基礎設施PPP項目投資風險及對策
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［摘要］PPP模式本質是一種融資創(chuàng)新和管理創(chuàng)新，可以優(yōu)化市場資源配置，發(fā)揮社會資本專業(yè)優(yōu)勢，緩解地方政府債務壓力。2014年財政部、發(fā)展改革委先后頒發(fā)文件，推動我國PPP進入規(guī)范化發(fā)展快車道。工程企業(yè)作為社會資本牽頭方，在推動實施PPP項目時，應對項目前期政策與審批風險等風險及問題予以關注。針對相關問題和風險，提出優(yōu)化投融資結構、提高投資帶動工程比等七項應對策略，合理規(guī)避PPP項目風險，保障企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。
［關鍵詞］PPP;工程;風險
1PPP業(yè)務政策法規(guī)環(huán)境
2014年以來，相關部委先后下發(fā)近200份PPP相關政策文件，但無相關立法。2017年的《政府與社會資本合作法》及其條例止步于征求意見階段。法律法規(guī)層面缺少頂層設計。在PPP項目實踐中存在無政策和法律支撐的問題。例如，我國對招投標的相關規(guī)定僅針對工程及工程相關的貨物與服務的采購和招標，并不涉及融資及長期運營管理等采購內容。由于PPP項目涉及長達幾十年的權利義務安排，通常在評選出最具競爭力的候選投資人名單后，依優(yōu)先順序進行競爭性談判。但與《招標投標法》中第四十三條規(guī)定:“在確定中標人前，招標人不得與投標人就投標價格、投標方案等實質性內容進行談判”的規(guī)定有一定沖突。相關管理缺少國家層級的PPP招投標法律法規(guī)。此外，各部委出臺的PPP相關規(guī)范性文件也存在相互矛盾的狀況。例如，財金10號文規(guī)定:“政府方或政府方出資代表不得為項目融資提供任何形式的擔保、還款承諾等”。國資委192號文規(guī)定:“PPP項目確需股東擔保的應由各方股東按照出資比例共同擔保。”在實踐中，政府方若通過直接參股的方式成為項目公司的股東。在此情況下，股東擔保問題將陷入僵局。
2PPP項目應關注的主要問題及風險
2.1PPP項目實施前期政策與審批風險
對于傳統的政府采購工程項目，項目建設應當按照管理程序進行。從前期的項目建議書、開展可行性研究，待立項后:首先要進行初步設計，有了生產規(guī)模、條件、工程量、單價、審查批準的總概算等;其次才進入建設準備階段，組織施工招標投標，簽訂合同時會明確工程量和單價。因此，招標前期準備不但需初步設計批準，還需報建批準，領取建設工程規(guī)劃許可證、資金到位等。而對于PPP項目，尤其是綜合開發(fā)類PPP項目，由于項目投資額度大，相應的設計、勘探、征拆費用較高，政府方一般希望將相關前期費用納入總投資。且綜合開發(fā)類項目包含工程子項目較多，涉及領域廣、工程復雜度高，不宜過早開展設計。因此，項目大多處于可研階段即進行招標。由于項目邊界尚不清晰，存在前期用地手續(xù)、開工手續(xù)、融資手續(xù)不齊全、拆遷超標、造價不清晰進而超概等風險。
2.2資本金籌集及投入不足風險
雖然市政、公路等項目資本金要求為20%，但PPP項目投資額度大，社會資本方出資壓力較大。PPP項目的投資總額構成中只有工程費用以及部分預備費用構成總包單位主要收入來源。為實現小額投資帶動大額工程承包項目的目標，對于工程企業(yè)。一方面期望投資總額中有更高的工程費用占比;另一方面盡可能降低項目資本金中我方出資比例。因此，總包單位作為社會資本牽頭方，需要引入財務投資人、合作單位共同出資。在實踐中，因財務投資人內部決策及合作單位工程量匹配等諸多原因，項目資本金募集存在一定不確定性，進而影響銀行貸款及時到位，給項目順利推進帶來風險。
2.3關于項目融資風險及責任劃分銀行貸款是影響
PPP項目順利推進的重要因素。PPP項目融資與常規(guī)企業(yè)融資條件不同。PPP項目融資主體是項目公司，項目公司因特定目的而設，本身不具備原始信用、財務積累等融資要素，貸款人只能根據項目公司未來收益能力作為融資條件。此外，因項目公司土地使用權存在諸多限制，一般不能通過抵押土地使用權為融資增信。在部分PPP合同中，還會明確不得使用項目已建成設施進行抵押融資。因此，項目公司自身缺乏足夠的增信措施。鑒于項目獲取融資的不確定性，在PPP合同中若相關落實責任明確由項目公司或社會資本方承擔，則會給社會資本方帶來融資履約風險。
2.4流動性風險社會資本方參與
PPP項目獲取回報主要由兩部分組成。其一，投資項目公司獲取投資回報。PPP項目一般涉及公共領域，政府方會控制項目公司的收益率水平。社會資本方從項目公司層面獲取的投資收益較低。此外，項目公司分紅水平低，作為項目公司股東，只有到項目運營期最后幾年開始減資時，累計現金流方能回正。其二，通過工程承包設計業(yè)務獲取收益。該項收益是社會資本方獲取回報的主要方式。以上兩部分共同構成社會資本方參與PPP項目的收益總額。若不能在建設期通過工程承包或設計費用等收益覆蓋資本金投入，則社會資本方將面臨中長期累計現金流為負的狀況。當社會資本方參與或籌備參與多個PPP項目時，可能會對社會資本方公司整體現金流帶來壓力。
2.5政府還款能力及信用風險
對政府承擔項目的全部或大部分運營補貼支出的PPP項目，政府未來財政承受能力將直接關系項目回款風險高低。部分地方政府出于通過PPP項目超前建設推動地方經濟發(fā)展的需求，對真實的財政承受能力把關不嚴、審核流于形式。因此，社會資本方應謹慎把握政府方財政承受能力，防范項目回款風險。
2.6項目運營風險
近年來的政策導向說明，政府在不斷推動PPP項目“做真運營、做實績效”。由于PPP項目自身的回報率較低，社會資本牽頭方若是建筑工程企業(yè)，其主營業(yè)務或專業(yè)特長不在運營，運營工作及責任需轉包給第三方運營機構。而對于使用者付費占比較高的PPP項目，高質量運營是提升項目回款的重要保障。因此，運營風險和責任是社會資本方在項目前期包裝及投標階段需關注的重要問題。
2.7PPP項目及時退出問題
目前社會資本實現退出的途徑選項不多。減資、資產證券化和公開上市對項目公司財務狀況、經營情況要求較高，實踐中采用較少，到期移交不能滿足工程企業(yè)的實際需求。政府方出于社會資本資信和能力穩(wěn)定的考慮，往往設置較長的股權鎖定期及嚴苛的股權轉讓或變更條件，限制社會資本方的股權退出。此外，尋找合格的股權受讓方也較困難。
3社會資本方應對策略
3.1做好項目摸底工作，應對前期政策審批風險
在項目前期篩選階段，選擇較發(fā)達地區(qū)的優(yōu)質項目，優(yōu)先選擇省市資源可以重點調配的項目。在項目開發(fā)過程中，深耕前期服務，做好項目摸底工作，設置合理的風險分配原則。在合同簽署過程中，涉及政策風險、拆遷風險、前期手續(xù)的風險原則上由政府方承擔。在項目實施過程中，在項目總體協議框架下進行精細化管理，按照單個子項目分別立項、設計、批復概算、申請貸款，對于前期手續(xù)不完善、概算發(fā)生變化的子項目及時調整，保證整個項目的順利實施。
3.2優(yōu)化投融資結構，提高投資帶動工程比
作為設計或工程承包企業(yè)，投資帶動工程比是評判PPP項目投資價值的重要指標。在項目策劃階段:一方面，協商政府方優(yōu)化項目投資結構，提高工程費用占比;另一方面，針對總投資資本金部分，尋求合作伙伴或協調政府方參與出資，以優(yōu)化投融資結構，提高社會資本方投資帶動工程比。
3.3合理劃分融資責任，避免承擔額外風險
銀行貸款是項目投資資金的重要來源。項目公司作為借款主體，除使用者付費外，第一還款來源主要是政府付費或可行性補助，也是銀行授信審批關注的重點。因此，項目所在地應優(yōu)先選擇政府信用較高、政府方支付能力強、國家戰(zhàn)略投資區(qū)域，以提升金融機構參與項目融資的積極性。此外，在與政府方和金融機構協商談判中，應注意劃清融資責任，原則上由項目自身權益、資產或股權投資提供增信擔保。盡力避免在PPP合同中，把相關融資責任從項目公司轉嫁至社會資本方，避免社會資本方作為股東而承擔額外的債務風險。但社會資本方應在項目公司融資過程中提供必要協助，以推進項目落地。
3.4動態(tài)評估政府財政能力，化解政府付費風險
大部分PPP項目依靠政府付費，針對政府還款能力及信用風險，在合同簽署階段，確保政府付費義務納入年度財政預算，并按預算法要求報同級或以上人大批準并按規(guī)定納入中長期財政規(guī)劃。在項目實施過程中，盡量協助政府爭取上級補助資金、項目專項資金。在項目進入運營付費期后，提前規(guī)劃上報，項目需要獲得當年的人大預算批復。同時動態(tài)評估政府履約付費能力，根據上一年或近幾年政府財政收入情況、負債情況及每年用于基礎設施及公共服務支出的金額及比例情況，提前評估當年政府付費能力及風險。
3.5科學做實運營內容，有效轉移運營風險
在項目前期策劃階段，科學、謹慎做實運營內容、收費標準，必要時可委托專業(yè)機構進行評估。同時，尋找擁有專業(yè)運營資質和能力的合作方參與ppp項目投資。在聯合體協議中，將相關運營權責劃分給合作方，在項目建成后，由該合作方獲取運營回報，承擔運營責任。在PPP合同簽署階段，設置調價機制，明確運營項目使用量不足或政府定價偏離過大，啟動調價機制;在合同中設置可委托第三方專業(yè)運營公司進行運營的條款。委托第三方機構運營，雖不能免除項目公司對政府方的運營責任，但可以通過合同方式將相關運營責任與風險轉移至第三方機構。
3.6研究股權退出路徑，規(guī)避項目長周期風險
盡管缺乏退出路徑，但在合同簽署階段，社會資本方仍應積極爭取縮短股權鎖定期，預留股權提前退出通道。對于作為非牽頭方參與的PPP項目，在股權鎖定期后，可積極協調政府方和牽頭方，力爭由項目公司回購股權，或由其他社會資本方收購股權。此外，隨著PPP項目資產證券化、基礎設施領域REITs試點工作的推進，對已進入運營期，且現金流穩(wěn)定、投資規(guī)模適中、合作期限較短的PPP項目，探索開展資產證券化業(yè)務，實現投資回收。需要關注的是，通過資產證券化方式退出，可回收投資資金，優(yōu)化現金流，但不能免除運營責任。
3.7加強現金流管理，實現可持續(xù)發(fā)展
PPP項目的現金流管理分為兩個層面:一是項目公司層面;二是作為投資方和總包方層面。在項目公司層面，加強內部資金管理，充分發(fā)揮資本金杠桿效應，提高資金使用效率，降低財務成本，提高項目公司收益率水平，為股東創(chuàng)造更多投資回報;在投資方和總包方層面，建設期每年將面臨資本金出資產生的現金流流出壓力，同時獲得工程利潤產生的經營現金流流入收益。通過爭取良好的商務條件，加強總包成本管理，力爭在建設期實現累計凈現金流回正。
參考文獻:
［1］楊俊龍.PPP模式的效應、問題及優(yōu)化對策研究［J］．江淮論壇，2017(3):40－46.
［2］劉曉凱，張明.全球視角下的PPP:內涵、模式、實踐與問題［J］．國際經濟評論，2015(4):53－67.
作者：徐禮吏 單位：中國中信集團有限公司