科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究精選(九篇)

前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。

第1篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

[關(guān)鍵詞] 大學(xué)生；職業(yè)能力；武漢大學(xué)

隨著中國高等教育大眾化的不斷發(fā)展，高等學(xué)校大學(xué)畢業(yè)生的就業(yè)問題越來越突出地擺在我們面前。目前，就業(yè)所面臨的問題不僅僅與大學(xué)生總數(shù)上的快速增長有關(guān)，而且也反映出人才培養(yǎng)結(jié)構(gòu)上的失衡。因此，從國家層面到各級政府，從教育部門到各高等學(xué)校，大學(xué)生就業(yè)問題引起了高度重視。在社會關(guān)注的同時，高等學(xué)校也在通過不斷完善就業(yè)指導(dǎo)和服務(wù)工作體系，逐漸積累了促進大學(xué)生就業(yè)的良好經(jīng)驗。隨著大學(xué)生進入社會后職業(yè)變換逐漸增多，大家也認識到，職業(yè)發(fā)展能力對個人的成長和發(fā)展影響最為深遠，也是當(dāng)前人才培養(yǎng)中最需加強的方面之一。

就此，武漢大學(xué)結(jié)合學(xué)校實際，堅持實施“三創(chuàng)”（即創(chuàng)造、創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)）教育，根據(jù)經(jīng)濟社會發(fā)展的需要建立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)專業(yè)，積極推進課程改革，在全面提升大學(xué)生綜合素質(zhì)和職業(yè)發(fā)展能力方面發(fā)揮了積極作用，取得了良好的效果。

1、實施“三創(chuàng)”教育，提升綜合素質(zhì)

筆者認為，大學(xué)生良好的職業(yè)發(fā)展應(yīng)該包括三個階段：順利就業(yè)、適應(yīng)職業(yè)、開創(chuàng)事業(yè)。順利就業(yè)是邁向成功的第一步，很大程度依賴于大學(xué)生在校期間的學(xué)業(yè)或?qū)I(yè)成績；適應(yīng)職業(yè)則需要不斷適應(yīng)和學(xué)習(xí)，提高專門的知識和技能，滿足職業(yè)發(fā)展需要；開創(chuàng)事業(yè)則是開拓一個新的領(lǐng)域和工作，達到個人價值和社會價值的統(tǒng)一。在這三個發(fā)展階段中，發(fā)揮最重要作用的是學(xué)生不斷發(fā)展和提高的綜合素質(zhì)和能力。武漢大學(xué)繼承百年辦學(xué)傳統(tǒng)，提出了“三創(chuàng)”教育理念，創(chuàng)造是“原創(chuàng)性”，創(chuàng)新是“推陳出新”，創(chuàng)業(yè)則是把創(chuàng)造與創(chuàng)新的東西變成現(xiàn)實，開創(chuàng)出新事業(yè)?！叭齽?chuàng)”教育主要就是強調(diào)培養(yǎng)學(xué)生“三創(chuàng)”的學(xué)識、意識、膽識和見識，為學(xué)生今后的發(fā)展打下良好基礎(chǔ)。

武漢大學(xué)大力開展通識教育課程建設(shè)，推行通識教育與專業(yè)教育并重的人才培養(yǎng)模式，充分利用多學(xué)科綜合優(yōu)勢和深厚的人文底蘊，為學(xué)生打造了一個高水準(zhǔn)的通識教育課程平臺。學(xué)校通過立項管理的方式，每門投入經(jīng)費1-5萬元、總經(jīng)費近千萬元，建設(shè)了403門通識課程，形成了一批橫跨各科學(xué)文化領(lǐng)域，深受學(xué)生喜愛，具有廣泛影響力的通識教育課程。這些課程使學(xué)生在進行專業(yè)學(xué)習(xí)的同時，有機會領(lǐng)略人類文明的思想精髓，了解不同學(xué)科的知識及思維方法，提供思考問題的多種視角，在跨學(xué)科的學(xué)習(xí)中，拓寬知識基礎(chǔ)，增強社會適應(yīng)能力，提升審美情趣，養(yǎng)成健全人格。

武漢大學(xué)致力于學(xué)生的全面發(fā)展，因材施教，尊重個性，盡量為不同目標(biāo)追求的學(xué)生提供成才路徑。學(xué)校通過拓寬專業(yè)口徑、設(shè)置跨學(xué)科專業(yè)、推行主輔修和雙學(xué)位制度、建立人才聯(lián)合培養(yǎng)機制、創(chuàng)辦跨學(xué)科試驗班等措施，為學(xué)生自主學(xué)習(xí)和發(fā)展提供更多選擇；學(xué)校實施拔尖學(xué)生培養(yǎng)試驗計劃，為有志于基礎(chǔ)學(xué)科理論研究的學(xué)生提供高起點、高層次開辟教學(xué)特區(qū)；學(xué)校依托國家人才培養(yǎng)模式創(chuàng)新實驗區(qū)和卓越工程師計劃，為高端應(yīng)用人才的成長提供支持；學(xué)校開展學(xué)科專業(yè)國際化試點基地建設(shè)，開辦多個國際班，推進對外交流與國際合作培養(yǎng)，提高大學(xué)生國際競爭意識和能力。

2、面向社會需求，開辦新興專業(yè)

武漢大學(xué)主動適應(yīng)國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和學(xué)科前沿發(fā)展，根據(jù)學(xué)生選擇和人才市場需求變化，不斷優(yōu)化學(xué)科專業(yè)結(jié)構(gòu)，大力加強專業(yè)內(nèi)涵建設(shè)和改造，力圖形成傳統(tǒng)優(yōu)勢學(xué)科專業(yè)與新興學(xué)科專業(yè)齊飛，基礎(chǔ)性學(xué)科專業(yè)與應(yīng)用型學(xué)科專業(yè)交相輝映的格局。

近幾年，學(xué)校在新專業(yè)設(shè)置上優(yōu)先支持面向國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的相關(guān)專業(yè)和優(yōu)勢交叉學(xué)科專業(yè)，針對性地加大投入、充實和改善辦學(xué)條件，不斷提高辦學(xué)水平和人才培養(yǎng)質(zhì)量。學(xué)校還積極參與地方和區(qū)域性、戰(zhàn)略性新興（支柱）產(chǎn)業(yè)人才培養(yǎng)計劃項目，大力發(fā)展與地方經(jīng)濟建設(shè)緊密結(jié)合的應(yīng)用型專業(yè)，積極設(shè)置主要面向地方支柱產(chǎn)業(yè)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、服務(wù)業(yè)的應(yīng)用型學(xué)科專業(yè)，為地方經(jīng)濟建設(shè)輸送各類應(yīng)用型人才。如針對“武漢·中國光谷”建設(shè)，創(chuàng)辦了“光信息科學(xué)與技術(shù)”專業(yè)；針對廣電人才的需要，推出“播音與主持藝術(shù)”專業(yè)；根據(jù)國家對外文化交流需求，開設(shè)了“對外漢語”專業(yè)；為滿足國家國防建設(shè)需要，開辦了“電波傳播與天線”國防專業(yè)；此外還設(shè)置了“空間信息與數(shù)字技術(shù)”、“軟件工程”、“核工程與核技術(shù)”、“遙感科學(xué)與技術(shù)”、“仿真科學(xué)與技術(shù)”等一批新興交叉專業(yè)。

為更好地滿足企業(yè)需求，在一些應(yīng)用型專業(yè)中拓展與企業(yè)的合作方式，加強學(xué)生的專業(yè)適應(yīng)能力，例如學(xué)校與中國廣東核電集團、長江電力等企業(yè)合作，實施“訂單+聯(lián)合培養(yǎng)”的人才培養(yǎng)模式，在保證人才培養(yǎng)要求的情況下，將企業(yè)的要求融入教學(xué)活動之中，為企業(yè)“量身定做”高素質(zhì)人才，使學(xué)生一走出校門就能適應(yīng)企業(yè)需求、受到企業(yè)歡迎。2012年學(xué)校又增設(shè)了“數(shù)字出版、微電子科學(xué)與工程、導(dǎo)航工程、地理國情監(jiān)測和全球健康學(xué)”等5個戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域?qū)I(yè)，專業(yè)特色和水平處于全國領(lǐng)先的水平，能很好地滿足國家產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需求。

3、開展教學(xué)評估，推進課程改革

武漢大學(xué)為了適應(yīng)人才培養(yǎng)的需要，積極推進課程教學(xué)改革，及時修訂人才培養(yǎng)方案。以2010版培養(yǎng)方案為例，學(xué)校貫徹“加強基礎(chǔ)、拓寬口徑、通專并重”的方針，實施通識教育基礎(chǔ)上的寬口徑專業(yè)教育，進一步打破學(xué)科壁壘，整合校內(nèi)課程資源，同一級學(xué)科按大類設(shè)置平臺課程；整體優(yōu)化課程體系，精選教學(xué)內(nèi)容的原則，進行課程的重組和整合，提高課程的綜合化程度；加強實踐教學(xué)，完善實踐教學(xué)體系，改革實踐教學(xué)內(nèi)容，改進實踐教學(xué)方法，加強學(xué)生實踐能力和創(chuàng)新精神的培養(yǎng)；尊重學(xué)生的自主選擇，鼓勵學(xué)生自主學(xué)習(xí)，為學(xué)生自主學(xué)習(xí)和研究創(chuàng)造條件。

學(xué)校積極建立學(xué)生實習(xí)實踐基地，強化大學(xué)生實踐動手能力和社會適應(yīng)能力。為了幫助大學(xué)生在進入社會后能夠更快適應(yīng)職業(yè)需求、在工作崗位上更加充分地發(fā)揮自己的才干，學(xué)校積極構(gòu)建課程教學(xué)與實習(xí)實踐相結(jié)合的“第二校園”，將實習(xí)實踐納入人才培養(yǎng)體系，集學(xué)生專業(yè)課學(xué)習(xí)、實習(xí)、畢業(yè)論文、招聘、就業(yè)、崗前培訓(xùn)為一體，通過實習(xí)實踐提高大學(xué)生實際操作能力和人際交往技巧，實現(xiàn)大學(xué)生、用人單位和學(xué)校的共贏。學(xué)校建立校外實習(xí)實踐基地達331個，分布于全國14個省市。學(xué)校每年還派出數(shù)百個暑期社會實踐小分隊，隊員們積極奔赴祖國的天南海北、各行各業(yè)去接觸社會、調(diào)整知識結(jié)構(gòu)、尋找專業(yè)學(xué)習(xí)與社會需求的契合點，為今后就業(yè)創(chuàng)業(yè)打下堅實基礎(chǔ)。

與此同時，學(xué)校根據(jù)專業(yè)的社會需求和學(xué)生的選擇，實行動態(tài)的招生計劃調(diào)整辦法，每年根據(jù)學(xué)校的教學(xué)評估情況及專業(yè)第一志愿報考率、就業(yè)率、專業(yè)綜合排名、生師比等指標(biāo)，調(diào)整各專業(yè)的招生計劃指標(biāo)。這就要求各專業(yè)一方面加強招生宣傳，提高專業(yè)的知名度，另一方面加強專業(yè)內(nèi)涵建設(shè)，提升專業(yè)培養(yǎng)質(zhì)量，進一步促進學(xué)生的職業(yè)發(fā)展能力，從源頭上提高學(xué)生綜合素質(zhì)和就業(yè)質(zhì)量。

4、強化就業(yè)指導(dǎo)，導(dǎo)航學(xué)生成長

武漢大學(xué)把大學(xué)生職業(yè)發(fā)展教育納入到人才培養(yǎng)方案之中，建立了專門針對大學(xué)生職業(yè)規(guī)劃和就業(yè)導(dǎo)航的課程模塊，開設(shè)了《KAB創(chuàng)業(yè)基礎(chǔ)》、《創(chuàng)業(yè)學(xué)》、《大學(xué)生職業(yè)規(guī)劃與就業(yè)指導(dǎo)》、《職場展望——就業(yè)創(chuàng)業(yè)導(dǎo)航》等職業(yè)發(fā)展教育課程。這些課程通過系統(tǒng)的理論教學(xué)、靈活互動的情景模擬和具體實用的案例分析，幫助學(xué)生了解國家就業(yè)政策和用人單位招聘要求，樹立正確的成才觀和擇業(yè)觀，獲得了廣大學(xué)生的關(guān)注和好評，每學(xué)年有數(shù)千人次選修并獲得學(xué)分。其中《職場展望》課聘請11位來自不同行業(yè)和不同性質(zhì)企業(yè)的高層管理者來校授課。他們利用自身豐富的實踐經(jīng)驗，結(jié)合行業(yè)或單位特點，幫助大學(xué)生及時了解當(dāng)前就業(yè)形勢、社會需求和市場變化，了解用人單位對大學(xué)生的要求和選人用人機制，以及創(chuàng)業(yè)相關(guān)知識，引導(dǎo)同學(xué)們盡早建立職業(yè)發(fā)展意識和創(chuàng)業(yè)意識，科學(xué)制訂大學(xué)學(xué)習(xí)規(guī)劃，全面提升綜合素質(zhì)和能力。這門課程一經(jīng)推出，就被學(xué)生“搶選”一空，出現(xiàn)一座難求的火爆場景，引起社會和媒體廣泛關(guān)注。

武漢大學(xué)還積極開展就業(yè)和職業(yè)規(guī)劃指導(dǎo)活動。一是開展職業(yè)規(guī)劃與就業(yè)輔導(dǎo)，關(guān)注大學(xué)生的個性問題，在專門辦公地點接待學(xué)生有關(guān)就業(yè)政策、勞動法律法規(guī)、求職技巧等方面的咨詢，幫助他們量身定制職業(yè)發(fā)展目標(biāo)與實施計劃，順利實現(xiàn)就業(yè)。二是以“校園文化活動超市”為平臺，定期開展就業(yè)創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)、就業(yè)招聘和面試輔導(dǎo)、公務(wù)員招錄輔導(dǎo)等活動。三是建立“大學(xué)生創(chuàng)業(yè)園”和“大學(xué)生創(chuàng)意創(chuàng)業(yè)孵化器”，幫助大學(xué)生進行科研成果轉(zhuǎn)化和創(chuàng)業(yè)企業(yè)孵化。通過將創(chuàng)業(yè)教育和實踐滲透到大學(xué)生科研和創(chuàng)業(yè)的各個環(huán)節(jié)，有力地推動了學(xué)生創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)能力的提高。如第五屆“挑戰(zhàn)杯”金獎得主吳斌同學(xué)創(chuàng)辦了武漢銳爾生物科技有限公司，該公司已成為東湖高新區(qū)大學(xué)生創(chuàng)業(yè)龍頭企業(yè)，公司員工規(guī)模達到100余人，解決了許多大學(xué)畢業(yè)生的就業(yè)難題。曾于2009年獲武漢大學(xué)“十大風(fēng)云學(xué)子”稱號的2006級本科畢業(yè)生曹祺，大二開始創(chuàng)業(yè)，現(xiàn)已擁有2000萬身價，其創(chuàng)辦的武漢橄欖無線科技有限責(zé)任公司經(jīng)營面積已達600多平方米，一年的全部流水接近千萬，公司已經(jīng)歷了三輪融資，投資后估值接近一億，為大學(xué)畢業(yè)生提供40多個就業(yè)崗位。四是建立校、院兩級大學(xué)生創(chuàng)業(yè)服務(wù)體系，通過抓創(chuàng)業(yè)導(dǎo)航設(shè)計、素質(zhì)拓展訓(xùn)練、創(chuàng)業(yè)評估體系、強化社會認同四個環(huán)節(jié)，努力使大學(xué)生素質(zhì)培養(yǎng)與創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)要求同步并軌。五是走訪學(xué)校畢業(yè)生就業(yè)重點用人單位，為畢業(yè)生就業(yè)和人才培養(yǎng)工作收集重要的第一手信息，促進畢業(yè)生素質(zhì)能力與用人單位實際需求接軌。

第2篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

然而，在以往的牛市里，普通投資者“賺了指數(shù)不賺錢”的不在少數(shù)，當(dāng)新的機會出現(xiàn)時，如何才能避免這種“悲劇”的重演?順應(yīng)趨勢選擇好行業(yè)和股票，才能獲得與股指同步，甚至是超越股指的收益。

需要特別指出的一點是，在選股之前，首先要學(xué)會回避，回避一些板塊和個股，如近來炒作較高的概念股、解禁潮正在來襲的創(chuàng)業(yè)板部分個股。此外，對房地產(chǎn)板塊也要慎重，盡管該板塊在10月之前跌得相當(dāng)多，最近也有資金明顯介入跡象+但房地產(chǎn)目前仍處于政策調(diào)控的風(fēng)暴中心，股價受政策影響相當(dāng)大，而對業(yè)績、估值卻有所弱化。其中短期走勢不好把握，建議投資者先回避觀察。

線索一：抗通脹概念

進人2010年，國內(nèi)居民的最大感受是通脹明顯，如豬肉價格攀升、蔬菜價格反季節(jié)上漲、公用事業(yè)價格即將調(diào)整、金價一高再高、全球大宗商品走牛……一切價格似乎都在漲勢里。而經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，8月份CPI同比上漲3.5％。這是2008年11月以來連續(xù)22個月以來CPI的最高水平。此外，近來央行正式表態(tài)將運用市場化手段動態(tài)微調(diào)貨幣政策的操作和重點。11日晚，央行突然上調(diào)6家銀行的存款準(zhǔn)備金率，這一行動加深了投資者對未來通脹的預(yù)期。

在通貨膨脹預(yù)期以及負利率之下，投資者開始關(guān)注如何避免資產(chǎn)價值縮水。而股市和樓市應(yīng)當(dāng)是傳統(tǒng)意義上的最佳“避險港灣”。但是，樓市在連續(xù)10年的飆漲后，當(dāng)前遭遇了史上最嚴(yán)厲的政策調(diào)控，上漲空間基本被扼殺，而股市則經(jīng)過上半年大幅下跌后，估值水平漸趨合理。雖經(jīng)歷了7月以來的反彈和國慶前后的凌厲飆升，但經(jīng)濟復(fù)蘇的良好預(yù)期，以及被樓市堵絕的資金回流，股市后市仍可期，配備具有抗通脹能力的股票應(yīng)當(dāng)是當(dāng)下投資首選。

抗通脹已經(jīng)成為全球的投資主題。索羅斯旗下股票基金人股中國淀粉、巴菲特增持短期債券、羅杰斯看好農(nóng)產(chǎn)品，都被市場況作為未來可能出現(xiàn)的通脹做準(zhǔn)備。

歷史情況也表明，在通貨膨脹下，抗通脹皈塊總體走勢強于大盤，比如農(nóng)業(yè)和醫(yī)藥板塊就是2008年大熊市中表現(xiàn)最抗跌的板塊，僅下跌了四成左右。海通證券分析師也指出，符合產(chǎn)品漲價能力強、同時成本壓力不大或者可以轉(zhuǎn)嫁這兩個條件的行業(yè)公司，在溫和通脹期間公司盈利會得到比較明顯的提升。

而究竟哪些行業(yè)具有抗通脹性，其間又有哪些股票具有投資價值?一般而言，農(nóng)業(yè)、食品飲料、黃金和零售等行業(yè)是通脹直接受益板塊，地產(chǎn)、有色、煤炭等行業(yè)是潛在通脹受益板塊。而其間，農(nóng)業(yè)板塊是最為直接的抗通脹板塊。

今年夏季出現(xiàn)的極端天氣、部分品種供求偏緊、國際農(nóng)產(chǎn)品整體走強等因素仍將對農(nóng)業(yè)板塊構(gòu)成支撐，再加上傳言中今年冬季即將出現(xiàn)千年一遇的極寒，使得農(nóng)產(chǎn)品漲價幾乎是“板上釘釘”。在具體個股上，綜合考慮業(yè)績、股價等因素，建議投資者重點關(guān)注水產(chǎn)品“四駕馬車”中的獐子島(002069)、好當(dāng)家(600467)，種子“三劍客”中的隆平高科(000998)，棉花種植的龍頭新農(nóng)開發(fā)(600359)以及業(yè)績穩(wěn)健的順鑫農(nóng)業(yè)(000860)。

線索二：人民幣升值概念

2010年6月19日，央行宣布中國二次匯改，但是拒絕一次性升值，甚至沒有說一定要升值，只是說根據(jù)中國的需要來調(diào)整匯率，同時由盯著美元戰(zhàn)略改為一籃子政策。因此，在6月至8月底的兩個多月時間內(nèi)，人民幣對美元時升時降。

但是到了9月，美國對人民幣升值速度極為不滿，聯(lián)合歐盟加之歐美等國對人民幣匯率強力施壓。美聯(lián)儲暗示可能放松貨幣政策的會議記錄進一步推動美元下滑，使人民幣在一個月之內(nèi)升值近2％。

10月13日，中國外匯交易中心人民幣兌美元中間價收報6.6693元，創(chuàng)2005年匯改來的新高。而同期，香港離岸市場上的人民幣兌美元匯率與內(nèi)地的價格出現(xiàn)了較大的差距。兩者價差已從9月初的100至200基點擴大到目前的1000基點左右。當(dāng)日，路透數(shù)據(jù)終端顯示的香港市場人民幣匯率為1美元兌6.5420元人民幣，相差約2％，差距達1273個基點。這預(yù)示著境外市場對人民幣匯率升值預(yù)期的更為強烈。

事實上，在今年年初，美國總統(tǒng)奧巴馬就以強硬姿態(tài)呼吁中國讓人民幣升值。他提出，對亞洲的出口增加，將意味著“美國幾十萬，甚至幾百萬的就業(yè)崗位”。而至于人民幣最終會升值多少，至今仍是個未知數(shù)。

彼得森國際經(jīng)濟研究所估計，人民幣兌美元匯率被低估了41％。這個數(shù)字在美國得到廣泛認可，增強了以下流行觀點――中國在擺脫危機時擁有巨大的不公平優(yōu)勢。當(dāng)然，彼得森研究所也不是真的建議升值41％，而只是試圖用數(shù)字來表示低估的程度。多數(shù)經(jīng)濟學(xué)家預(yù)計，人民幣只會小幅度地升值。但無論如何，在未來幾年，人民幣踏上升值之旅是確定無疑的。

人民幣升值將有利于股市上漲。投資者也許對2005年至2007年的超級大牛市記憶猶新，人民幣升值就是股市上漲的主要助推器之一。而人民幣升值受益板塊眾多，主要的有資源類板塊和航空板塊。

對于資本市場，伴隨著人民幣升值，航空業(yè)無疑是市場公認的最大受益者。航空公司巨大的以外幣計值的外債，將在人民幣升值過程中得利，另一方面中國航空業(yè)近年來業(yè)績相當(dāng)不錯。2010年上半年行業(yè)繼續(xù)保持快速增長，特別是國際航線和貨運呈現(xiàn)出高速增長態(tài)勢。此外，民航局關(guān)于對國際航線、航空貨運以及通用航空的相關(guān)政策有望逐步落實，行業(yè)政策一方面有利于行業(yè)的發(fā)展，另一方面也有望成為航空板塊表現(xiàn)的催化劑。

煤炭、有色金屬等資源類板塊明顯受益于人民幣升值。對于資源類股票的后市表現(xiàn)，諾德成長優(yōu)勢股票基金、諾德價值優(yōu)勢股票基金經(jīng)理胡志偉表示，資源類股票可能在震蕩中呈現(xiàn)向上的走勢。一方面，隨著中國調(diào)控政策的不斷深化和加強，企業(yè)回補庫存和政府主導(dǎo)的投資提振了部分需求；另一方面，美聯(lián)儲高概率維持寬松貨幣政策，如果經(jīng)濟復(fù)蘇放緩還存在進一步寬松的可能性。他認為，資源股中具有儲量優(yōu)勢的有色金屬品種將可能有較大上升空間，貴金屬類股也可能有較好表現(xiàn)。短期來看，鐵礦石和煤炭等資源股的機會或許較大。

此外，人民幣升值對造紙業(yè)也形成直接利多。目前國內(nèi)造紙企業(yè)的木漿進口依存度依然較高，因此國外木漿價格很大程度上決定了國內(nèi)紙廠的生產(chǎn)成本。最新數(shù)據(jù)顯示，7月份進口木漿價格已經(jīng)達到867美元／噸，環(huán)比上漲了5.3％。但人民幣升值不僅可減少造紙企業(yè)的木漿進口成本，同時也可減少造紙設(shè)備的進口成本，從而減少生產(chǎn)成本和財務(wù)費用，提高企業(yè)的盈利能力。

在具體個股上，可以關(guān)注南方航空(600029)、中國國航(60111)、神火股份(000933)、吉恩鎳業(yè)(600432)、江西銅業(yè)

(600362)。但同時要注意的是，此類個股近來漲幅巨大，關(guān)注并不等于立即介入。仍需等待好的時機出現(xiàn)。

線索三：價值洼地――大盤藍籌股

大盤藍籌股在同慶以后可謂是揚眉吐氣。自2007年10月6124點以來，大盤藍籌股跌幅巨大，很多股票最慘時跌得只剩一個零頭。如中同平安最高時147.98元，2008年最低跌至193元。而在今年4月至6月底的連續(xù)下跌中，估值偏低的大盤藍籌股仍成為“棄兒”，成為大盤暴跌的“領(lǐng)頭羊”。不過，風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，大盤藍籌股終于全面爆發(fā)。

大盤藍籌股在今年一直是股市的估值“洼地”。就在9月底，A股銀行板塊基本市盈率在10倍左右，主要鋼鐵股的市盈率均低于10倍，煤炭股的平均市盈率也僅有15倍左右……可以說，大盤藍籌股在一跌再跌之后，估值可謂處于低位。而且這些大盤藍籌股是中國經(jīng)濟的脊梁。以銀行、保險股為例，它們屬于穩(wěn)定增長型，這些股票企業(yè)規(guī)模較大，但每年的凈資產(chǎn)收益率卻在20％左右，有些年份甚至更高?！霸谥袊?jīng)濟8％-9％的增長下，相當(dāng)多的大盤藍籌股的盈利水平增長有15％到20％，這些股票2010年的市盈率已經(jīng)不到10倍，這是一個在正常情況下令投資者垂涎欲滴的情況。”中金公司資本市場部董事總經(jīng)理梁紅曾旗幟鮮明地表示。

事實上，投資大盤藍籌股回報并不低。以歷史較長的銀行為例，銀行股上市的近20年歷史中，盡管股價屢有波折，但總體還是給了投資者較好回報?？偟膩碚f，大銀行派融比很高，工行、建行、中行的分紅額均超過融資額，中小型銀行派融比相對較低一些。但是，一些中小銀行上市以來送股非常頻繁，如招商銀行上市以來送股已經(jīng)3次，民生銀行送股9次，深發(fā)展送配股共9次，這些股票復(fù)權(quán)漲幅均相當(dāng)大。如招商銀行2002年上市以來累積漲幅7倍，按最高價計算漲幅超過15倍。

再退一步說，大盤藍籌股的股息率也高于銀行存款，也就是說在熊市中，撇開股價的漲跌，大盤藍籌股也會讓投資者有所收益。在投資實踐中，股息率是挑選收益型股票的重要參考標(biāo)準(zhǔn)，如果連續(xù)多年年度股息率超過1年期銀行存款利率，則這只股票基本可以視為收益型股票。美國投資大師彼得?林奇的投資組合中，其中就包括那些具有較高股息率的公司，從每年的分紅方案看，這類公司往往會給投資者以穩(wěn)定而較高的股息。從銀行股2009年度的股息率來看，建行、工行和中行分別是10派2.02元、10派1.7元和10派1.4元，以目前股價，3只股票的分紅收益率在4％左有，而目前一年定期存款利息是2.25％。

如果不在乎一時得失，不為股市的浮躁

所牽連，大盤藍籌股仍是一個時間的“稱重機”，只要不是在估值過高時介入，長期仍可持有。難怪明星基金經(jīng)理王亞偉，以及另一位“權(quán)重性人物”興業(yè)基金的投資總監(jiān)王曉明，會如出一轍地在別人嫌棄大盤藍籌股時，卻對銀行股等大盤藍籌股情有獨鐘。

在具體個股上，建議關(guān)注中信銀行(601998)、中國建筑(601668)、建設(shè)銀行(601939)、太鋼不銹(000825)、天津港(600717)。線索四：值得期待的成長股

盡管大盤藍籌股確有諸多的優(yōu)勢，但這并不等于抹殺了中小盤成長股的魅力。坦言之，如能對中小盤成長股把握精確，確實可以得到超越大盤股數(shù)倍、甚至數(shù)十倍的收益。

雖然最近“二八”盛行，但中小板的機會猶存。從中長期看，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)未來成長性有限，而受益于國家大力扶持的新興行業(yè)、消費行業(yè)將逐步成為新的增長點。未來成長性確定、符合產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向的中小盤股仍可在股價結(jié)構(gòu)性調(diào)整中逢低關(guān)注。

在未來幾年內(nèi)，我國經(jīng)濟將處于加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和增長方式轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵時期，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中，收益較大的將是以新能源、新技術(shù)等為代表的中小盤成長股，并將帶來更快的業(yè)績增長速度，而以大盤股為代表的傳統(tǒng)行業(yè)的業(yè)績增速回落或?qū)⑹且粋€大概率事件。以2010年、2011年凈利潤增長率來看，中小板塊被賦予了更快的成長性，中小板和中證100指數(shù)成份股的兩年復(fù)合增長率分別為38.2％和24.1％，中小板的成長性超過了大盤股接近60％。

更有持積極態(tài)度的業(yè)內(nèi)人士認為，中小板現(xiàn)在的回調(diào)是一個良性調(diào)整，是一種市場表現(xiàn)，一旦調(diào)整到位，彈簧立馬就會跳起來。

當(dāng)然，目前中小盤股的現(xiàn)狀是良莠不齊，其“集中營”――創(chuàng)業(yè)板和中小板卻是質(zhì)疑聲不斷。尤其是創(chuàng)業(yè)板更是讓投資者憂心重重。剛剛的2010年上市公司中報顯示，首批28家創(chuàng)業(yè)板公司中，有7家公司出現(xiàn)業(yè)績下降。此外，即將來臨的解禁潮和高管為套現(xiàn)紛紛辭職的怪現(xiàn)象讓投資者倍增不安。

相對于創(chuàng)業(yè)板而言，中小板在形式上雖與其有所雷同，但由于開板時間較長，經(jīng)過6年多的大浪淘沙，已有相當(dāng)部分的優(yōu)質(zhì)成長股積淀下來，也許其中會有一些小股票能成長為未來的微軟、英特爾。

中金公司認為，部分受益于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、具有較強內(nèi)生成長動力的小盤成長股有望在股價調(diào)整之后迎來結(jié)構(gòu)性的機會，建議三條線索選股：

一是，消費類防御性品種，包括藥品玻璃包裝企業(yè)山東藥玻(600529)、受益于世博會的黃金珠寶首飾龍頭老風(fēng)祥(600612)、煙草包裝企業(yè)勁嘉股份(002191)、本土日化龍頭上海家化(600315)、全球假發(fā)龍頭瑞貝卡(600439)。

二是，節(jié)能類進攻性品種，建議關(guān)注高壓變頻器相關(guān)領(lǐng)域的智光電氣(002169)和九洲電氣(300040)、余熱鍋爐龍頭之一海陸重工(002255)。

三是，以時間換空間的長期品種，建議關(guān)注寶鈦股份(600456)和西部材料(002149)。

線索五：期待鳳凰涅的重組板塊

重組板塊永遠是股市最讓人心跳不已、卻又誘惑最多的板塊。在年復(fù)一年的行情中，不論牛熊，重組股總是會有春天，而在牛市氛圍中，重組股行情更會上演得熱火朝天。

與以往一般意義上的對虧損累累的上市公司進行重組再生不同的是，近年來央企的并購重組是更大手筆，其中更為集中的是軍工板塊的重組機會。軍工央企重組因為確定性較高，也是結(jié)合到國家軍事戰(zhàn)略的高度來進行考慮，擁有國家政策規(guī)劃重點支持的天然優(yōu)勢。

第3篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；信貸資產(chǎn)證券化；金融創(chuàng)新

中圖分類號：F832 文獻標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2017）12-0052-04

信貸資產(chǎn)證券化在我國已生根發(fā)芽，撇開因?qū)е陆鹑谖C對信貸資產(chǎn)證券化的誤解或曲解，對其正本清源地認識，你會發(fā)現(xiàn)它竟然是中國銀行業(yè)在當(dāng)前和今后一段時間解圍解困的“法寶”，尤其在利率市場化改革加速的今天，信貸資產(chǎn)證券化是各家銀行必須面對、必須研究、必須參與、必須應(yīng)用的有力武器和強大引擎，誰將之運用并發(fā)揮得嫻熟與得當(dāng)，誰將在未來金融業(yè)日益激烈的競爭中贏得先機。

一、商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化中的委托機制

伯利―恩斯（1932）在《現(xiàn)代企業(yè)與私人財產(chǎn)》中提出“分工和專業(yè)化”收益導(dǎo)致所有權(quán)和控制權(quán)分離的結(jié)論。由于企業(yè)的控制權(quán)大多由經(jīng)理人控制，因此產(chǎn)生了現(xiàn)代企業(yè)中的委托關(guān)系。委托理論突破了傳統(tǒng)的企業(yè)利潤最大化的假說，開創(chuàng)了從激勵角度研究企業(yè)的先河。理論提出了構(gòu)成委托關(guān)系的三個基本條件：第一，市場中存在兩個相互獨立的個體，且雙方都是在約束條件下的效用（利潤）最大化者；第二，人必須在許多可供選擇的行為中選擇一項預(yù)定的行為，該行為既影響其自身的收益，也影響委托人的收益；第三，委托人擁有規(guī)定付酬方式和數(shù)量的權(quán)力，在人選擇行為之前就能與其確定合同，該合同明確規(guī)定人的報酬是委托人觀察行為結(jié)果的函數(shù)。

現(xiàn)實經(jīng)濟中人與委托人都面臨市場的不確定性與風(fēng)險。委托人往往不能直接知曉人的具體操作行為，人也不能完全控制選擇行為后的最終結(jié)果。因此，人選擇行為的最終結(jié)果是一種隨機變量。也因此，委托人不能完全根據(jù)對行為的觀察結(jié)果來判斷人的成績?？陀^上，影響產(chǎn)能除了人的努力程度外，還存在著一個隨機變量μ，π=π（a，μ）。此時，人的機會主義行為就難以推斷出來。因為人會告訴委托人，由于受μ的影響，他的行動受到阻礙。由于信息不對稱，委托人無法判別人的真正意圖，于是“逆向選擇”和“道德風(fēng)險”問題就產(chǎn)生了。這就意味著委托人要通過一定的合約，來激勵和約束人在簽約后能夠按照自己的利益行事。

解決委托問題需要建立有效的激勵和約束機制。激勵機制包括物質(zhì)激勵和非物質(zhì)激勵，前者包括短期激勵，如基本工資、獎金、補貼和福利、年薪制、股票期權(quán)、分享制等；后者不僅包括社會地位、對權(quán)力的行使、辦公環(huán)境等職位消費激勵，還包括對經(jīng)理人進行定期考核、晉升職務(wù)、榮譽稱號等精神激勵。約束機制包括內(nèi)部約束機制和外部約束機制，前者包括經(jīng)營決策制度、財務(wù)控制制度和內(nèi)部監(jiān)督制度；后者包括產(chǎn)品市場、經(jīng)理人市場和資本市場約束。

委托合同均衡的條件包括參與約束與激勵相容。前者是指人履行合同后得到的收益，不能低于他的機會成本；后者是指人依據(jù)合同原則行動，在實現(xiàn)個人效用最大化的同時，也實現(xiàn)了委托人效用最大化。在眾多激勵與約束機制中，“效率工資”是現(xiàn)代企業(yè)中經(jīng)常使用的一種制度。阿克洛夫提出，企業(yè)愿意使工資維持在高于市場結(jié)清的水平上，以提高效率，降低成本，實現(xiàn)利潤最大化。雇主們相信效率是工資的增函數(shù)，即效率是隨著工資的增加而增加的。效率工資成為一種激勵機制，可以改變員工的工作態(tài)度。阿克洛夫認為，企業(yè)和雇員之間隱含著一種沒有寫進合同中的“禮物互換”的關(guān)系。工人努力工作，被視為贈與雇主的禮物，他們同時也希望從雇主那里得到對工作的保障或更高的工資作為回報。反過來，雇主提高工資時工人們也視為禮物，并以更努力的工作作為回報。為此，明智的企業(yè)應(yīng)放棄能使市場結(jié)清的工資，選擇效率工資。隨著工資的提高，平均效率也在提高。但這并不意味著效率工資會無限提高，因為平均效率提高的速度將邊際遞減。

假設(shè)在銀行信貸資產(chǎn)證券化過程中，人的行為有努力eH和不努力eL兩種可能，委托人有高收益RH和低收益RL兩種可能。其中，R與E的條件概率為fH（RH/eH）和fL（RL/eL）。人成本函數(shù)為G（e），人效用函數(shù)為U（w），其中w為人工資或其他勞務(wù)報酬。

約束下委托人利潤最大化條件為：

求解的拉格朗日條件為：

當(dāng)e可觀測時，通過約束條件下利潤最大化的一階條件，可以求出委托人的最優(yōu)工資計劃WH和WL。

在銀行信貸資產(chǎn)證券化過程中，銀行與被委托機構(gòu)（委托人）之間，銀行管理者與員工之間，銀行工作人員與客戶之間都存在著信息不對稱帶來的委托問題。通過相關(guān)制度的安排，實現(xiàn)委托人對人行為的監(jiān)控；通過“效率工資”等約束激勵機制的實施來降低銀行的經(jīng)營成本并提高收益。

二、我國銀行信貸資產(chǎn)證券化的程序設(shè)計

（一）我國銀行信貸資產(chǎn)證券化運作評述

在信貸資產(chǎn)證券化試點階段，按照“堅持真實出售、破產(chǎn)隔離，總量控制、擴大試點，統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)、信息共享，加強監(jiān)管、防范風(fēng)險，不搞再證券化”五大運行原則，參與者是發(fā)起人、受托人、投資者、原始債務(wù)人、服務(wù)人、資金管理機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、承銷機構(gòu)和投資者。發(fā)起機構(gòu)主要是金融機構(gòu)，包括銀行、政策性銀行、郵儲銀行、信用社、財務(wù)公司、汽車金融公司、金融資產(chǎn)管理公司等。基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍逐步擴大，目前主要有重大基礎(chǔ)設(shè)施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、合規(guī)的地方政府融資平臺貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款以及其他商業(yè)貸款等。其運作模式（如圖1所示）。

試點階段的信貸資產(chǎn)證券化采用信托模式，發(fā)起機構(gòu)將信貸資產(chǎn)信托給受托機構(gòu)，即信托公司。信托公司在信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中承擔(dān)受托機構(gòu)和發(fā)行人的角色，本應(yīng)履行管理信托財產(chǎn)、發(fā)行資產(chǎn)支持證券、擔(dān)任特定目的的信托會計、負責(zé)信息披露、組織信托終止清算等工作。相應(yīng)地，特殊目的載體（SPV）為信托計劃。在此之前，銀行發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券采用的是審批制，人民銀行負責(zé)發(fā)行審批，銀監(jiān)會負責(zé)資格準(zhǔn)入和項目審批。審批制一定程度上制約了信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展，銀行缺乏審批權(quán)力，積極性不高，市場反應(yīng)平淡，使得歷經(jīng)近十年的信貸資產(chǎn)證券化實踐在2013年前年均發(fā)行量不足300億元，期末存量不足500億元。信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行方式是在全國銀行間債券市場公開或定向發(fā)行，登記托管機構(gòu)為中央國債登記結(jié)算有限公司。

我國信貸資產(chǎn)證券化的基本上是照搬發(fā)達國家模式，但在實踐中并沒有完全按照“五大原則”要求操作，與成熟國家相比，只做到了“形似”，沒有“神似”。由于信托公司自身能力等因素，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)通常由銀行主導(dǎo)，信托事實上成為類似“通道”的作用，如在l行環(huán)節(jié)，由于信托公司缺乏發(fā)行能力，只能委托券商承銷。此外，為了發(fā)行順利，目前發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券的劣后級均有發(fā)起人（即相應(yīng)銀行）有密切關(guān)系的機構(gòu)購買，實質(zhì)上是替發(fā)行人代持。這種交易模式與標(biāo)準(zhǔn)的交易要求相去甚遠。由于在信貸資產(chǎn)證券化過程中，試點要求發(fā)起機構(gòu)既必須做次級證券，又要同時管理貸款，銀行無法使基礎(chǔ)資產(chǎn)完成真正的出表。同時，因作為發(fā)起人的銀行居主導(dǎo)地位，SPV沒有獨立性，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓只是流于形式，丟失了信貸資產(chǎn)證券化的“靈魂”。目前的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品均在銀行間債券市場交易，沒有打通銀行間債市與證券市場的壁壘，風(fēng)險也在銀行系統(tǒng)內(nèi)流轉(zhuǎn)，沒有起到風(fēng)險轉(zhuǎn)移的作用。同時，資產(chǎn)證券化交易的一級市場受到限制，二級市場尚未形成，資產(chǎn)支持證券的流動性差?？梢?，我國的信貸資產(chǎn)證券化與國外成熟市場國家相比能做到“形神兼?zhèn)洹?，切實發(fā)揮其功能作用，必須在查找問題、積累經(jīng)驗、嚴(yán)格遵守操作規(guī)程的同時，再造符合我國實際的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)運作流程。

（二）我國銀行信貸資產(chǎn)證券化程序設(shè)計

隨著銀監(jiān)會《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案工作流程的通知》出臺，我國將有更多的銀行業(yè)機構(gòu)參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，可以預(yù)見，隨著利率市場化改革的不斷深入，信貸資產(chǎn)證券化的規(guī)模將出現(xiàn)爆發(fā)式的增長。前期試點及擴大試點積累了不少經(jīng)驗，可以為以后信貸資產(chǎn)證券化的順利發(fā)展提供有益的啟示和借鑒。同時，試點也暴露了我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展過程中的諸多弱點與不足之處，需要加以克服改進。筆者基于國內(nèi)的實踐，借鑒國外的經(jīng)驗，設(shè)計了我國信貸資產(chǎn)證券化信托模式下的完整程序（如圖2所示）。

流程中各個環(huán)節(jié)均扮演著重要的角色，缺一不可?，F(xiàn)就信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的重點內(nèi)容描述如下：

1.構(gòu)建資產(chǎn)池，這是信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)。當(dāng)銀行決定要創(chuàng)設(shè)一個資產(chǎn)證券化后，第一步就是要識別需要進行證券化的資產(chǎn)。在識別資產(chǎn)池時，通常需要五個步驟：第一，確定資產(chǎn)池規(guī)模，要結(jié)合資金需求和資金用途，按照重復(fù)進行資產(chǎn)支持證券發(fā)行成本、資產(chǎn)證券化與所融資的再投資之間的負持有熟低的原則確定。第二，明確需要進行資產(chǎn)證券化的類型，如資產(chǎn)是高息差還是低息差、優(yōu)級資產(chǎn)還是次級資產(chǎn)，這由作為發(fā)起人的銀行實施資產(chǎn)證券化的目的決定。第三，確定資產(chǎn)池是動態(tài)的還是靜態(tài)的（動態(tài)的資產(chǎn)池較少使用），如果交易確定，某個特定時期的本金還款作為新資產(chǎn)的再投資，這個資產(chǎn)池即為動態(tài)的。第四，選擇具體需要證券化的資產(chǎn)，挑選入池的資產(chǎn)都應(yīng)有該池的共同特征。其基本原則是，組成資產(chǎn)池的成員應(yīng)是盡可能差異最大化，便于提供利差平衡，如進行住房抵押貸款資產(chǎn)證券的貸款選擇時，應(yīng)尋找地區(qū)差異性的資產(chǎn)，這是評級機構(gòu)在確定資產(chǎn)證券化交易的信用支持規(guī)模時使用的一個重要標(biāo)準(zhǔn)。第五，對資產(chǎn)池和擬構(gòu)建機構(gòu)進行風(fēng)險識別與評估，這些風(fēng)險包括信用風(fēng)險、利率風(fēng)險、提前償付風(fēng)險、預(yù)期風(fēng)險、匯率風(fēng)險、服務(wù)風(fēng)險、法律風(fēng)險和涉稅風(fēng)險。

另外，需要考慮的一個因素是資本釋放程度，因為風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)直接影響資本充足率，資產(chǎn)證券化使得相應(yīng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到表外，能夠提高資本充足率。因此在信貸資產(chǎn)證券化時，需要測算該筆業(yè)務(wù)對資本的釋放程度。

其他選擇標(biāo)準(zhǔn)包括資產(chǎn)的度過期，即資產(chǎn)發(fā)起后經(jīng)過的時間；資產(chǎn)當(dāng)前的狀態(tài)，即正?；蚍钦＃灰约百Y產(chǎn)的歷史表現(xiàn)等。

2.債券確定及評級，這是信貸資產(chǎn)證券化的橋梁。確定一個交易中的債券類別涉及建立不同債券類別的優(yōu)先級順序。債券類別包括優(yōu)先級、中級和次級。這里需要考慮兩個最為關(guān)鍵的因素，一個是結(jié)構(gòu)中最高級別的債券應(yīng)有什么樣的信用支持水平，另一個是能夠在市場上出售的最低評級的債券類別需要什么樣的支持水平。最高等級的債券類別的信用支持水平越高，就可以創(chuàng)設(shè)越多的低評級的債券類型。另外，視實際需要是否對既定的債券進行期限分級，以確定一個結(jié)構(gòu)中有同樣信用優(yōu)先級的債券類別。同時，還需要確定償付結(jié)構(gòu)，即當(dāng)負債按期分?jǐn)倳r，處理資產(chǎn)池產(chǎn)生的本金如何分配給不同債券類別的規(guī)則，它影響不同時點的交易資本結(jié)構(gòu)，從而影響結(jié)構(gòu)的加權(quán)平均成本。

另外，還要考慮是否需要提前償付保護以及結(jié)構(gòu)化保護觸發(fā)機制的設(shè)計，這里不再贅述。

3.信用增級，這是信貸資產(chǎn)證券化的保障。信用增級也稱信用增進，是發(fā)起人為了提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對投資者的吸引力、降低融資成本而采取的一系列措施，包括內(nèi)部信用增級和外部信用增級。內(nèi)部信用增級是不依賴于第三方，僅依靠證券化交易資產(chǎn)池本身為可能的損失提供保證，主要方式包括現(xiàn)金流瀑布、超額抵押、額外利差、初步資金賬戶等。外部信用增級是依賴于第三方為資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)金流償付提供保證，主要方式包括現(xiàn)金抵押賬戶、發(fā)起人持有次級債券、債券保險、信用證和衍生品等。信用增級是由進行證券化的資產(chǎn)類型和投資者的投資目的決定的。

信用增級的數(shù)量或者規(guī)模首選需要獲取評級機構(gòu)所指定的信用評級級別，需考慮的因素有債務(wù)人的違約動機、債務(wù)人的信用等級、可能的損失情景、潛在的損失波動以及資產(chǎn)池的多樣化。如果一個債券類別的目標(biāo)評級更高，則其損失概率就應(yīng)當(dāng)更低，因此，更高的目標(biāo)評級就需要更好的信用增級水平。

4.真實出售，這是信貸資產(chǎn)證券化的“靈魂”。真實出售是指發(fā)起人真正把擬證券化的資產(chǎn)有關(guān)的權(quán)益、風(fēng)險和控制權(quán)一并轉(zhuǎn)讓給SPV，使SPV獲得了對資產(chǎn)的合法權(quán)利，當(dāng)發(fā)起人發(fā)生財務(wù)風(fēng)險時，這些資產(chǎn)能夠與發(fā)起人的信用及其他資產(chǎn)相隔離，不會被追及或歸并為發(fā)起人的破產(chǎn)財產(chǎn)。

《信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》給出了真實出售的判斷標(biāo)準(zhǔn)：（1）與被轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)相關(guān)的重大信用風(fēng)險已經(jīng)轉(zhuǎn)移給了獨立的第三方機構(gòu)；（2）發(fā)起機構(gòu)對被轉(zhuǎn)讓的信貸資產(chǎn)不再擁有實際的或間接的控制；（3）發(fā)起機構(gòu)對資產(chǎn)支持證券的投資記過不承擔(dān)償付義務(wù)和責(zé)任。

5.債券定價――這是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。截至目前，不管是銀行間市場還是交易所市場，我國還沒有專門配套的資產(chǎn)證券化交易細則出臺，我們不妨借鑒一下美國資產(chǎn)證券化定價方法。對于主要證券化產(chǎn)品的定價，主要兩種定價思路和三種定價方法。

兩種定價法思路分別是絕對估值法和相對估值法。絕對估值法是指計算資產(chǎn)證券化產(chǎn)品未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值來確定出絕對價格的方法，在信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中不常被應(yīng)用。相對估值是指將證券化產(chǎn)品的收益率與對應(yīng)的基準(zhǔn)收益率相比，常用的基準(zhǔn)包括國債收益率、特定評級證券收益率和同一發(fā)行人。相對估值是固定收益產(chǎn)品主要的定價方法，在交易時投資者也習(xí)慣直接使用利差進行報價。因此，它適用于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的定價。

三種定價方法分別是：名義利差，即證券化產(chǎn)品收益率與同期限國債收益率之間的差額；零波動利率差，其計算思路與名義利差相似，但是考慮了國債利率的期限結(jié)構(gòu)；期權(quán)調(diào)整利差，即在債務(wù)人提前還款提前終止債務(wù)關(guān)系的情況下，利用這一嵌入式期權(quán)來定價的方法。

參考文獻：

[1] 李翰陽.從全球金融危機看我國銀行業(yè)金融創(chuàng)新的進一步發(fā)展問題[J].國際金融研究，2009，（2）.

[2] 秦建文，梁珍.汲取美國金融危機的教訓(xùn)穩(wěn)健推進中國金融創(chuàng)新[J].國際金融研究，2009，（7）.

[3] 李佳，王曉.資產(chǎn)證券化對金融穩(wěn)定影響的研究評述[J].河南師范大學(xué)學(xué)報：哲學(xué)社會科學(xué)版，2010，（1）.

[4] 俞國程.次貸危機對于我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的啟示[J].前沿，2012，（12）.

[5] 扈企平.資a證券化理論與實務(wù)[M].北京：機械工業(yè)出版社，2014.

[6] 弗蘭克?J.法博齊，維諾德?科塞瑞.資產(chǎn)證券化導(dǎo)論[M].宋光輝，等，譯.北京：機械工業(yè)出版社，2014.

第4篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

今年以來，指數(shù)基金呈爆發(fā)之勢，尤其是股市近期進入調(diào)整期，證監(jiān)會頻頻新批指數(shù)基金。目前正在發(fā)行和即將發(fā)行的指數(shù)基金已經(jīng)超過7只。

與此前幾個月大量推出滬深300指數(shù)基金不同的是，指數(shù)多樣化和產(chǎn)品差異化成為新發(fā)指數(shù)基金的一大特點。這為投資者帶來了更多的選擇，但也增加了選擇產(chǎn)品的難度。

波動市顯指數(shù)特征

隨著越來越多的指數(shù)的建立，指數(shù)基金的可選擇范圍越發(fā)寬泛。從投資者較為熟悉的滬深300、上證50、上證180、深證100，到具有一定主題性質(zhì)的上證央企指數(shù)、上證180公司治理指數(shù)、紅利指數(shù)、中小板指數(shù)、中證100和中證500指數(shù)，再有相對偏門的指數(shù)，如道瓊斯88、摩根斯坦利中國指數(shù)等等。

從投資角度而言，我們通常認為一只好的標(biāo)的指數(shù)應(yīng)該具備兩個要素，一是長期有較高的收益率，二是波動幅度較小。如果同時具備這兩個優(yōu)點，那就是一只完美的指數(shù)。

我們目前面臨的狀況是，很多指數(shù)的“年齡”很小，有的甚至只有1年歷史，很難通過長期的數(shù)據(jù)對其進行系統(tǒng)的分析。另一個問題是，即使一只指數(shù)長期收益不錯，但在某一個趨勢中，這只指數(shù)的表現(xiàn)未必是最好的，這也增加了趨勢投資者選擇的難度。尤其是，很多投資者傾向于用指數(shù)基金作為趨勢投資的交易性工具，階段性標(biāo)的指數(shù)的選擇，往往會帶來不同的效果。

事實上，各類指數(shù)的特性可以從最近市場起伏的波動中略見一二。

先讓我們看看8月31日滬指大跌6.74％時，各個指數(shù)基金的表現(xiàn)。除去正在建倉的工銀央企指數(shù)基金和易方達滬深300以外，跌幅最大的是友邦華泰上證紅利ETF，跌幅達到8.07％，其次是易方達深證100ETF，跌幅7.5％，隨后是追蹤中證紅利指數(shù)的富國天鼎，跌幅為7.21％。而跌幅相對較小的是華夏中小板ETF(跌6.39％)，以及長盛中證100(跌6.4％)。

再來看看指數(shù)基金從今年1月1日到7月31日市場單邊上漲時的表現(xiàn)。表現(xiàn)最好的易方達深證100ETF，漲幅達到108.69％，是除了創(chuàng)新基金瑞福進取之外，所有基金中表現(xiàn)最好的。

表現(xiàn)稍遜的是華夏50ETF及友邦華泰紅利ETF，漲幅分別為102.8％和101.9％。接下來依次是融通巨潮100、多只滬深300指數(shù)基金(包括嘉實、大成和國泰)、華安180ETF、萬家180和長盛100，收益率均超過90％。排在最后的是中小板ETF，漲幅為64.04％。

從中可以看出幾只標(biāo)的指數(shù)在上漲趨勢中基本的排序為――深證100、上證50、紅利指數(shù)(包括上證紅利和中證紅利)、巨潮100、滬深300、上證180、中證100，最后是中小板指數(shù)(在此忽略幾只既不特別突出、也不具

有認知度的指數(shù))。

從這些數(shù)據(jù)中我們可以看到一些簡單的現(xiàn)象。一是，趨勢上漲行情中漲幅較大的指數(shù)，往往波動較大，比如深證100指數(shù)、上證紅利指數(shù)和中證紅利指數(shù)。尤其是紅利指數(shù)，由于其成份股中包含較高比例的周期性行業(yè)股票，如有色、鋼鐵，所以也是相對波動比較大的指數(shù)，非常適合作為交易性工具。

二是，上證50是相對表現(xiàn)優(yōu)秀的指數(shù)，在上漲階段表現(xiàn)名列前茅，在波動中也表現(xiàn)出相對較低的跌幅。另外，滬深300、上證180和中證100也是表現(xiàn)相對穩(wěn)健的指數(shù)。這幾只指數(shù)相對較為大眾化，也具有很好的市場代表性。

三是，市場代表性較弱的指數(shù)，比如中小板指數(shù)，呈現(xiàn)出過于明顯的輪動特征，很難在中長期有持續(xù)穩(wěn)定的表現(xiàn)?？梢悦黠@地看到，在今年的前幾個月，中小板指數(shù)表現(xiàn)頗好，但在藍籌股行情啟動后，中小板指數(shù)即偃旗息鼓?？梢娺^于細分的指數(shù)，并不是指數(shù)化投資最好的選擇。

下階段機會在何處

在市場經(jīng)歷急速下跌之后，估值已開始逐漸趨近于合理，機會也在下跌中逐步逼近。尤其是宏觀經(jīng)濟向

好態(tài)勢未有轉(zhuǎn)折的情況下，股票市場的機會仍然是存在的，但挖掘結(jié)構(gòu)性機會的難度也越來越大。這一背景下，指數(shù)基金恐怕是非常好的選擇。

在選擇標(biāo)的指數(shù)時，有兩種思路。一是選擇階段性較為被看好的是中小盤指數(shù)，作為趨勢易工具。從流動性、業(yè)績增長和估值來看，中小盤股的潛力相對較大。二是中長期看好市場的投資者，可以選擇一些穩(wěn)健的標(biāo)的指數(shù)，比如上證50、上證180、滬深300、中證100等。

值得注意的是，近期美國等發(fā)達國家的經(jīng)濟開始顯露復(fù)蘇跡象。美聯(lián)儲主席伯南克宣布“美國經(jīng)濟已處于復(fù)蘇邊緣”，被認為是近期美國高層對經(jīng)濟前景最樂觀的一次表態(tài)。

受此言論影響，國內(nèi)不少機構(gòu)認為，受益出口需求回升的中小企業(yè)有望隨之“復(fù)蘇”，盈利狀況有望在下半年得到改善，有利于推升此類上市公司的股價。

南方中證500指數(shù)基金擬任基金經(jīng)理張原認為，隨著國外經(jīng)濟的復(fù)蘇，我國出口導(dǎo)向型的行業(yè)存在一定的投資機會。出口相關(guān)的行業(yè)很廣，而經(jīng)濟復(fù)蘇到現(xiàn)在這個階段，中小型企業(yè)對經(jīng)濟的復(fù)蘇會更加敏感。中小盤股的機會很多。從最近的調(diào)整來看，中小盤股的抗跌性已經(jīng)相當(dāng)明顯，未來孕育了一定的機會。

涵蓋中小盤股較多的指數(shù)比較值得關(guān)注的有3只，包括大家比較熟悉的深證100、紅利ETF，另一只新推出的中證500指數(shù)(南方中證500指數(shù)基金)也是非常不錯的選擇。中證500指數(shù)主要覆蓋了市場上500只中小盤股票，綜合反映了滬深證券市場內(nèi)小市值公司的整體狀況。

據(jù)WIND資訊有關(guān)資料顯示，在2005年1月至2009年6月的可比時間段內(nèi)，中證500指數(shù)以高達245.23％的漲幅、31.7％的年化收益率位居所有中證規(guī)模指數(shù)第一。從過往經(jīng)驗看，在中國這樣的新興市場中，中小型上市公司的成長性及收益往往相當(dāng)突出。在市場復(fù)蘇階段，也有望取得強于市場的超預(yù)期表現(xiàn)。

創(chuàng)新產(chǎn)品有亮點

在指數(shù)化產(chǎn)品同質(zhì)化的情況下，近期也出現(xiàn)了創(chuàng)新產(chǎn)品，很值得關(guān)注。目前境內(nèi)創(chuàng)新程度最高的指數(shù)產(chǎn)品――國投瑞銀瑞和滬深300指數(shù)分級基金已獲中國證監(jiān)會批準(zhǔn)，即將正式發(fā)行。

這只基金的亮點在于分為三個部分，包括瑞和300、瑞和小康、瑞和遠見三種份額，前一種份額在銀行銷售，不上市交易，后兩種份額上市交易，可通過券商渠道購買。除與其他滬深300指數(shù)基金具備相同的特性外，瑞和滬深300指數(shù)分級基金還設(shè)置了多重創(chuàng)新機制――分區(qū)杠桿、份額配對轉(zhuǎn)換、年末份額折算等，可以起到抑制交易折價，實現(xiàn)場內(nèi)外套利、折溢價套利的多重交易效果，使得被動型基金也能同時為投資人提供多重主動投資機會。

尤其是瑞和小康、瑞和遠見兩級份額通過不同凈值比例分成，在不同階段互為杠桿，使凈值變動幅度最高可達瑞

和300份額的1.6倍，這一杠桿效應(yīng)也使對滬深300指數(shù)有不同上漲幅度預(yù)期的投資人都有機會獲得超越預(yù)期的收益，不再為“賺指數(shù)不賺錢，牛市跑不過指數(shù)收益”而感到遺憾。

開辟指數(shù)化投資的新戰(zhàn)場

馮慶匯

一直追求“在合適時機推出合適產(chǎn)品”的交銀施羅德基金，近期率先推出上證180公司治理ETF及其聯(lián)接基金。按照公司總經(jīng)理莫泰山的話來說，這一ETF產(chǎn)品如今具備了市場時機和長期可持續(xù)收益的雙重優(yōu)勢。指數(shù)產(chǎn)品生命力強

“在國外，ETF可以說是頗受投資人歡迎的一類基金產(chǎn)品?！蹦┥皆谧C監(jiān)會負責(zé)基金產(chǎn)品研究多年，談起ETF產(chǎn)品如數(shù)家珍，“首只ETF產(chǎn)品于1993年在美國問世時，資產(chǎn)規(guī)模只有4.6億美元。而截至2008年底，美國的ETF數(shù)量已經(jīng)達到629只，資產(chǎn)規(guī)模擴展到5313億美元，增長了1100多倍。2008年10月期間，由于金融危機的影響，全球除了ETF以外的共同基金凈贖回2567億美元，而ETF卻實現(xiàn)凈申購1875億美元，是資金凈流入的唯一基金資產(chǎn)類別。這是一種具有強大生命力的產(chǎn)品。”

莫泰山說，這一幕同樣出現(xiàn)在2008年的國內(nèi)市場。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，2008年度，國內(nèi)174只開放式主動型股票基金凈贖回490億份，而18只開放式指數(shù)基金(含ETF)共實現(xiàn)凈申購323億份，其中有15只指數(shù)基金實現(xiàn)凈申購，凈申購總額為346億份額。

“指數(shù)基金的業(yè)績在2009年市場回暖后，同樣給投資人帶來驚喜。截至7月31，日，指數(shù)基金(含ETF)的平均累計收益率為91.32％，超出同期主動型股票基金65.11％的平均累計收益率，其生命力可見一斑?！蹦┥秸f。

經(jīng)濟增長趨勢依然

對于8月份開始的深度調(diào)整，莫泰山認為，主要是對貨幣政策從過度寬松轉(zhuǎn)為適度寬松的反應(yīng)，“8月以來我們看到很多微調(diào)跡象，如很多城市的二套房貸政策；央行恢復(fù)發(fā)行一年期央票，并向一些上半年沖刺信貸規(guī)模的銀行發(fā)行了低利率的定向央票，以收縮部分信貸能力；銀監(jiān)會就從嚴(yán)掌握銀行持有次級債作為核心資本的問題征求意見等等”。

不過另一方面，莫泰山認為，中國宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇的趨勢沒有改變，“8月份PMI指標(biāo)為54.0％，連續(xù)第6個月位于50％的臨界線之上，并創(chuàng)下了16個月來的新高。PMI作為經(jīng)濟先行指標(biāo)，它的強勁再次表明經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢沒有改變”。

莫泰山認為，政策微調(diào)后，市場已對此做出了反應(yīng)，但如果因為調(diào)整而對后續(xù)經(jīng)濟和市場預(yù)期轉(zhuǎn)為悲觀就完全沒有必要。目前市場點位對應(yīng)的2009年預(yù)期PE大概是20倍左右，相對比較合理。同時，流動性不進一步寬松并不代表會大幅緊縮，后續(xù)企業(yè)盈利增長仍能推動市場平穩(wěn)走好，有成長性的企業(yè)將有望勝出。

“正如我們在去年底預(yù)料的，宏觀經(jīng)濟v型反轉(zhuǎn)基本沒有大的懸念。有專家預(yù)測，三季度單季GDP會有9％的增長，四季度可能會達到10％，這和我們的判斷基本是一致的。而企業(yè)盈利很可能會在今年三季度見底，并在四季度看到一個比較大幅度的跳升，并且這一增長勢頭至少到明年上半年是可以持續(xù)的。”莫泰山說。

關(guān)注公司治理水平

“當(dāng)然，我們認為賺市場價值低估的錢的時期已經(jīng)過去了。畢竟與年初相比，目前市場的風(fēng)險收益比已經(jīng)發(fā)生了變化?！蹦┥秸J為，如果判斷市場已由流動性推動轉(zhuǎn)向業(yè)績增長和經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期推動，那么目前的機遇在于抓住業(yè)績增長的收益，而公司治理水平較高的公司，長期獲得持續(xù)穩(wěn)定的業(yè)績增長的概率更高。

以此為著眼點，交銀施羅德選擇了一只創(chuàng)新的指數(shù)開發(fā)其首只指數(shù)基金產(chǎn)品，即以上證180公司治理指數(shù)為投資標(biāo)的?！叭绻麊为毧瓷鲜泄镜氖兄狄?guī)模等指標(biāo)，還不能夠全面考察上市公司的投資價值。”莫泰山認為，投資是一個長期持續(xù)的過程，要選擇能夠長期穩(wěn)定成長的上市公司，這既要求企業(yè)在當(dāng)前擁有良好的基本面，也要求企業(yè)有長久保持良好基本面的能力。從這個角度講，公司治理是企業(yè)的健康基因，是投資應(yīng)該考察的根本因素。

“因此我們把180公司治理指數(shù)稱為‘健康指數(shù)’。根據(jù)維護規(guī)則，每年上交所和中證指數(shù)公司會組織對指數(shù)成份股進行‘體檢’，將公司治理有瑕疵的公司剔除，同時補充新鮮血液。”莫泰山認為，長期來看，公司治理優(yōu)良的上市公司有望受到投資者重視。

9月筑底10月反彈

桂浩明

緊縮政策等因素導(dǎo)致8月份股市大跌，9月份很可能開始構(gòu)筑底部，10月份則有望出現(xiàn)明顯的上漲行情。

對于A股投資者來說，剛剛過去的8月份無疑是慘淡的，上證綜指當(dāng)月下跌23％，是歷史上第二大單月跌幅。由喜轉(zhuǎn)悲的投資者都在思考一個問題：股市究竟會跌到什么地步?

8月暴跌誘因多

要搞清股市會跌到什么地方，先要搞清股市這次為何下跌?，F(xiàn)在看來，前期上漲過陜、幅度偏大可能是一個重要原因。如果僅僅是因為這個因素，那么大盤下跌到3000點，或者2800點，應(yīng)該是基本到位了。因為大盤就是運行到這個位置后才出現(xiàn)了明顯的超漲。但實際情況是，2800點并沒有成為支撐位，本周股指很輕易地有效擊穿了這個點位。

看來原因是多方面的，但不管從什么角度來看，處于“動態(tài)微調(diào)”中的貨幣政策執(zhí)行力度是起到了十分關(guān)鍵的作用。其在實施中所產(chǎn)生的效果是非常大的，會使流動性明顯收縮。因為商業(yè)銀行立刻考慮削減新增貸款，由此產(chǎn)生的銀根抽緊效應(yīng)傳導(dǎo)到股市上，就導(dǎo)致了大盤的急劇下跌。

投資者的預(yù)期改變了，出于對緊縮的擔(dān)憂，機構(gòu)投資者不再堅決看好股市，它們的減倉動作屢屢引發(fā)近期股市的暴跌。

緊縮政策強化難

如果說，這種事實上的緊縮政策是導(dǎo)致股市在8月份大跌的重要因素，那么進入9月份，這樣的措施還會不會繼續(xù)強化，并且誘導(dǎo)股市繼續(xù)下行呢?應(yīng)該說，這種可能性不能絕對排除，但出現(xiàn)的概率并不很大。

新增信貸的持續(xù)下降必然會影響固定資產(chǎn)投資的增加與工業(yè)增加值的回升，這對處于復(fù)蘇回升階段的經(jīng)濟來說，是不小的沖擊。如果這種局面不能得到迅速的改變，很可能會影響到全年“保八”任務(wù)的完成。這也就是為什么中央一再強調(diào)要繼續(xù)執(zhí)行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策的原因。話說回來，上半年新增信貸的確是多了點，進行必要的調(diào)整是應(yīng)該的，但這種調(diào)整不應(yīng)該是“運動式”的。

因此，我們有理由認為，在比較強烈地實施了一段“動態(tài)微調(diào)”之后，有關(guān)部門在這方面的操作力度不可能再進一步加大，9月份的新增信貸有望出現(xiàn)一定的回升，流動性緊張的局面也會在某種程度上有所好轉(zhuǎn)。

9月份尋找支撐

假如以上這些預(yù)測能夠成為現(xiàn)實，那么在經(jīng)歷了8月份的暴跌之后，9月份有望開始構(gòu)筑底部并反彈。9月初股市的上

漲，可以視為這種行情的寫照(當(dāng)然，其中也不乏超跌反彈的意味)。

這里應(yīng)該著重指出的是，股市或許在9月份構(gòu)筑底部，并非是指當(dāng)月不再會有明顯的下跌。事實上，現(xiàn)在的輿論對于“動態(tài)微調(diào)”的擔(dān)憂還是很強烈的，這種情緒的存在必然會導(dǎo)致股市出現(xiàn)較大的震蕩。尤其是在9月中旬公布8月份宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)時，如果一些指標(biāo)較市場一致預(yù)期差的話，那么就很難保證屆時市場不會出現(xiàn)恐慌性殺跌。那種預(yù)期股指會跌破2500點的觀點不是沒有一點道理的。

不過，即使這樣，人們還是應(yīng)該相信，隨著中央對執(zhí)行現(xiàn)行政策的反復(fù)強調(diào)，以及事實上很可能會出現(xiàn)的信貸狀況改善的情形，即便股市再度暴跌，過后還是有可能較快地反彈回來。

整個9月份的走勢將會是在一個比較大的區(qū)間內(nèi)構(gòu)筑階段性底部――尋找支撐。鑒于這樣的認識，投資者在9月份雖然不一定要花大力氣去抄底、搶反彈，但是繼續(xù)殺跌是不必要的。比較好的操作思路是，在股市下跌中逐步增加一點倉位，為后市行情的回升作準(zhǔn)備。

10月份恢復(fù)上漲

一般來說，股市如果在9月份獲得支撐，那么，到了10月份就有望出現(xiàn)明顯的上漲行情。

作出這樣判斷的理由是，當(dāng)市場度過了對“動態(tài)微調(diào)”的恐慌之后會發(fā)現(xiàn)，這不過是中國經(jīng)濟恢復(fù)過程中的一個插曲。與2007年年底的情況不同，現(xiàn)在無論是中國經(jīng)濟還是世界經(jīng)濟，都在逐步好轉(zhuǎn)之中，企業(yè)的利潤是在走上升通道，資產(chǎn)價格擺脫低迷、有序上漲是大趨勢。在這種情況下，股市向上運行的過程中出現(xiàn)反復(fù)是正常的，但這種反復(fù)不會導(dǎo)致行情的逆轉(zhuǎn)。換言之，如同經(jīng)濟不會“二次探底”一樣，股市也不可能回到一年前的格局中去。因此，9月份大盤找到支撐，10月份成功地展開反彈將是大概率時間。

盡管現(xiàn)在還很難預(yù)測反彈的高度，但是上行到3000點一線是完全有可能的。大家只要冷靜地想一想就可以知道，就是在這個位置，多數(shù)股票的估值并不高?？紤]到經(jīng)濟復(fù)蘇的前景，其投資價值是顯而易見的。

因此，面對讓人失望的行情，投資者不必驚慌，應(yīng)該在謹(jǐn)慎的同時保持信心。

成品油價上調(diào)遲來的利好

姚　舜

國家發(fā)改委通知9月2日零時起，國內(nèi)成品油價格提高。對此次油價上調(diào)，分析人士稱之為“遲來的利好”。

市場普遍預(yù)期，根據(jù)定價機制，8月底就會調(diào)價，結(jié)果預(yù)期落空了。8月31日，中國石化和中國石油兩股暴跌，市場以此宣泄失落的情緒。如今，油價上調(diào)了，分析人士認為，這仍顯得難能可貴和及時。國信證券表示，在9月份的敏感時期，通脹可能加大的背景下，在經(jīng)濟復(fù)蘇的關(guān)鍵階段，國家仍然堅定上調(diào)成品油價格，是權(quán)衡消費者的沖擊和股市財富效應(yīng)的結(jié)果，堅定了機制的可預(yù)計性。

不過，與國際油價漲幅相比，此次成品油價格上調(diào)幅度略有不夠，低于此前的市場預(yù)期。分析師認為，國家考慮到國內(nèi)成品油市場供求情況和經(jīng)濟形勢，適當(dāng)控制了提價幅度。國信證券認為，在國家能源戰(zhàn)略安全的大背景下，在石油公司的盈利和節(jié)能減排的目標(biāo)下，隨著經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，在10月份可能會根據(jù)屆時原油價格進一步把價格調(diào)整到位，市場應(yīng)該對國家的定價機制多一些信任。

油價上調(diào)，直接獲益的是煉油企業(yè)。申銀萬國分析師表示，調(diào)價可靜態(tài)增加煉油毛利3.2美元／桶。券商報告普遍給予中石油和中石化“增持”的評級。民族證券分析師表示，今后油價上調(diào)與下調(diào)的步調(diào)如能夠保持一致，煉油行業(yè)業(yè)績將持續(xù)穩(wěn)定盈利。

愛建證券分析師建議投資者關(guān)注成品油煉制和銷售行業(yè)中有技術(shù)或者區(qū)位優(yōu)勢的上市公司，如中國石化、中國石油、泰山石油、魯潤股份、海越股份等。

隨著原油及成品油價格的上漲，愛建證券認為，天然氣作為我國稀缺的能源之一，其長期被低估的價值將得到糾正，可以關(guān)注快天然氣、申能股份。

行業(yè)評判

高華證券　房地產(chǎn)估值有望提升

房地產(chǎn)股價已消化了未來12個月房價下跌0％～15％的可能性，這樣的估值水平已反映了收緊二套房貸政策的影響。在今秋的銷售旺季期間，任何利好消息都應(yīng)會有助于提升股票估值，至少會將其提升至歷史均值水平。建議再次投資房地產(chǎn)行業(yè)，內(nèi)地股票重點推薦萬科、金地集團和華發(fā)股份。

聯(lián)合證券　電力行業(yè)盈利較穩(wěn)定

電力上市公司中期實現(xiàn)盈利大幅度恢復(fù)。在當(dāng)前市場向下調(diào)整的態(tài)勢下，電力板塊將具有超越大盤的相對收益。在煤炭供給增加的壓力下，煤價將保持平穩(wěn)或小幅下跌，電力行業(yè)今明兩年的穩(wěn)定盈利毋庸置疑。選股主要考慮市值、估值、未來2～3年的增長性，重點推薦長江電力、國電電力。

上海證券　釀酒業(yè)態(tài)勢有望延續(xù)

1～8月份的行業(yè)產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)及企業(yè)中期盈利數(shù)據(jù)均表明，釀酒行業(yè)整體經(jīng)營運行態(tài)勢良好。白酒、啤酒子行業(yè)率先復(fù)蘇，產(chǎn)銷量增長較快，未來這一趨勢有望延續(xù)。葡萄酒產(chǎn)銷數(shù)據(jù)也已連續(xù)3個月回暖，未來葡萄酒消費有望重拾升勢。推薦的重點公司有山西汾酒、五糧液、瀘州老窖、青島啤酒、張裕A、通葡股份。

中金公司　下調(diào)證券業(yè)投資評級

上市證券公司中期業(yè)績未能普遍超預(yù)期。自營業(yè)務(wù)操作、會計處理方法和獎金計提政策是導(dǎo)致業(yè)績與預(yù)期出現(xiàn)差別的最主要因素。由于在股市轉(zhuǎn)強之前經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)超預(yù)期潛力較低、自營業(yè)務(wù)風(fēng)險加大，下調(diào)證券業(yè)投資評級至“同步大盤”。在短期股市偏弱的前提下，首選中信證券和海通證券，次選吉林敖東和遼寧成大。

國泰君安　銀行業(yè)基本面仍向好

上市銀行中報業(yè)績略好于預(yù)期，多數(shù)銀行凈息差于二季度基本見底，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定，維持銀行業(yè)增持評級。中長期看，股份制銀行仍值得期待。近期看，國有大行與城商行因政策負面影響較少，會有較好的支撐，投資者可多關(guān)注工行和南京銀行。當(dāng)股份制銀行完成核心資本補充后，可多關(guān)注深發(fā)展、浦發(fā)、交行等。

光大證券　糖價進入快速上漲期

隨著市場通脹的預(yù)期，預(yù)計在未來半年里，農(nóng)業(yè)股仍將跑贏大盤。其中，9月份國際糖價將進入超級牛市的快速上漲階段。隨著內(nèi)外糖價的聯(lián)動，國內(nèi)現(xiàn)貨、期貨價格也將快速上漲。因此將南寧糖業(yè)置于投資排序的第一位，之后依次是種子行業(yè)的敦煌種業(yè)和遠洋捕撈行業(yè)的開創(chuàng)國際。

抽資策略

國信證券　短期震蕩后緩步抬升

雖然未來宏觀數(shù)據(jù)繼續(xù)超預(yù)期的可能性較小，但基本可以維持在高位。在地產(chǎn)投資、出口漸恢復(fù)的情況下，宏觀經(jīng)濟向好趨勢不改。上市公司業(yè)績增速持續(xù)改善，且估值偏低。市場有望在經(jīng)歷短期震蕩后緩步抬升。行業(yè)選擇上，地產(chǎn)投資、出口兩條線依然值得遵循，中期業(yè)績增長確定及估值相對較低的行業(yè)可以適當(dāng)配置。建議繼續(xù)超配能源、有色、鋼鐵、化工、機械設(shè)備、建筑建材，調(diào)整地產(chǎn)、汽車至超配；標(biāo)配金融、醫(yī)藥、家用電器、電氣設(shè)備、紡織服裝、交通運輸、造

紙印刷、傳媒、信息技術(shù)、農(nóng)業(yè)等行業(yè)；低配旅游休閑、商業(yè)貿(mào)易、食品飲料。

國泰君安　中期調(diào)整之后仍向好

制約市場未來上漲的理由有：1、市場融資規(guī)模超預(yù)期；2、基金倉位過高，信心不穩(wěn)；3、銀監(jiān)會提高資本充足率要求，將對銀行股構(gòu)成負面影響；4、信貸規(guī)模低于預(yù)期；5、海外市場已處高位。支持9月市場上漲的理由有：1、股票基金密集發(fā)行；2.9～10月進入房地產(chǎn)的銷售和施工旺季，對鋼鐵，水泥價格構(gòu)成支撐；3、8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期；4、管理層推出股指期貨或收縮市場融資規(guī)模。仍對宏觀比較樂觀，貨幣政策緊縮雖對股市和房地產(chǎn)構(gòu)成打擊，但中長期貸款仍將高增長，經(jīng)濟復(fù)蘇的趨勢沒有改變，只是恢復(fù)速度將放緩。中期調(diào)整很可能持續(xù)2～4個月，調(diào)整之后仍可看好。

海通證券　A股或已進入中期調(diào)整

A股市場自今年8月份起可能已進入中期調(diào)整走勢，其更大意義在于時間跨度上的調(diào)整。悲觀情形下，調(diào)整行情可能延續(xù)到2010年上半年；調(diào)整幅度則會明顯小于2008年A股市場出現(xiàn)的跌幅，且股指在調(diào)整過程中再度創(chuàng)出此前1664點低點的可能性很小。預(yù)計未來6個月至9個月里，A股PE值中樞在20倍附近，對應(yīng)的上證綜指波動中樞在2500點至2600點一帶。未來A股市場走勢表現(xiàn)超過預(yù)期的因素主要有3方面：一是海外主要經(jīng)濟體復(fù)蘇進程超過預(yù)期：二是海外股票市場反彈行情的幅度超預(yù)期：三是我國政策微調(diào)的幅度好于市場預(yù)期。

9月份走勢蒙陰影

姚　舜

受中國A股市場8月底再度大跌的影響，環(huán)球股市又一次上演了連環(huán)暴跌的一幕，為9月份的走勢蒙上了一層陰影。

市場需要調(diào)整

A股在8月31日“黑色星期一”重挫6.7％，使8月份累計下跌22％，成為自去年10月以來表現(xiàn)最差的一個月。受A股影響，發(fā)達國家股市也出現(xiàn)大跌，走強的勢頭似乎又一次戛然而止。

正如一位市場人士所說的那樣，中國作為世界經(jīng)濟成長的重要發(fā)動機之一，中國經(jīng)濟的持續(xù)增長對全球經(jīng)濟至關(guān)重要，中國股市的恐慌性暴跌也蔓延到了其他市場。投資者擔(dān)心，如果中國政府收緊貨幣政策將對全球經(jīng)濟增長造成負面影響。

還有市場人士表示，盡管在上證綜指上漲期間人們沒給予過多關(guān)注，但最近它引起了人們的高度重視。這表明投資者正在尋找任何理由進行拋售，原因就是他們認為股市上漲得過高、過快了。

雖然美國最新公布的8月采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)和7月房屋銷售指數(shù)繼續(xù)顯現(xiàn)美國經(jīng)濟復(fù)蘇的跡象，但在不少人士眼中，美國股市持續(xù)上漲的趨勢不理性，已經(jīng)脫離了經(jīng)濟基本面。

曾預(yù)言1987年股市崩潰的知名技術(shù)分析師Robert Prechter表示，美股自3月起展開的大幅漲勢可能已經(jīng)告終。步入2010年，股指跌幅按百分比計將大于2007年峰值至2009年初的跌幅。而從2007年10月至2009年3月，標(biāo)普500指數(shù)大跌了約58％。

美股9月份的開場大跌令人失望，而9月份的美股在歷史上一直都沒有好的表現(xiàn)。從1900年起，道指9月平均下滑1.1％，是這一時段中唯一出現(xiàn)下滑的月份。更值得注意的是，美國1929和1987年股市崩潰都發(fā)生在10月份，2008年的歷史性崩盤也始自9月中旬，10月進入熊市初期。雖然沒人認為今年會再現(xiàn)這樣的災(zāi)難性情況，但投資者謹(jǐn)慎心態(tài)明顯增強。

亞洲市場領(lǐng)跌

與歐美發(fā)達市場、東歐新興市場和拉美新興市場8月份實現(xiàn)不同程度的上漲相反的是，過去半年一直引領(lǐng)環(huán)球市場走高的亞洲新興市場出現(xiàn)了下跌。

市場擔(dān)心資金流入趨勢發(fā)生改變，是觸發(fā)股市調(diào)整的重要因素之一?；ㄆ斓馁Y金流向報告顯示，8月份流入亞洲新興市場的海外資金開始減速，4～7月每月流入亞洲共同基金的規(guī)模為36億美元左右，8月份則降至2.03億美元。亞太區(qū)基金持現(xiàn)比重也從2月份最高峰的4.3％，跌至7月份的1.7％，顯示可投資區(qū)內(nèi)股市的資金已不多，特別是在近期新流入資金減少的情況下。

而對中國經(jīng)濟復(fù)蘇可持續(xù)性的擔(dān)憂不但重創(chuàng)了A股，也影響到其他新興市場，畢竟中國對能源、原材料的強勁需求拉動了眾多新興市場國家的經(jīng)濟。

不過，德意志銀行亞太首席經(jīng)濟學(xué)家Michael Spencer認為，中國股市遭拋售給其他市場帶來的影響將是暫時的。即便美國和歐洲復(fù)蘇勢頭緩慢，其給全球經(jīng)濟帶來的影響也會明顯超過中國經(jīng)濟復(fù)蘇，并會在近期給企業(yè)收益帶來提振。

也有人相信，亞洲經(jīng)濟復(fù)蘇并不是信貸推動的假象，而是真實存在的。市場下跌正好提供了一個買進的良機。

高盛發(fā)表了頗為樂觀的報告，預(yù)計香港國企指數(shù)及上證綜指于2010年底將見16800點及4300點，大大高于此前預(yù)計的今年底的目標(biāo)位――13200點及3200點。理由是企業(yè)盈利正在增長，但貨幣政策將成為影響估值和股市反彈的重要因素。高盛認為，中國強勁的經(jīng)濟增長潛力仍是全球的焦點，而中央“保增長”立場不變，以及實質(zhì)利率仍處于歷史高位，所以市場對政府“退市”的憂慮言之過早。

美股調(diào)整　美元盤整

葉耀庭

美國投行雷曼兄弟去年9月破產(chǎn)并引發(fā)全球金融海嘯和經(jīng)濟危機已過去了一周年，金融市場仍心有余悸。在今年9月首個交易目，美國道瓊斯、納斯達克和標(biāo)準(zhǔn)普爾三大指數(shù)同步重挫超過2％，似乎拉開了月度調(diào)整的序幕。美元雖然因市場避險情緒升高而出現(xiàn)強勁反彈，但美元指數(shù)并未脫離8月份的波動區(qū)間77.43～79.51，仍處于盤整格局。

經(jīng)濟復(fù)蘇如期而至

美國供應(yīng)管理協(xié)會(ISM)最新公布的8月份制造業(yè)PMI指數(shù)十分亮麗，從7月的48.9強勁跳升至52.9。該指數(shù)高于50表明全美制造業(yè)已重新開始擴張。加上中國和日本的8月制造業(yè)PMI指數(shù)也維持在50以上的較高水準(zhǔn)，因此，由摩根大通編制的8月全球制造業(yè)指數(shù)升至53.1的26個月高位。

美國和全球制造業(yè)在今年夏季復(fù)蘇，意味著美國經(jīng)濟在第三季度將擺脫衰退，恢復(fù)增長，全球經(jīng)濟也將加快增長步伐。

經(jīng)濟復(fù)蘇如期而至，美股卻出現(xiàn)調(diào)整走勢，原因之一在于市場擔(dān)心隨著復(fù)蘇來臨，美聯(lián)儲和各國央行決策者將開始考慮退出刺激經(jīng)濟的舉措。

比如，澳大利亞國庫部長斯萬表示，經(jīng)濟回暖的前景令當(dāng)局得以從第四季度開始逐步撇出刺激政策；德國總理默克爾表示，一旦危機結(jié)束，必須減少貨幣供應(yīng)，危機之后再將利率政策維持在0－1％就不再合適了；歐盟消息人士透露，歐盟各國財長或?qū)20集團表示，需要制定退出策略，但目前不必執(zhí)行。

退出刺激措施意味著回收流動性，所以對美股產(chǎn)生壓力，美元則獲得提振，因市場預(yù)期美國未來將先于歐元區(qū)升息。

二次探底風(fēng)險猶存

造成美股調(diào)整的另一原因是，市場對經(jīng)濟可能二次探底風(fēng)險的預(yù)期依然較高。因為，日本7月失業(yè)率由6月的5.4％上升到5.7％；歐元區(qū)7月失業(yè)率繼續(xù)攀高到9.5％；美國民間就業(yè)服務(wù)機構(gòu)ADP Employer Services的報告顯示，美國8月民間部門就業(yè)人口減少29.8萬人，遠高于市場預(yù)測的25萬人，表明美國就業(yè)市場依舊疲弱，美國8月失業(yè)率也很可能攀升到9.5％，并在未來數(shù)月進一步升至9.9％見頂。

由此，美國和發(fā)達市場國家經(jīng)濟下半年的經(jīng)濟復(fù)蘇將是一種所謂“失業(yè)型復(fù)蘇”，即經(jīng)濟增長并不帶來就業(yè)人口的增加，這將抑制美國民眾的消費支出能力，導(dǎo)致美國經(jīng)濟復(fù)蘇可能十分脆弱，隨時可能中斷，因為消費者支出對美國經(jīng)濟增長的貢獻率超過總量的三分之二。

這一因素既對美股有負面影響，也會對美元的任何反彈企圖構(gòu)成制約。

短期仍有下跌空間

正是由于目前市場既擔(dān)心各國決策者可能將開始考慮退出刺激措施的策略，又憂慮經(jīng)濟存在二次探底的風(fēng)險，而且這兩種擔(dān)憂本身也存在不確定性，因此美元在缺乏主導(dǎo)性因素的作用下，將維持區(qū)間盤整的格局。

第5篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

在這些機構(gòu)中，松禾資本正在穩(wěn)步前行，靜水深流。算上前身有著將近20年歷史的這家機構(gòu)正以跑馬拉松的姿態(tài)實踐著自己的夢想――與偉大的企業(yè)同行，成就具有創(chuàng)新能力的年輕人，讓投資人獲得滿意的回報，同時也讓自己得到成長。

2015年，二級市場大起大落，由盛夏直接進入冬天，一級投融資市場也被牽動，但11月，當(dāng)我們飛到深圳時，撲面而來的卻是陣陣暖意。

午餐很簡單，是助理從樓下打來的一份湯面，用餐地點就在公司小會客室。在保潔阿姨打掃的間隙，羅飛匆匆吃了幾口，保持著人們印象中投資機構(gòu)老總應(yīng)當(dāng)有的那種快節(jié)奏。

在深圳這個南方城市，羅飛留著北京大叔們酷愛的板寸，不洋氣，但精神，看上去比實際年齡年輕。

與同齡人相比更有活力，是這位松禾資本董事長、總經(jīng)理留給人的第一印象，事實上，在他劃開的朋友圈里，最多是運動和熱心公益的照片，近期的一張，羅飛扎著導(dǎo)汗帶、戴著墨鏡，在松禾成長關(guān)愛基金會色彩鮮艷的T恤外面別著號碼牌，高高地翹起大拇指，很潮。

這張是11月1日羅飛在紐約參加馬拉松長跑的照片，馬拉松也是他最鐘愛的話題之一。對運動的激情似乎正在深圳的企業(yè)家中相互傳染，當(dāng)萬科的王石一次次沖擊頂峰，讓自己面對生死一線的考驗時，羅飛和他的團隊正在跑著馬拉松，可能算一種宣示，“投資尤其是基金的投資，和馬拉松很像”，他這么認為。

前身

在深圳諸多的私募股權(quán)投資機構(gòu)中，松禾資本不是最大，也不算最有名氣，但也許占據(jù)著最佳的地理位置。公司原先在深南中路上氣派的國際文化大廈，但似乎仍然趕不上公司的發(fā)展速度，據(jù)公司司機說，因為停車位不夠，搬到了斜對面不遠處更高、更新的國際創(chuàng)新中心。從16樓辦公室的落地窗望下去，是從筆架山腳下一直延伸到深圳CBD的中央公園，11月的季節(jié)依然郁郁蔥蔥，猶如城市一片舒展開的綠肺。搬家時間也湊巧，今年4月份，松禾資本迎來了自己第8個生日，在羅飛規(guī)劃中，正是公司新一階段的開始。

事實上，2007年成立的松禾的歷史還可以追溯得更久遠些，松禾脫胎于深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投，后者1998年成立于深圳，董事長厲偉是中國證券市場的風(fēng)云人物，創(chuàng)造過證券市場上許許多多的第一次：設(shè)計發(fā)行國內(nèi)首支可轉(zhuǎn)換債券和中長期認股權(quán)證，策劃操作中國首例上市公司收購案件――寶安集團收購上海延中實業(yè)，設(shè)計首次股票網(wǎng)上發(fā)行方案等等。

產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投時期已經(jīng)有過不少投資的成功案例。例如，投資國內(nèi)電力設(shè)備細分領(lǐng)域的榮信股份（002123），榮信上市后收益超過30倍；投資國內(nèi)數(shù)字電視機頂盒龍頭同洲電子（002052），投資回報40倍；即開型福彩系統(tǒng)防偽技術(shù)供應(yīng)商戈德利邦，三年增值5倍；新媒體數(shù)字音樂公司A8音樂（HK0800），三諾電子分別在香港和韓國上市。此外國內(nèi)文具行業(yè)的龍頭齊心文具（002301）、彩虹精化（002256）、達實智能（002421）、鍵橋通訊（002316）等企業(yè)也陸續(xù)在A股上市。

從1998年到2006年，產(chǎn)學(xué)研為此后的松禾打下了基礎(chǔ)，積累了經(jīng)驗，“那時候的特點一是系統(tǒng)性地去做創(chuàng)業(yè)投資，第二個是用自有資金，還不是基金形式，第三個公司和團隊不是合伙，是一種雇傭+合作的關(guān)系”，羅飛對產(chǎn)學(xué)研時期如此歸納。

雇傭+合作的激勵機制適應(yīng)不了產(chǎn)學(xué)研的高速發(fā)展。2006-2007年，有投了五六年的公司上市了，產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)司市值超過10億，這個情況下如果通過管理層購買股份的方法實現(xiàn)激勵，“拿一個點出來，就一千萬，一千萬都買不起”，于是厲偉決定采用國際通行的辦法，管理團隊單獨成立一個公司，變成可以管理基金。在松禾資本里，羅飛為首的管理團隊是大股東，產(chǎn)學(xué)研的投資由松禾團隊執(zhí)行，賺的錢松禾就可以分20%，松禾還可以發(fā)行另外的基金吸引社會上的資金。

“理解了吧，是為了未來長久的發(fā)展”，接受《融資中國》采訪時，作為松禾創(chuàng)始合伙人的厲偉似乎對當(dāng)初自己這一設(shè)計頗為滿意。

成立松禾和相應(yīng)的管理機制改變適逢其時，2006年正好中小板設(shè)立，之前一年是股權(quán)分置改革，這些都給了創(chuàng)投機構(gòu)制度性的突破，“之前我們某種程度只能用自有資金投資，能不能退出不知道，即使投資在賬面上有很大的提升……但2005年股權(quán)分置之后就意味著你做的投資，無論是早期的還是后期的，股權(quán)可以完全退出了，這個就給更多投資人降低了進入的門檻?！碑?dāng)有退出渠道、有更多的投資人愿意進入這個市場的時候，基金GP、LP的概念也開始被接受，“有更多的人懂了這條路……那個時候我們由管理自有資金轉(zhuǎn)變?yōu)楣芾懋a(chǎn)學(xué)研和其他投資人的委托資金，管理更多的社會資本，這是第一個變化。”羅飛總結(jié)。

第二個變化是學(xué)習(xí)美元基金的管理技術(shù)，成立松禾的時候，產(chǎn)學(xué)研負責(zé)投資的核心骨干被邀請成為松禾的合伙人，原有團隊之外，也加入了新的合伙人。

之后是穩(wěn)步前行的七年，這期間松禾投出了30個億，2007、2008、2009、2011年分別成立了四只以中后期為主的大基金，另外還有兩只做早期項目的基金。

按照松禾提供的數(shù)據(jù)，截至2015年7月，松禾管理資金總規(guī)模超過75億元，包括產(chǎn)學(xué)研委托管理的40億元以上和35億元基金，松禾成立以后投資了120個以上的項目，成功退出并實現(xiàn)超額收益的案例36個，包括20起IPO與借殼上市，19起并購/回購/轉(zhuǎn)讓。

成長

采訪5分鐘以后，就可以感受到厲偉的個人風(fēng)格。與王石在容貌上有幾分相似的他也有著那位萬科董事會主席揮斥方遒的豪情。二十年資本市場上的摸爬滾打沒有磨掉身上的棱角，卻像釀了一壇女兒紅，濃烈之外又顯甘醇。

盡管沒有一起扛過槍，厲偉卻愿意用“長期的戰(zhàn)爭伙伴”來形容他和羅飛之間的關(guān)系，二人是北大的校友，厲偉81年、羅飛84年入校，僅相差三年。上同一所大學(xué)，有相同的老師，交錯的校友，兩人二十年前在上市公司時就是工作伙伴，后來的產(chǎn)學(xué)研和松禾更是將職業(yè)生涯相互捆在了一起。

羅飛對時間記得更清楚，“合作23年”了，他用的詞是“手足兄弟”，“不是兄弟很難有這么長時間”，但二人性格上的差異同樣一望而知。

厲偉北大化學(xué)畢業(yè)、理科，羅飛學(xué)經(jīng)濟，文科。厲偉自己承認天性“偏沖動”，羅飛也認為老搭檔“性格不像理科的，更有挑戰(zhàn)的動力，而自己文科尤其是學(xué)經(jīng)濟學(xué)就更有平衡性?！?/p>

厲偉說得更直白些，“我是偏感性的，所以需要我長期合作伙伴更冷靜”。

商業(yè)經(jīng)典《迪士尼戰(zhàn)爭》曾經(jīng)用一對合作伙伴性格上的互補來解釋迪士尼這家公司的興衰沉浮。但相比之下，在投資領(lǐng)域，由于對機會的攫取、風(fēng)險的警惕、投資速度與耐力的權(quán)衡事關(guān)生死，創(chuàng)始人性格的互補更顯重要。

2009年底創(chuàng)業(yè)板推出后，經(jīng)過一年的發(fā)酵不斷升溫，二級市場火爆導(dǎo)致基金募資情況非常好，而松禾在2009年12月募集到位的6個億基金，2010年基本上已經(jīng)投出去了，本可以加大募集力度，輕裝上陣，大展拳腳。但此時松禾卻決定控制募資的規(guī)模，因為察覺到傳統(tǒng)行業(yè)已經(jīng)開始顯現(xiàn)調(diào)整。不僅投資規(guī)模，投資的布局和節(jié)奏都要改變，不再用風(fēng)投廣撒網(wǎng)的方式，而是要將現(xiàn)存有質(zhì)量項目的投資規(guī)模放大。

對調(diào)整有共識，對調(diào)整的程度和速度卻有分歧，羅飛主張堅決調(diào)整，看不清楚的時候?qū)幙缮偻丁！拔視磸?fù)堅持，堅持把顧慮都表達出來。第二，（在這個期間）我們會一起去看代表新方向的項目，像基因測序，大數(shù)據(jù)，游戲創(chuàng)意企業(yè)，就像跑步，如果我們是在同一個時間一起出發(fā)，那你的認知和他的認知就很接近了?！?/p>

形成共識，而且變成共同的實踐，差不多花了一年的時間。松禾的一方面調(diào)投資節(jié)奏，將投資時間延長，不急于在沒有看清楚、沒有合適項目情況下把錢投出去，一方面調(diào)配置，向新興產(chǎn)業(yè)和重點項目傾斜，調(diào)整的效果最后也得到了投資人的認可。

對投資節(jié)奏調(diào)整的同時，松禾投資的項目也漸入佳境。金融危機后投資的國民技術(shù)，是一家央企，主營芯片的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，松禾占股接近10%，2009年國民技術(shù)成為第一批創(chuàng)業(yè)板上市的股票，市值最高時超過100億。迪森股份，從事清潔的替代能源，利用植物顆粒等生物質(zhì)燃料，為鋼廠、可樂廠等客戶提供熱能，替代了煤和石油的使用，2012年7月在創(chuàng)業(yè)板上市。松禾投資的國內(nèi)最大的化學(xué)制劑公司西隴化工2011年也在中小板掛牌。

不斷累積的經(jīng)驗讓松禾開始變得沉穩(wěn)老練?！白隽硕嗄?，現(xiàn)在慢慢感覺剛剛穩(wěn)當(dāng)，開始明白了這里邊的另外一些含義，不僅僅是賺錢的問題，獲取的還有很多，實際是個成長的過程?！眳杺フf。

“起初做投資的時候看什么都好。吃了虧以后看什么都覺得是坑。雖然未來肯定也會犯錯誤，但我們至少不會對任何一件我們覺得非常好的事情，覺得他沒有缺點了，對一件很爛的事情也不會看不到人家的閃光點，我們的判斷更符合實際”，“在早期，投資的時候，我們會為什么項目錯過了覺得自己特別笨，到今天我們比較平靜了，即使錯過了一件事情，但是只要中國的增長趨勢在，我相信仍有很多市場機會需要我們抓緊。人變得平和了，變得更能夠讓自己投資不那么沖動了，但是我們?nèi)匀挥袥_動，因為沒有沖動做這行是不行的。做這行不能太過于冷靜，過于冷靜只能讓你得到平均利潤，就會把風(fēng)險無限放大。所以對風(fēng)險的判斷能力很多是教訓(xùn)經(jīng)驗積累出來的。對風(fēng)險的把握，什么度是合適的，什么項目是合適的，很多是教訓(xùn)和長期時間積累而成的?！眳杺ミ@樣描述成熟后的感覺。

馬拉松

一個月前，在紐約5萬人參加的馬拉松上，羅飛遇到了一位70多歲的老者，背上貼著醒目的“54TH”，表示他已經(jīng)第54次參加馬拉松。有人用生命的長度去實踐一項運動，這讓羅飛很有感觸，馬拉松或者長跑，正可以用來闡釋松禾的投資理念。

三年前，羅飛參加了一次戈壁挑戰(zhàn)賽，在敦煌的戈壁沙漠，4天走了120公里，對自己體能意志極限的沖擊引發(fā)了迎接更大挑戰(zhàn)的欲望，他決定嘗試馬拉松運動，參加當(dāng)年的深圳首馬。身邊的例子也在發(fā)生影響，飯局中碰到萬科總裁郁亮，后者正按照王石接班人培養(yǎng)計劃的磨礪，跑步和登山，效果明顯，不再是一個胖子了。

從第一次一口氣跑完三公里，到五六公里、十幾公里，第一次跑完二十公里，用四個月時間，羅飛以四個半小時完成了深圳首馬。

成績之外是感悟，他把登山和長跑做比，“馬拉松的挑戰(zhàn)和登山的極限挑戰(zhàn)是兩個概念， 一個是高、一個是長，如果是做企業(yè)的話，是在一個點一直做，更像是登山，登山有8848，而投資更像是馬拉松，一個馬拉松就42公里，你還可以跑很多個馬拉松?！薄叭绻愕耐顿Y生命足夠長，就像馬拉松，可以見證、參與甚至創(chuàng)造很多新的記錄，可以是某次比賽、可以是個人的記錄，也可以是團隊的記錄。 ”

馬拉松需要的不僅是耐力，更重要的對速度、風(fēng)險、節(jié)奏的平衡與把握。第一個是平衡速度和安全，“畢竟是一個比賽，沒有速度就沒有榮譽。往往不受傷很難有速度，但一旦受傷就可能是致命的，而且不可逆，還有可能猝死，猝死不是一開跑就不行，往往是在最后?！?/p>

還有節(jié)奏。羅飛形容，馬拉松有三個階段，一開始大家都很興奮、跑得很快，但到了一定距離，人就會碰到自己的極限，身體出現(xiàn)各種不適，但如果能熬過去，感覺又就不一樣。這就需要配速，“前面跑得過快后面就可能要走，在42公里的距離內(nèi)怎樣將自己的精力以及體現(xiàn)為速度的體能做一個配置?！边@同樣是投資的邏輯，“（統(tǒng)籌）風(fēng)險、收益、配置，然后是持續(xù)性，因為投資有可能是做一輩子，但如果中間夭折，不可逆了，投資生命就結(jié)束了，或者你趕不上變化，也就完了?！?/p>

“第一個是怎樣預(yù)計變化，第二個是管理變化，第三個是和我們一起跑的朋友適應(yīng)這個變化?！?/p>

或許正是因為投資和馬拉松的內(nèi)涵暗通，對馬拉松的熱愛成為了松禾集體性的行為。公司搬家之后，特意在辦公區(qū)安裝了淋浴房，每周五下午公司全體放下手頭工作，去樓下中央公園跑步。松禾8個合伙人，4個跑完了全馬。

長跑這樣的運動既是鍛煉團隊，也在于培養(yǎng)接班人，厲偉也剛從智利的阿塔卡馬沙漠回來，在那種極端嚴(yán)酷的生存條件下，完全靠自帶食物和飲水，還要翻越高山，厲偉帶上了公司最年輕的一位合伙人。

在羅飛看來，登山是小眾的，而長跑一定是大眾的，一個人跑和一幫人又不一樣，投資就是一幫人在長跑。

未來的方向

過去的七年，松禾也免不了遺珠之憾。比如松禾是華大基因最早A輪投資人之一，但因為當(dāng)時國家政策的原因，后來未能將投資規(guī)模放大。還有今天已經(jīng)成為全球民用無人機行業(yè)翹楚的大疆，很早就被松禾慧眼發(fā)現(xiàn)，卻可惜未接受松禾投資。

如果上天再給一次機會，如何能不錯失那些“獨角獸”？

不久前，羅飛去拜訪了在波士頓的美國最早的一家風(fēng)險投資機構(gòu)Charles River VC的老創(chuàng)始人 ，在40年里，這家風(fēng)投以技術(shù)驅(qū)動為主線，把握了通訊技術(shù)從模擬到數(shù)字、一直到光通訊的整個技術(shù)變遷過程，獲得了巨大成功。但即使如此巨眼識珠，也與偉大的公司擦肩而過。Charles River VC曾是推特早期的投資人之一，持有后者相當(dāng)數(shù)量的股份，但這家偏好硬件技術(shù)的風(fēng)投因為難以理解網(wǎng)絡(luò)社交的商業(yè)模式，早早退出。成功者的失手提醒羅飛，再一次梳理松禾的投資脈絡(luò)，今后也許會錯失個別項目，但決不能錯失下一個風(fēng)口。

反復(fù)調(diào)整之后，松禾形成了三大投資主線。第一是以移動互聯(lián)網(wǎng)為實現(xiàn)形式，提供更多快樂的產(chǎn)品和服務(wù)。第二是以生命技術(shù)為基礎(chǔ)的健康保障，第三是新材料。

第一大投資領(lǐng)域，關(guān)鍵詞是快樂?！叭藶槭裁匆尤胍粋€微信群？為什么去學(xué)習(xí)、去鍛煉？教育、傳媒、影視很多相關(guān)行業(yè)……最后提煉出的是什么？就是快樂?！?/p>

2013年7月投資的游族網(wǎng)絡(luò)（002174），不到一年就在深交所完成借殼上市。這是第一家在國內(nèi)上市的游戲公司，之前此類公司都在海外上市。游族將產(chǎn)業(yè)鏈從頁游、手游向出版、影視延伸，獲得了中國里程碑性的科幻小說《三體》的電影改編權(quán)，成為了市場追捧的熱點。

松禾也在尋找那些更年輕化、更具時尚感的快樂。2015年初，投資了一個叫悅動圈的跑步APP。悅動圈用戶數(shù)半年就從幾十萬增加了四五百萬，估值增加了四倍，接近1億美元。

在新材料領(lǐng)域，松禾成功的案例包括奧瑞德光電（600666），這是全球最大的藍寶石晶體的生產(chǎn)和加工企業(yè)，創(chuàng)始人是哈工大的老師，也是哈工大科研成果轉(zhuǎn)化的技術(shù)。奧瑞德2015年5月在深交所完成借殼上市。

松禾作為天使投資的光啟超材料研究院和柔宇科技已是海歸創(chuàng)業(yè)的明星。松禾還投資了深圳市光峰光電技術(shù)有限公司。這家公司最早是激光光源方案提供商，為LG的激光電視做光源，現(xiàn)在已經(jīng)將激光光源在不同的終端實現(xiàn)了產(chǎn)品化，用激光做光源的戶外大屏幕早已開始銷售。另外光峰與中影集團合資，中影在電影院最大的維持費用是光源的燈泡，因為燈泡的壽命比較短，主要靠從歐洲一家企業(yè)進口。光峰正在替代進口，產(chǎn)品壽命是原先的十倍。

“新材料是我們比較集中的成功的領(lǐng)域。”羅飛評價。

在圈定的三大投資領(lǐng)域，唯一讓羅飛略有遺憾的是健康領(lǐng)域，除了早期一個被回購的醫(yī)藥項目，至今還缺乏成功退出的案例。實際上，在健康領(lǐng)域，1999年就開始投資，先后投了差不多十個項目。投生物技術(shù)，也投醫(yī)療服務(wù)。在技術(shù)路線上，松禾投向都是基于生物技術(shù)，如干擾素、干細胞、免疫細胞治療。松禾還投資了體檢和牙科項目。第一健康是一家健康管理連鎖機構(gòu)，在深圳、廣州、杭州、成都等地設(shè)有體檢中心，提供高端健康體檢（含基因檢測）、企業(yè)體檢方案、慢病管理等專業(yè)服務(wù)，產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投參與了天使投資。第一健康2015年7月完成A輪融資，估值為初始投資的50倍。中國最大的口腔醫(yī)療連鎖機構(gòu)佳美口腔也是投資項目?！搬t(yī)療領(lǐng)域回收周期的確很長”，不過羅飛透露明年就應(yīng)該有上市退出的項目。

羅飛認為通過移動互聯(lián)網(wǎng)手段滿足的快樂需求、健康醫(yī)療、新材料這三個方向代表未來，也代表著創(chuàng)新資源整合的方向，“十三?五”的核心是產(chǎn)業(yè)的價值創(chuàng)造和提升服務(wù)業(yè)，這與松禾的思路不謀而合，就是快樂+健康，以及圍繞著新材料實現(xiàn)的產(chǎn)業(yè)制造升級。

松禾在未來投資方向的布局正在被逐漸驗證著，國家雙創(chuàng)周，代表深圳參賽的六個項目，有一半是松禾投資的。

在羅飛看來，除了選對行業(yè)風(fēng)口，另一個投資維度是創(chuàng)新資源的國際化整合?！拔覀兛吹揭粋€很大的機會，技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)研究在美國，應(yīng)用研究在中國，相當(dāng)于引擎在美國，但渦輪增壓在中國?！币虼?，這幾年松禾投資了海外的研發(fā)，也投資回國創(chuàng)業(yè)的團隊。柔宇科技從事下一代新型信息顯示技術(shù)的研發(fā)生產(chǎn)，由畢業(yè)于美國斯坦福、清華的海歸博士創(chuàng)立，在全球有100多位研發(fā)人員。光啟科技200多位研發(fā)人員，三分之一是非華人科學(xué)家。上面提到的光峰，在美國加州設(shè)有研發(fā)中心，首席科學(xué)家是諾貝爾獎獲得者，LED之父，一位日裔科學(xué)家。

正因為看到這樣的機會，松禾計劃用自己的理念和經(jīng)驗，設(shè)立一只美元基金，以實現(xiàn)太平洋兩岸的創(chuàng)新整合。

投資就是投人，除了以技術(shù)驅(qū)動為主、早期的創(chuàng)新之外，松禾籌備中定位于中后期的基金，希望投向已經(jīng)在市場競爭跑出來的優(yōu)秀選手和團隊，增加他們繼續(xù)沖刺的力量。松禾還希望投資連續(xù)創(chuàng)業(yè)的團隊，因為后者已經(jīng)證明，“在什么都沒有的時候，他們不僅僅在技術(shù)上有創(chuàng)造力，在商業(yè)實現(xiàn)上也有創(chuàng)造力”，羅飛解釋。

不應(yīng)該忽視的一點，是在所有創(chuàng)投機構(gòu)中，松禾在并購整合方面的擅長。二十年前，厲偉、羅飛就是資本市場里并購的行家里手。在股份分置改革之前，創(chuàng)投還難以通過IPO方式實現(xiàn)退出的時候，松禾就通過并購實現(xiàn)了多起成功退出。在松禾所有退出案例中，以并購方式實現(xiàn)的比例也接近一半。羅飛認為，松禾在并購上有比較早的優(yōu)勢，成功實踐也多。松禾籌備中規(guī)模在二三十億的中后期基金，實現(xiàn)價值的主要手段之一就是并購整合。注冊制實施后，IPO估值過高的現(xiàn)象可能減少。羅飛認為，在越來越多的公司上市已經(jīng)不成為障礙，上市公司數(shù)量越來越多的時候，公司之間乃至與上市公司之間的合并是做大公司價值，集聚更多資源的一個有效手段，而“這個是松禾的長項?！?/p>

平臺

對厲偉來說，現(xiàn)在一個需要他認真去思考的問題，是如何讓那些在松禾成長起來的年輕人感到未來還有更大的空間。“經(jīng)過這么多年，下面很多年輕人已經(jīng)到了四十歲，就像我們當(dāng)年一樣，人家也面臨著成長的問題”。在私募股權(quán)投資機構(gòu)，無性繁殖似乎是個常見現(xiàn)象，一些骨干成長起來以后，有了經(jīng)驗、有了人脈，從原先機構(gòu)脫離，自立門戶，甚至成為競爭對手并不鮮見。

防范和灌輸忠誠并不是最佳的方案，“在這個行業(yè)如果不是雄心勃勃很難作出成就，但雄心勃勃的人又怎么肯長久甘居人下？人家也有自己的職業(yè)夢想、有獨立的追求，那你有什么辦法來滿足他？”厲偉的答案是助力這些人成長，讓松禾成為有更大空間的舞臺。

在松禾旗下成立更多的專業(yè)基金是厲偉給出的方案。他認為，每個成長起來的人都會有某方面的專長，對想獨立發(fā)展的人松禾支持他們一起做小規(guī)模的專業(yè)基金，專注于某一個行業(yè)。原先專業(yè)性的基金，如果規(guī)模不夠大，難以養(yǎng)活高檔次的人才。而未來松禾將變成若干只專業(yè)基金和一只綜合性基金的結(jié)合體，既發(fā)揮了專業(yè)基金的優(yōu)長，又避免了規(guī)模過小帶來的弊端。

具體說，專業(yè)基金挖掘出來的項目成長起來，到第二輪、第三輪，就變成松禾綜合性基金的標(biāo)的?！氨旧砭褪呛芎玫纳虡I(yè)機會，與其引入新的投資人，為什么我們自己不跟進投資？”

在厲偉的描述中，松禾這個平臺還可以做得更大，容納和整合更多的資源?！耙恍┰仍趯崢I(yè)里邊有積累企業(yè)家，四五十歲的朋友，不愿意再做具體的管理了，希望給企業(yè)里在一線打拼的年輕人騰出位置、留下機會，也有一些是把公司賣了，拿到了錢，結(jié)果發(fā)現(xiàn)自己還靜不下來，那就一起做，企業(yè)家有做企業(yè)和行業(yè)的經(jīng)驗，松禾出品牌也投入資金，大家合作成立基金管理公司，完全按商業(yè)規(guī)則?！眳杺ハＭㄟ^這種方式，接觸到更多的企業(yè)，也讓更多的投資人進入到松禾這個大平臺來。

圍繞著移動互聯(lián)網(wǎng)，目前松禾發(fā)起了好幾家早期基金，特點是和有產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新能力的大企業(yè)或者優(yōu)秀領(lǐng)軍企業(yè)的創(chuàng)始人共同發(fā)起，比如聯(lián)手迅雷聯(lián)合創(chuàng)始人陳浩，設(shè)立大數(shù)據(jù)人工智能基金。和暴風(fēng)影音合作，設(shè)立“松禾暴風(fēng)虛擬現(xiàn)實產(chǎn)業(yè)基金”。

厲偉認為中國的風(fēng)險投資行業(yè)正在發(fā)生深刻的變化，二十年前風(fēng)險投資剛在中國興起時，中國年齡大、有經(jīng)驗的企業(yè)家很少，而從臺灣、香港、美國來，進入中國大陸投資的外國投資人也有些水土不服，這自然形成了中國第一批做風(fēng)險投資的人比較年輕?！斑@是一個歷史階段，很可能會過去”，今后中國成熟的企業(yè)家會越來越多，“企業(yè)家的經(jīng)驗是非常重要的，所以未來中國做投資，一定是越來越傾向于有經(jīng)驗有創(chuàng)新的，光有創(chuàng)新是不夠的，一定要有經(jīng)驗”，那些既有成功經(jīng)驗，又有失敗教訓(xùn)的企業(yè)家厲偉格外看重。五年前在政府召開的科技專家會上厲偉就談到要利用好深圳的三個紅利，第一個紅利是深圳改革這么多年積累了一批企業(yè)家，這批企業(yè)家的經(jīng)驗對深圳下一步的創(chuàng)新發(fā)展很有用。第二個深圳積累了一批企業(yè)家創(chuàng)造的財富，對這批新生代的創(chuàng)業(yè)者，財富不是繼承的，他們更明白財富是怎么來的，更加珍惜，愿意讓財富通過各種方式回到社會上去，更愿意做投資。第三個紅利是深圳形成了一個創(chuàng)新的氛圍。

松禾正在為這些人和這些財富搭造平臺，厲偉這樣描述愿景，“我們致力于在中國盡量幫助有夢想的年輕人和擁有自主創(chuàng)新技術(shù)的團隊來成就他們的夢想，這個是我們第一個目標(biāo)，第二個也希望能夠通過自己的專業(yè)經(jīng)驗和努力讓我們的出資人獲得非常好的回報，第三希望我們團隊在這個過程中能夠獲得最大的成長，實現(xiàn)他們的夢想?！?/p>

“松禾有多大規(guī)模現(xiàn)在越來越感覺到不重要，（重要的是）當(dāng)我們有一天離開，回首看一下，是不是曾經(jīng)陪伴過在歷史上留下很重痕跡的企業(yè)，那些改變了某些產(chǎn)業(yè)的企業(yè)家，是不是有幸能跟人家走過一段。能留下很重痕跡，一定做的非常成功，你也一定從中獲取很高的財富，但我覺得財富是第二的。真正遺憾的雖然賺了不少錢，投了了一大堆企業(yè)，但這些企業(yè)都沒能留下什么痕跡，沒人聽說過?！?/p>

類似的感悟羅飛也有，還是Charles River VC的那位老創(chuàng)始人，比錯失推特更讓羅飛印象深刻的是另一件事，2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫出現(xiàn)之前，他募集了10億美金，但當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)明顯出現(xiàn)泡沫之后，他向投資人退還了8個億，因為覺得這時已經(jīng)很難再為出資人創(chuàng)造價值?！胺艞壦哪旯芾碣M就是5000萬美金，聽了以后我們都肅然起敬?！敝匾氖莿?chuàng)造價值，而不僅僅是追尋價值。

飛越彩虹

見面添加微信之后，羅飛推送的第一條鏈接不是松禾資本，而是“松禾成長關(guān)愛基金會”的公眾號，很多時候，羅飛都很自然地充當(dāng)著基金會的宣傳推廣大使。公益，仿佛并不是他工作之余回饋社會的一種方式，本身就是工作和投資的一部分。

羅飛本人也認為二者之間是相通的，松禾投資的價值觀是投資于有夢想、有能力的年輕團隊，也就是投資于一種創(chuàng)造力，而松禾的公益同樣是對這種創(chuàng)造力和價值的發(fā)現(xiàn)。

可能比成功的投資案例更讓羅飛自豪的是松禾發(fā)起的“飛越彩虹”項目。按照設(shè)想，基金會將為中國56個民族，每個民族的兒童都組成一個童聲合唱團，用各民族孩子自己的語言歌唱，最后向全世界奉獻一場絕無僅有的56個民族兒童童聲合唱音樂會。

項目開始于2007年，那次松禾基金會的音樂專家和志愿者來到了汶川，找到了當(dāng)?shù)亟逃郑Ｍ业綍们颊Z唱歌的孩子。教育局開始認為很容易，一找才吃了一驚，很難找到。于是，決定上山尋找，最后在古老的羌寨找到了這樣的孩子，因為這里還保留著世代相承的傳統(tǒng)，孩子們的爺爺和父輩還在用羌語歌舞祭祀?；饡囊魳穼＜医踢@些孩子唱歌，幾個月后，羌族孩子們坐飛機來到深圳，參加沙灘音樂節(jié)，取得了巨大的成功?；厝ヒ院?，分管教育的副縣長親自送孩子回羌寨，孩子們受到了英雄般的歡迎。羅飛印象最深的是之后他去探訪羌寨，看到孩子們寫在墻上的感想“沒有什么是不可能的！”?！拔覀兊陌l(fā)心不是去幫他們扶貧，而是覺得羌族是一個很獨特的民族，有獨特的地方，縣城沒有，山上的學(xué)校有，而當(dāng)你發(fā)現(xiàn)它最美的地方的時候，他所展現(xiàn)出來的光彩是不可想象的。”

這就是松禾關(guān)愛基金為自己歸納的宗旨，發(fā)現(xiàn)存在的美、分享已有的美，把美傳遞得更遠，這也與松禾的投資理念產(chǎn)生共鳴。

“公益之路也像馬拉松?！绷_飛說，“基金會發(fā)動愛心企業(yè)和團隊，用八年時間培養(yǎng)資助了近百位民族音樂老師，在西南西北地區(qū)牽手了18個民族，在21所民族小學(xué)設(shè)立了民族童聲合唱團。計劃再用五年時間牽手所有的56個民族?！?/p>

第6篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

投資收益寒磣、歷史遺留問題多、項目開工延后、在售貨源稀少、銷售周期漫長等諸多軟肋讓其在房地產(chǎn)界長期沉寂。

2012年最后一個季度，珠江實業(yè)因為囤地風(fēng)波、股票異常波動、高價拿地事件在資本市場上充分表演了一回。從2012年10月25日收盤價6.81元起步，到2012年12月31日為止，短短2個多月，一路飆升至16.59元的最高點，最高漲幅143.6%。

珠江實業(yè)以這種“特別”的方式吹響了重整旗鼓的號角。雖然作為一個地方國資企業(yè)，珠江實業(yè)曾得萬千寵愛于一身，可是2012年1-9月售樓收入只有13億元，與2012年萬科的銷售額1400多億元相比，差距近百倍。

對于珠江實業(yè)來說，最大的硬傷是它平均每年連一個新項目都不能保證。因為前幾年，珠江實業(yè)重心沒有放在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)上，卻偏好投資，讓其錯失了最好的發(fā)展機會，雖然該公司目前已經(jīng)意識到這個問題，開始加大經(jīng)營活動的投入，向湖南、海南等省擴張。但是其業(yè)績增長的可持續(xù)性，依然值得懷疑。這對于借珠江實業(yè)三季度凈利潤同比增長率為89.03%爆炒其股票的各路資本來說，并不是什么好消息。

“公司的主營業(yè)務(wù)是房地產(chǎn)開發(fā)，投資只是財務(wù)在合理利用資金。公司一直在積極尋求拓展，主要區(qū)域是珠三角和長株潭。具體的規(guī)劃會在2012年年報中公布?！敝榻瓕崢I(yè)證券事務(wù)部人士對時代周報記者表示。

每年開發(fā)不足一個新項目

珠江實業(yè)的前身是廣州珠江房地產(chǎn)公司，是原廣州珠江實業(yè)總公司（廣東珠江實業(yè)集團有限公司的前身）的全資附屬企業(yè)，初創(chuàng)于1985年4月。1992年10月，改為股份制企業(yè)。1993年10月28日，在上海證券交易所掛牌上市。

珠江實業(yè)自上市以來，曾于1993年、1994年、1995年連續(xù)取得突出的經(jīng)營業(yè)績，每股收益都在0.50元以上。但由于20世紀(jì)90年代初出現(xiàn)的經(jīng)濟虛熱，房地產(chǎn)業(yè)在瘋狂的炒作中達到膨脹的頂峰，珠江實業(yè)也因此吞下了地價高峰期的苦果。

2000年，是珠江實業(yè)發(fā)展的一個拐點，這一年，它首進虧損榜。珠江實業(yè)主營業(yè)務(wù)利潤虧損1214萬元，凈利潤虧損逾1億元。而應(yīng)收賬款中酬金掛賬2.16億元，使其出現(xiàn)虛增資產(chǎn)和負債，存在經(jīng)營風(fēng)險。同時，存貨比例過高以及高成本的滯銷積壓商品房構(gòu)成了存貨的大部分，占用了大量資金。而這一狀況很長時間內(nèi)都沒有得到改觀。

此后，珠江實業(yè)甚至幾年才開發(fā)一兩個項目，并且新項目開發(fā)也拖泥帶水，進展滯緩，而這些項目，也基本就是其之后1-3年的主要利潤來源。開工延后、貨源稀少、銷售周期漫長，可想而知，珠江實業(yè)在當(dāng)時的窘境。

珠江實業(yè)在2002年報中坦言：“公司現(xiàn)有土地資源占用了大量資金，是公司盤活存量、實現(xiàn)持續(xù)發(fā)展的巨大障礙?！薄≈榻瓕崢I(yè)還稱，對金盛項目進行了重點的分析，已經(jīng)進入項目啟動階段。但是，金盛項目卻拖沓到2005年才入市。

2004年12月17日，珠江實業(yè)公告稱，在長沙市開福區(qū)競得一塊占地面積約26萬平方米的地塊，約合390畝，該地塊即珠江花城一期用地。而據(jù)有關(guān)資料顯示，該期成本很低，只有40萬元/畝，折合樓面地價成本僅500元/平方米。2005年9月份，該項目啟動。之后，其又低調(diào)拿下了二期471畝土地。

珠江實業(yè)在2005年年報中稱，2006年要“盡快啟動赤崗項目”、“精心籌備珠江新城項目”，其更稱珠江新城項目“是發(fā)展史上具有里程碑意義的重大項目”，而這則得益于珠江新城地塊歷史遺留問題的解決。

珠江新城L3-1、L3-2地塊，其實就是近期“珠江實業(yè)在珠江新城囤地20年”的傳聞中的原型，也是目前珠江璟園項目的所在地。

1999年，珠江新城L2、L3-1、L3-2地塊，由珠江實業(yè)聯(lián)合廣州宏瀚房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（下稱“宏瀚公司”　）納入囊中，是珠江實業(yè)與廣州合富房地產(chǎn)發(fā)展有限公司、宏瀚公司三方合作開發(fā)的項目，雖一直聲稱要開工，卻絲毫未見動靜，后又?jǐn)偵吓c合作公司的合同糾紛案。

珠江實業(yè)2005年年報稱：“2005年底，珠江實業(yè)與合作方廣州合富房地產(chǎn)發(fā)展有限公司、廣州宏瀚房地產(chǎn)開發(fā)有限公司三方一攬子協(xié)商解決三方之間所有的七個仲裁及訴訟案件，并簽署了具有法律效力的諒解備忘錄”，珠江實業(yè)由此正式獲得珠江新城L3-1、L3-2地塊開發(fā)權(quán)（項目名為珠江璟園），宏瀚公司則獲得珠江新城L2地塊的開發(fā)權(quán)（項目名為尚東君御）。直至此，拖累珠江實業(yè)長達數(shù)年、總共涉及金額超過數(shù)億元的7個連環(huán)訴訟均得到和解。

但是實際上，赤崗項目，即珠江新岸公寓，權(quán)益開發(fā)面積5.65萬平方米，原本預(yù)計2005年7月開工，直至2006年7月5日開工并投入建設(shè)。而珠江新城南區(qū)項目直到2009年8月開工，而北區(qū)高層更是直到2010　年1月底開工，拖沓程度可見一斑。

2008年，珠江實業(yè)1.56億元的價收購珠實集團旗下S8地塊，折合樓面地價僅僅為3850元/平方米，但該項目開發(fā)依然延續(xù)了其慢條斯理的開發(fā)風(fēng)格。在2012年半年報中，珠江實業(yè)仍稱“預(yù)計2012年第四季度正式開工”。

珠江實業(yè)證券事務(wù)部相關(guān)人士在接受時代周報記者采訪時稱：“S8項目在2012年12月5日已經(jīng)開工了?！?/p>

在珠江實業(yè)每年連一個新項目都不能保證的背后，隱藏著其不務(wù)正業(yè)、偏向投資領(lǐng)域的事實。

不務(wù)正業(yè)吞苦果

“據(jù)我了解，珠江實業(yè)決策層已經(jīng)偏向投資領(lǐng)域做事情，房地產(chǎn)板塊已經(jīng)弱化了，這個是之前和他們公司內(nèi)部人員聊的時候說的，這或許是它在房地產(chǎn)領(lǐng)域表現(xiàn)越來越低調(diào)的原因?！币晃唤咏榻顿Y的地產(chǎn)人士對時代周報記者表示。

事實確實如此，珠江實業(yè)至少在12年前就開始偏好投資，相當(dāng)一部分資金流入了證券市場，但是，投資收益卻寒磣不已，這在其歷年年報中有跡可尋。

2000年年報中，珠江實業(yè)稱：“公司的長期投資基本上沒有回報，公司擬通過對所投資項目進行債權(quán)債務(wù)重組、轉(zhuǎn)讓的方法解決。”

2002年，珠江實業(yè)僅有淘金華庭一個新項目入市，全年營業(yè)凈利潤約1500萬元。但是其卻耗費2200萬元來投資，包括投資200萬元參股廣州市聽云軒飲食發(fā)展有限責(zé)任公司，以及利用2000萬元投資證券市場。然而結(jié)果卻是，全年投資收益竟然虧損45萬元。

2005年，珠江實業(yè)在工程項目的投資不過1億元，全年凈利潤依舊沒有多大起色，約1800余萬元，但證券市場的投資卻達到了3000萬元，其中股票投資約2400萬元，基金投資約600萬元。不過，全年投資收益僅13萬元。

珠江實業(yè)2009年年報稱“報告期內(nèi)公司繼續(xù)利用自有資金用于新股申購”，但是，僅僅“取得投資收益58萬元”。

根據(jù)2010年年報，珠江實業(yè)實現(xiàn)營業(yè)總收入6.52億元，營業(yè)利潤盡管同比增長111.27%，但也僅1.78億元。而同是昔日“三大家”之一的越秀地產(chǎn)，其在廣州市場的合同銷售額就已達到88億元。

由此可見，分心投資不但沒有帶來相當(dāng)?shù)氖找妫炊屩榻瓕崢I(yè)食下了不務(wù)正業(yè)的苦果，其在地產(chǎn)黃金時期內(nèi)沒能抓住機遇實現(xiàn)鯉魚躍龍門，而是日漸式微，沉寂在房地產(chǎn)市場?；蛟S也正是基于此，珠江實業(yè)也開始意識到重振舊業(yè)的重要性。

從2010年開始，珠江實業(yè)開始大幅減少投資、重點發(fā)展主業(yè)。2010年、2011年其投資活動現(xiàn)金流出僅分別為348萬元、108萬元，投資活動現(xiàn)金流入分別為367萬元、274萬元。而與此同時，經(jīng)營活動投入大幅增長，2010、2011年該數(shù)據(jù)分別為7億元、12億元。

去化能力不足

黯淡十余年，珠江實業(yè)急于改變現(xiàn)狀。

珠江實業(yè)2011年年報顯示：“報告期內(nèi)，公司加大了項目拓展的力度。拓展管理部開展保障房政策研究、三舊改造政策研究，把握政策動態(tài)，尋找市場機會，完成了株洲、長沙、廣州等城市市場調(diào)研，對一些重要地塊進行了初步可行性分析?！?/p>

在2012年半年度報告中，更可以窺見珠江實業(yè)對于復(fù)興的渴望。珠江實業(yè)稱：“公司在長株潭、珠三角以及海南等地區(qū)完成了數(shù)十個項目的考察以及可行性研究，收集了大量的項目拓展信息”，“下半年，珠江實業(yè)將以土地拓展作為工作的重中之重，以珠三角區(qū)域、長株潭區(qū)域、海南區(qū)域為重點，并充分利用公司較充足的現(xiàn)金儲備優(yōu)勢，通過探討合作參股、收購兼并和新項目拓展等多種途徑，快速擴大主營業(yè)務(wù)規(guī)模；通過快速復(fù)制，打造珠江花城系列、頤德公館系列產(chǎn)品，開發(fā)精品商業(yè)地產(chǎn)以及拓展高端旅游地產(chǎn)項目?！?/p>

錯過黃金十年，早已時過境遷，如今珠江實業(yè)意欲復(fù)興，土地仍是第一要務(wù)，只不過，其必須以高成本為代價來交換。

2012年10月16日，珠江實業(yè)在長沙珠江花城項目周邊花4.16億元拿下5萬平方米的商住地塊。2012年11月30日，珠江實業(yè)競得“荔灣區(qū)珠江以南、滘口大街以北、滘口涌以西AF010114”江景宅地，但卻付出了總價10.5億元、配建3100平方米安置房的高成本，樓面價高達1.42萬元/平方米。

這兩次拿地成本，與其當(dāng)年長沙地塊500元/平方米、S8地塊3850元/平方米的樓面價簡直不可同日而語。

目前，珠江實業(yè)在售項目僅珠江璟園、珠江花城，該兩項目結(jié)算讓其利潤實現(xiàn)增長。珠江實業(yè)三季度報顯示，2012年1-9月公司實現(xiàn)營業(yè)總收入13億元；歸屬于上市公司股東的凈利潤2.93億元，同比增長89.03%；基本每股收益0.93元。其中，7-9月歸屬于上市公司股東的凈利潤為1.55億元，同比增長230.80%。

盡管利潤大幅增長，但是珠江實業(yè)去化能力仍顯不足。2012年初，其存貨約16.3億元，而截至2012年9月30日，存貨還有15.4億元。

“珠江實業(yè)前幾年重心沒放在地產(chǎn)上，運作機制也慢。近年來其對市場反應(yīng)也發(fā)生了變化，發(fā)展加快。對于珠江實業(yè)來說，不能貪快、貪多樣化，需要先做大做強幾個項目，必須腳踏實地。”中原地產(chǎn)項目總經(jīng)理黃韜對時代周報記者表示。

去化能力不足，也必將影響珠江實業(yè)今后的可持續(xù)發(fā)展。

50%資金豪賭投資物業(yè)，2012年零拿地

萬通身陷商業(yè)地產(chǎn)泥淖　2%回報率不如存銀行

本報記者　劉成昆　發(fā)自北京

北京萬通地產(chǎn)股份有限公司（600246.SH，以下簡稱“萬通地產(chǎn)”?。┰?012年年底連續(xù)兩次出售旗下商業(yè)地產(chǎn)公司股份回籠資金。

2012年12月22日，萬通地產(chǎn)公告稱，已于12月21日與天津融創(chuàng)置地有限公司簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，以3.48億元的交易對價將持有的天津泰達城市開發(fā)有限公司（以下簡稱“泰達城開”?。?3.5%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給對方。不久前的2012年10月29日，萬通地產(chǎn)又以4.2億元的交易對價將持有的天津和信100%股權(quán)中近49%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給昆山博遠萬智投資中心。

近年，國家對房地產(chǎn)進行有史以來最為嚴(yán)厲的調(diào)控，住宅市場遭遇寒冬，萬通地產(chǎn)開始加大商業(yè)地產(chǎn)比重。但萬通地產(chǎn)一連兩次出售股份的子公司均為商業(yè)地產(chǎn)公司。

時代周報記者注意到，2012年萬通地產(chǎn)商業(yè)地產(chǎn)回率低，物業(yè)出租收入占比僅2.2%，現(xiàn)金流不斷下降。不排除萬通地產(chǎn)借出售子公司股權(quán)來改善現(xiàn)金流。2012年三季度，萬通地產(chǎn)現(xiàn)金流僅為7.1億元，較2011年同期的11.9億元下降40%。

更值得注意的是，與其他公司2012年下半年在土地市場密集拿地不同的是，2012年全年萬通地產(chǎn)都沒有拿地，疑萬通地產(chǎn)身陷商業(yè)地產(chǎn)，資金鏈出現(xiàn)問題，無力拿地。

時代周報記者就此問題采訪萬通地產(chǎn)相關(guān)負責(zé)人，截至發(fā)稿時為止，未得到任何回復(fù)。

轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)獲利5.7億

此次萬通地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓兩個子公司股份引起業(yè)內(nèi)關(guān)注。

萬通轉(zhuǎn)讓的泰達城開設(shè)立于2003年，由泰達股份與其控股股東泰達集團共同成立，2007年，萬通地產(chǎn)以3.9億元的價格收購泰達股份所持泰達城開47%的股權(quán)，成為該項目公司第二大股東。

以2012年9月30日為基準(zhǔn)日的資產(chǎn)評估報告顯示，泰達城開總資產(chǎn)29.85億元，凈資產(chǎn)5.92億元。交易完成之前，萬通地產(chǎn)持有泰達城開47%的股權(quán)；交易完成后，萬通地產(chǎn)持有泰達城開的股權(quán)將降至23.5%。

泰達城開的主要資產(chǎn)為天津泰達城項目，該項目坐落于三岔河口地區(qū)，整個泰達城占地面積為85.1公頃，建筑面積150萬平方米。包括6大區(qū)域，泰達廣洋金領(lǐng)國際（R2地塊）、泰達萬通上游國際等4個高端住宅項目（R1、R2、R4、R5地塊），一個大型綜合商業(yè)區(qū)（R3地塊）以及一個堤岸親水休閑區(qū)（A1地塊）。其中，R1、R3和R5地塊由萬通地產(chǎn)于2007年以3.93億元從泰達股份手中購得。

據(jù)公開信息，泰達城目前已經(jīng)建成的是一些臨街商鋪，包括超市、餐飲等業(yè)態(tài)，面積不大。不過后期在建的商業(yè)部分體量比較大，需要大量資金。

天津和信轉(zhuǎn)讓后，昆山博遠萬智投資中心應(yīng)支付給萬通地產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓價款預(yù)計為4.2億元。截至2012年4月30日，天津和信的總資產(chǎn)為4.65億元，凈資產(chǎn)為4.47億元，凈資產(chǎn)評估值為8.58億元，增值率為91.73%。

天津和信主要開發(fā)天津信達廣場2期項目，該項目位于和平區(qū)小白樓地區(qū)，用地性質(zhì)為商業(yè)用地，占地面積9231平方米，地上建設(shè)面積64617平方米。

轉(zhuǎn)讓泰達城開23.5%的股權(quán)后，萬通地產(chǎn)稱預(yù)計可獲得1.5億元的投資收益，將有利于推進公司主營業(yè)務(wù)的發(fā)展，優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。而在轉(zhuǎn)讓天津和信后，萬通地產(chǎn)可獲得資金4.2億元，將有利于推進公司主營業(yè)務(wù)的發(fā)展，有效拓展融資渠道。

雖然萬通一慣模式是“傍大款”，即尋找有實力的開發(fā)商合作開發(fā)項目，但這一系列的表述難以掩飾萬通地產(chǎn)缺錢的可能。時代周報記者也注意到，萬通地產(chǎn)2011年商業(yè)地產(chǎn)的表現(xiàn)不樂觀。

萬通地產(chǎn)2012年沒有拿地，而其他公司在下半年地產(chǎn)市場回暖后，紛紛投入幾十億甚至百億資金拿地。易居中國分析師嚴(yán)躍進認為，萬通控股公司董事長馮侖在拿地方面一直堅持反周期論，認為土地并不稀缺，在別人拿地時自己要冷靜。

然而，值得注意的是，萬通地產(chǎn)50%的資金投向商業(yè)地產(chǎn)，但商業(yè)地產(chǎn)的回報卻極為有限，可能萬通地產(chǎn)陷于這些項目無法自拔，無力再拿新地。

商業(yè)地產(chǎn)回報率僅2%

住宅地產(chǎn)調(diào)控日趨嚴(yán)厲，讓萬通地產(chǎn)下定決心加大商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)力度。

2011年4月，萬通地產(chǎn)對外宣布進軍商業(yè)地產(chǎn)，當(dāng)時萬通地產(chǎn)新任董事長許立對外稱，公司將在數(shù)年內(nèi)實現(xiàn)商用物業(yè)收入占總收入15%、利潤占總利潤30%、投資型持有物業(yè)占總資產(chǎn)20%-30%的目標(biāo)。

2012年4月，萬通地產(chǎn)母公司萬通實業(yè)有限公司更名為萬通控股，定位于投資控股公司。萬通控股圍繞地產(chǎn)行業(yè)打造兩大業(yè)務(wù)板塊：直接投資和基金投資。萬通稱這種模式是在拿地前夕，即引入戰(zhàn)略合作伙伴，實現(xiàn)股權(quán)合作，共同開發(fā)，降低自有資金投入，同時可以轉(zhuǎn)讓大部分股權(quán)，享受土地溢價；在開發(fā)和建設(shè)階段，引入私募股權(quán)投資基金、銀團貸款或信托資金，同時整合各項資源，收取開發(fā)管理費。

萬通地產(chǎn)主營業(yè)務(wù)為住宅的開發(fā)和銷售，以及商用物業(yè)的開發(fā)和出租，主要業(yè)務(wù)地區(qū)為京、津地區(qū)，已經(jīng)在上海、杭州、成都，將來可能還要在三亞投資。近年來，該公司制定向商用物業(yè)轉(zhuǎn)型，以期商用物業(yè)與住宅業(yè)務(wù)并重的經(jīng)營戰(zhàn)略。

萬通地產(chǎn)堅持“濱海新區(qū)、美國模式和萬通價值觀”的既定戰(zhàn)略，而轉(zhuǎn)型期的策略安排則是：在住宅領(lǐng)域?qū)柟滩⑼卣垢纳菩托枨罂腿?，增加度假和休閑產(chǎn)品，豐富住宅產(chǎn)品線；在商用物業(yè)領(lǐng)域?qū)猿置绹Ｊ剑匀f通中心為主軸，租售并舉，采用創(chuàng)新的融資渠道，提升專業(yè)運營能力。

2011年4月，萬通地產(chǎn)以15.5億元獲得上漲虹橋商務(wù)區(qū)核心區(qū)一期04號地塊。該地塊面積約2.79萬平方米，總規(guī)劃建筑面積約10.27萬平方米，規(guī)劃用途為其他商業(yè)服務(wù)業(yè)用地。2010年12月23日，萬通地產(chǎn)聯(lián)合多家公司攜手獲得了北京CBD地塊中的Z3地塊，地塊也為商業(yè)用地。

截至目前，萬通地產(chǎn)經(jīng)營中、在建及待建的投資型商用物業(yè)項目已達到8個，包括北京萬通中心D座、北京CBD核心區(qū)Z3地塊、天津萬通中心、杭州萬通中心、天津泰達城R3地塊和上海虹橋地塊等，規(guī)劃建筑面積高達113萬平方米，至2015年，萬通地產(chǎn)自持的營業(yè)中投資級物業(yè)面積超過50萬平方米，持有物業(yè)估值超150億元。

而為了轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)，馮侖退任董事長一職，由熟悉商業(yè)地產(chǎn)的原總經(jīng)理許立當(dāng)董事長，當(dāng)時馮侖對外宣稱，如此安排是便于為萬通地產(chǎn)的商業(yè)化轉(zhuǎn)型布局?！靶碌亩聲肓烁嗑哂猩虡I(yè)地產(chǎn)以及地產(chǎn)金融方面經(jīng)驗的管理層，目前公司有50%左右的投資在商業(yè)地產(chǎn)，轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)出于公司對大周期的理解和把握?！?/p>

許立表示，在進軍一線城市之后，萬通會著力于現(xiàn)有的產(chǎn)品，而不是追求不斷持續(xù)地擴大規(guī)模?！霸谖磥?0年之后，萬通地產(chǎn)也可以在行業(yè)地位、專業(yè)能力上，能夠跟萬科這樣的公司形成相匹配的能力，這是萬通地產(chǎn)的目標(biāo)?！?/p>

但記者發(fā)現(xiàn)萬通商業(yè)地產(chǎn)的回報率極為有限，2011年萬通地產(chǎn)的物業(yè)租金收入僅1.06億元，2011年主營業(yè)務(wù)收入46.78億元，物業(yè)出租收入占比僅2.2%。

馮侖說，目前萬通地產(chǎn)有50%左右的投資在商業(yè)地產(chǎn)，投入重金卻沒有理想的回報，這一切可能對萬通地產(chǎn)造成巨大的壓力。并且目前萬通地產(chǎn)旗下有很多大型項目正在開發(fā)，開發(fā)如此多的大型地產(chǎn)項目，需要巨額資金。

第7篇：科創(chuàng)企業(yè)估值方法研究范文

三個人，李如彬，姚勁波，金鑫；兩家上市公司，學(xué)大教育和58同城。學(xué)大教育為三人合創(chuàng)，58同城為姚勁波獨建；前者市值不斷衰減，從10億美元跌至目前不足3億美元，后者市值已超過40億美元。

姚勁波來自湖南農(nóng)村，李如彬出身山東縣城，金鑫從祖輩開始就居住在北京城區(qū)。如果以地域出身論人失之淺薄，至少不可否認，生長環(huán)境對人的性格會有影響。

姚勁波意志堅定、目標(biāo)明確、判斷力強，一心要做大事。

李如彬?qū)ω敻挥麖娏?，但比起姚勁波，野心不大?/p>

較之姚、李，金鑫最為溫和。

從同一個起點，三個人走到了三條不同的路上。他們曾一起看《中國合伙人》，覺得他們之間的沖突和矛盾比電影里激烈得多。但是，14年后，交情還在。

我們提出在學(xué)大教育創(chuàng)立時的辦公地點為他們拍攝合影，三人在下著小雨的上午準(zhǔn)時到達。出乎所有人的意料，這里已經(jīng)是一家婦產(chǎn)醫(yī)院，當(dāng)時的辦公室，現(xiàn)在是產(chǎn)房外的走廊。

拍攝的過程中，不時有新生兒的啼哭聲傳來。 創(chuàng)業(yè)

2014年初夏，黑馬大賽硅谷賽現(xiàn)場，學(xué)大教育董事長李如彬作為選手，在臺上做著項目路演――這是他第二次創(chuàng)業(yè)，一個P2P租車公司。李是僅有的幾個用中文演講（場內(nèi)有同聲傳譯）的選手，即便如此，他還是明顯地緊張，時有結(jié)巴。

這已經(jīng)是經(jīng)過輔導(dǎo)后的結(jié)果。幾天來，作為評委的姚勁波對李如彬不時進行“訓(xùn)練”，否則，“可能也就能給他打60分，”姚勁波說。頭天夜里，李如彬拉姚勁波在大賽現(xiàn)場一遍遍預(yù)演，直到凌晨2點。他想突破自己。

姚勁波把李如彬的ppt每頁的上百個文字“統(tǒng)統(tǒng)砍掉”，只留下圖表和最多10個字。

姚對自己的這位伙伴盡到了責(zé)任，根本上李參賽就是被姚勁波“拉”來的。

“他還不想挑戰(zhàn)，”姚勁波說，“我跟他說你是CEO，免不了挑戰(zhàn)這一回。他很羨慕我到哪兒都能講，我就舉了我的例子。我跟他一樣也是個程序員，擅長做很內(nèi)部的事情，演講能力是練出來的，演講的竅門你摸到就能做到，必須挑戰(zhàn)。”

同為上市公司的創(chuàng)始人，姚這一次成了李的導(dǎo)師、評委。李如彬二次創(chuàng)業(yè)與下面的事實直接相關(guān)：58同城的市值十余倍于李擔(dān)任董事長的學(xué)大教育。“我覺得58成功上市，表現(xiàn)還不錯，是他決定不退休重新出來做事最最主要的原因，沒這個他可能就移民或者就這樣了。”姚勁波的分析得到了李如彬和學(xué)大教育CEO金鑫的認可。

這三個人有著十幾年的交情，學(xué)大教育就是他們共同創(chuàng)立的。他們年齡相差不到一歲。1999年，金鑫從首都經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)畢業(yè)，供職于中國萬網(wǎng)市場部；在北京科技大學(xué)即將上大四的李如彬不再兼職做家教，開始考慮就業(yè)問題，打算選擇一家與專業(yè)對口的互聯(lián)網(wǎng)公司；中國海洋大學(xué)畢業(yè)的姚勁波，正做著他的第一個網(wǎng)絡(luò)公司，一年后，他將這個公司賣給了中國萬網(wǎng)。

李如彬來到了金鑫所在的市場部實習(xí)，負責(zé)網(wǎng)站策劃和設(shè)計。金鑫看得出他很努力，并且能力不凡。李自學(xué)網(wǎng)站制作工具如Dreamweaver，官網(wǎng)改版，李如彬的方案比另一個正式員工的方案得到了公司內(nèi)部更多人的認可。

年輕人湊在一起做一件事總會充滿激情。當(dāng)時萬網(wǎng)市場部在做中國企業(yè)上網(wǎng)工程，要把眾多互聯(lián)網(wǎng)公司和傳統(tǒng)公司聯(lián)合在一起，辦一個大型活動，整個部門加班加點，“特別簡單，就是想把這個事做好，得到比較強的成就感。這種事情經(jīng)歷下來，大家都互相比較認同、欣賞?！苯瘀位貞洝?/p>

李如彬也很享受這種激情，但他的訴求更多，“老是覺得錢不夠花”。李如彬家境不如金鑫殷實，父母是山東費縣的普通公務(wù)員，大學(xué)時一個月四百塊的生活費，不能支撐他的開銷，于是，大三之前“拼命做家教逼著自己掙錢，是班里做家教最多的”。李如彬說，“家里買房子一萬多都承受不起。我也不知道為什么沒有錢，老是感覺很緊張，完全是在生死狀態(tài)逼出來的，老想致富?！?/p>

在中國萬網(wǎng)期間，李如彬還同時在《互聯(lián)網(wǎng)周刊》實習(xí)，一周七天，安排得滿滿當(dāng)當(dāng)。

但是畢業(yè)后，他并沒有選擇這兩家公司，而是去了清華同方，因為那里能解決北京戶口。

沒多久，李如彬便開始辭職創(chuàng)業(yè)，他說，當(dāng)時他受到了很大的刺激：

李在萬網(wǎng)實習(xí)，看著老板帶著老外在公司里轉(zhuǎn)，沒幾天，新聞里就出現(xiàn)了萬網(wǎng)融資的消息；在《互聯(lián)網(wǎng)周刊》，他又目睹了同樣的場景――老板帶著人各部門轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，然后就融資了；在清華同方，他們團隊做完一個叫“中華醫(yī)療網(wǎng)”的項目后，馬上得到香港怡富銀行的4000萬元風(fēng)險投資。

“你覺得我還能坐得住嗎？”李如彬?qū)Α秳?chuàng)業(yè)家》說，“這么好的時代，以前沒有。你不用靠資源，也不用靠有錢，不用拼爹、拼關(guān)系就可以通過自己的創(chuàng)意和勞動成功，就可以IPO?！?/p>

2000年，新浪、網(wǎng)易、搜狐等互聯(lián)網(wǎng)公司相繼登陸納斯達克，丁磊不到30歲便成為了上市公司老板?！斑@在那個年代是多大的震撼，都覺得上市公司老板是五六十歲的人，但他們居然就比我們大幾歲。”李如彬認為不能錯過這個千載難逢的時代，必須要走了。

這時候，姚勁波把公司賣給萬網(wǎng)后，成為了萬網(wǎng)的一個產(chǎn)品總監(jiān)，和金鑫在同一個辦公室里上班?！拔液徒瘀味加欣硐氚桑币φf，“經(jīng)常談互聯(lián)網(wǎng)的一些風(fēng)云起伏，哪些模式能有好的前景。”

李如彬來找金鑫聊他的創(chuàng)業(yè)想法，金鑫叫來姚勁波，三個人第一次湊到了一塊兒。

2001年，三個人共同出資10萬元，成立了一個互聯(lián)網(wǎng)公司，做三個垂直信息網(wǎng)站：家教、兼職、交友，股份各占三分之一。這種平均的股權(quán)分配讓他們之后面臨分歧無法解決，按姚和李的說法，這對一個公司是“致命的”。

姚勁波和金鑫沒有離職，只有李如彬全職做這個公司，所以他的股份多占了一個點，34%。

李如彬說，當(dāng)時是他主導(dǎo)學(xué)大的創(chuàng)業(yè)，姚勁波與金鑫在萬網(wǎng)的工作穩(wěn)定，收入也不錯，決定讓他先“趟趟水”，干得好他倆再過來。金鑫說自己一開始是“玩票性質(zhì)”的，沒有把這件事看得特別重要；姚勁波則始終沒有真正參與學(xué)大教育的管理。

這是2001年的夏天，和那個年代大多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者一樣，24歲的李如彬帶著自己的沖動、抱負以及很少的錢，開始了創(chuàng)業(yè)。當(dāng)時在互聯(lián)網(wǎng)圈流行“30歲退休”的說法，“這句話激勵了很多人去創(chuàng)業(yè)?！崩钊绫蛘f，當(dāng)時他覺得賺個幾百萬就可以退休了。

僅過了一年，他便遇到了創(chuàng)業(yè)者常見的問題，錢花光了，業(yè)務(wù)方向不明確，管理上力不從心――唯一一個兼職的工程師最后還偷走了他的代碼，做了一個一樣的網(wǎng)站。

“不像想象的那么順利。我覺得這樣不行，勁波也覺得不行，得想想辦法?！崩钊绫?qū)Α秳?chuàng)業(yè)家》說。

金鑫當(dāng)時想的是，這事還做不做了？如果不做，李如彬就去找工作，大家還是好朋友。“正好當(dāng)時有一個契機，家里需要我時間比較自由，不能朝九晚五地上班了?！苯瘀握f?！暗谝淮蝿?chuàng)業(yè)，就這么結(jié)束還是有點遺憾的，我就出來試試，跟李如彬一塊兒來做這個事?！?/p>

賬上只剩下2萬多塊錢。金鑫家境較好，拿出5萬元，作為激勵，姚和李各分給金鑫一部分股份。這樣，金鑫全職進入學(xué)大后，占到了38%的股份，主管市場、公關(guān)、策略、對外合作等，李如彬負責(zé)業(yè)務(wù)、技術(shù)和運營。

第一年下來，只有家教這個網(wǎng)站能賺錢，并且由于市場需求旺盛，越做越好。為了公司能活下去，他們關(guān)掉了另外兩個網(wǎng)站。自此，學(xué)大教育變成了一個純粹的家教信息網(wǎng)站。很快，在沒有任何市場推廣的情況下，學(xué)大火起來了――幾乎北京三分之一的兼職學(xué)生家教都是這個網(wǎng)站的用戶。

公司逐漸走上了正軌，也開始了一個創(chuàng)業(yè)公司常有的創(chuàng)始人之間意見分歧的階段。

姚勁波堅持公司全面線上運營，所有數(shù)據(jù)通過IT系統(tǒng)管理。他對一些業(yè)務(wù)還在用紙操作（如記電話、接訂單等）不能忍受，但李如彬認為現(xiàn)實的情況是，開發(fā)系統(tǒng)的人員極少，還都是兼職的，速度不可能這么快。

第一次激烈沖突發(fā)生在2004年，是否應(yīng)該從線上轉(zhuǎn)線下。當(dāng)時家教網(wǎng)已經(jīng)做得很好，注冊教師30萬人，年銷售收入達到了幾百萬元，最高時占據(jù)北京中小學(xué)家教市場八成份額，在幾個主要城市也開了分站。李如彬主張砍掉中介業(yè)務(wù)，直接聘請老師，做教育機構(gòu)：“不甘心只收那點兒中介費，我在想怎么能把學(xué)費收過來?！苯瘀我舱J同這個想法，但覺得不要貿(mào)然關(guān)掉可以帶來現(xiàn)金流的業(yè)務(wù)。李如彬回憶，兩人為此爭吵得很厲害，“我的理由是要把團隊集中在一件事上，同時做兩件事很危險。費了很大的勁說服金鑫才砍掉?！?/p>

姚勁波此時已經(jīng)很明確自己不加入學(xué)大?！俺烁胱?8，我介入只會讓事情更亂。我進來不會讓股份給他們，2個人矛盾都這么多，3個人只會更多，聽誰的？”但姚對學(xué)大并非不聞不問，學(xué)大上市之前的9年，三個人幾乎每周都開會討論公司事務(wù)。

李如彬開始構(gòu)建學(xué)大教育的培訓(xùn)模式，讓需要提高成績的學(xué)生，盡可能得到真正適合自己的課外輔導(dǎo)。除了從家教中介轉(zhuǎn)變?yōu)楹灱s專職和兼職教師作為員工，學(xué)大還設(shè)立了咨詢機構(gòu)――把學(xué)大當(dāng)成醫(yī)院，咨詢師當(dāng)作醫(yī)生――在給學(xué)生選擇老師和課程之前，先行分析學(xué)生的具體需求。

由此，2004年9月，學(xué)大推出了“一對一個性化輔導(dǎo)”體系。這一創(chuàng)新模式很快吸引了大量學(xué)生和家長，銷售額增長極快，“不到一周就收了幾十萬?！崩钊绫蛘f。

吳娥是學(xué)大教育第一個咨詢師（2014年離職），畢業(yè)于北師大教育學(xué)專業(yè)，與李如彬一起制定了咨詢業(yè)務(wù)方案。吳娥認同李如彬“個性化輔導(dǎo)”的理念，之后成為學(xué)大教育北師大校區(qū)的第一任校長，經(jīng)常給學(xué)生推薦當(dāng)年李如彬推薦給她的一本書，《像他們一樣會學(xué)習(xí)》――100個考上清華北大等名校的中學(xué)生的學(xué)習(xí)方法。

李如彬覺得，吳娥和他配合得很好，“她懂教育學(xué)，我又懂銷售，這個模式一下就摸索出來了?！?/p>

2004年底，學(xué)大在北京之外的三個大城市開設(shè)了分公司，在一些大學(xué)開設(shè)了學(xué)習(xí)中心，并且計劃推廣到每一個重點大學(xué)?？焖贁U張的后果是，分公司都沒有達到預(yù)期銷售額度，現(xiàn)金流都斷了，拖垮了總部。

“這也是勁波推動的，”李如彬回憶，“他說你們要出去啊，要擴張啊。他不說我們也沒有那個想法。

“公司差點倒閉，2005年的時候，已經(jīng)負債200多萬了。禍不單行，除了負債和銷售的壓力，還有黑社會的訛詐。如果不是金鑫對公司有信心，覺得能渡過難關(guān)，我肯定就放棄了。”

2005年7月，李如彬和金鑫收縮外地業(yè)務(wù)，帶著團隊趁著暑期旺季，在北京大本營加大力度招生，業(yè)績陡增，救活了公司。

這一年，中國萬網(wǎng)當(dāng)時最年輕的VP（副總裁）姚勁波辭職，創(chuàng)立了58同城。

“其實我是真正在延續(xù)當(dāng)年我們的夢想的人，用58同城這個品牌，做一個大而全的信息平臺?！币挪ㄕf。

在李如彬看來，姚一直不進入學(xué)大，除了理想外，他需要能完全掌控自己的公司?！拔矣X得創(chuàng)業(yè)者要有這種氣質(zhì)：我要做老大，而不是誰都行?！崩钊绫蛘f。

姚勁波自我評價在學(xué)大的作用有二：一是“站在外邊幫他們看方向”，二是“協(xié)調(diào)他們兩個的矛盾”。李如彬認為，人和人最大的區(qū)別在于思想意識，姚勁波“在思想上總是不斷進步，以至于取得今天的成就”。對于協(xié)調(diào)矛盾，李說，“他是個和事佬，基本不會提太多的意見，讓你自己去談，一般誰談下來就支持誰?！?/p>

學(xué)大當(dāng)時雖然已經(jīng)轉(zhuǎn)型到線下，但李如彬從來不認為線上不重要?！澳悄辏?005年）我就提出打造一個線上線下結(jié)合的個性化學(xué)習(xí)機制，就是現(xiàn)在說的O2O。”他把學(xué)大的官網(wǎng)改造成了一個學(xué)習(xí)社區(qū)，有智能學(xué)習(xí)工具等設(shè)置，頁面比較簡潔，“類似百度，跟現(xiàn)在學(xué)大的官網(wǎng)完全不一樣?！?/p>

“金鑫當(dāng)時非常反對，”李如彬說，“可能也是我沒有耐性吧，管你理解不理解，直接把網(wǎng)站給上了?！痹诩ち覡幊车臅r候，李的做法經(jīng)常是“愛咋地咋地，我會堅持我的看法”。

“上了之后，金鑫的意見就特別大，后來有一次爭吵，他說，‘你還把我放在眼里嗎！’”李如彬說，那次之后定了一個制度，改動網(wǎng)站需要經(jīng)過三個人共同簽字確認。幾天之后，網(wǎng)站按照金鑫的意見改回了以前的樣子，李如彬覺得如果他當(dāng)時再堅持一些，對學(xué)大的發(fā)展可能會更好，但一線銷售壓力極大，沒有時間和精力。

姚勁波回憶，幾乎每個月，李、金都會有嚴(yán)重的爭吵、分歧?！氨热缯f，要不要開分公司，要不要轉(zhuǎn)型，薪資獎金應(yīng)該你多拿還是我多拿，到底應(yīng)該少拿錢多投入還是多拿錢少投入，要不要融資，要不要引進一個人、要不要給他股份給多少。然后就會鬧，鬧到我這里來，就找我來開會。大家投票吧。

“這種爭吵，極端的時候出現(xiàn)什么情況？就是說要分家：你分幾個城市我分幾個城市，或者給我?guī)装偃f，我走人。如果這種事情發(fā)生一次，學(xué)大就上不了市了，絕對的，就變成一個很平庸的公司了。

“有一次，我們在一個比較荒涼的地方喝茶，就鬧到有人把凳子一推，就走了，當(dāng)時害怕啊，他沒開車，天很冷，下著雪，我們兩個分頭去找，在外邊喊他，怕他出問題，鬧得很激烈嘛?！北徽业娜耸墙疬€是李，姚不愿說明。

姚勁波認為學(xué)大的成功極為不易?！霸谶@么多爭吵的情況下還能顧全大局，還能忍讓、中間狀態(tài)、或者說‘聽你的這次’，這是他們的美德。真是萬分之一的可能性啊，大家還是以更高的高度來看問題的，能犧牲自己?！?/p>

對于曾經(jīng)要“分家”，李如彬直接否認。在金鑫的記憶里，爭吵遠沒有姚、李所述那么激烈。 上市途中

2007年，在“爭吵”中成長的學(xué)大教育已經(jīng)是“一對一”輔導(dǎo)行業(yè)里的老大，得到鼎暉創(chuàng)投2000萬美元的風(fēng)險投資。

這一數(shù)字是58同城2006年拿到的軟銀投資的4倍。相對于看得見現(xiàn)金收入的學(xué)大教育，姚勁波做的事讓人不知道前途何在。58同城的網(wǎng)站流量遠遠低于它的競爭對手趕集網(wǎng)。

58同城免費為商戶信息，而且拒絕首頁廣告。姚后來曾對《創(chuàng)業(yè)家》回憶：“廣告是不可持續(xù)的，而且會把你的心態(tài)搞壞。本地生活服務(wù)的商戶就給58同城幾千元錢，如果你今天簽了一個30萬元的單，以后所有人都不會再去管那些小客戶了。所以我就做了個簡單粗暴的決定，58同城不做大客戶，也不做品牌廣告。我現(xiàn)在不依賴任何一個客戶。”

姚很有耐心地教育自己選擇的行業(yè)的市場，逐漸建立起龐大的線下銷售隊伍。這讓他看起來吃力不討好?！八麄冇X得我做了一件很苦的活兒，每次見面都安慰我?！币挪ㄕf，那時金、李甚至勸他不要再做58了，還是來學(xué)大吧。

姚不為所動。姚對58的堅定一如他從未正式介入學(xué)大的管理?！?8同城能走到今天有很多原因，”姚對《創(chuàng)業(yè)家》分析，“第一你要選一個好方向堅持下去。”姚一度曾為質(zhì)疑58的文章（“一會兒說我們燒錢，一會兒說我們沒有贏利模式”）很生氣，“2008、2009年勝負未分的時候我很受影響，看完后都睡不著覺。后來我看見這種新聞就趕緊翻過去，別影響我心情。最近這2年，我看都不看了，心如止水?！?/p>

只有姚自己知道58的用戶量每年都在翻番增長。他所缺的只是一個合適的收費模式。

投資學(xué)大后，鼎暉創(chuàng)始合伙人王功權(quán)看到姚、李、金所持股份差不多，建議他們重新排一下座次，確定到底誰說了算。結(jié)果是，更多接觸一線業(yè)務(wù)的李如彬做CEO，金鑫為高級副總裁。

姚勁波在學(xué)大的股份一直在減少――每當(dāng)需要出讓股份的時候，如以股權(quán)招聘人才，往往從姚勁波這里出（姚稱之為“必須有人愿意退讓”）。2010年學(xué)大上市，姚勁波持股剩余10.8%。

得到投資的學(xué)大開始大規(guī)模擴張，啟動“百校建設(shè)”計劃，從2007年10月到2008年6月，新鋪設(shè)了100個校區(qū)。

2008年9月，躍進的勢頭暫停，學(xué)大開始強化內(nèi)部管理。董事會進行了人事調(diào)整，李如彬調(diào)任董事長，金鑫任CEO。

董事會讓李、金二人各提交一份報告，闡明自己對公司的方向及當(dāng)前問題的看法，以此來決定CEO最終人選。

對于調(diào)整的結(jié)果，李如彬的看法是：“鼎暉有些聲音希望能調(diào)整，主要理由就是公司大了，簡單來講就是可能覺得我當(dāng)上市公司的CEO不行，比如跟投資人溝通，大的演講什么的，可能金鑫比較合適。我覺得也對，既然比我合適，大家都做自己擅長的事情?！?/p>

金鑫說，董事會覺得他的報告“更合適一點兒”，當(dāng)時學(xué)大已經(jīng)到了一個快速發(fā)展的階段，更換CEO不是為上市做準(zhǔn)備：“2008年不可能預(yù)計到2010年上市，主要還是為了公司發(fā)展的需要。我們在不同階段為公司做出貢獻?！?/p>

李如彬告訴《創(chuàng)業(yè)家》，寫報告那幾天業(yè)務(wù)上壓力很大，董事們輪流來找他交流?！敖?jīng)常談到夜里4、5點，然后第二天還得接著開會。最終寫那個報告只有一、兩個小時，寫完都沒睡覺就繼續(xù)開會了。報告里寫的主要就是學(xué)大目前存在的問題，不講什么成績?！?/p>

姚勁波對此評論說：“如彬是特別不擅長跟董事會溝通的人，不怎么給董事會寫材料，他就是做業(yè)務(wù)，把精力全部對下邊了；金鑫比較擅長與董事會溝通啊，市場、融資、數(shù)據(jù)啊，給董事會的印象可能好一點兒。然后金鑫提出來，他來做CEO，所以董事會就做了這么個決定。

“一般這種決定做出來以后，對企業(yè)都是致命的，分家啊，離開啊。如彬能堅持做一個不那么積極參與到企業(yè)里面的董事長?！?/p>

李如彬覺得與董事會溝通并沒那么重要：“鼎暉的資源有什么好利用的？除了錢之外，除了功權(quán)在董事會上分析一下治理結(jié)構(gòu)?！?/p>

2009年，學(xué)大擴張導(dǎo)致的虧損迅速減少，在全國鋪設(shè)的學(xué)習(xí)中心大部分發(fā)展良好，2010年再度開始贏利。調(diào)整CEO與此有否直接關(guān)系不得而知。

陶華英2007年9月加入學(xué)大（2009年底離職），是學(xué)大第一個人力資源總監(jiān)，直接向李如彬匯報。

她進學(xué)大的第一感受是，大家一致為了上市，學(xué)習(xí)能力強，發(fā)展很快，股東之間直言不諱，但是條線分得很明確：李如彬負責(zé)北京分公司，統(tǒng)領(lǐng)人事和銷售，對內(nèi)；金鑫負責(zé)市場、融資，對外；戴科英（姚勁波妻子）負責(zé)文化；鄧強（小股東之一）負責(zé)具體銷售。

兩個創(chuàng)始人給她的印象大不同：李如彬堅定，他定下來的事很難改變，“某種意義上來講，我覺得好像聽不太進別人意見似的。”她感覺金鑫性格比較柔和、open一點兒，和大家聊天也比較多。

擴張對人才需求極大，陶每兩三天就要招到一個校長?！袄羁偘压べY定得特別低，2500-3000，有點經(jīng)驗的人，3000到4000，基本上沒有超過4000的?！碧杖A英說，李如彬很省錢，“有一次一個面試分公司總經(jīng)理的從李總辦公室走出來之后跟我說，大老板怎么五百一千還反復(fù)說？覺得他摳門。我以前跟他開玩笑，錢你每天晚上數(shù)一遍才睡得著。他跟我說，成本低，估值才高?！?/p>

“摳門”是學(xué)大教育一直以來的風(fēng)格。三個人都說過，公司股東在上市之前從來沒有分過紅，工資拿得都很低，賺了錢便繼續(xù)投入公司加速發(fā)展。

低工資招來的人學(xué)歷背景當(dāng)然不會太好，陶說，員工再笨李如彬都不嫌，會很耐心地教。“一開始我們都不會看流量，他教你怎么看，寫新聞稿告訴你怎么寫，手把手幫你改。一個老板這么做挺令人感動的。”

她記得最清楚的一件事是當(dāng)時學(xué)大招老師困難。一天晚上，李如彬來問陶為什么幾大招聘網(wǎng)站上，同行的搜索排名都在學(xué)大前邊。李查看了學(xué)大的招聘內(nèi)容后發(fā)現(xiàn)，關(guān)鍵詞分得不夠細，然后和陶華英一起仔細進行修改。

陶覺得李如彬在很多具體業(yè)務(wù)上都鉆研得很深，李如彬曾對她說，作為管理者，自己一定要懂，否則員工會欺騙你。

李如彬很不喜歡員工請假，陶華英向李如彬請假從來沒成功過?！袄羁偙容^苛刻?！?/p>

陶華英覺得金鑫善于溝通一些，“有問題跟他說，他都能替你想一想。你請假就請假，休息一段時間也沒關(guān)系，薪酬上也稍微松一些?！?/p>

兩個創(chuàng)始人之間的性格差異，也表現(xiàn)在決策上。一件事情讓陶華英印象深刻：一次定一個分公司總經(jīng)理的薪酬，陶改了7、8稿也沒能得到金鑫肯定的答復(fù)，拖了兩個月也沒能定下來，她們團隊的人全“瘋”了：“別管對錯你先定一個啊?！碧杖A英說，這種事李如彬一般現(xiàn)場就給“拍”了。金鑫經(jīng)常會開會到夜里1、2點，從晚上7點開始。“你說開會定一個主題，拍了就完了，過兩天有問題再升級討論。不，大事小事全攏一起說，定完不拍，下次開會再繼續(xù)討論?！痹谔杖A英2009年底離職以前，她的印象是金鑫很少有事情能畫句號。

公司業(yè)務(wù)交接給金鑫后，31歲的李如彬開始了半賦閑的生活，并結(jié)了婚。 上市

2010年11月2日，學(xué)大教育在紐交所上市。三個人在紐約笑得很開心，他們說，“那是人生很快樂的時刻。”

當(dāng)月，學(xué)大的市值便達到10億美元（每股14美元左右）。

三個人去買房，李如彬和姚勁波都看中了北邊一個高檔別墅區(qū)，金鑫從小在北京東邊長大，更喜歡東邊，就沒和他們買在一起。

學(xué)大IPO前夕，李如彬出售了300萬股學(xué)大股份，套現(xiàn)1000萬美元（僅為上市后最高股價的1/4）。喜歡車的李購買了20多輛百萬元級別的汽車。

姚勁波持有的10.8%學(xué)大股份市值超過1億美元。58同城此時的估值只有幾千萬美元，他持股30%，估值1千多萬美元。“理論上58沒必要做了，”姚勁波說，“但我覺得這個東西不應(yīng)該這樣，應(yīng)該更大。我堅信58是被低估的?！?/p>

2010年底，58同城的月流量已有六七千萬人次，一度是行業(yè)第二名的兩倍；年營收1100萬美元，只是當(dāng)時學(xué)大教育的1/15，但姚已經(jīng)為58同城找到了可持續(xù)的贏利模式：收取會員費及競價排名費。

2011年，經(jīng)過6年積累的58同城突然出現(xiàn)在各種形式的廣告里，長時間成為百度SEM（搜索引擎推廣）top1的廣告主。姚勁波花了6900萬美元打贏了與趕集網(wǎng)的廣告戰(zhàn)。“那一年融資太容易了，”姚勁波說，“我們的投資商說，他們投1塊錢，你們就投2塊錢。”

同一年，學(xué)大的命運逆轉(zhuǎn)，由于當(dāng)年的銷售預(yù)算沒有完成，年底股價跌至4美元左右。

為了上市，鼎暉曾在學(xué)大主導(dǎo)組建了一個職業(yè)化管理團隊，人員多有留學(xué)、投行、咨詢公司背景。姚勁波覺得，引入這個團隊是走了一個彎路，但是當(dāng)時，“我們和董事會都覺得我們自己不行，需要找更專業(yè)的人?！彼麄冎辽贈]有反對董事會的決定，首先是資本市場更喜歡職業(yè)化管理團隊的背景。問題在于，“這個班子業(yè)務(wù)好的時候看不出來，一旦業(yè)務(wù)出問題，其實他們也沒太多辦法，因為不接觸第一線，不去和客戶接觸，不是做業(yè)務(wù)過來的。”

而金鑫更多歸咎于自己。“當(dāng)時對上市后的挑戰(zhàn)估計不足，節(jié)奏沒掌握好，導(dǎo)致了預(yù)算沒有完成?！?/p>

他認為當(dāng)時有兩個失誤。一是2010年底整個一對一輔導(dǎo)行業(yè)快速擴張時，學(xué)大選擇了保守戰(zhàn)略，喪失了市場份額。二是在非常短的時間內(nèi)比較大幅地調(diào)整了銷售薪酬結(jié)構(gòu)，更加注重后端服務(wù)而不是前端銷售，銷售人員的業(yè)績更多跟售后服務(wù)而不是招生數(shù)量掛鉤。盡管這種調(diào)整從長遠看對學(xué)大是好事，但短期內(nèi)的快速改革導(dǎo)致了銷售能力下降與銷售人員的流失。

“我們整個團隊都有責(zé)任，這個決策是集體做的。我還是CEO，對這個事的判斷和認識是不清楚的?！?/p>

“問題已經(jīng)出現(xiàn)、損失已經(jīng)造成的時候，別人可以撤，我撤不了。”

這時候，姚勁波開始迎來自己的。在58同城廣為人知的同時，姚的名字也在讓大眾熟知――通過一檔叫《非你莫屬》的求職類電視節(jié)目。

“聽說這個節(jié)目后，覺得這個形式好，”姚對《創(chuàng)業(yè)家》說，“可以把公司品牌、企業(yè)用人理念、CEO的風(fēng)格傳遞出去，這是廣告做不到的。58最主要的業(yè)務(wù)也是招聘，所以我要去參加?！?/p>

但是去了兩期，效果很不好，“錄了好幾天發(fā)現(xiàn)沒有我一個鏡頭。參加節(jié)目是要花錢的，我說這個不行啊，浪費我的時間和錢，最后卻沒起到宣傳的效果。

“然后我就研究，把前邊20多期節(jié)目，躺家里全看了一遍，很快就找到竅門了，知道導(dǎo)演會留下什么（鏡頭）。我跟其他人不一樣，我是互聯(lián)網(wǎng)人，善于總結(jié)，最后可能變成了表現(xiàn)最好的一個?！?/p>

“我當(dāng)時他媽就特羨慕有些人，丫成天話筒就放在嘴邊，張口就能說，我是他媽舉手半天說不上一句話，好不容易說一句話呢，還給剪掉了。慢慢你就知道節(jié)目需要什么，觀眾愛聽什么。你不能用你的標(biāo)準(zhǔn)，比如有些人一上來，我當(dāng)時一看這個人不行我說就睡一覺吧，就睡著了?！?/p>

對于自己的不足，姚勁波有極強的動力去完善。他用很多精力鍛煉自己的表達能力，接受采訪、拍電視短片、對內(nèi)對外演講，“利用好每次機會來傳遞自己的理念，讓別人認同你?！?/p>

參加黑馬大賽硅谷賽期間，姚勁波說，58同城IPO的路演，他準(zhǔn)備了半年。

2013年底，58同城也走進了紐交所，股價持續(xù)上漲至今，總市值已超過40億美元。

敲完鐘十幾個小時后，姚就登上了回北京的飛機。他一個部門接一個部門請大家吃飯、慶祝?！氨仨氉寙T工感覺到，上市之后我們還是要在一起?！?/p>

這一次，姚勁波“心如止水”，“鐘怎么去敲啊，怎么走過去拍照，我都經(jīng)過一遍了。我知道上市就是一個開始，你看學(xué)大上市到現(xiàn)在，如果不努力，公司就不會有本質(zhì)性的突破。你始終得戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢的?！?/p>

58上市，姚勁波邀請李如彬和他一起去美國，但是李的簽證沒有及時下來，而“金鑫畢竟有很多工作上的事情”。

李如彬覺得去不去無所謂，“畢竟是他自己的公司，關(guān)系好不是體現(xiàn)在形式上?！?/p>

但58同城的上市和迅速發(fā)展，給李如彬帶來了“極大的刺激”。58同城的市值是學(xué)大市值的14倍多，這讓李不甘心；并且，股價下跌意味著資產(chǎn)縮水，“安全感降低了?！彼緛硪呀?jīng)賦閑在家，帶帶孩子，買買車，做過幾回天使投資?，F(xiàn)在，他決定再次創(chuàng)業(yè)。

李和姚住在一個小區(qū)，經(jīng)常會一起聊做什么項目好。他們都想到了車。李如彬買的20多輛好車，大多都不開，姚勁波在58上給他開了個賬號，找人替他在上邊發(fā)帖，以幾千塊錢一天的價格出租那些車。

李如彬把這些車組成了一個車隊，成立了一個小公司，招了幾個專職的司機。這個公司為很多名人提供過用車服務(wù)，包括比爾?蓋茨、李娜、陳道明、劉翔、易建聯(lián)。

2013年，他們看到了美國的P2P租車模式，認為可以借鑒。李如彬喜歡車，這一模式又和互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合緊密?！斑@不是一件很好的事情嗎？”姚勁波說，“重點我看好如彬，它（P2P租車）需要很強的線下操作，全國各地都需要有點，運營很復(fù)雜，如彬有這個經(jīng)驗。這個項目很多地方比學(xué)大更好，成本、毛利率、重復(fù)消費?！?/p>

李如彬認為，越來越多的城市私家車限號、限行，導(dǎo)致租車的需求增加，他看好這種更輕、更適合移動互聯(lián)網(wǎng)的租車方式。

再次創(chuàng)業(yè)的李感覺好像回到了學(xué)大初創(chuàng)的時代，做的事情似乎也差不多：十幾年前，他看到家教市場很混亂，便想做一個把家教資源整合在一起的公司；現(xiàn)在私家車出租市場很混亂，他又想把它們都整合到一塊兒。

2014年3月，李的寶駕租車公司成立，兩個月后寶駕租車平臺上線，專注移動端，目前已有數(shù)千注冊用戶，1000多輛可租車。李的目標(biāo)是，2016年之前，在全國至少鋪到20個城市，用戶百萬級，5萬輛可租車（這一數(shù)字來自神州租車目前的汽車保有量）。

寶駕租車得到了姚勁波的投資。“他要的不是錢，”姚說，“要的是有個人認同他，有個人商量。他的技術(shù)合伙人是我找的。我根本不關(guān)注回報，主要就是幫他一把?！?/p>

在姚勁波眼里，李如彬現(xiàn)在的樣子和他幾年前很像：意識到了溝通非常重要，決定突破自己。

通過參加黑馬大賽硅谷賽，李如彬重新進入了互聯(lián)網(wǎng)圈。他開始考慮接受一些論壇的邀請，鍛煉演講能力。

對于學(xué)大，姚勁波還是很看好，“基礎(chǔ)很扎實，一直保持贏利，賬上錢很多，知名度、員工、資源都很好，只要金鑫持續(xù)在里邊想辦法，一定能找到路?！?/p>