǎn)收益類：包括東元、聯(lián)通收益、寧建收益、浦建收益、天電收益、莞深收益、網(wǎng)通收益、遠(yuǎn)東收益等。共304.287206億元人民幣，其中次級證券7.944772億元人民幣。

（2)可疑貸款類：包括信元、東元等。共37億元人民幣，未分優(yōu)先級與次級。

（3)住宅抵押貸款類：即建元。共29.261825億元人民幣，其中次級證券0.527919億元人民幣。

（4)物業(yè)類：即越秀。共16.58億元人民幣，其中次級證券0.7億元人民幣。

四、我國資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)

1.發(fā)展速度較快

近兩年發(fā)展較快。從2005年底至今，總?cè)谫Y量為387.129031億元人民幣,其中優(yōu)先級證券為377.950634億元人民幣（占比97.63%），由于次級證券都由發(fā)起人購回,優(yōu)先級證券融資量才是向社會(huì)的實(shí)際融資量，次級證券都沒有規(guī)定利率。

2.關(guān)系結(jié)構(gòu)與發(fā)達(dá)國家不同

信托公司取代了特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），資產(chǎn)成為信托財(cái)產(chǎn)，法律關(guān)系主要由《信托法》規(guī)范，信托關(guān)系結(jié)構(gòu)取代了發(fā)達(dá)國家成熟的資產(chǎn)證券化關(guān)系結(jié)構(gòu)。

3.基礎(chǔ)資產(chǎn)總體較好

支持證券化的資產(chǎn)主要是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但可疑貸款類資產(chǎn)除外，包括信元、東元等，共37億元人民幣（未分優(yōu)先級與次級），占實(shí)際融資量377.950634億元人民幣的9.79%。

4.信用評級機(jī)構(gòu)單一

信用評級機(jī)構(gòu)多為中誠信公司、大公國際資信公司。其他公司很少，且對資產(chǎn)證券的評級缺乏經(jīng)驗(yàn)。

五、我國資產(chǎn)證券化存在的問題

1.法律與風(fēng)險(xiǎn)問題

雖然,我國制定了資產(chǎn)證券化的部分法律,如《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》等，但主體法律卻是《中華人民共和國信托法》和《中華人民共和國證券法》，缺乏規(guī)范資產(chǎn)證券化主要內(nèi)容的專門的法律，法律制度不完善。把資產(chǎn)證券化的法律關(guān)系用信托關(guān)系來代替，雖然是基于現(xiàn)存法律框架的考慮，但會(huì)帶來許多弊端。

弊端一：特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）不存在，取而代之的是信托公司。信托關(guān)系與資產(chǎn)的真實(shí)出售形成的買賣關(guān)系截然不同，信托關(guān)系是基于雙方的互信建立的，雙方存在利益關(guān)系。這種利益關(guān)系削弱了發(fā)起人與發(fā)行人的獨(dú)立性、為雙方合謀提供了可能性，增加了資產(chǎn)證券的風(fēng)險(xiǎn)。

弊端二：資產(chǎn)的真實(shí)出售也不存在了，影響到資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。雖然信托也在一定程度上實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離，但卻是有條件的。資產(chǎn)的真實(shí)出售實(shí)現(xiàn)的破產(chǎn)隔離卻是無條件的。如《中華人民共和國信托法》第十七條規(guī)定：“除因下列情形之一外，對信托財(cái)產(chǎn)不得強(qiáng)制執(zhí)行：（一)設(shè)立信托前債權(quán)人已對該信托財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利，并依法行使該權(quán)利的；（二)受托人處理信托事務(wù)所產(chǎn)生債務(wù)，債權(quán)人要求清償該債務(wù)的；（三)信托財(cái)產(chǎn)本身應(yīng)擔(dān)負(fù)的稅款；（四)法律規(guī)定的其他情形”。這里就為資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離設(shè)立了四個(gè)限制條件。

2.資產(chǎn)選擇規(guī)模問題

前述資產(chǎn)證券化的理論基礎(chǔ)――大數(shù)定理和資產(chǎn)組合理論要求資產(chǎn)池的具有相當(dāng)獨(dú)立性的資產(chǎn)有較大的數(shù)量，而我國現(xiàn)在公開發(fā)行的多數(shù)資產(chǎn)證券的資產(chǎn)池中的資產(chǎn)數(shù)量太少，如：瀾電收益是以漫灣發(fā)電廠水電銷售收入為基礎(chǔ)資產(chǎn)、浦建收益是以BT項(xiàng)目未來收益為基礎(chǔ)資產(chǎn)、遠(yuǎn)東收益是以31份融資租賃合同所產(chǎn)生收益為基礎(chǔ)資產(chǎn)等。這樣一來，個(gè)別資產(chǎn)的違約就會(huì)影響資產(chǎn)證券的償付，資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流的穩(wěn)定性就會(huì)大大降低。資產(chǎn)證券的違約風(fēng)險(xiǎn)大大增加。

3.擔(dān)保問題

由于信托關(guān)系結(jié)構(gòu)取代了發(fā)達(dá)國家成熟的資產(chǎn)證券化關(guān)系結(jié)構(gòu)，信托關(guān)系取代了發(fā)達(dá)國家成熟的資產(chǎn)證券化關(guān)系，而信托關(guān)系是不需要擔(dān)保的，所以，信用增級中的重要一環(huán)――外部信用增級也就不復(fù)存在，只剩下內(nèi)部信用增級這種效力較弱的信用增級手段。

可以看出，我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)行安排與發(fā)達(dá)國家的資產(chǎn)證券化區(qū)別極大，以上三方面的問題都增加了資產(chǎn)證券的違約風(fēng)險(xiǎn)，投資者的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增大。

六、總結(jié)

在我國當(dāng)前的資產(chǎn)證券化實(shí)踐中，由于受現(xiàn)存法律框架的限制（如SPV受《公司法》限制），與發(fā)達(dá)國家相比，存在許多問題，資產(chǎn)證券化還只能稱之為準(zhǔn)資產(chǎn)證券化，是資產(chǎn)證券化的初級階段,可稱之為資產(chǎn)抵押債券。雖然我國資產(chǎn)證券化實(shí)踐取得一定成績（已發(fā)行近400億元人民幣），但還有很長的路要走，有關(guān)的法律制度尚需建立和完善。展望未來，我國資產(chǎn)證券化的前景一片光明。

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[3]資產(chǎn)證券化網(wǎng)

[4]易憲榮:資產(chǎn)證券化如何在中國試行.人民網(wǎng)

[5]袁幼鳴:且慢為資產(chǎn)證券化叫好.人民網(wǎng)

第9篇：債權(quán)類資產(chǎn)證券化范文

關(guān)鍵詞：知識產(chǎn)權(quán)；證券化；阻礙

一、知識產(chǎn)權(quán)證券化概述

資產(chǎn)證券化在今天的市場中扮演著越來越重要的角色，稱之為資本市場中最重要的金融創(chuàng)新之一也并不為過。它同時(shí)也是各發(fā)達(dá)國家有效控制金融風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)金融市場投融資功能的重要工具。正因?yàn)槿绱?，近年來，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品得以高速增長，不僅新類型的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品層出不窮，而且在資產(chǎn)規(guī)模上也迅速膨脹。然而，資產(chǎn)證券化并不總能帶來積極的影響，資產(chǎn)證券化的直接結(jié)果是資本市場更加活躍，進(jìn)而相互刺激導(dǎo)致流動(dòng)性的增加。流動(dòng)性的增加雖然是中性的，但如果基礎(chǔ)資產(chǎn)本身存在問題，就會(huì)將危機(jī)放大成呼嘯而來的巨浪，讓投資者無處藏身。2008年的金融危機(jī)，就是在資產(chǎn)證券化深度發(fā)展的美國房地產(chǎn)市場中，因?yàn)樽鳛榈盅浩返姆课輧r(jià)值大幅度縮水，基礎(chǔ)資產(chǎn)不良而迅速醞釀的。我國在引入新種類的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品之時(shí)，必須注意的就是基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定，只有這樣，才能保證金融秩序的長治久安。本文將嘗試簡單介紹并分析一種新興的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品———知識產(chǎn)權(quán)證券化。知識產(chǎn)權(quán)是一個(gè)多元的組合，而知識產(chǎn)權(quán)證券化的客體，主要是其中的專利權(quán)和著作權(quán)。知識產(chǎn)權(quán)證券化的特點(diǎn)在于，它能允許發(fā)起人保有知識產(chǎn)權(quán)本身而在同時(shí)取得融資。在知識產(chǎn)權(quán)被證券化的過程中，被轉(zhuǎn)移到特設(shè)載體（SpecialPurposeVehicle，以下簡稱SPV）進(jìn)行證券化的資產(chǎn)，通常僅僅是知識產(chǎn)權(quán)所有人運(yùn)營知識產(chǎn)權(quán)所能獲得的現(xiàn)金流，而非知識產(chǎn)權(quán)本身。所以，在資產(chǎn)證券化完成之后，發(fā)起人仍可保留并運(yùn)營被證券化了的知識產(chǎn)權(quán)。這種特點(diǎn)對于中小創(chuàng)新型企業(yè)可以說意義非凡。在取得融資的同時(shí)，發(fā)起人仍可以對被證券化的知識產(chǎn)權(quán)進(jìn)行持續(xù)的改良和以提升其價(jià)值，實(shí)現(xiàn)更好的運(yùn)營。在許多已經(jīng)存在知識產(chǎn)權(quán)證券化制度的國家，知識產(chǎn)權(quán)證券化的常見流程通常按照下列的順序：（1）目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)的所有者，也是證券化的發(fā)起人，發(fā)起人需要選擇一項(xiàng)或數(shù)項(xiàng)用于證券化的知識產(chǎn)權(quán)，目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)需要能夠帶來未來的現(xiàn)金流。（2）創(chuàng)設(shè)一個(gè)公司法人作為SPV，并將目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)未來的現(xiàn)金流打包出售給SPV。將現(xiàn)金流出售給SPV是為了保護(hù)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)的現(xiàn)金流，使其免受發(fā)起人破產(chǎn)的影響。（3）在SPV內(nèi)部，首先會(huì)依據(jù)知識產(chǎn)權(quán)的有效期和所屬領(lǐng)域評估預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)和收益，進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，構(gòu)建資金池，以減少可能的風(fēng)險(xiǎn)。接著尋找恰當(dāng)?shù)臋C(jī)構(gòu)來進(jìn)行必要的信用增級，以確保證券化后的產(chǎn)品能夠獲得一個(gè)較高的投資評級。最后，對證券的期限、利息和銷售的目標(biāo)市場進(jìn)行具體設(shè)計(jì)。除此之外，在目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)證券化前，必須要完成的是獲得其他相關(guān)知識產(chǎn)權(quán)權(quán)利人的同意，從而確保知識產(chǎn)權(quán)證券化能夠沒有瑕疵地進(jìn)行下去。（4）發(fā)行證券的環(huán)節(jié)由SPV進(jìn)行。它會(huì)作為主體在證券市場中發(fā)行證券，通過融集資金來支付目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)現(xiàn)金流的價(jià)款。然后，SPV會(huì)與發(fā)起人簽訂服務(wù)協(xié)議，由第三方履行SPV對投資者負(fù)有的義務(wù)。在證券發(fā)行期間，發(fā)起人需要定期向SPV支付運(yùn)營知識產(chǎn)權(quán)的收益，以此作為證券的收益給予投資者。以上就是知識產(chǎn)權(quán)證券化的基本流程，不難發(fā)現(xiàn)它與有形財(cái)產(chǎn)證券化產(chǎn)品之間的差別極小。值得警惕的是，由于知識產(chǎn)權(quán)本身有著內(nèi)在的問題，資產(chǎn)證券化的機(jī)制又沒有針對此點(diǎn)給出有效的解決方案，使得風(fēng)險(xiǎn)早已被悄然埋下。

二、知識產(chǎn)權(quán)證券化的內(nèi)在缺陷

知識產(chǎn)權(quán)是一種無形財(cái)產(chǎn)權(quán)，它不僅不屬于債權(quán)，也同樣不屬于物權(quán)，這也就使得它具有了獨(dú)特的屬性。而知識產(chǎn)權(quán)的特有屬性一旦進(jìn)入到證券化的領(lǐng)域，就會(huì)不可避免地帶來阻礙。這些阻礙的來源是多樣化的并且被難以克服，筆者接著將逐一予以分析。

1、知識產(chǎn)權(quán)權(quán)利的不穩(wěn)定性

知識產(chǎn)權(quán)的本質(zhì)是一種對智力勞動(dòng)所創(chuàng)造成果的壟斷權(quán)，其之所以能獲得這種排他的獨(dú)占權(quán)，是國家權(quán)力作用的結(jié)果。正因如此，對于知識產(chǎn)權(quán)來說，在取得原始權(quán)利和界定權(quán)利范圍的過程中，都會(huì)涉及人為的行政行為。但行政行為因?yàn)閾诫s了人為的因素，在專利權(quán)和商標(biāo)權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)的審查過程中，就不可避免會(huì)受到知識和經(jīng)驗(yàn)的局限，這就為知識產(chǎn)權(quán)的不穩(wěn)定埋下了隱患。專利權(quán)和商標(biāo)權(quán)在我國實(shí)踐中很有可能會(huì)因?yàn)樗煤蟮膹?fù)審而無效，正是這種不穩(wěn)定性的體現(xiàn)。同時(shí)，即便知識產(chǎn)權(quán)本身在授予過程中沒有留下權(quán)利瑕疵，但公權(quán)力的干預(yù)仍然有可能讓知識產(chǎn)權(quán)的權(quán)利狀態(tài)發(fā)生對投資者不利的變化。例如專利就有可能因?yàn)樯婕肮怖娴囊蛩囟粡?qiáng)制許可，被迫以低價(jià)提供給社會(huì)，此種情況在藥品專利上屢見不鮮。上述的情況一旦發(fā)生，目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)所能帶來的收益便會(huì)大幅度縮水甚至于消失，在證券發(fā)行時(shí)所計(jì)劃的現(xiàn)金流將會(huì)無從談起，證券的投資者將面臨巨額損失，對市場造成不小的沖擊。在房地產(chǎn)等其他證券化的產(chǎn)品中，為了避免財(cái)產(chǎn)上可能存在的瑕疵，可以通過會(huì)計(jì)師和律師的盡職調(diào)查予以解決。但是這種傳統(tǒng)的做法卻難以消弭知識產(chǎn)權(quán)的權(quán)利瑕疵，因?yàn)橐袛嗄繕?biāo)知識產(chǎn)權(quán)是否可能被無效，需要在目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)的領(lǐng)域具有很高的專業(yè)素養(yǎng)，這對于律師和會(huì)計(jì)師可能是難以企及的苛求，同時(shí)知識產(chǎn)權(quán)的權(quán)利界定的界限往往不甚分明，客觀上無法厘清。因此，知識產(chǎn)權(quán)的權(quán)利瑕疵并不能被很好地解決，將難以從不穩(wěn)定的狀態(tài)中解放出來，這也會(huì)在證券產(chǎn)品內(nèi)部埋下導(dǎo)火索。

2、知識產(chǎn)權(quán)價(jià)值的不確定性

由于知識產(chǎn)權(quán)權(quán)利的唯一性和交易的特殊性，知識產(chǎn)權(quán)作為證券化的對象，在市場上的價(jià)格往往并不確定。因此，只有進(jìn)行先期的價(jià)值評估，才能大體上確定目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)的價(jià)值。但是，市場環(huán)境的變革、同類技術(shù)的進(jìn)步和替代品的出現(xiàn)都會(huì)影響知識產(chǎn)權(quán)的價(jià)值，其市場價(jià)值可能在很短的期間內(nèi)迅速地產(chǎn)生變化。舉例來說，盜版網(wǎng)站叢生的亂象使得許多著作權(quán)人知識產(chǎn)權(quán)的收入大幅度縮水，也嚴(yán)重影響了這些知識產(chǎn)權(quán)的市場價(jià)格。這種市場價(jià)格的不確定性，其實(shí)是知識產(chǎn)權(quán)內(nèi)在的特質(zhì)通過市場機(jī)制反映出來的外在現(xiàn)象。此外，知識產(chǎn)權(quán)價(jià)值變動(dòng)的問題在破產(chǎn)程序中體現(xiàn)得尤為明顯。知識產(chǎn)權(quán)需要依賴于配套的設(shè)備、市場和經(jīng)營團(tuán)隊(duì)才能體現(xiàn)出其價(jià)值。一項(xiàng)原本可以通過知識產(chǎn)權(quán)許可取得龐大現(xiàn)金流的知識產(chǎn)權(quán)，一旦脫離了發(fā)起人的資源就會(huì)迅速貶值，使得在破產(chǎn)程序中變現(xiàn)的價(jià)值極為有限。事實(shí)上，實(shí)踐中的例子表明，知識產(chǎn)權(quán)在破產(chǎn)清算程序中價(jià)值的縮水相當(dāng)迅速，每周可達(dá)0.5%~1%。如果破產(chǎn)清算程序持續(xù)半年，投資者受到的資金損失就可能高達(dá)30%。針對這種問題的解決方式在于構(gòu)建合理的破產(chǎn)清算程序。在美國等知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品已經(jīng)成型的國家，由于知識產(chǎn)權(quán)在拍賣時(shí)快速貶值的特性，清算人都會(huì)建立以律師和會(huì)計(jì)師團(tuán)隊(duì)為基礎(chǔ)的專業(yè)團(tuán)隊(duì)，通過完善的交易市場，盡可能迅速地將知識產(chǎn)權(quán)變現(xiàn)。檢視我國在這方面的現(xiàn)狀，可以發(fā)現(xiàn)，律師和會(huì)計(jì)師在破產(chǎn)清算程序中的使用已經(jīng)相當(dāng)成熟，同時(shí)我國的知識產(chǎn)權(quán)交易市場也已經(jīng)初具規(guī)模。例如上海知識產(chǎn)權(quán)交易中心就是一個(gè)重要的交易集散地，專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)和著作權(quán)都可以在這里尋找市場進(jìn)行交易。但同時(shí)我們也必須承認(rèn)，我國的知識產(chǎn)權(quán)市場仍然存在交易緩慢、市場化不完善等問題，這也就使得投資者資金的安全保障仍然不夠全面。

3、發(fā)起人的不可替代性

在知識產(chǎn)權(quán)證券化中，現(xiàn)金流通常是知識產(chǎn)權(quán)授權(quán)合同所帶來的。但是，知識產(chǎn)權(quán)授權(quán)合同有著高度的待履行性，也就是說，發(fā)起人作為知識產(chǎn)權(quán)的授權(quán)方，在合同項(xiàng)下有著多項(xiàng)待履行的實(shí)質(zhì)性。如果發(fā)起人沒能履行合同約定的義務(wù)，被授權(quán)方有權(quán)拒付合同約定的價(jià)金，這會(huì)直接導(dǎo)致SPV不能取得預(yù)期的現(xiàn)金流，也就會(huì)無法按照約定向投資者發(fā)放收益，嚴(yán)重?fù)p害了投資者的利益。對比以住房抵押貸款或是企業(yè)貸款為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，它們的債權(quán)實(shí)現(xiàn)則通常只是時(shí)間問題，發(fā)起人在此過程中并不需要承擔(dān)實(shí)質(zhì)性義務(wù)。兩相對比，就突顯出在知識產(chǎn)權(quán)證券化過程中，發(fā)起人是不可替代的，造成了一種獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)。另外，知識產(chǎn)權(quán)的可重復(fù)授權(quán)性和可分割性本身既有優(yōu)勢又有風(fēng)險(xiǎn)，但具體的實(shí)踐卻只能依賴于發(fā)起人。由于知識產(chǎn)權(quán)的可重復(fù)授權(quán)性，發(fā)起人可能會(huì)對大量的被授權(quán)方進(jìn)行授權(quán)，他們之間的互相競爭將會(huì)導(dǎo)致收益下降，進(jìn)而使得流入SPV的現(xiàn)金流數(shù)額下降，并最終影響投資人的收入。知識產(chǎn)權(quán)也具有可分割性，譬如著作權(quán)的中的表演權(quán)、發(fā)行權(quán)和復(fù)制權(quán)就可以分屬三方，一旦在權(quán)利分割時(shí)對三方的權(quán)利邊界約定不明確，勢必會(huì)引起糾紛乃至于訴訟，影響知識產(chǎn)權(quán)的收益和債權(quán)人的本息收入?？梢钥吹剑R產(chǎn)權(quán)證券能否順利償還，在很大程度上依賴于發(fā)起者是否盡心投入經(jīng)營以及管理得夠不夠好。而其他種類的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品往往并不需要發(fā)起人的盡職工作就能順利償還，可以說，發(fā)起人的不可替代性也是知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品的獨(dú)有風(fēng)險(xiǎn)之一。

三、知識產(chǎn)權(quán)證券化的法律阻礙

知識產(chǎn)權(quán)的證券化，必須以存在資產(chǎn)證券化的基本制度作為前提。資產(chǎn)證券化是將某種資產(chǎn)作為基礎(chǔ)，發(fā)行證券的活動(dòng)。它作為一種新的融資工具，在國際市場上被廣泛地使用，因?yàn)樗茉谔嫫髽I(yè)解決資金問題的同時(shí)，也為投資者提供新的投資渠道，使市場更為活躍。雖然資產(chǎn)證券化是當(dāng)代極其有價(jià)值的金融創(chuàng)新之一，但資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視，勢必需要嚴(yán)格的制度規(guī)定來予以規(guī)范和保障，才能保證市場的安全與發(fā)展。然而在現(xiàn)階段，我國涉及資產(chǎn)證券化的法律規(guī)定不具體、模糊不清，因而難以操作，給資產(chǎn)證券化帶來了阻礙。正因?yàn)槿绱?，知識產(chǎn)權(quán)的資產(chǎn)證券化也無法例外，缺乏相關(guān)規(guī)定的現(xiàn)實(shí)使得證券化的過程很難順利進(jìn)行，并且不能很好地實(shí)現(xiàn)證券化產(chǎn)品籌集資金和增加流動(dòng)性的特點(diǎn)。筆者接下來將對現(xiàn)行法中涉及資產(chǎn)證券化的部分予以分析。

1、關(guān)于證券化的現(xiàn)行立法適用性低

目前，資產(chǎn)證券化的基本制度在我國還沒有建成，仍然處在試點(diǎn)狀態(tài)，也就只有極少的部門規(guī)章對資產(chǎn)證券化的過程予以規(guī)范。這些規(guī)定包括中國人民銀行與銀監(jiān)會(huì)于2005年4月共同的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、建設(shè)部于2005年5月的《建設(shè)部關(guān)于個(gè)人住房抵押貸款證券化涉及的抵押權(quán)變更登記有關(guān)問題的試行通知》、證監(jiān)會(huì)于2014年11月的《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》。但以上幾份文件都只是部門規(guī)章，法律層級低、效力低，因而適用的范圍有限。可以說，資產(chǎn)證券化在我國的立法方興未艾，仍然局限于有限的領(lǐng)域，適用范圍較為狹窄，尚難以適用于知識產(chǎn)權(quán)的證券化。

2、現(xiàn)有制度對知識產(chǎn)權(quán)證券化的制約

事實(shí)上，我國當(dāng)前的法律制度，也同樣制約著知識產(chǎn)權(quán)的證券化的落地，妨礙了知識產(chǎn)權(quán)證券化的實(shí)踐。在知識產(chǎn)權(quán)證券化過程中，涉及的法律制度很多，主要有《中華人民共和國公司法》《中華人民共和國證券法》和《中華人民共和國合同法》等。筆者接下來將試著分析這些不同的法律對知識產(chǎn)權(quán)的證券化可能造成的消極影響。（1）《公司法》的制約。在知識產(chǎn)權(quán)證券化的過程中，發(fā)行證券的環(huán)節(jié)由SPV來完成，它的基礎(chǔ)資產(chǎn)是目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)的現(xiàn)金流。由于SPV通常以公司法人的形式存在，它也就自然受到《公司法》相關(guān)規(guī)定的限制?！豆痉ā返诙邨l規(guī)定“全體股東的貨幣出資金額不得低于有限責(zé)任公司注冊資本的百分之三十”，這就要求SPV注冊資本的百分之三十必須為貨幣，也就意味著出資人不能完全以知識產(chǎn)權(quán)出資，而是必須投入流動(dòng)資金來成立SPV。然而，發(fā)起人之所以發(fā)起知識產(chǎn)權(quán)證券化，其主要目標(biāo)就在于籌集資金，如果要預(yù)先投入大量的資金設(shè)立SPV，就會(huì)使得證券化產(chǎn)品融資的功能不能很好地體現(xiàn)，甚至于將很多有著知識產(chǎn)權(quán)證券化意愿的中小創(chuàng)新企業(yè)攔在證券化的大門之外。事實(shí)上，在各國知識產(chǎn)權(quán)證券化的實(shí)踐中，SPV的注冊資本通常僅僅依靠知識產(chǎn)權(quán)的現(xiàn)金流便已經(jīng)足夠。由此觀之，必須說《公司法》的相關(guān)規(guī)定是給發(fā)起人建立了一道難以逾越的高墻。（2）《證券法》的制約。由于知識產(chǎn)權(quán)證券化涉及證券發(fā)行的環(huán)節(jié)，因此也會(huì)受到《證券法》的制約。知識產(chǎn)權(quán)的證券化表現(xiàn)為SPV將知識產(chǎn)權(quán)的現(xiàn)金流作為基礎(chǔ)發(fā)行證券。其所發(fā)行的債券類型通常為股票或公司債券。股票和公司債券的發(fā)行有著嚴(yán)格的程序要求和實(shí)質(zhì)要求，這也就使得知識產(chǎn)權(quán)的證券發(fā)行受到限制。《證券法》第十六條規(guī)定了公司公開發(fā)行債券時(shí)，累計(jì)債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的40%。這將會(huì)給知識產(chǎn)權(quán)相關(guān)證券發(fā)行帶來消極的影響，一旦導(dǎo)致有關(guān)債券的發(fā)行規(guī)?？s減，則嚴(yán)重影響資金籌集，而通過證券發(fā)行進(jìn)行融資的目的也就很難得到實(shí)現(xiàn)。知識產(chǎn)權(quán)證券在轉(zhuǎn)讓時(shí)，也會(huì)受到《證券法》的制約，使得交易受到了嚴(yán)格的限制，知識產(chǎn)權(quán)經(jīng)過了證券化的過程之后，最后流通到市場上的產(chǎn)品是證券。也正是通過證券產(chǎn)品高流動(dòng)性的特點(diǎn)，才真正意義上增加了知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的流動(dòng)性，投資者也需要通過證券交易以實(shí)現(xiàn)獲利的目的。而《證券法》第三十九條規(guī)定“依法公開發(fā)行的股票、公司債券及其他證券，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所上市交易或者在國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所轉(zhuǎn)讓”，這就將證券交易的場所限縮在了深圳證券交易所和上海證券交易所這僅有的兩個(gè)機(jī)構(gòu)。而在這兩個(gè)公開證券市場交易的前提是公司債券的實(shí)際發(fā)行額不少于五千萬元，這無疑限制了許多中小企業(yè)進(jìn)入證券市場，而通過知識產(chǎn)權(quán)證券化融資的需求恰恰來自很多中小型的創(chuàng)新企業(yè)，這無疑會(huì)使得知識產(chǎn)權(quán)的證券化對于企業(yè)的價(jià)值大大降低。（3）《合同法》的制約?！逗贤ā穼χR產(chǎn)權(quán)證券化的制約主要體現(xiàn)在轉(zhuǎn)讓未來現(xiàn)金流過程中的債權(quán)讓與問題。知識產(chǎn)權(quán)未來現(xiàn)金流的來源主要是在未來的經(jīng)營過程中，被授權(quán)方使用發(fā)起人的知識產(chǎn)權(quán)并因此負(fù)擔(dān)了債務(wù)，被授權(quán)方在清償此債務(wù)的過程中涉及的資金，也就是目標(biāo)知識產(chǎn)權(quán)未來的現(xiàn)金流。而對于發(fā)起人來說，現(xiàn)金流的來源也就是通常所說的“未來債權(quán)”。換言之，在發(fā)行知識產(chǎn)權(quán)證券化的證券時(shí)，債權(quán)尚未產(chǎn)生，更談不上有債務(wù)人，這就引發(fā)了一個(gè)問題，那就是它的轉(zhuǎn)讓并不能通知未來的債務(wù)人。同時(shí)，資產(chǎn)證券化中會(huì)遇到的債權(quán)讓與不同于一般的債權(quán)讓與，債權(quán)人的數(shù)量往往很多，如果要按照《合同法》的要求逐一通知，不僅會(huì)增加融資的成本，也同樣會(huì)降低證券化的效率。

四、結(jié)語

毋庸置疑，資產(chǎn)證券化是金融市場中偉大的創(chuàng)新，它完成了融資的使命，讓許多資產(chǎn)、許多公司都重新活了起來，同時(shí)也為投資者賺得了豐厚的回報(bào)。也正因此，資產(chǎn)證券化所涉及的領(lǐng)域和財(cái)產(chǎn)正在越來越廣，在歐洲和美國，知識產(chǎn)權(quán)都已經(jīng)有了被證券化的先例。但筆者認(rèn)為，我們在對待資產(chǎn)證券化產(chǎn)品時(shí)，仍然要保持必要的警惕性，避免不合適的證券產(chǎn)品加大市場風(fēng)險(xiǎn)或是損害投資者利益。知識產(chǎn)權(quán)證券化，時(shí)至今日仍未在歐洲和美國得到大規(guī)模發(fā)展，筆者覺得很大程度上是因?yàn)樗膬?nèi)在屬性賦予了它極大的風(fēng)險(xiǎn)，因而不那么適合被證券化。具體到我國的情況，目前甚至沒有法律法規(guī)來規(guī)范一般的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，那么就短期來說，我國的金融市場更需要的是傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，因?yàn)樗鼈兊氖袌鲆?guī)模不僅更大，也更安全更穩(wěn)定。知識產(chǎn)權(quán)并非完全不能證券化，只要先建設(shè)起完善的資產(chǎn)證券化機(jī)制，再針對知識產(chǎn)權(quán)特有的風(fēng)險(xiǎn)設(shè)計(jì)證券合理對沖風(fēng)險(xiǎn)，它同樣也會(huì)是一個(gè)實(shí)用而重要的工具。但我國現(xiàn)階段尚無這樣的條件，如果貿(mào)然引進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)證券化的機(jī)制，只會(huì)為金融市場平添風(fēng)險(xiǎn)。待我國金融市場在未來發(fā)展成熟之后，才會(huì)是嘗試知識產(chǎn)權(quán)證券化的合適時(shí)機(jī)。

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