投資組合理論論文精選(九篇)

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第1篇：投資組合理論論文范文

1.投資組合

對投資組合概念的理解可以從物質(zhì)和行為兩個層次進(jìn)行，首先，從物質(zhì)層面上看，投資組合一般指投資者有意識的將資金分散投放于多種投資項目而形成的投資項目或資產(chǎn)的群組；其次從行為層面上看，投資組合是指配置各種資產(chǎn)以符合投資者對風(fēng)險和收益等需求的過程。

有效的投資組合必須達(dá)到或接近資產(chǎn)收益最大化與風(fēng)險最小化的均衡狀態(tài)，具體來講應(yīng)滿足以下兩個條件：一是在期望收益率給定的條件下，使得風(fēng)險最小化；二是在風(fēng)險給定的條件下，使得期望收益率最大化。有效投資組合可以構(gòu)成資產(chǎn)的有效邊界，或者稱為有效前沿。

2.投資組合選擇

投資組合選擇的概念與投資組合和有效投資組合的概念密切相關(guān)，是指研究如何把財富分配到不同的資產(chǎn)中，以達(dá)到在給定風(fēng)險水平下最大化收益，或者在收益一定的情況下最小化風(fēng)險的過程。這種投資風(fēng)險與收益的權(quán)衡貫穿于投資活動的始終，是投資決策與管理的基本問題之一。

2、投資組合選擇模型

1.均值—方差模型

20世紀(jì)50年代，Markowitz從投資者如何通過多樣化投資來降低風(fēng)險這一角度出發(fā)，提出了“均值—方差”模型，創(chuàng)立了投資組合理論。均值—方差模型依賴的假設(shè)條件主要有:(1)證券市場是完全有效的;(2)證券投資者都是理性的;(3)證券的收益率性質(zhì)由均值和方差來描述;(4)證券的收益率服從正態(tài)分布;(5)各種證券的收益率的相關(guān)性可用收益率的協(xié)方差表示;(6)每種資產(chǎn)都是無限可分的;(7)稅收及交易成本等忽略不計。在此前提下，投資者從眾多資產(chǎn)組合均值—方差集中尋求帕累托最優(yōu)解。但均值—方差模型與效用理論只有當(dāng)投資者的效用函數(shù)是二次的或者收益滿足正態(tài)分布的條件時，才能完全符合，而這樣的條件在實際中常常難以滿足，因此均值—方差模型在實際應(yīng)用中受到了較多的限制。

2.單指數(shù)模型

1963年Sharpe提出了單指數(shù)模型，用對角線模式來簡化方差—協(xié)方差矩陣中的非對角元素，假設(shè)各個證券是獨立的且其收益率僅與市場因素有關(guān)，如證券市場指數(shù)、國民生產(chǎn)總值、物價指數(shù)等，即證券收益率可由單一的外在指數(shù)決定，從而大大地簡化了模型的分析與計算工作量，解決了均值—方差模型在實際應(yīng)用過程中的計算困難。

3.MM理論

Modigliani和Miller在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價值之間的關(guān)系時，提出了無套利均衡思想，即所謂的MM理論。無套利分析方法是當(dāng)今金融工程面向產(chǎn)品設(shè)計、開發(fā)和實施的基本分析方法，并成為現(xiàn)代金融學(xué)研究的基本方法.

4.均值—絕對偏差模型

Konno和Yamazaki運用絕對偏差風(fēng)險函數(shù)代替了Markowitz模型中的方差作為風(fēng)險度量的函數(shù)，建立了均值—絕對偏差投資組合選擇模型，通過求解一個線性規(guī)劃問題來達(dá)到均值—方差模型的目標(biāo)，從而既能保持均值—方差模型中好的性質(zhì)，又避免了求解過程中的計算困難。

四、動態(tài)投資組合選擇模型

從上述投資組合選擇模型的發(fā)展中，可以看出理論界對于投資組合中收益與風(fēng)險的認(rèn)識與度量不斷加深。但這些模型對于投資組合選擇問題的考量都是基于靜態(tài)或單階段的，然而在實踐中，投資行為卻往往是動態(tài)的和長期的。因此，將時間與不確定性相聯(lián)系，分析動態(tài)過程的投資問題，并在模型中考慮到投資者在每個階段之初根據(jù)上一階段的情況調(diào)整投資策略，來適應(yīng)收益率的變化和不確定因素帶來的波動，成為動態(tài)投資組合選擇模型的主要問題。

隨機(jī)規(guī)劃是在不確定條件下解決決策問題的有力分析方法，針對隨機(jī)規(guī)劃中對隨機(jī)變量的不同處理方案，隨機(jī)規(guī)劃可以分為三類：第一種也是最常見的一種方法，取隨機(jī)變量所對應(yīng)函數(shù)的數(shù)學(xué)期望，從而把隨機(jī)規(guī)劃轉(zhuǎn)化為一個確定的數(shù)學(xué)規(guī)劃，這種在期望值約束下，使目標(biāo)函數(shù)的期望達(dá)到最優(yōu)的模型通常稱為期望值模型；第二種由Charnes和Cooper提出，主要針對約束條件中含有隨機(jī)變量，且必須在觀測到隨機(jī)變量的實現(xiàn)之前作出決策的問題，其解決辦法是允許所作決策在一定程度上不滿足約束條件，但該決策應(yīng)使約束條件成立的概率不小于某一置信水平；第三種由Liu提出，其主要思想是使事件實現(xiàn)的概率在不確定環(huán)境下達(dá)到最大化的優(yōu)化問題。

Mossin于1968年首先提出多階段投資組合問題，用動態(tài)規(guī)劃的方法將單階段模型推廣到多階段的情況，但由于不能直接用動態(tài)規(guī)劃方法求解，始終未能得到象單階段一樣形式的解析解，直到Li等在2000年用嵌入的思想方法得到了多階段均值—方差投資組合選擇問題的解析最優(yōu)有效策略和有效前沿的解析表達(dá)式。

近年來，隨著計算技術(shù)和信息技術(shù)的發(fā)展，隨機(jī)規(guī)劃的方法在動態(tài)投資組合選擇的研究和實踐中取得了很多成果。如：Kallberg、White和Ziemba提出了投資組合選擇隨機(jī)規(guī)劃模型的一般理念；Kusy和Ziemba將隨機(jī)規(guī)劃模型應(yīng)用于銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理；Kouwenberg介紹了用于資產(chǎn)負(fù)債管理的隨機(jī)規(guī)劃的一般模型及相應(yīng)的情景生成方法；FrankRussell公司和Yasuda保險公司開發(fā)的多階段隨機(jī)規(guī)劃模型，以多重周期的方式確定最優(yōu)化投資策略，并將其運用于財產(chǎn)與意外保險領(lǐng)域；TowersPerrin公司開發(fā)了CAP:Link系統(tǒng)以幫助其客戶了解涉及資本市場投資的風(fēng)險與機(jī)會等。

隨機(jī)規(guī)劃模型通過構(gòu)造代表不確定性因素未來變動情況的情景樹，作為狀態(tài)輸入，將決策者對不確定性的預(yù)期加入到模型中，可以將諸多市場與環(huán)境因素加入多階段投資組合選擇模型中，具有很大的靈活性和很強(qiáng)的應(yīng)用性。但隨機(jī)規(guī)劃模型由于其求解的難度會隨模型考慮的范圍和考慮的階段數(shù)的增加而急劇增加，因此對算法的依賴程度較大。

隨機(jī)規(guī)劃投資組合選擇模型是建立在對利率、通貨膨脹率、投資收益率等隨機(jī)變量的參數(shù)化基礎(chǔ)上，建立模型，找出最佳的投資組合，其步驟為:(1)生成未來經(jīng)濟(jì)元素，包括利率、股市、債券等證券市場收益率、通貨膨脹率等;(2)根據(jù)研究對象的特征，研究其現(xiàn)金流量;(3)選擇目標(biāo)函數(shù)和約束條件，建立隨機(jī)規(guī)劃模型；(4)將步驟(1)、(2)中產(chǎn)生的隨機(jī)參數(shù)值載入模型求解，解釋其涵義并加以改進(jìn);(5)對投資組合進(jìn)行決策。

參考文獻(xiàn)：

[1]H.Markowitz,Portfolioselection.journalofFinance,1952.7:p.77～91

[2]H.Markowitz,PortfolioSelection:EfficientDiversificationofInvestment.JohnWiley&Sons,NewYork,1959

[3]W.F.Sharpe,ASimplifiedmodelforportfolioanalysis.ManagementScience,1963.9:p.277～293

[4]F.Modigliani,M.H.M.,ThecostofcapitalCorporationbfinance,andthetheoryofinvestment.AmericanEconomicReview,1958.48:p.261～297

第2篇：投資組合理論論文范文

[關(guān)鍵詞] 投資組合 區(qū)間值隨機(jī)變量 E-V模型 單指數(shù)模型

一、引言

投資組合是指將投資的資產(chǎn)進(jìn)行一定合理的安排，以期在未來獲得較大收益的投資選擇方式。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會中，可能已經(jīng)沒有人否定投資組合在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中的作用了。大至1997年發(fā)生的東南亞金融危機(jī)，小至人們家庭理財、尋求最佳的財富積累方式，人們不可能漠視它的意義。

二、證券組合投資理論的發(fā)展

在不確定世界里，人們投資的回報是與世界的狀態(tài)相依的，具有不確定性的風(fēng)險資產(chǎn)（例如股票）的回報是以回報的均值和回報的方差兩個量來描述的。HarryMarkowitz在1952年發(fā)表題為《投資組合選擇》（Portfolio Selection）的論文，這標(biāo)志著現(xiàn)代組合投資理論的開端。該論文闡述了證券收益和風(fēng)險水平確定的主要原理和方法，建立了均值－方差證券組合模型的基本框架。1963年，Markowitz的學(xué)生W?Shape提出簡化的單指數(shù)模型(Single Index Model,SIM)以解決標(biāo)準(zhǔn)投資組合模型應(yīng)用于大規(guī)模市場面臨的計算困難。后來單指數(shù)模型進(jìn)一步推廣到多因素模型，1976年Ross在此基礎(chǔ)提出了套利定價理論(Arbitrage Pricing Theory,APT）進(jìn)一步豐富了證券組合投資理論。

三、相關(guān)模型介紹

1.Markowitz的均值-方差模型

證券及其他風(fēng)險資產(chǎn)的投資首先需要解決的兩個核心問題：即預(yù)期收益與風(fēng)險。 那么如何測定組合投資的風(fēng)險與收益和如何平衡這兩項指標(biāo)進(jìn)行資產(chǎn)分配是市場投資者迫切需要解決的問題。正是在這樣的背景下，在20世紀(jì)50年代和60年代初，Markowitz理論應(yīng)運而生。Markowitz在《證券組合選擇》一文給出了證券組合分析的基本理論。證券投資者需要在所有的證券組合的集合中選擇一個“最優(yōu)的”，至于最優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)，一個典型的投資者一方面希望收益率高，另一方面希望收益率盡可能有確定性，即他同時追求兩個目標(biāo)：最大的期望收益率和最小的不確定性(風(fēng)險)，證券組合選擇問題要同時考慮這兩個矛盾的目標(biāo)來做決策。

該理論依據(jù)以下幾個假設(shè)：

(1)投資者在考慮每一次投資選擇時，其依據(jù)是某一持倉時間內(nèi)的證券收益的概率分布。

(2)投資者是根據(jù)證券的期望收益率估測證券組合的風(fēng)險。

(3)投資者的決定僅僅是依據(jù)證券的風(fēng)險和收益。

(4)在一定的風(fēng)險水平上，投資者期望收益最大；相對應(yīng)的是在一定的收益水平上，投資者希望風(fēng)險最小。

定義設(shè)S是N種證券的選擇集，如果其中存在一個子集F(p)，具有如下的性質(zhì)：①在給定的標(biāo)準(zhǔn)差(或方差)中，F(xiàn)(p)中的證券組合在S中具有最大的期望收益率。②在給定的期望收益率中，F(xiàn)(p)中的證券組合在S中具有最小的標(biāo)準(zhǔn)差(或方差)，則稱F(p)為有效前沿，簡稱前沿。

從前沿的兩個性質(zhì)知道，可以先從證券選擇集中找到前沿，然后投資者只需在前沿上選出一個最優(yōu)的證券組合即可。

2. W?Shape的單指數(shù)模型

1963年W?Shape建立了單指數(shù)模型，單指數(shù)模型的主要假設(shè)條件是，兩個企業(yè)的微觀事件是互不相關(guān)的。我們知道，每個企業(yè)與市場都是分不開的，任何一個企業(yè)的盛衰――反映在企業(yè)的收益上就是其自有資金的收益率的大小――都在一定程度上歸結(jié)于市場作用的結(jié)果，受融資市場的影響則更大。從證券投資的角度來看，每一種普通股的收益率，都要受到市場證券組合的影響，或者可以說部分由市場組合來解釋，就是：

Rit=α+βRmt+εjt

這里Rit表示證券J在第t年的收益率，Rtm表示相應(yīng)年度的市場證券組合收益率，εjt表示Rj在第t年的殘差項，它包括了除市場證券組合外，所有影響Rj運動的因素之和，反映了它們的綜合影響。

單指數(shù)模型的假定條件：一方面單指數(shù)模型承認(rèn)不同證券收益率之間存在相關(guān)性；一方面假定所有證券的收益率均受市場證券組合的影響，每個證券的波動均是由于市場證券組合的收益率的波動而引起的，只不過反應(yīng)程度不同而已。進(jìn)一步，任意兩個證券收益率之間的相互關(guān)系，是由于它們都和市場證券組合收益率相關(guān)而產(chǎn)生的。引進(jìn)了這一假定，則我們就可以把證券收益率兩兩之間的關(guān)系，表述成它們各自與市場證券組合的關(guān)系的合成。

四、研究方向――區(qū)間值的投資組合模型

自從Markowitz在20世紀(jì)50年代創(chuàng)立了現(xiàn)資組合理論以后，該理論曾被譽(yù)為是金融理論的一場科學(xué)革命。以現(xiàn)資組合理論為基礎(chǔ)的組合投資策略也隨著證券市場的發(fā)展而逐漸被投資者運用和完善起來。在Markowitz的均值-方差模型中他是用隨機(jī)變量的期望值來表示證券的收益的，但在實際生活中，人們的預(yù)期收益往往不是某個固定的收益期望而是有一最高收益期望和最低收益期望，即預(yù)期收益是某個區(qū)間而不是某個精確的數(shù)，這就需要我們討論區(qū)間值的投資組合模型。這方面已經(jīng)有了一定的研究，比如區(qū)間值隨機(jī)變量的投資組合E-V模型，并已利用了這種新模型分析了實證數(shù)據(jù)。但還有待于進(jìn)一步的研究與發(fā)展。

參考文獻(xiàn):

[1]蔡明超譯:Joseph Stampfli and Victor Goodman, 金融數(shù)學(xué).機(jī)械工業(yè)出版社,2004

[2]TBjork，Arbitrage Theory in Continuous Time，Oxford University, 1998

第3篇：投資組合理論論文范文

[論文摘要] 本文從投資組合的基本理論出發(fā)，介紹了投資組合選擇的均值—方差、單指數(shù)和隨機(jī)規(guī)劃等模型，并對其特點進(jìn)行了分析。

一、引言

由于投資收益和風(fēng)險的不確定性，個體投資者和金融機(jī)構(gòu)面臨的核心問題就是如何在不確定的環(huán)境下對資產(chǎn)進(jìn)行有效的配置，實現(xiàn)資產(chǎn)回報的最大化與所承擔(dān)風(fēng)險最小化的均衡，即如何進(jìn)行投資組合的選擇。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家Harry M. Markowitz于1952年發(fā)表題為《資產(chǎn)組合》的文章與1959年出版同名專著，詳細(xì)闡述了“資產(chǎn)組合”的基本假設(shè)、理論基礎(chǔ)與一般原則，標(biāo)志著數(shù)量化方法進(jìn)入了投資研究領(lǐng)域。經(jīng)過50多年的發(fā)展，投資組合理論的研究取得了很大的進(jìn)展。

二、投資組合選擇相關(guān)概念

1.投資組合

對投資組合概念的理解可以從物質(zhì)和行為兩個層次進(jìn)行，首先，從物質(zhì)層面上看，投資組合一般指投資者有意識的將資金分散投放于多種投資項目而形成的投資項目或資產(chǎn)的群組；其次從行為層面上看，投資組合是指配置各種資產(chǎn)以符合投資者對風(fēng)險和收益等需求的過程。

有效的投資組合必須達(dá)到或接近資產(chǎn)收益最大化與風(fēng)險最小化的均衡狀態(tài)，具體來講應(yīng)滿足以下兩個條件：一是在期望收益率給定的條件下，使得風(fēng)險最小化；二是在風(fēng)險給定的條件下，使得期望收益率最大化。有效投資組合可以構(gòu)成資產(chǎn)的有效邊界，或者稱為有效前沿。

2.投資組合選擇

投資組合選擇的概念與投資組合和有效投資組合的概念密切相關(guān)，是指研究如何把財富分配到不同的資產(chǎn)中，以達(dá)到在給定風(fēng)險水平下最大化收益，或者在收益一定的情況下最小化風(fēng)險的過程。這種投資風(fēng)險與收益的權(quán)衡貫穿于投資活動的始終，是投資決策與管理的基本問題之一。

三、投資組合選擇模型

1.均值—方差模型

20世紀(jì)50年代，Markowitz從投資者如何通過多樣化投資來降低風(fēng)險這一角度出發(fā)，提出了“均值—方差”模型，創(chuàng)立了投資組合理論。均值—方差模型依賴的假設(shè)條件主要有:(1)證券市場是完全有效的;(2)證券投資者都是理性的;(3)證券的收益率性質(zhì)由均值和方差來描述;(4)證券的收益率服從正態(tài)分布;(5)各種證券的收益率的相關(guān)性可用收益率的協(xié)方差表示;(6)每種資產(chǎn)都是無限可分的;(7)稅收及交易成本等忽略不計。在此前提下，投資者從眾多資產(chǎn)組合均值—方差集中尋求帕累托最優(yōu)解。但均值—方差模型與效用理論只有當(dāng)投資者的效用函數(shù)是二次的或者收益滿足正態(tài)分布的條件時，才能完全符合，而這樣的條件在實際中常常難以滿足，因此均值—方差模型在實際應(yīng)用中受到了較多的限制。

2.單指數(shù)模型

1963年Sharpe提出了單指數(shù)模型，用對角線模式來簡化方差—協(xié)方差矩陣中的非對角元素，假設(shè)各個證券是獨立的且其收益率僅與市場因素有關(guān)，如證券市場指數(shù)、國民生產(chǎn)總值、物價指數(shù)等，即證券收益率可由單一的外在指數(shù)決定，從而大大地簡化了模型的分析與計算工作量，解決了均值—方差模型在實際應(yīng)用過程中的計算困難。

3.MM理論

Modigliani和Miller在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價值之間的關(guān)系時，提出了無套利均衡思想，即所謂的MM理論。無套利分析方法是當(dāng)今金融工程面向產(chǎn)品設(shè)計、開發(fā)和實施的基本分析方法，并成為現(xiàn)代金融學(xué)研究的基本方法.

4.均值—絕對偏差模型

Konno和Yamazaki運用絕對偏差風(fēng)險函數(shù)代替了Markowitz模型中的方差作為風(fēng)險度量的函數(shù)，建立了均值—絕對偏差投資組合選擇模型，通過求解一個線性規(guī)劃問題來達(dá)到均值—方差模型的目標(biāo)，從而既能保持均值—方差模型中好的性質(zhì)，又避免了求解過程中的計算困難。

四、動態(tài)投資組合選擇模型

從上述投資組合選擇模型的發(fā)展中，可以看出理論界對于投資組合中收益與風(fēng)險的認(rèn)識與度量不斷加深。但這些模型對于投資組合選擇問題的考量都是基于靜態(tài)或單階段的，然而在實踐中，投資行為卻往往是動態(tài)的和長期的。因此，將時間與不確定性相聯(lián)系，分析動態(tài)過程的投資問題，并在模型中考慮到投資者在每個階段之初根據(jù)上一階段的情況調(diào)整投資策略，來適應(yīng)收益率的變化和不確定因素帶來的波動，成為動態(tài)投資組合選擇模型的主要問題。

隨機(jī)規(guī)劃是在不確定條件下解決決策問題的有力分析方法，針對隨機(jī)規(guī)劃中對隨機(jī)變量的不同處理方案，隨機(jī)規(guī)劃可以分為三類：第一種也是最常見的一種方法，取隨機(jī)變量所對應(yīng)函數(shù)的數(shù)學(xué)期望，從而把隨機(jī)規(guī)劃轉(zhuǎn)化為一個確定的數(shù)學(xué)規(guī)劃，這種在期望值約束下，使目標(biāo)函數(shù)的期望達(dá)到最優(yōu)的模型通常稱為期望值模型；第二種由Charnes和Cooper提出，主要針對約束條件中含有隨機(jī)變量，且必須在觀測到隨機(jī)變量的實現(xiàn)之前作出決策的問題，其解決辦法是允許所作決策在一定程度上不滿足約束條件，但該決策應(yīng)使約束條件成立的概率不小于某一置信水平；第三種由Liu提出，其主要思想是使事件實現(xiàn)的概率在不確定環(huán)境下達(dá)到最大化的優(yōu)化問題。

Mossin于1968年首先提出多階段投資組合問題，用動態(tài)規(guī)劃的方法將單階段模型推廣到多階段的情況，但由于不能直接用動態(tài)規(guī)劃方法求解，始終未能得到象單階段一樣形式的解析解，直到Li等在2000年用嵌入的思想方法得到了多階段均值—方差投資組合選擇問題的解析最優(yōu)有效策略和有效前沿的解析表達(dá)式。

近年來，隨著計算技術(shù)和信息技術(shù)的發(fā)展，隨機(jī)規(guī)劃的方法在動態(tài)投資組合選擇的研究和實踐中取得了很多成果。如：Kallberg、White 和Ziemba提出了投資組合選擇隨機(jī)規(guī)劃模型的一般理念；Kusy和Ziemba將隨機(jī)規(guī)劃模型應(yīng)用于銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理；Kouwenberg介紹了用于資產(chǎn)負(fù)債管理的隨機(jī)規(guī)劃的一般模型及相應(yīng)的情景生成方法；Frank Russell公司和Yasuda保險公司開發(fā)的多階段隨機(jī)規(guī)劃模型，以多重周期的方式確定最優(yōu)化投資策略，并將其運用于財產(chǎn)與意外保險領(lǐng)域；Towers Perrin公司開發(fā)了CAP:Link 系統(tǒng)以幫助其客戶了解涉及資本市場投資的風(fēng)險與機(jī)會等。

隨機(jī)規(guī)劃模型通過構(gòu)造代表不確定性因素未來變動情況的情景樹，作為狀態(tài)輸入，將決策者對不確定性的預(yù)期加入到模型中，可以將諸多市場與環(huán)境因素加入多階段投資組合選擇模型中，具有很大的靈活性和很強(qiáng)的應(yīng)用性。但隨機(jī)規(guī)劃模型由于其求解的難度會隨模型考慮的范圍和考慮的階段數(shù)的增加而急劇增加，因此對算法的依賴程度較大。

隨機(jī)規(guī)劃投資組合選擇模型是建立在對利率、通貨膨脹率、投資收益率等隨機(jī)變量的參數(shù)化基礎(chǔ)上，建立模型，找出最佳的投資組合，其步驟為:(1)生成未來經(jīng)濟(jì)元素，包括利率、股市、債券等證券市場收益率、通貨膨脹率等;(2)根據(jù)研究對象的特征，研究其現(xiàn)金流量;(3)選擇目標(biāo)函數(shù)和約束條件，建立隨機(jī)規(guī)劃模型；(4)將步驟(1)、(2)中產(chǎn)生的隨機(jī)參數(shù)值載入模型求解，解釋其涵義并加以改進(jìn);(5)對投資組合進(jìn)行決策。

參考文獻(xiàn)：

[1]H.Markowitz,Portfolio selection.journal of Finance,1952.7:p.77～91

[2]H.Markowitz,Portfolio Selection:Efficient Diversification of Investment.John Wiley&Sons,New York,1959

第4篇：投資組合理論論文范文

關(guān)鍵詞:現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論;馬克維茨模型;資本資產(chǎn)定價理論;套利定價理論

中圖分類號:F830文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A文章編號:16723198(2009)21013902

1 現(xiàn)代組合資產(chǎn)理論的產(chǎn)生及主要理論

現(xiàn)資組合理論(Modern Protfolio Theory)是西方現(xiàn)資理論的核心組成部分之一,也是近年來財務(wù)金融領(lǐng)域引起廣泛關(guān)注的和深入探討的重點課題。這一理論以資產(chǎn)的收益和風(fēng)險間的相互關(guān)系作為研究的出發(fā)點,通過統(tǒng)計學(xué)、理論抽象、應(yīng)用數(shù)學(xué)等方法,對資產(chǎn)組合的特性進(jìn)行以定量為主的分析研究。

1952年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家,金融學(xué)家Harry•m•markowitz發(fā)表了《證券組合選擇》的論文,并因此獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。在此論文中,markowitz把證券組合風(fēng)險和收益之間的替代關(guān)系數(shù)量化,提出了均衡分析的新思路和分析方法。這就是現(xiàn)代證券組合理論(Modern protfolio Theory)的基本框架。

1964年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾獎金獲得者威廉廈普(William •F •Sharpe)發(fā)表了《資本資產(chǎn)定價:風(fēng)險條件下的市場均衡理論》。1965年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾獎金獲得者約翰琳特納(John•Lintner)的文章《風(fēng)險資產(chǎn)的價值,股票資產(chǎn)組合的風(fēng)險投資選擇,資本預(yù)算》。在比較強(qiáng)的假設(shè)之下,給出了資本資產(chǎn)定價模型(簡稱CAPM)。CAPM模型主要是用來描述證券的風(fēng)險價格進(jìn)而得出均衡價格形成機(jī)理的。

1976年,羅斯(Stephen •Ross)提出了套利定價理論,在他的《資本資產(chǎn)定價――套利定價理論》一文中指出,任何資產(chǎn)的價格可以表示為一些“共同因素”的線性組合,即資本市場中某種資產(chǎn)的價格可以利用資本市場以外的其他因素所確定。

2 現(xiàn)代組合資產(chǎn)理論的應(yīng)用及缺陷

2.1 馬克維茨模型

Markowitz的均值方差問題求解以及其一系列的研究結(jié)果依賴于一個很重要的假設(shè)便是投資者在證券市場上所選擇的n種證券的收益率是線性無關(guān)的,即任一證券的收益率不能由其他證券收益率線性表出。在這一假設(shè)條件下,證券組合收益率的方差矩陣V是非奇異的,當(dāng)然也是對稱矩陣,實際上還是正定對稱正矩陣。無論是證券組合投資模型的允許賣空、限制賣空情形研究,還是許多有關(guān)該模型各方面性質(zhì)的分析均沿用這一假設(shè)條件。還有一些研究工作對V的要求就更為強(qiáng)一些,需要V是對角矩陣,也就是說所選用的n種證券的收益率是兩不相關(guān)的。這一條件對投資者的證券組合選擇的要求就更加苛刻一些。在理論上,雖然我們可以從不同的行業(yè)領(lǐng)域、不同的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中選用各類證券,以便盡量滿足證券收益率線性無關(guān)以及兩兩不相關(guān)這些假設(shè)條件,但是在現(xiàn)實的證券市場中,不僅兩兩不相關(guān)的證券收益率的證券組合是不易獲得的,就是證券收益率線性無關(guān)的證券組合也很難得到。于是就有必要對一般的對稱方差矩陣V所對應(yīng)的證券組合投資決策模型進(jìn)行分析,均值―方差模型很多前提假設(shè)與現(xiàn)實情況不符,如證券投資者的目標(biāo)是: 在給定風(fēng)險上收益最大, 或者在給定收益水平上風(fēng)險最低,即投資者都是風(fēng)險規(guī)避型的。但現(xiàn)實生活中,很多投資者對風(fēng)險效用的看法也不相同。這就使此理論在實際應(yīng)用中存在很大的問題。

2.2 資本資產(chǎn)定價模型

資本資產(chǎn)定價模型核心思想是資本市場上,由于非系統(tǒng)風(fēng)險可以通過投資多元化加以消除,所以市場參與者對于這種風(fēng)險不會給予補(bǔ)償,而對期望收益產(chǎn)生影響的只是無法分散的系統(tǒng)風(fēng)險,而風(fēng)險資產(chǎn)組合只取決于資產(chǎn)組合管理者對不同資產(chǎn)前景的預(yù)測,這意味著投資者的最優(yōu)投資組合只取決于資產(chǎn)組合管理者對不同資產(chǎn)前景的預(yù)測。而與投資者本身的風(fēng)險偏好無關(guān)。目前,CAPM在資本預(yù)算分析、資本成本估計、投資管理、基金績效評價、公司財務(wù)、股份分割、兼并等方面都有應(yīng)用。標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價模型系統(tǒng)地解釋了資本市場的定價機(jī)理,但其中的某些假設(shè)與現(xiàn)實中的實際情況有很大的差距,因此,放松這些假設(shè)條件的非標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價模型應(yīng)運而生。迄今為止,還沒有得到同時放松兩個假設(shè)條件的資本資產(chǎn)定價模型.但多個持有期的時際資本資產(chǎn)定價模型和由此簡化的消費導(dǎo)向資本資產(chǎn)定價模型,由于不僅考慮投資者在資本市場上所要面對的投資風(fēng)險,而且考慮消費環(huán)境影響投資者的投資機(jī)會集向不利方向變動所產(chǎn)生的風(fēng)險,因此,顯示出較強(qiáng)的現(xiàn)實解釋力。然而,這些模型,或因內(nèi)部結(jié)構(gòu)不很清晰、或因存在數(shù)據(jù)獲取的困難,也使其對投資者的現(xiàn)實指導(dǎo)作用受到了一定的限制。

2.3 套利定價理論

資本資產(chǎn)定價模型描述了風(fēng)險資產(chǎn)的均衡定價機(jī)制,但它基于許多嚴(yán)格的假設(shè)條件,而其中的某些假設(shè)與現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)存在較大差距。由Stephen.Rose(1976)提出的套利定價理論從更現(xiàn)實的角度出發(fā),認(rèn)為除市場風(fēng)險外,資產(chǎn)的均衡收益還受到其他多個因素影響。套利是資本市場理論中的一個基本概念,是指投資者利用不同市場上同一資產(chǎn)或同一市場上不同資產(chǎn)的價格之間暫時存在的不合理關(guān)系,通過買進(jìn)和賣出相關(guān)資產(chǎn),待這些資產(chǎn)的價格關(guān)系趨向合理后,立即進(jìn)行反向操作,從中獲取利潤的交易行為。由于套利定價理論的假設(shè)較資本資產(chǎn)定價模型更為合理,貼近現(xiàn)實,因此,套利定價理論在內(nèi)涵和實用性上都更具廣泛意義,但在理論的嚴(yán)密性上卻相對不足。

APT的局限主要表現(xiàn)在:首先,模型的結(jié)構(gòu)不清晰。APT沒有說明決定資產(chǎn)定價風(fēng)險因子的數(shù)目、類型、各個因子風(fēng)險溢價的符號、大小。其次,由于APT中生成資產(chǎn)收益的多因素模型中包括殘差風(fēng)險,而這一風(fēng)險只有在組合中存在大量資產(chǎn)時才能被忽略,因此,APT是一種極限意義上成立的資產(chǎn)定價理論,對實際有限的資產(chǎn)組合而言,其指導(dǎo)意義受到一定限制。

3 證券組合投資理論在我國的發(fā)展

我國的證券市場以1990年12月上海證券交易所成立為標(biāo)志,是一個僅有10年發(fā)展歷史的新興市場,考慮到象美國那樣有上百年交易歷史的證券市場尚不具備強(qiáng)型效率,因此,國內(nèi)學(xué)術(shù)界對于中國證券市場有效性的檢驗主要集中在弱型效率和中強(qiáng)型效率兩個層次上。

多年來國內(nèi)外學(xué)者主要以Markowitz 的證券組合投資理論為基石, 對證券組合投資問題進(jìn)行了大量研究. 目前有代表性的研究成果主要有: 以均值――方差投資決策模型為代表的線性規(guī)劃方法、二次規(guī)劃方法等靜態(tài)組合投資決策方法; 以隨機(jī)最優(yōu)控制方法、模糊規(guī)劃方法為代表的證券投資動態(tài)控制方法; 從改進(jìn)證券風(fēng)險度量的方法入手, 采用不同的方法來度量證券的風(fēng)險得到了大量證券組合投資問題的改進(jìn)模型, 例如用熵來作為“方差度量證券投資組合風(fēng)險”的補(bǔ)充, 就是其中的一種。

在現(xiàn)實證券市場中, 風(fēng)險證券的收益是一個動態(tài)波動值, 因此將風(fēng)險證券的預(yù)期收益率和風(fēng)險損失率處理成不確定的區(qū)間估計值, 將更接近現(xiàn)實證券市場. 采用了區(qū)間數(shù)線性規(guī)劃方法來研究證券組合投資問題,這也是近年來的一個研究熱點。

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第5篇：投資組合理論論文范文

關(guān)鍵詞：VaR方法；風(fēng)險管理；文獻(xiàn)綜述

一、VaR方法介紹

現(xiàn)資組合理論研究的是各種相互關(guān)聯(lián)的、確定的及不確定的條件下，理性的投資者應(yīng)當(dāng)如何做出最佳投資選擇，即如何把一定數(shù)量的資金按合適的比例，分散投資于各種不同的證券上，以實現(xiàn)效用最大化的目標(biāo)。在這一領(lǐng)域內(nèi)，國外學(xué)術(shù)界先后提出了投資組合理論、資本資產(chǎn)定價模型和期權(quán)定價模型，建立了對于各種風(fēng)險的計量和分析的重要思想方法。隨著金融全球化的發(fā)展，金融市場、金融交易規(guī)模日趨擴(kuò)大，金融資產(chǎn)價格的波動性相應(yīng)變大，對金融市場風(fēng)險的分析研究變得尤其重要。VaR方法即是對市場風(fēng)險進(jìn)行測度的一種重要工具。

VaR（ValueatRisk）字面解釋為“在險價值”，其含義為在一定概率水平（置信水平）下，某一金融資產(chǎn)或證券組合價值在未來特定時期內(nèi)的最大可能損失。用公式表示為：Prob（ΔP

其中Prob：資產(chǎn)價值損失小于可能損失上限的概率；ΔP：某一金融資產(chǎn)在一定持有期Δt的價值損失額；VaR：置信水平α下的風(fēng)險價值――可能的損失上限；α：給定的概率――置信水平。

VaR方法可以將不同市場因子、不同資產(chǎn)組合的風(fēng)險集成加總，充分考慮各種風(fēng)險來源的相互作用，較好地反映金融市場風(fēng)險復(fù)雜結(jié)構(gòu)間的動態(tài)影響，得到較為準(zhǔn)確的風(fēng)險暴露估計。因此基于VaR方法的市場風(fēng)險測量理論和技術(shù)，為測量市場風(fēng)險提供了統(tǒng)一的框架和指標(biāo)，成為市場風(fēng)險管理的主流方法。

二、國外研究動態(tài)

20世紀(jì)90年代初，國外學(xué)術(shù)界開始強(qiáng)調(diào)風(fēng)險的量化和統(tǒng)一的度量尺度。1993年7月，國際性民間研究機(jī)構(gòu)G―30在《衍生產(chǎn)品的實踐和規(guī)則》報告中最早提出利用VaR方法對風(fēng)險進(jìn)行監(jiān)管。VaR方法的核心在于如何確定資產(chǎn)組合收益的統(tǒng)計分布和概率密度函數(shù)。國外對基于VaR方法的風(fēng)險管理的研究已經(jīng)相當(dāng)成熟，主要集中在如何確定VaR值的問題上。

歷史模擬法（HS，Historical Simulationmethod）沒有對復(fù)雜的市場結(jié)構(gòu)做出假設(shè)，而是假定采樣周期中收益率不變，借助過去一段時間內(nèi)的資產(chǎn)組合風(fēng)險收益的頻率，通過找到歷史上一段時間內(nèi)的平均收益以及置信水平下的最低收益水平，來推算VaR的值。其隱含的假定是歷史數(shù)據(jù)在未來可以重現(xiàn)。HS方法簡單，易于操作，但弊端在于用過去的數(shù)據(jù)來預(yù)測將來的發(fā)展誤差較大。Boudoukh、Richardson和Whitelaw（1998）改進(jìn)了歷史模擬法，提出了具有指數(shù)權(quán)重的歷史模擬。Hull和White（1998）認(rèn)為可以通過歷史數(shù)據(jù)計算每一個市場因子當(dāng)前日期和每一天的日變動估計，然后用當(dāng)前波動率與歷史波動率作比值來對歷史收益進(jìn)行調(diào)整，用調(diào)整后的收益率替代實際的收益率來為投資組合定價，進(jìn)而形成經(jīng)驗分布以估計VaR的值。這種方法的好處是通過重新調(diào)整收益能夠反映目前的市場變動。Bulter和Schachter（1996）則提出利用高斯核估計和高斯Legendre積分相結(jié)合，來求得VaR的值和對應(yīng)的置信區(qū)間。

蒙特卡羅模擬法（MC，MonteCarlo）的基本思想是用市場因子的歷史數(shù)據(jù)生成該市場因子未來的可能波動情景，并通過模擬來確定真實分布，從而確定VaR的值。由于MC方法可以較好地處理非線性、非正態(tài)問題，可以用來分析各類風(fēng)險，故優(yōu)越性較明顯。在此基礎(chǔ)上形成的Delta-Gamma-thetaMonteCarlo、網(wǎng)格MonteCarlo和情景MonteCarlo等模擬更簡化了計算。

方差―協(xié)方差估計法的核心是對資產(chǎn)回報的方差―協(xié)方差矩陣進(jìn)行估計從而確定VaR的值和置信區(qū)間。Engle（1982）引入了自回歸條件異方差A(yù)RCH模型，Bollerslev（1986）提出了廣義自回歸條件異方差GARCH模型，使這一方法能夠解決殘差異方差問題。這些方法都有賴于資產(chǎn)組合的概率分布滿足正態(tài)分布這一前提。

對不滿足正態(tài)性的資產(chǎn)組合，VaR方法得到的值通常被低估，故近年國外學(xué)者又提出半?yún)?shù)法（厚尾方法）。該方法著重于對收益率分布尾部的估計，使之能夠解決金融時間序列的“厚尾”現(xiàn)象。尤其是基于ARCH模型族的VaR分析在描述資產(chǎn)收益波動性方面有不可比擬的功能。

國外除了研究VaR的估計方法外，還討論了VaR的缺陷問題。Artzner、Fritte、Giorgio等學(xué)者通過理論與實證的研究都認(rèn)為一個行之有效的風(fēng)險測量方法必須滿足正齊性、次可加性、單調(diào)性及過渡不變性。Beder通過實證研究總結(jié)了VaR的兩點缺陷：其一，VaR不能起到預(yù)警作用，即用VaR不能表示出臨近的不利事件的發(fā)生；其二，VaR本身沒有意義，主要表現(xiàn)在金融工具本身很復(fù)雜，證券組合龐雜，市場概率的估計困難，計算中各種近似方法的運用與估計VaR的統(tǒng)計錯誤很多。Artzner通過實證研究認(rèn)為VaR在非正態(tài)分布的情況下不能滿足次可加性。Meckay認(rèn)為在進(jìn)行投資組合優(yōu)化時，由于VaR不能表示為各種組合資產(chǎn)頭寸的函數(shù)，因此無法對其進(jìn)行直接優(yōu)化。

目前國外對VaR方法的研究已經(jīng)超出了金融資產(chǎn)的市場風(fēng)險的范圍，涉及到非金融資產(chǎn)的風(fēng)險度量、業(yè)績評估和金融監(jiān)管等方面。如Charles將VaR風(fēng)險測量技術(shù)應(yīng)用到存貨管理中，以解決存貨管理中的風(fēng)險控制，并使用計算機(jī)和模擬技術(shù)解決數(shù)值問題。

三、國內(nèi)研究動態(tài)

我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展不夠完善，金融市場初具規(guī)模，金融市場風(fēng)險被政策風(fēng)險所掩蓋，以致國內(nèi)對風(fēng)險管理的認(rèn)識較晚，對VaR方法的研究起步也較晚。國內(nèi)對VaR方法的研究以1999年為界限可以分為兩個階段――了解學(xué)習(xí)階段和深入研究并具體應(yīng)用階段。

了解學(xué)習(xí)階段主要是對VaR方法的引入，著重于對VaR的概念、方法的介紹。國內(nèi)對VaR方法的研究最早始于鄭文通（1997），對VaR方法產(chǎn)生的背景、計算原理及應(yīng)用作了介紹，并分析該方法對中國的現(xiàn)實意義。牛昂在《風(fēng)險管理的新方法》（1997）中介紹了各種計算VaR的方法，并對優(yōu)劣性進(jìn)行了評議。此外姚剛（1998）和劉宇飛（1999）也深入探討了VaR的含義和估計方法。顧乃康在《VaR：市場風(fēng)險測定和管理的新工具》（1998）中探討了VaR的度量問題。

自1999年開始，我國學(xué)者對VaR的討論進(jìn)入深入研究和實際運用的階段。詹原瑞（1999）從極值理論的角度對VaR進(jìn)行了理論和實際運用的雙層次研究。之后更多的學(xué)者在理論范疇和實證范疇研究了VaR方法。王春峰在專著《金融市場風(fēng)險管理》（2001）中第一次全面系統(tǒng)地介紹了以VaR為核心的風(fēng)險測量方法，同時指出用MonteCarlo模擬法計算VaR所存在的缺陷，提出了用馬爾科夫鏈來計算VaR值，將國內(nèi)VaR的研究推向了一個新的高度。馬杰（2001）在《人民幣行為研究與外匯風(fēng)險管理》博士論文中，將VaR方法應(yīng)用于宏觀和微觀兩個層面的外匯風(fēng)險管理。屠新曙（2002）將VaR與最佳投資組合的概念結(jié)合起來，開發(fā)了一種新的理論，一種類似Markowitz均值―方差選擇最優(yōu)投資組合的理論，即滿足VaR約束條件的最優(yōu)均值―――投資組合理論。趙睿（2002）引入了考察投資績效對投資組合影響的方法，求解了約束下的投資組合問題。與VaR理論發(fā)展并駕齊驅(qū)，其應(yīng)用也逐漸細(xì)化到股市、銀行、企業(yè)等的風(fēng)險管理分析中。杜海濤（2000）將VaR方法運用于市場指數(shù)風(fēng)險度量、單個證券的風(fēng)險度量、基金管理人員績效評估及確定配股價格等方面。范英（2001）在股票價格隨機(jī)游走的假設(shè)下計算了深圳股市在不同置信水平下的風(fēng)險值，對此方法在我國股票投資中的應(yīng)用進(jìn)行了初步探討。尹念（2010）用GARCH模型擬合滬深300綜指收益率的波動率，并以此預(yù)測VaR值作為評價股市風(fēng)險的標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)現(xiàn)我國股市的風(fēng)險相對西方發(fā)達(dá)國家更大。郭家華（2010）提出我國的銀行監(jiān)管應(yīng)從傳統(tǒng)的思路――制定更嚴(yán)格管制條例和進(jìn)行更嚴(yán)格的現(xiàn)場審查中跳出來，轉(zhuǎn)而建立全國統(tǒng)一的信用評級體系，鼓勵商業(yè)銀行采用VaR模型和方法，才有利于我國信用風(fēng)險管理水平的提高和金融體系的健康發(fā)展。張?zhí)铮?010）結(jié)合國內(nèi)某大型外貿(mào)企業(yè)的風(fēng)險管理的實例，介紹了如何用VaR方法管理市場風(fēng)險及進(jìn)行風(fēng)險調(diào)整后的績效評價，認(rèn)為VaR方法不但能建立相對理性及量化的風(fēng)險管理體系，較好地解決企業(yè)風(fēng)險管理的混亂現(xiàn)象，且VaR值可作為一參考指標(biāo)指導(dǎo)企業(yè)資源更好地配置。

國內(nèi)亦有學(xué)者研究VaR方法的缺陷。王建華在《度量與控制金融風(fēng)險的新方法》（2002）一文中首次指出了VaR的缺陷并提出了CvaR的概念，闡述了CVaR優(yōu)點和作用及在證券組合優(yōu)化中的應(yīng)用。曲圣寧、田新時等在《投資組合風(fēng)險管理中VaR模型的缺陷以及CVaR模型研究》（2005）對CvaR作了更深入研究。郭光（2010）認(rèn)為“VaR方法并不是萬能的，不能作為風(fēng)險測量的一種方法論，但可以成為一種管理手段”，系統(tǒng)地歸納出克服VaR法缺陷的方式，提出為順應(yīng)風(fēng)險管理的要求而開發(fā)適合具體環(huán)境的VaR模型將成為VaR方法發(fā)展的趨勢。

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第6篇：投資組合理論論文范文

Abstract: Employing the optimal investment strategies of the investment portfolio with stochastic character, the paper analyzes the effect that the pricing mechanism of IPO presses on investors' decision-making, furthermore, qualitively analyzes the problems and limitations that exist in the pricing mechanism of IPO. The paper analyzes the effect that the pricing mechanism of IPO has on investors' decision-making and points out that only the IPO pricing mechanism reformation develops along the general adoption of the market principle, can the sense of investors be lifted, the securities market be mature and the gap with developed countries be narrowed.

關(guān)鍵詞:隨機(jī)微分方程;IPO;Hamilton-Jacobi-Bellman方程

Key words: stochastic differential equation;IPO;Hamilton-Jacobi-Bellman equation

中圖分類號:F08文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A文章編號:1006-4311(2010)31-0046-02

0引言

在假定投資者從事新股投資組合并以投資組合效用最大化為目的的基礎(chǔ)上,利用隨機(jī)微分理論并結(jié)合Hamilton-Jacobi-Bellman方程所得到的具有隨機(jī)特征的投資組合問題最優(yōu)投資策略的定量結(jié)果,分析新股定價機(jī)制對投資者新股投資份額的影響。同時,根據(jù)新股投資份額公式,對新股定價機(jī)制進(jìn)行效率分析,從投資者進(jìn)行最優(yōu)化投資決策的角度分析指出以前我國IPO定價機(jī)制的缺陷和不足。通過新股投資份額和新股投資風(fēng)險的單調(diào)遞減關(guān)系,指出我國IPO定價機(jī)制在向市場化改革的過程中,由于新股的投資風(fēng)險逐漸增大,從而使新股投資份額不斷減小,必然使一級市場的申購資金逐漸減少,從而逐步加強(qiáng)了投資者的投資理性,有效打通一二級市場,為投資者開辟了新的博弈空間。通過隨機(jī)微分分析,說明了我國IPO定價機(jī)制只有逐步向市場化方向改革,才能為二級市場市場屏蔽風(fēng)險,使我國的證券市場不斷走向成熟,逐步縮小與發(fā)達(dá)國家之間的差距。

1IPO定價機(jī)制的隨機(jī)微分分析

1.1 問題描述和假設(shè)條件假設(shè)完備的證券市場中,如果投資者的投資滿足以下幾個條件:①在初始時刻t投資者的資金數(shù)量Xt=x>0即投資者的初始資金來自個體積累,而不是欠債的形式;投資者在投資過程中Xt≥0(不能借貸)。②在任何時刻投資者有權(quán)決定把其資金的u(0

其中Wt表示白色噪音,且分別是衡量價格P和噪音變法程度的量。當(dāng)a>0時,這種投資為風(fēng)投資,σ=0時為無風(fēng)險投資,此時=pb。④微分方程(1)始終滿足相應(yīng)隨機(jī)微分方程的存在性條件。

1.2 投資組合中的最優(yōu)風(fēng)險投資份額在滿足以上六種假設(shè)的前提下,那么對于從事含有新股投資組合的投資者來說,可以從以下方程求得投資者的最優(yōu)風(fēng)險投資份額u*:

當(dāng)投資者采用兩種不同風(fēng)險證券投資組合時,若組合問題存在唯一最優(yōu)u*時,由(1)式dp=ap dt+σpdW1(t)可得到:

dp1=a1p1dt+σ1p2dw1(t)

dp2=a2p2dt+σ2p2dw2(t) (2)

再結(jié)合假設(shè)3,并解得隨機(jī)微分方程為:

dX=auX+a(1-u)Xdt+σuXdw(t)+σ(1-u)Xdw(t)(3)

由于最優(yōu)控制存在,取效用函數(shù)為:

U(X)=logXt=log(x1+x2)其中x1=uXt,x2=(1-u)Xt。

那么效用函數(shù)U(X):[0,∞[0,∞,U(0)=0,即效用函數(shù)單調(diào)增加,而且符合Hamilton-Jacobi-Bellman方程成立所必須的條件,這樣就容易求出投資組合的最優(yōu)風(fēng)險投資份額u*[7-8]:

u=(4)

若是含有新股的多元風(fēng)險投資組合(n≥3),同理可得:

u=,(i=1,2,…,n)其中bm=1(m=1,2,…,n)(5)

1.3 投資者最有投資策略分析由于一、二級市場之間存在過高價差,新股申購存在無風(fēng)險的高收益,巨額申購資金低效率盤踞在一級市場,致使一、二級市場資金失衡;新股發(fā)行時大家爭搶申購,上市后馬上拋售套現(xiàn),巨大規(guī)模的短期套利行為,客觀上導(dǎo)致了新股發(fā)行定價和上市定價的高風(fēng)險;一、二級市場之間存在巨大的利差,使大量的資金專門在一級市場從事申購,損害了整個社會的資源配置的效率。下面以隨機(jī)微分方程對投資者的投資行為進(jìn)行分析。

由公式(4)u=可知:

①當(dāng)σ2=0時,u= (其中a2=b),就是無風(fēng)險投資和有風(fēng)險投資組合下風(fēng)險資產(chǎn)的最優(yōu)投資份額。②很明顯由(4)、(5)可知,u*是關(guān)于a1的單調(diào)增函數(shù),關(guān)于a2的單調(diào)減函數(shù),此與投資組合理論是一致的。③u*是關(guān)于其風(fēng)險的單調(diào)減函數(shù),是關(guān)于其它風(fēng)險的單調(diào)增函數(shù)。④由(2)可知u*符合一般投資組合理論,即投資份額是關(guān)于預(yù)期收益的單增函數(shù),資分額是關(guān)于相應(yīng)風(fēng)險的單減函數(shù)。只有在較大投資偏好的支配下,才有大較大的投資行為發(fā)生,人們在投資中總希望減少自己投資所帶來的風(fēng)險,即風(fēng)險厭惡投資行為。⑤u*=0,u*=1。⑥在二元風(fēng)險投資中,若一種投資的風(fēng)險變得相當(dāng)大,則對應(yīng)的投資行為幾乎不能發(fā)生;反之,若另一種投資的風(fēng)險變得相當(dāng)大,在其它因素不變情況下,則投資行為幾乎都發(fā)生在風(fēng)險不變的投資上。

如果一級市場和二級市場之間存在過高的、非理性差價,投資者認(rèn)為在一級市場投資幾乎沒風(fēng)險,因此把一級市場投資看成是無風(fēng)險投資即σ2=0,那么公式(4)變成u*=因此:由上面u*的性質(zhì)(4)知:a2增大風(fēng)險投資份額u*必然減小。對于理性的投資者而言,當(dāng)a2a10時,很明顯u*=0,那么投資者幾乎把資金完全投于到一級市場中。這就完全可以理解在審批制下,一級市場存在巨額申購資金,以致投資者在一級市場投資者“用腳投票”,從而導(dǎo)致二級市場風(fēng)險增大,由公式(4)可知:u*與σ1成反比,σ1增大,風(fēng)險資產(chǎn)的投資份額u*減小。不管是風(fēng)險厭惡型的投資者還是風(fēng)險喜好型投資者來說,資金投于到一級市場的比例必然增多。

由于二級市場缺泛運行效率,這種發(fā)行定價機(jī)制難以充分發(fā)揮市場的價格發(fā)現(xiàn)功能,從而放大了市場的缺陷,降低了市場運行的效率。下面以隨機(jī)微分方程來對投資者的投資行為進(jìn)行分析。

由公式(5)

u=,(i=1,2,…,n)得:當(dāng)n(n3)時有:

(1)u=0,(i=1,2,…,n);(2)u=1

由(2)、(3)可知u=0,(i=1,2,…,n),也就是說投資份額u*是關(guān)于自己的風(fēng)險的單調(diào)減函數(shù),是關(guān)于其它資產(chǎn)風(fēng)險的增函數(shù)。

由于一級市場和二級市場之間存在過高的、非理性差價減小,由于新股初始報酬率減小,也就是說a2變小。投資者的風(fēng)險投資份額必然u*增大。這就可以使盤踞在一級市場的巨額資金部分釋放出來,有利于資源的配制,緩解了一、二級市場存在的矛盾。但是如果a1很大,因而σ1變大,σ可能增大,但對于風(fēng)險厭惡型的投資者來說,可能更愿意把資金投放到一級市場,當(dāng)然一級市場會釋放部分資金,可能造成一級市場中簽率較高,因而出現(xiàn)“水漲船高”的現(xiàn)象。如果a1不大,使u*減小,從而導(dǎo)致二級市場缺泛效率,因而只是緩解了的矛盾,而不能得到徹底解決。

從上面的分析可以看出:在IPO定價機(jī)制逐步向市場化的過程中,投資者在二級市場的主導(dǎo)權(quán)將逐步向前段延伸到一級市場,不僅慢慢增大了股票上市定價上的話語權(quán),而且有效打通一、二級市場,必然使新股的投資風(fēng)險σ逐漸增大,從公式(3)可知:σ增大,風(fēng)險投資份額u*也增大;由于為二級市場屏蔽部分風(fēng)險,那么二級市場的投資風(fēng)險必然減小,σj,使風(fēng)險投資份額u*增大;當(dāng)σ和二級市場股票的投資風(fēng)險持平時,那么在審批制下一級市場的所有的矛盾便得到了徹底的解決,從而使資金在一、二級市場之間形成良性互動。

2結(jié)束語

論文利用具有隨機(jī)特征投資組合問題的最優(yōu)投資策略,分析了IPO定價機(jī)制對投資者的投資決策的影響,進(jìn)而定性分析新股定價機(jī)制存在的問題和缺陷。從上面的分析結(jié)果,我們可以得出:我國IPO定價制度只有向市場化方向改變,才能提高投資者的投資理性,減小一級市場和二級市場之間存在過高的、非理性差價,緩解了一、二級市場存在的矛盾,使我國的證券市場健康發(fā)展,不斷走向成熟,逐步縮小與發(fā)達(dá)國家之間的差距。

參考文獻(xiàn):

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第7篇：投資組合理論論文范文

   【論文摘要】隨著我國證券基金規(guī)模的迅猛發(fā)展，基金公司的風(fēng)險管理問題已經(jīng)凸現(xiàn)出來。本文分析基金公司的風(fēng)險管理問題并提出相應(yīng)對策。 

 

從1998年我國開始出現(xiàn)基金以來，就呈現(xiàn)了飛速發(fā)展的態(tài)勢，1998年我國基金公司剛開始成立時只有六家，到2005年年末已經(jīng)增加到了52家，目前已有59家基金公司，其增長速度令人矚目?；鹪诟咚侔l(fā)展的同時也暴露了其巨大的風(fēng)險，這種風(fēng)險極有可能侵害投資人的利益，并威脅基金公司的發(fā)展 

 

1我國證券投資基金公司風(fēng)險管理現(xiàn)狀及存在問題 

 

國內(nèi)基金由于發(fā)展時間很短，各項法律法規(guī)還不健全，加上證券市場的不完善，以及我國市場經(jīng)濟(jì)體制的不完善和國情的特殊性，我國基金風(fēng)險管理存在許多問題和不足。 

1.1證券市場的不完善，使基金公司的風(fēng)險管理基礎(chǔ)不牢固由于我國證券市場的定位一開始即把支持國企改革作為基點，而并非作為豐富金融市場的一種重要金融工具，導(dǎo)致證券市場實際上成為了國企籌資解困的重要途徑，資本市場的資源配置市場化功能被置于次要地位，必然導(dǎo)致證券市場失靈，不能反映證券的實際價值。而且我國的基金基本都是投資于股票市場，基本為股票基金，后果是投資者無法在理性基礎(chǔ)上正確展開價值判斷，這給基金投資者的價值判斷帶來困難，加大了基金投資的風(fēng)險。 

1.2對基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力、法律法規(guī)不健全，基金公司運作存在不規(guī)范現(xiàn)象①相關(guān)的投資比例限制模糊，可操作性不強(qiáng)。比如雖然規(guī)定單支基金持有一家上市公司的股票不得超過基金資產(chǎn)凈值的10％，與同一基金管理人管理的基金持有一家公司發(fā)行的證券總和不得超過該證券的10％。②很少召開基金持有人現(xiàn)場大會，缺乏對基金管理人、基金托管人演變成了基金管理人的人，這種錯位導(dǎo)致基金托管人基于自身利益考慮，往往放棄了托管監(jiān)督和委托管理的責(zé)任，形成基金管理人和基金托管人事實上的利益趨同，基金持有人利益往往不能放在最優(yōu)先位置，極易誘發(fā)基金管理人和托管人的道德風(fēng)險。③缺少外部對基金管理人的監(jiān)督機(jī)制，我國基金行業(yè)在對基金管理人行為方面的約束機(jī)制較少。④基金管理機(jī)構(gòu)的市場準(zhǔn)入、退出機(jī)制不盡完善，基金管理人的風(fēng)險管理動力不足。 

1.3基金管理機(jī)構(gòu)內(nèi)部治理有缺陷、風(fēng)險衡量技術(shù)不足，形成基金公司的主要風(fēng)險來源之一①現(xiàn)代風(fēng)險管理越來越重視定量分析，大量運用數(shù)理統(tǒng)計模型來識別、測量、評估和監(jiān)測風(fēng)險，從國內(nèi)基金公司的情況來看定量分析明顯缺乏，從而使得風(fēng)險管理的客觀性、科學(xué)性和有效性都大打折扣，而且風(fēng)險管理喪失了最重要的可度量性和可預(yù)測性。②最高決策層對風(fēng)險管理認(rèn)識不足，董事、獨立董事長監(jiān)事由大股東和高管提名選任，薪酬由董事會決定，這種利益關(guān)聯(lián)格局很難保證他們的獨立性。③投資基金投資策略不透明，運作規(guī)則不完善。證券投資基金在進(jìn)行投資過程中完全自主，投資者只是將資產(chǎn)交由基金公司托管，并不了解基金公司的投資策略，因此，其收益完全沒法預(yù)測，只能看基金管理人的個人選股能力以及基金公司的管理資產(chǎn)能力。

2證券投資基金風(fēng)險管理辦法 

 

2.1資產(chǎn)組合法馬克維茨的資產(chǎn)組合模型研究的是投資者應(yīng)該選擇何種資產(chǎn)作為其投資對象，以及各種資產(chǎn)的投資數(shù)量應(yīng)該占投資總額多大的比重。馬克維茨就通過簡化的數(shù)學(xué)推導(dǎo)，得出了他著名的資產(chǎn)組合理論模型。其證明了分散化投資組合能夠降低風(fēng)險。一般,對于有多種證券情況下，由許多種證券投資組合，哪一種最好呢？馬柯維茨的有效投資組合給出了答案，其是指在各種風(fēng)險水平下能夠提供最大預(yù)期收益或在各種預(yù)期收益水平下能夠提供最喜愛風(fēng)險的投資組合，所有有效組合的集合就構(gòu)成了投資機(jī)會的有效邊界，有效組合集合求出效率邊界后，投資者即可根據(jù)由其收益——風(fēng)險偏好程度決定的無差異曲線來選擇自己的最優(yōu)投資組合。 

2.2風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)有效的風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)能夠及時預(yù)警證券投資基金公司所面臨的風(fēng)險類型、大小及對風(fēng)險防范措施有重要意義。證券投資基金公司應(yīng)能夠建立風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，及時識別風(fēng)險，根據(jù)公司風(fēng)險偏好和承受能力，確定公司可接受的風(fēng)險規(guī)模，制定公司風(fēng)險管理策略，建立風(fēng)險預(yù)警指標(biāo)，提高公司風(fēng)險管理能力。證券投資基金公司的風(fēng)險預(yù)警主要包括操作風(fēng)險預(yù)警體系、決策風(fēng)險預(yù)警體系、財務(wù)風(fēng)險預(yù)警體系和信息風(fēng)險預(yù)警體系。 

2.3var以及壓力測試var是一種風(fēng)險度量方法，它可以預(yù)測將在多大的置信水平上遭受最可能的經(jīng)濟(jì)損失，在多長的時間內(nèi)不會超過多大概率。var通常只能測度與市場整體行為相關(guān)聯(lián)的交易價值的變動，而不能測度不與市場行為相關(guān)聯(lián)的交易價值風(fēng)險變化。同時var也需要大量的歷史數(shù)據(jù)，只能計算數(shù)量化的風(fēng)險，所以var使用的同時一般配合使用壓力測試，以求更準(zhǔn)確的結(jié)果。以下為壓力測試方法：①情景分析：使用可能的未來經(jīng)濟(jì)情景來衡量它們對資產(chǎn)組合損益的影響。②歷史模擬：把真實的歷史事件相關(guān)數(shù)據(jù)運用到目前的資產(chǎn)組合上來。所選用的歷史事件可以是發(fā)生在一天或者一個更長的時段內(nèi)的價格波動。③ var壓力測試：即對影響var的那些參數(shù)加以改變，然后考察這些改變使var的計算發(fā)生了什么樣的變化。④系統(tǒng)壓力測試：創(chuàng)建一系列易于理解的情景，用其中的一個或一組來測試資產(chǎn)組合中的主要風(fēng)險因素。 

2.4敏感性分析敏感性分析可以分析各個因素的變化對基金風(fēng)險變化的影響大小，通過敏感性分析，找出最敏感的因素，從而能夠很好的控制風(fēng)險大小。影響基金風(fēng)險的因素很多，如：利率、系統(tǒng)風(fēng)險、管理風(fēng)險、政策風(fēng)險等，通過敏感性分析，找出最敏感因素，即對風(fēng)險變化影響最大的方面，從而有效控制風(fēng)險。 

 

第8篇：投資組合理論論文范文

1.VAR的含義

VAR(value at risk)的含義是“處于風(fēng)險中的價值”，衡量的是在一定持有期內(nèi)，市場正常波動條件下，某一證券組合或金融資產(chǎn)可能發(fā)生的最大損失值。它采用統(tǒng)計模型來測算資產(chǎn)組合中資產(chǎn)價值的變動率大小以及風(fēng)險大小。也可以用數(shù)學(xué)定義描述為：在一定的置信水平下，某一證券組合或金融資產(chǎn)在未來某一時間間隔內(nèi)的最大可能損失值論文服務(wù)。

其嚴(yán)格的數(shù)學(xué)定義是：設(shè)R是描述組合收益的隨機(jī)變量，f(R)是其概率密度函數(shù)，置信水平是c，那么收益小于的概率為：

就是我們所求的VAR值。

2.VAR的計算方法

涉及的資產(chǎn)種類越多時VAR方法，VAR計算越復(fù)雜。雖然具體計算難易有別，但是其原理和基本步驟都是一樣的：

(1)計算資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差。(2)通過分布查出置信度上的標(biāo)準(zhǔn)差個數(shù)。比如：正態(tài)分布中，95%的置信度上有1.645個標(biāo)準(zhǔn)差。(3)計算VAR的值。VAR=標(biāo)準(zhǔn)差比例*標(biāo)準(zhǔn)差*投資組合價值。

事實上，從前面的定義中我們可以看到， VAR概念本身對組合收益的分布函數(shù)并沒有作任何假定，只是需要在隨機(jī)變量的頻率分布圖上關(guān)注左邊尾部的分布。而實踐中，許多VAR模型都使用方差來度量風(fēng)險，用正態(tài)分布曲線來預(yù)測在某一特定時期內(nèi)機(jī)構(gòu)遭受損失的風(fēng)險。這是因為正態(tài)分布符合人們對很多事物波動分布的看法，而且能夠簡單明了地告訴我們觀測值出現(xiàn)在某一設(shè)定值和均值間的可能性大小。既切合實際又方便大家理解。如果說一個分布是正態(tài)的VAR方法，通常意義上就是指該分布的觀測值在均值附近的可能性較大，而遠(yuǎn)離均值的可能性較小論文服務(wù)。它有一個重要特點就是其觀測值的趨中性。簡而言之：其觀測值出現(xiàn)在企業(yè)管理均值處的可能性最大，出現(xiàn)在極端值的可能性最小。很多情況下，正態(tài)分布曲線都可以很好的刻畫資產(chǎn)價格的分布情況。然而，中心極限定理僅能應(yīng)用于一般的波動分布，沒有考慮到極端事件的影響。經(jīng)驗數(shù)據(jù)顯示，有些市場變量的變化(比如匯率的變化)，經(jīng)常表現(xiàn)出正的高峰度：即與正態(tài)分布相比，中心部位和尾部所對應(yīng)的情形發(fā)生的概率更大VAR方法，而其它情形則相應(yīng)減少。就是說，價格的實際值小于中間值附近的機(jī)會比正態(tài)分布所描繪的要多，處于中間值附近的機(jī)會比正態(tài)分布曲線所描繪的機(jī)會要少，實際值大于中間值附近中的機(jī)會比正態(tài)分布所描繪的要多。即價格的劇烈變化使曲線與正態(tài)分布曲線相比發(fā)生了較大的偏離。針對這種情況，學(xué)者的進(jìn)一步研究表明，很多金融資產(chǎn)價格變化的對數(shù)都服從正態(tài)分布。

總結(jié)上面的分析，我們可以知道，無論是直接使用數(shù)據(jù)還是對數(shù)據(jù)進(jìn)行加工，使用正態(tài)分布曲線我們都可以較好的獲取資產(chǎn)價格的分布信息。

為了計算方便VAR方法，我們給出正態(tài)分布假設(shè)下的資產(chǎn)組合VAR計算方法。

首先需要計算資產(chǎn)組合的方差。假設(shè)投資組合P由N種資產(chǎn)組成，資產(chǎn)價格波動的對數(shù)服從多元正態(tài)分布論文服務(wù)。首先需要對資產(chǎn)價格波動作對數(shù)變換。()表示每種資產(chǎn)在組合中的比例，，，其中表示資產(chǎn)i和資產(chǎn)j價格波動對數(shù)變換之后的相關(guān)系數(shù)，表示資產(chǎn)i變換之后的標(biāo)準(zhǔn)差。資產(chǎn)組合P的方差為：

=公式(4-3)

在計算出資產(chǎn)組合的方差后，只需要按照前面的步驟，通過查表查出指定置信度上的標(biāo)準(zhǔn)差比例，根據(jù)公式VAR=標(biāo)準(zhǔn)差比例*標(biāo)準(zhǔn)差*投資組合價值就可以計算資產(chǎn)組合的VAR了。

3、以VAR模型計算企業(yè)外匯風(fēng)險

為了幫助企業(yè)計算自身承擔(dān)的外匯風(fēng)險VAR方法，筆者在此用一個虛構(gòu)的例子來演示整個計算過程。為了計算簡便，在這里我們以持有美元、日元和歐元三種資產(chǎn)為例，來計算企業(yè)在實踐中如何計算自身承擔(dān)的外匯匯率風(fēng)險并選擇合適的外匯比例以降低風(fēng)險?？紤]到2008年底全球性的金融危機(jī)，匯率在金融危機(jī)之后的走勢可能與之前存在一定的差異。我們選取2009年1月到2010年3月的外匯中間價，共計301組數(shù)據(jù)，作為匯率變動的依據(jù) [1]。使用Excel計算得到美元和歐元的相關(guān)系數(shù)為-0.48928，美元和日元的相關(guān)系數(shù)為-0.31342，日元和歐元的相關(guān)系數(shù)為0.47174。按照經(jīng)典資產(chǎn)組合理論，當(dāng)資產(chǎn)價格變動呈負(fù)相關(guān)時候VAR方法，同時持有可以分散風(fēng)險。所以我們可以看到，同時持有美元資產(chǎn)和歐元資產(chǎn)或者同時持有日元和美元資產(chǎn)時可以分散風(fēng)險。考慮到持有外匯可能帶來的風(fēng)險，企業(yè)需要合理考慮持有比例、成本和自己的承受能力，然后再作決定。企業(yè)自身的承受能力各有差異，我們在這里不作詳細(xì)討論論文服務(wù)。接下來筆者將會運用VAR方法計算企業(yè)持有這三種外匯中的兩種可能帶來的最大損失，并根據(jù)資產(chǎn)組合理論給出相應(yīng)的持有比例。

眾多學(xué)者的研究表明匯率的增長率的對數(shù)是服從正態(tài)分布的。在這里，為了使用正態(tài)分布的假設(shè)，我們需要對匯率做相應(yīng)調(diào)整。假設(shè)美元匯率的時間序列為，歐元匯率的時間序列為VAR方法，日元匯率的時間序列為。設(shè)，其中;設(shè)，其中;，其中。根據(jù)前面的討論，我們可以知道序列，和服從正態(tài)分布。經(jīng)過調(diào)整后，可以得到圖示如下：

圖1：美元匯率增長率圖2：歐元匯率增長率

圖3：日元匯率增長率

從圖中我們可以看到，經(jīng)過調(diào)整之后，匯率增長率都是在原點附近波動VAR方法，顯示出較強(qiáng)的正態(tài)性。由此，我們可以使用前面正態(tài)分布的相關(guān)理論來計算資產(chǎn)組合的VAR值。計算可以知道和的相關(guān)系數(shù)是-0.6537，和的相關(guān)系數(shù)是-0.1579，和的相關(guān)系數(shù)是0.1113。的標(biāo)準(zhǔn)差是0.00008，的標(biāo)準(zhǔn)差是0.00321，的標(biāo)準(zhǔn)差是0.00344。

給定允許的置信度是95%，可以知道其要求的標(biāo)準(zhǔn)差比例是1.645。由此可以得到VAR=1.645*1000*組合標(biāo)準(zhǔn)差=1.645*1000*論文服務(wù)。我們的選擇標(biāo)準(zhǔn)是讓企業(yè)持有不同的貨幣而使VAR的值最小。從VAR的公式里面可以知道，要使VAR最小，只需要最小即可。

持有兩種外幣時VAR方法，各種外匯的持有比例會影響到的大小。假設(shè)我們選擇的比例都可以使持有不同組合之下的最小。

設(shè)持有幣種A和B的比例分別是和，。根據(jù)前面的公式可以知道最終可以表達(dá)如下：

=

其中和分別是幣種A和B的方差，和分別是二者的協(xié)方差，=。所以+2 + 。要使得最小，根據(jù)最小值條件，對和求一階導(dǎo)數(shù)，可以得到方程組：

，其中。解方程得到：

當(dāng)和滿足這樣的條件時，可以使得VAR值達(dá)到最小。

(1)、持有美元和日元

根據(jù)上面的計算VAR方法，當(dāng)持有美元比例為：

持有日元的比例約為2.3%。由這一比例計算得到的為：

==9.85E-09

(2)、持有美元和歐元

計算得到美元持有比例為：=

持有歐元比例約為2.4%。由這一比例計算得到的為：

==3.94E-09

(3)、持有日元和歐元

計算得到日元持有比例為：=

持有歐元比例為51%論文服務(wù)。由這一比例計算得到的為：

==6.15E-06

從上面的計算中，我們得到當(dāng)企業(yè)按照97.6%和2.4%的比例持有美元和歐元的時候的值最小。假設(shè)企業(yè)由于經(jīng)營需要必須持有1000萬人民幣的外匯，計算得到VAR值為：

VAR=1.645*1000*=1.645*1000*0.000063=0.1036(萬)

我們可以這樣來理解這一數(shù)據(jù)，在今后的20天里面，按照97.6%的美元和2.4%的日元持有的話，至少有19天該企業(yè)的最大損失不會超過0.1036萬元。這就給了企業(yè)一個比較直觀的決策標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)可以根據(jù)這一數(shù)據(jù)，參考自身的風(fēng)險承受能力，選擇是不是要采取其他措施以降低風(fēng)險。由此看到，在95%的置信度下VAR方法，企業(yè)持有美元和歐元會比持有美元和日元承擔(dān)的風(fēng)險要小。這和我們通常意義上的觀念有些差異。一般來說，企業(yè)會盡量選擇和貿(mào)易相關(guān)的幣種。但是從這個例子我們看到，有時候貿(mào)易幣種并不是風(fēng)險最小的幣種。這就拓寬了我們的思路，企業(yè)可以在國際通行貨幣中選擇其他的幣種，說不定在降低風(fēng)險方面會收到意想不到的結(jié)果。

4.VAR的評價

總的來說，VAR關(guān)注的是風(fēng)險，是一種用于衡量資產(chǎn)變動率的方法。但是一般的衡量變動率的方法僅僅用一個單一數(shù)值來衡量這一潛在風(fēng)險，而VAR方法在關(guān)注變動率的同時還注意到了受險標(biāo)的的大小，能夠為企業(yè)提供更直觀的決策依據(jù)。

參考文獻(xiàn)：

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[2].Bodnar G M. andW. M. Gentry. Exchange Rate Exposure and Industry Characteristic: Evidence Form Canada, Japan, and the USA. Journal of International Money and Finance, Vol.12. 1993.

第9篇：投資組合理論論文范文

論文摘要：發(fā)展我國的期貨基金，對于促進(jìn)我國期貨市場的發(fā)展具有重要意義。文章從分析我國期貨市場的現(xiàn)狀入手，對我國發(fā)展期貨基金的必要性、期貨基金的功能和作用進(jìn)行了探討，并對如何發(fā)展我國的期貨基金提出了幾點建議。

論文關(guān)鍵詞：期貨投資基金機(jī)構(gòu)投資者投資風(fēng)險政策性建議

期貨投資基金(以下簡稱期貨基金)是指通過集資，以專業(yè)投資機(jī)構(gòu)為操作主體所構(gòu)成的期貨投資活動，是一種利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資制度。期貨投資基金于1949年產(chǎn)生于美國，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，已成為西方國家投資者的重要投資工具，是當(dāng)今國際期貨市場上不可或缺的重要部分之一面對我國期貨市場發(fā)展的現(xiàn)狀和面臨的歷史機(jī)遇．如何正確認(rèn)識、適時把握和發(fā)展我國的期貨基金，已成為理論界和實務(wù)界關(guān)注的熱點問題：

一、我國發(fā)展期貨基金的必要性

我國期貨市場經(jīng)過十多年的發(fā)展，正逐步進(jìn)入常規(guī)發(fā)展階段，呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長的良好勢頭。據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會統(tǒng)計資料顯示，2002年和2003年全國期貨市場共成交期貨合約分別為13943．26萬手和27986．42萬手，分別較上年增長l5．75％和100．72％；成交金額34990．16億元和108389．03億元．較上年增長31％和174．47％：我國期貨市場經(jīng)過兩次大規(guī)模的清理整頓，市場規(guī)范化程度有了明顯的提高。

1999年9月1日開始施行的《期貨交易管理暫行條例》及配套實行的四個管理辦法，標(biāo)志著我國的期貨市場已經(jīng)步入了規(guī)范化發(fā)展的軌道；2002年12月28日中國期貨業(yè)協(xié)會成立，這標(biāo)志我國期貨業(yè)已經(jīng)形成了由證監(jiān)會、期貨業(yè)協(xié)會．交易所組成的三級監(jiān)管體系，成為一—個具有自律功能的有機(jī)整體：

然而，當(dāng)前市場中仍然存在一些問題亟待解決。如上市品種少．市場規(guī)模小，市場存量和增量資金明顯不足，期貨市場轉(zhuǎn)移價格風(fēng)險和發(fā)現(xiàn)價格的功能得不到充分發(fā)揮；政府對進(jìn)入期貨市場的投資者限制過多，市場規(guī)模的擴(kuò)大受到嚴(yán)重的瓶頸限制；市場投資者結(jié)構(gòu)以中小散戶為主體，機(jī)構(gòu)投資者比例較小．市場波動性較大，中小投資者利益得不到有效保護(hù)等等：

盡管如此．當(dāng)前期貨市場即將迎來新的發(fā)展機(jī)遇．如期貨品種將要增加，金融機(jī)構(gòu)將允許參、控股期貨公司并入市交易、期貨公司要進(jìn)行綜合類試點．市場規(guī)模將要擴(kuò)大，以及在WI’O要求下五年之內(nèi)金融市場要全面對外開放：所以．現(xiàn)在盡快組建我國的期貨投資基金，已成為期貨行業(yè)和期貨市場發(fā)展的迫切需要。

二、發(fā)展期貨投資基金的功能和作用

期貨基金采取集中資金、專家理財?shù)耐顿Y方式，適應(yīng)期貨交易自身的特點．反過來也推動了期貨市場規(guī)模的擴(kuò)大和發(fā)展期貨基金的功能和作用主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

1．有利于吸引更多的投資者進(jìn)入期貨市場個人投資者是期貨市場的主要參與者：當(dāng)前．期貨市場的高風(fēng)險性和最低開戶資金要求是我國個人投資者進(jìn)入期貨市場的主要障礙而發(fā)展期貨投資基金則是—個有效的解決辦法．個人投資者將資金委托給基金進(jìn)行投資，可以獲得基金管理人在市場信息、投資經(jīng)驗、金融知識和操作技術(shù)等方面所擁有的優(yōu)勢，從而盡可能避免盲目投資帶來的失誤，降低了投資風(fēng)險：另外．由于基金對投資的最低限額要求不高，投資者可以根據(jù)自己的經(jīng)濟(jì)實力決定購買數(shù)量，因此進(jìn)入期貨市場的門檻較低：所以．設(shè)立期貨基金既降低了投資者的投資風(fēng)險．又為廣大的投資者進(jìn)入期貨市場提供了便利渠道：這將吸引越來越多的投資者參與期貨交易．增加期貨市場資金的供應(yīng)量．?dāng)U大市場交易規(guī)模，提高市場的活躍程度和流動性．促進(jìn)期貨市場穩(wěn)定、健康地發(fā)展：

2．穩(wěn)定市場，保護(hù)中小投資者的利益期貨交易實行保證金制度，屬于高風(fēng)險的投資活動：對于投機(jī)者尤其是中小投機(jī)者而言，期貨投資的高杠桿率使其面臨巨大的風(fēng)險如按照目前期貨經(jīng)紀(jì)公司收取的8％的保證金率計算．期貨價格1％的波動將會給投資者帶來12．5％的盈利或虧損，如果發(fā)生漲跌停板(±3％)，盈虧率更將達(dá)到37．5％：另外．由于目前期貨經(jīng)紀(jì)公司的一些不規(guī)范運作．如私下對沖等．也會給中小投資者帶來損失：期貨投資是一項專業(yè)性很強(qiáng)的投資活動．需要參與者掌握扎實的專業(yè)知識和豐富的投資經(jīng)驗．以及科學(xué)的獲取和分析市場信息的能力而這對于廣大中小投資者來說是很難做到的～如果中小投資者通過期貨基金進(jìn)行投資，則會由于投資基金在資金規(guī)模、經(jīng)驗、研究力量、獲取信息、投資成本等方面的優(yōu)勢．能夠更好地實現(xiàn)資金的有效配置，提高資金的增值能力．實現(xiàn)規(guī)模效益．降低投資風(fēng)險：而且由于期貨基金是依法集資運作的，政府對期貨基金實行嚴(yán)格的監(jiān)管，因此．可有效地避免單個經(jīng)紀(jì)行為中的不法行為．保護(hù)投資者利益，保證市場的公平、效率和透明，降低市場風(fēng)險：所以說．引入期貨基金，可以起到穩(wěn)定期貨市場更好地保護(hù)中小投資者利益的作用。

3．有利于培育期貨機(jī)構(gòu)投資者規(guī)范化的機(jī)構(gòu)投資者是促進(jìn)我國期貨市場穩(wěn)定和健康發(fā)展的保證在以散戶為主導(dǎo)的市場下．市場容易波動．期貨投資基金作為機(jī)構(gòu)投資者，能有效地改善期貨市場的投資者結(jié)構(gòu)：機(jī)構(gòu)投資者的投資行為相對理性，因此能有效避免市場的非理性波動，有利于倡導(dǎo)市場的理性運作，客觀上也能起到穩(wěn)定市場的作用：

4．有效地降低投資組合的風(fēng)險，提供重要的投資工具馬可維茲分散理論認(rèn)為：“建立彼此之間愈不相關(guān)的投資組合愈能降低投資風(fēng)險?！辟Y產(chǎn)之間的相關(guān)度越低，投資組合的風(fēng)險水平就越低。1983年，Lintner博士在《管理商品——金融期貨賬戶(基金)在股票與債券組合中的潛在作用》中指出，期貨與股票、債券組合間的回報的相關(guān)性很弱，甚至為負(fù)。

因此，投資組合中加入期貨基金，則有利于降低投資組合的整體風(fēng)險和提高投資組合的收益率，有助于不同金融資源在不同金融工具和不同金融機(jī)構(gòu)之間的合理配置，為組合投資提供重要的投資工具：

5．有利于推動我國金融品種的創(chuàng)新與發(fā)展隨著我國金融市場的發(fā)展．金融衍生品交易的推出，客觀上需要有相應(yīng)的投資載體相配套。期貨基金的開展，將為基金業(yè)全面參與中國期貨市場運作積累管理經(jīng)驗和實踐經(jīng)驗，為迎接今后股票指數(shù)期貨、外匯期貨、國債期貨或期權(quán)上市打好基礎(chǔ)。國外實踐表明，期貨基金在推動金融衍生品創(chuàng)新與發(fā)展中具有積極的作用。

三、發(fā)展我國期貨投資基金的政策性建議

我國的期貨基金，應(yīng)該在遵循國際慣例的基礎(chǔ)上，充分考慮到我國期貨市場的現(xiàn)狀，并依托于期貨市場而穩(wěn)步發(fā)展：

1．加強(qiáng)期貨基金的法律法規(guī)建設(shè)為保證我國期貨基金少走彎路，朝著健康、有序的方向發(fā)展．同時提高基金的管理效率、管理質(zhì)量和保護(hù)基金持有人的利益的需要，應(yīng)該通過吸取國外的經(jīng)驗教訓(xùn)，借鑒我國證券投資基金發(fā)展的經(jīng)驗，從《證券投資基金管理暫行辦法》和《投資基金法》草案的指導(dǎo)思想入手．制訂相應(yīng)的期貨投資基金的法律法規(guī)．保證期貨基金的健康發(fā)展。

2．規(guī)范地下期貨私募基金．發(fā)展契約型封閉式期貨基金按基金組織形態(tài)劃分，基金可以分為契約型基金和公司型基金契約型基金與公司型基金相比，具有制度更加嚴(yán)格和標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行方式和手段相對簡單，操作程序和手續(xù)相對簡便的特點。因此，契約型基金更能適應(yīng)我國目前大眾投資的需要．更易于被接受。按受益憑證是否可贖回劃分，基金可以分為封閉式基金和開放式基金封閉式基金相對于開放式基金，更能適合期貨投資運作和獲得長期穩(wěn)定業(yè)績，有利于穩(wěn)定市場和加強(qiáng)監(jiān)管：因此，結(jié)合我國現(xiàn)階段期貨市場發(fā)展的狀況，目前我國應(yīng)優(yōu)先發(fā)展契約型封閉式期貨基金。

當(dāng)前，我國期貨市場存在著眾多的地下期貨私募基金．其形式主要是“XX基金”或“XX期貨工作室”：其主要做法是將一些投資者的資金集中起來，由經(jīng)驗豐富的操盤手買賣期貨合約，投資者承擔(dān)投資風(fēng)險和投資收益，操作者賺取傭金或部分收益。由于證監(jiān)會的監(jiān)管，這些基金大都以個人私募資金的形式來進(jìn)行。這些基金的運作通常采取封閉式的管理方法．投資者可以隨時加入但不能隨時退出，一般以一個年度為期限，期間客戶可以查看自己賬戶的資金和持倉情況。不難看出這些地下期貨私募基金已經(jīng)具備了契約型封閉式期貨基金的基本特征．而且這種形式已經(jīng)被許多人所采納，在多年運作的基礎(chǔ)上也已經(jīng)積累了一定的經(jīng)驗：因此，我國可以借鑒這些基金的成功經(jīng)驗，在對這些期貨私募基金進(jìn)行規(guī)范管理的基礎(chǔ)上，發(fā)展我國的契約型封閉式期貨基金。

3．提高信息披露，強(qiáng)化基金監(jiān)管中國正處于從計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)過渡的轉(zhuǎn)軌時期，人們普遍缺乏投資和風(fēng)險防范意識，在發(fā)展期貨基金過程中，提高信息的披露和對期貨基金進(jìn)行有效監(jiān)督．能保證期貨基金市場的穩(wěn)步發(fā)展。操作中可根據(jù)證監(jiān)會規(guī)定的基金管理公司自身的信息披露要求，進(jìn)一步完善期貨基金的內(nèi)控制度，強(qiáng)化自律功能。同時還應(yīng)該充分發(fā)揮中國期貨業(yè)協(xié)會的作用，由協(xié)會建立一整套以風(fēng)險和回報為標(biāo)準(zhǔn)的期貨基金評估系統(tǒng)．對期貨基金的運作情況進(jìn)行評估，為投資者提供有效的信息，進(jìn)一步強(qiáng)化對基金管理公司的監(jiān)督。

4．加快制度創(chuàng)新步伐目前我國證券市場上已有50多只證券基金．發(fā)展勢頭良好，其在發(fā)展過程中積累了一定的經(jīng)驗。由于期貨市場與證券市場具有相似陛．因此．在發(fā)展期貨基金時．可充分借鑒證券市場發(fā)展的經(jīng)驗．放寬政策限制．允許經(jīng)驗豐富、實力雄厚的證券公司、期貨公司或其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)起組建期貨基金管理公司．為期貨基金的順利運行提供制度性保證：