初創(chuàng)公司價值評估精選(九篇)

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第1篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

摘要：對種子期的科技型企業(yè)來說，科技人力資本是企業(yè)的核心競爭力，也是企業(yè)價值的最主要體現(xiàn)。人力資本的價值體現(xiàn)在基本素質(zhì)、一般能力、創(chuàng)新能力、個人潛力等幾個方面，通過這幾個指標(biāo)因素來構(gòu)建科技人力資本的價值評估體系，然后通過對科技人力資本的價值評估來評估出種子期的科技型企業(yè)價值。

關(guān)鍵詞：科技型企業(yè)；人力資本；企業(yè)價值評估

1.引言

企業(yè)特別是科技型企業(yè)在科技創(chuàng)新中處于重要地位，它們是將科技知識轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的單位，是推動我們產(chǎn)業(yè)升級、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要動力。傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法有市場法、成本法和收益法。然而由于這些處于種子期的科技型中小企業(yè)自身的特點，用這三種方法都不能準(zhǔn)確的對其評估。因此，尋找一種對處在種子期的科技型中小企業(yè)的評估方法有重要的理論和實踐意義。

2.企業(yè)價值評估研究概述

Fisher創(chuàng)立了現(xiàn)金流折現(xiàn)模型（DCF），該模型揭示了資本的本質(zhì)，為以后的學(xué)者在對企業(yè)價值評估進(jìn)行研究時，奠定了堅實的基礎(chǔ)，并提供了清晰的思路。李劍嵐從企業(yè)生命周期角度考慮，認(rèn)為高新技術(shù)企業(yè)的整個發(fā)展過程可以按階段來劃分，大致可以分為四階段：種子期、初創(chuàng)期、成長期和成熟期。他認(rèn)為應(yīng)采用期權(quán)定價法對初創(chuàng)期企業(yè)進(jìn)行價值評估。張根明、李麗芳運用AHP方法，構(gòu)建了適合種子期科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值評估指標(biāo)體系，指出在對企業(yè)進(jìn)行評價時應(yīng)著重考慮創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊、產(chǎn)品與技術(shù)和市場吸引力三大因素。

從以上的這些國內(nèi)外的文獻(xiàn)中可以看出，對于科技型中小企業(yè)的評估可以從企業(yè)生命周期和指標(biāo)體系分類的角度入手。這對于處在種子期的科技型企業(yè)的價值評估有一定的借鑒意義。

3.種子期的科技型企業(yè)的特征

種子期是企業(yè)剛成立階段，注冊時間一般在2年以內(nèi)。在此時期，企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊進(jìn)行科技研發(fā)，設(shè)計和開發(fā)產(chǎn)品，將科技知識轉(zhuǎn)化為具體的科技成果。公司的主要精力在研發(fā)上，公司的產(chǎn)品還沒有完全正式的投放市場，只是將少部分的樣品投放市場，進(jìn)行市場調(diào)研分析。由于此階段企業(yè)研發(fā)消耗大量資金，同時產(chǎn)品沒有完全投放到市場上，企業(yè)只能產(chǎn)生較少的銷售收入，企業(yè)的凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)；企業(yè)發(fā)展需要資金，企業(yè)的規(guī)模較小，融資渠道較窄；此時企業(yè)內(nèi)的組織結(jié)構(gòu)不健全，企業(yè)中的大多數(shù)員工都是研發(fā)人員，企業(yè)中研發(fā)人員所占比例很高，在做好研發(fā)的同時他們還要承擔(dān)企業(yè)的其他日常事務(wù)，這種組織更像一個團(tuán)隊。

4.種子期的科技型中小企業(yè)價值構(gòu)成

種子期的科技型中小企業(yè)剛剛成立，只形成了企業(yè)的基本皺形。由種子期科技型企業(yè)的特征可以知道，此時企業(yè)的主要目標(biāo)是搞技術(shù)研發(fā)，研發(fā)團(tuán)隊是企業(yè)最主要的資產(chǎn)，已研究出的成果次之。這個階段的研發(fā)團(tuán)隊是企業(yè)未來發(fā)展的重要保障。一方面，研發(fā)團(tuán)隊本身作為企業(yè)一種特定的科技人力資源保證，種子期的企業(yè)研發(fā)人員在做好研發(fā)的同時還要承擔(dān)企業(yè)的管理等日常事務(wù)，這是一種復(fù)合型人才；另一方面，好的研發(fā)團(tuán)隊可以保證企業(yè)有較高的研發(fā)水平，從而企業(yè)所研發(fā)出的產(chǎn)品或者專利的技術(shù)含量高，是的企業(yè)在未來的行業(yè)競爭中處于領(lǐng)先地位。因此在評估種子期的科技型中小企業(yè)的價值可以從人力資本，也就是企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊的角度去出發(fā)。

5.對科技型企業(yè)人力資本涵義

可以從兩個角度理解科技人力資本的涵義。第一，從科技人員的角度來看，科技人力資本是個體自身的內(nèi)在價值，是經(jīng)過教育學(xué)習(xí)等人力資本投資累積的過程之后，被科技人員所掌握領(lǐng)悟的，并且凝結(jié)于科技人員身上的專業(yè)的知識、技能、經(jīng)驗，科研素養(yǎng)、學(xué)習(xí)能力等具有價值的資本，科技人員可以憑借這種資本參與企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)，得到一定的報酬。第二，從企業(yè)的角度來看，科技人力資本可以為企業(yè)創(chuàng)造價值，科技人員憑借自身的內(nèi)在資本價值為企業(yè)創(chuàng)造價值，這種價值包括目前已經(jīng)創(chuàng)造的價值和未來可能創(chuàng)造的潛在價值。

6.種子期的科技型中小企業(yè)價值評估方法

從種子期科技型中小企業(yè)的特點可知種子期的科技型中小企業(yè)的價值內(nèi)涵主要是企業(yè)的核心研發(fā)團(tuán)隊，因此評估種子期的科技型中小企業(yè)的價值可以從評估企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊的價值出發(fā)。具體來說可以通過借鑒人力資本評估模型的方法來評估研發(fā)團(tuán)隊的價值。

由于種子期階段企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊為企業(yè)做出一些少量的研發(fā)成果，可以看做是人力資本對企業(yè)的貢獻(xiàn)度，這種貢獻(xiàn)度是可量化的，但是這些科研人員短期內(nèi)只有少量的研究成果，凝結(jié)于他們自身的知識、技能、科研素養(yǎng)等可以為企業(yè)未來創(chuàng)造出更多的價值，這種研發(fā)人員的潛在價值難以量化，評估時也經(jīng)常會被忽略。對于這種價值可以通過建立人力資本價值評估體系，運用AHP法來計算各分指標(biāo)的權(quán)重。

6.1人力資本的分計算

表1科技人力資本評估指標(biāo)體系

通過AHP法來計算出各一級指標(biāo)和二級指標(biāo)的權(quán)重值，進(jìn)而計算出人力資本的評分值。

α=∑Ai×Aij， i=1，2…5；j=1，2，3

其中α為人力資本的價值的分，Ai為各一級指標(biāo)的權(quán)重值，Aij為各二級指標(biāo)的權(quán)重值。

人力資本的綜合得分體現(xiàn)了人力資本價值的大小，進(jìn)一步將這種綜合得分轉(zhuǎn)化為人力資本價值，通過相對比較法，參考市場上同行業(yè)的科技人員的平均價值，來計算出本企業(yè)的人力資本價值A(chǔ)。

6.2企業(yè)總體價值

種子期科技型企業(yè)的總體價值為：

V=A+B+C

其中A為企業(yè)的人力資本價值，B為企業(yè)已經(jīng)研發(fā)成功的專利等科研成果價值，C為企業(yè)的其他固定資產(chǎn)價值。

對于特定的企業(yè)A、B、C在企業(yè)總體價值中各占有一定的比重分別為p、q、r，可以通過專家打分，咨詢企業(yè)負(fù)責(zé)人等，將A、B、C的比重確定下來，然后根據(jù)計算出的A的價值進(jìn)一步算出V，即V=A/p。（作者單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1]Ivring Fisher. The rate of Interest： Its Nature Determination and Relation to Economic phenomena. [J]The Macmillan co，1907，（10）：23-24

[2]李劍嵐， 科技型企業(yè)價值評估實物期權(quán)定價法探討[J]，商業(yè)研究，2011，55―56.

[3]張根明、李麗芳，基于AHP的種子期科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值評估指標(biāo)體系構(gòu)建[J]，財務(wù)與金融，2013（1）48-52.

第2篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

關(guān)鍵詞：小微文化企業(yè)；金融支持；河南

本文系2016年河南省社科聯(lián)課題：“河南省小微文化企業(yè)金融支持體系優(yōu)化研究”階段性研究成果（SKL-2016-851）

中圖分類號：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2016年6月20日

一、河南省小微文化企業(yè)融資需求分析

（一）基于文化及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展視角下小微文化企業(yè)融資需求分析。近年來，河南文化產(chǎn)業(yè)較快發(fā)展，但全省資本總額100萬元以下的文化創(chuàng)意企業(yè)占文化創(chuàng)意企業(yè)總量的近7成，文化產(chǎn)業(yè)整體規(guī)模普遍偏小，處于初級階段。一方面文化產(chǎn)業(yè)在規(guī)模、資本總額等方面發(fā)展較快。從文化及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)中企業(yè)增長數(shù)量看，2013年文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)企業(yè)數(shù)為50，051戶，同比增長了15.6%；2014年文化產(chǎn)業(yè)的子行業(yè)文化藝術(shù)業(yè)1，539戶，同比增長了69.30%；2015年為2，718戶，同比增長了79.50%。從資本總額增長看，2013年全省實有文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)資本總額1084.03億元，同比增長18.8%；2014年文化產(chǎn)業(yè)的子行業(yè)文化藝術(shù)業(yè)資本總額68.26億元，同比增長150.90%；2015年文化藝術(shù)業(yè)資本總額122.66億元，同比增長了69.70%；另一方面小微文化企業(yè)的發(fā)展后勁不足，在一定程度上制約了文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展規(guī)模和增長潛力。截至2015年6月底，河南省實有小微企業(yè)共有68.5萬戶，占全省企業(yè)實有數(shù)量的90.6%，但由于受到河南省文化產(chǎn)業(yè)初級階段及河南省在文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策支持力度的約束，2014～2015年新增小微企業(yè)中，文化、體育和娛樂業(yè)中小微企業(yè)數(shù)量僅占到河南省商事改革后小微企業(yè)總數(shù)的1%。文化、娛樂業(yè)中的小微企業(yè)在各行業(yè)中的相對優(yōu)勢系數(shù)低于0.5，處于發(fā)展弱勢。因此，無論是從文化及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資本需求角度，還是提高文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展后勁和促進(jìn)小微文化企業(yè)的成長角度，未來較長一段時期擴(kuò)大文化產(chǎn)業(yè)的融資規(guī)模，特別是滿足小微文化企業(yè)成長中較大規(guī)模的融資需求將是河南省文化金融供給的主題。

（二）基于小微文化企業(yè)生命周期階段視角下小微文化企業(yè)融資需求分析。根據(jù)企業(yè)生命周期理論結(jié)合河南省2014～2015年工商統(tǒng)計實際分析，河南省小微企業(yè)超過60%年齡在5年以下，近20%的小微企業(yè)年齡在6～10年，河南大多數(shù)小微企業(yè)處于生命周期階段的初創(chuàng)期或成長期的前期階段，這一時期正好是企業(yè)生存發(fā)展的瓶頸期。通過企業(yè)生存時間分析，河南省小微企業(yè)平均年齡4.3年，而文體娛樂業(yè)小微企業(yè)平均年齡僅3.9年，據(jù)此看出小微文化企業(yè)平均年齡低于小微企業(yè)平均年齡，處于弱勢。初創(chuàng)危險期的小微文化企業(yè)初始投資少，經(jīng)營現(xiàn)金流不穩(wěn)定，很難從銀行得到信用貸款，資金來源主要來自自籌資金，較其他行業(yè)小微企融資難、融資貴問題更為突出。從金融需求角度看，初創(chuàng)危險期的小微文化企業(yè)難以負(fù)擔(dān)高額成本的負(fù)債籌資，資金需求以短、平、快的流動資金補(bǔ)充為主，渴望金融咨詢服務(wù)；站在小微文化企業(yè)成長角度，關(guān)鍵是如何獲得融資成本低、時間短、速度快、金額小的貸款來滿足流動資金需求，順利度過危險期；站在政府角度，對于如何幫助這一時期小微文化企業(yè)度過難關(guān)，需針對小微文化企業(yè)提供政府主導(dǎo)下的信用擔(dān)保服務(wù)、建立風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制，為小微文化企業(yè)提供多渠道、多層次的金融支持。

二、河南省金融支持小微文化企業(yè)存在的主要問題

（一）金融供給規(guī)模和渠道難以滿足小微文化企業(yè)融資需求。當(dāng)前，河南省小微文化企業(yè)的資金以自有資金和經(jīng)營積累的內(nèi)源性融資為主。從直接融資渠道看：首先，在VC/PE等風(fēng)險投資方面，2015年全省創(chuàng)業(yè)企業(yè)中，超九成為小微企業(yè)，引入VC/PE等風(fēng)險投資的企業(yè)主要集中在制造業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，而文化業(yè)由于自身經(jīng)營的不確定性、高風(fēng)險等原因難以獲得VC/PE等風(fēng)險投資青睞；其次，資本市場方面，截至2015年河南省在新三板上市的文化、體育和娛樂業(yè)中的中小企業(yè)僅有一家，且文化企業(yè)債券的發(fā)行尚處于探索試行階段；最后，文化產(chǎn)業(yè)股權(quán)基金方面，起步晚、發(fā)展緩，2015年9月才成立了第一只文化股權(quán)基金“河南中原文化股權(quán)投資基金”。從間接融資渠道看：河南省商業(yè)銀行對小微文化企業(yè)的支持以傳統(tǒng)信貸為主，總體貸款規(guī)模小。2013～2015年銀行業(yè)貸向小微企業(yè)的貸款總額占河南省全部貸款總額的比例為26.65%、28.12%、29.30%，平均不足三成，總體規(guī)模較小。小微文化企業(yè)由于無形資產(chǎn)評估難，可抵押、擔(dān)保實物資產(chǎn)少，信息不對稱，信用信息不完整等原因難以獲得銀行貸款。但在當(dāng)前我國以銀行為主的間接融資體系下，小微文化企業(yè)對從銀行等主要金融機(jī)構(gòu)獲取貸款的期望仍然較高。從民間借貸融資渠道看：省內(nèi)文化企業(yè)類的小額貸款公司尚未建立，小額貸款惠及小微文化企業(yè)面窄，且源自小額貸款公司的融資成本高。河南省2015年小額貸款公司在中部六省中以316家位居第三位，但貸款余額卻只有228.49億元，在中部六省中位居第四位，處于劣勢。近年來互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展也成為大多數(shù)小微文化企業(yè)在流動資金短缺時的一種主要融資渠道。根據(jù)上述分析，總體看河南小微文化企業(yè)的直接和間接融資渠道不暢，金融供給規(guī)模小，難以滿足小微文化企業(yè)融資需求，需大力拓寬融資渠道和擴(kuò)大金融供給規(guī)模。

（二）金融產(chǎn)品及服務(wù)難以適應(yīng)小微文化企業(yè)特點。首先，河南省各大商業(yè)銀行在省級政策引導(dǎo)下，紛紛面向小微企業(yè)推出了適合小微企業(yè)的金融產(chǎn)品及服務(wù)，在一定程度上滿足了小微企業(yè)的融資需求，但適合小微文化企業(yè)特點的金融產(chǎn)品仍有待創(chuàng)新；其次，很多金融產(chǎn)品與服務(wù)的實施效果有待檢驗。如：租金貸、“政銀擔(dān)”風(fēng)險共擔(dān)、小企業(yè)賬戶卡循環(huán)貸款、“債、貨、物、股、智”五權(quán)擔(dān)保等金融產(chǎn)品及服務(wù)新模式，小微文化企業(yè)惠及效果尚難明確；再次，中原銀行、鄭州銀行、工行河南分行、中行河南分行、建行河南省分行均推出了“循環(huán)貸”、“續(xù)貸寶”、“接著貸”、小企業(yè)賬戶卡循環(huán)貸款等相同及近似金融產(chǎn)品，但是這些相同或近似的金融產(chǎn)品卻缺乏統(tǒng)一的行業(yè)監(jiān)管質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，小微文化企業(yè)受益有限；最后，針對小微文化企業(yè)圈層的金融服務(wù)缺乏，難以滿足文化企業(yè)行業(yè)跨度大，“小、弱、低、散”的特點，難以適應(yīng)小微文化企業(yè)初創(chuàng)危險期的金融需求，金融支持效果不明顯。

（三）契合小微文化企業(yè)的金融支持政策體系不健全。近年來，國務(wù)院各部委相繼了《關(guān)于深入推進(jìn)文化金融合作的意見》、《關(guān)于支持小微文化企業(yè)發(fā)展的實施意見》、《2015年扶持成長型小微文化企業(yè)工作方案》等一系列支持小微文化企業(yè)發(fā)展的政策文件，河南省內(nèi)金融支持的政策文件主要針對小微企業(yè)。但總體來講針對小微文化企業(yè)的金融支持政策體系不健全，主要存在以下問題：第一，小微文化企業(yè)的信用信息庫尚未建立，信息不對稱制約融資來源；第二，文化金融中介服務(wù)體系尚未建立，風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制缺失；第三，針對小微文化企業(yè)的評估機(jī)構(gòu)、標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范缺乏。小微文化企業(yè)的資產(chǎn)多以專利權(quán)、專有技術(shù)、特許權(quán)、版權(quán)等無形資產(chǎn)為主，在評估標(biāo)準(zhǔn)中各種不確定因素的權(quán)重難以準(zhǔn)確劃定，文化企業(yè)的資產(chǎn)評估問題已成為公認(rèn)的難題。

三、解決河南省小微文化企業(yè)金融支持問題的對策

（一）建立統(tǒng)一的小微文化企業(yè)信用信息服務(wù)平臺。解決銀企間信息不對稱這一難題的重要路徑就是在政府主導(dǎo)下搭建小微文化企業(yè)信用信息平臺，改善信用環(huán)境，與銀行征信體系對接。信用信息平臺的搭建應(yīng)圍繞“三臺一庫”去構(gòu)建?！叭_”是指信用信息平臺所屬的三個子平臺，主要包括征信服務(wù)子平臺、價值評估服務(wù)子平臺、統(tǒng)借統(tǒng)貸子平臺；一庫是指小微文化企業(yè)信用信息基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫。由于當(dāng)前小微文化企業(yè)的信息分布在工商、稅務(wù)、水電、社保、行業(yè)協(xié)會等多頭機(jī)構(gòu)，信息的分散降低了信息的可用性和價值性，建立征信服務(wù)子平臺，有利于集合小微企業(yè)信息，提高信息價值。征信服務(wù)子平臺是價值評估服務(wù)子平臺、統(tǒng)借統(tǒng)貸子平臺兩個子平臺的基礎(chǔ)。價值評估服務(wù)子平臺主要解決小微文化企業(yè)資產(chǎn)價值難以評估的難題，通過政府聯(lián)合資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行、小微文化企業(yè)建立價值評估服務(wù)平臺，通過線上和線下服務(wù)相結(jié)合，為小微文化企業(yè)提供價值評估服務(wù)的同時，也有利于融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)降低風(fēng)險，助力小微文化企業(yè)融資；統(tǒng)借統(tǒng)貸平臺是建立在前兩個平臺基礎(chǔ)上的，由信用信息平臺運作方與相關(guān)國家政策性銀行合作，平臺從政策銀行統(tǒng)一借入貸款，分散貸給平臺上符合授信條件的小微文化企業(yè)，最后再由平臺公司按期統(tǒng)一還貸。小微文化企業(yè)信用信息服務(wù)平臺集信用、價值評估、融資、數(shù)據(jù)庫等于一體，有利于進(jìn)一步拓寬小微文化企業(yè)融資渠道。

（二）優(yōu)化投融資主體，引導(dǎo)民間資本進(jìn)行直投。由于初創(chuàng)期小微文化企業(yè)信用信息不健全，小微文化企業(yè)很難從傳統(tǒng)商業(yè)銀行獲取貸款，因此優(yōu)化投融資主體，對于擴(kuò)大小微文化企業(yè)的金融供給規(guī)?；蚯烙兄匾饔谩５谝?，建設(shè)小微文化企業(yè)投資銀行，通過直接投資拓寬小微文化企業(yè)融資渠道。較大型商業(yè)銀行可以設(shè)立專門的小微文化企業(yè)直投基金，對小微文化企業(yè)進(jìn)行項目直投；第二，成立專門小額文化類貸款公司，引導(dǎo)小額貸款公司認(rèn)識文化企業(yè)特點，鼓勵資金貸向小微文化企業(yè)；第三，加大金融機(jī)構(gòu)開放力度，降低準(zhǔn)入門檻，成立民間資本參與的社區(qū)銀行、小型股份制城鎮(zhèn)銀行等中小型民營銀行，拓寬小微文化企業(yè)的融資渠道；第四，引導(dǎo)民間資本、VC＼PE等風(fēng)險投資基金對小微文化企業(yè)直接進(jìn)行股權(quán)投資或成立小微文化股權(quán)投資基金。當(dāng)然，擴(kuò)大金融供給規(guī)模的同時仍需強(qiáng)化監(jiān)管，賦予地方政府對上述金融機(jī)構(gòu)的一定監(jiān)管權(quán)限，明確監(jiān)管職責(zé)，使對小微文化企業(yè)的金融支持形成合力。

（三）建立小微文化金融風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制。在傳統(tǒng)的小微企業(yè)銀行信貸模式中主要涉及銀行、信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)、企業(yè)三方。按照傳統(tǒng)的信貸模式，在信用擔(dān)保環(huán)節(jié)小微文化企業(yè)由于信用信息的缺失即會受阻，而這一環(huán)節(jié)政府的介入有助于企業(yè)獲得貸款。因此，政府在吸收民間資本的基礎(chǔ)上可以以政府信用為基礎(chǔ)設(shè)立小微文化企業(yè)擔(dān)保公司，為小微文化企業(yè)進(jìn)行信用擔(dān)保；之后，政府借助于保險機(jī)構(gòu)對小微文化企業(yè)的大額擔(dān)?？铐椷M(jìn)行再保險。如果部分小微文化企業(yè)到期無法還款，那么擔(dān)保公司就可以從政府的保險庫里獲得小微文化企業(yè)貸款金額的大部分貸款損失補(bǔ)償。因此，創(chuàng)新小微文化金融擔(dān)保服務(wù)模式本質(zhì)上就是要為小微文化企業(yè)擔(dān)保設(shè)計一種風(fēng)險轉(zhuǎn)移機(jī)制，最終的風(fēng)險損失由政府承擔(dān)，以此促進(jìn)小微文化企業(yè)的發(fā)展。

（四）完善小微文化企業(yè)金融支持政策細(xì)則。當(dāng)前，國家層面已經(jīng)相繼出臺了一系列的支持小微文化企業(yè)發(fā)展的政策文件，其中不乏金融措施和手段。但小微文化企業(yè)的金融支持效果仍然不夠理想，究其原因是政策文件的針對性不強(qiáng)，特別是省級政府及相關(guān)部門針對小微文化企業(yè)金融支持政策仍然不夠完善。因此，政府應(yīng)積極聯(lián)合銀行、工商、文化、稅務(wù)、行業(yè)協(xié)會、評估、擔(dān)保等中介機(jī)構(gòu)制定適合本省小微文化企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀的金融支持細(xì)則，有針對性地豐富金融支持的措施和手段，形成完善的政策環(huán)境，促進(jìn)小微文化企業(yè)迅速成長。

主要參考文獻(xiàn)：

[1]河南省小微企業(yè)發(fā)展分析報告[R].河南省工商行政管理局，2015.11.

[2]2013-2015年河南省市場主體發(fā)展分析報告[R].河南省工商行政管理局.

[3]2015年河南大眾創(chuàng)業(yè)情況分析報告[R].河南省工商行政管理局，2016.1.

第3篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

［關(guān)鍵詞］ 實物期權(quán)；公司價值評估；不確定性

1 引言

公司價值的評估由于其評估過程復(fù)雜性、評估項目多樣性和評估環(huán)境易變性，難以使用單一的模型進(jìn)行科學(xué)合理的評估，因此成為長期以來公司治理中的主要問題。目前，已有中外學(xué)者建立了多種公司價值的評估模型，這些模型的立足點各不相同，得出的結(jié)論也并不一致。最本質(zhì)的區(qū)別在于它們賦予公司不同的意義，以不同的價值體系作為衡量標(biāo)準(zhǔn)。例如：對于投資者來說，公司的價值表現(xiàn)為公司能為投資者帶來的投資回報，這種回報可能是公司的現(xiàn)金分紅，可能是公司股權(quán)的轉(zhuǎn)售價值，也可能是該公司為投資者擁有的其他公司帶來的協(xié)同效應(yīng)，因此投資者更加注重公司在其投資期內(nèi)的價值；對于并購者來說，公司價值表現(xiàn)為將處于相同競爭地位的公司排擠出市場可以獲得的利潤增加值，因此并購者更加注重公司所在行業(yè)的同類公司價值；對于破產(chǎn)者來說，公司價值表現(xiàn)為現(xiàn)有資本的變現(xiàn)值，它往往低于公司的真實價值。不同角度的評估對應(yīng)不同的評估模型，具體分類見表1。

2公司價值評估理論與模型發(fā)展綜述

公司價值評估理論最早發(fā)展于西方主流經(jīng)濟(jì)思想對各類資產(chǎn)的價值評估，可以追溯到20 世紀(jì)初艾爾文·費雪提出的資本價值理論。1906 年費雪在《資本與收入的性質(zhì)》中完整論述了資本與收入的關(guān)系以及價值的源泉問題，為現(xiàn)代公司價值評估理論奠定了基石。1907年，費雪在《利息率》中分析了利息率的本質(zhì)和決定因素，并且進(jìn)一步研究了資本收入和資本價值的關(guān)系，初步形成了完整而系統(tǒng)的資本價值評估框架。1938 年，威廉姆斯（john burr williams） 在博士論文《投資價值理論》中首次提出了折現(xiàn)現(xiàn)金流量的概念， 開創(chuàng)了內(nèi)在價值論的先河，從此折現(xiàn)現(xiàn)金流量法（dcf）得以廣泛應(yīng)用。威廉姆斯的重要貢獻(xiàn)表現(xiàn)在： 一是給出了股利折現(xiàn)模型（dividend discount model，ddm），這是許多衍生的現(xiàn)值評估模型的基礎(chǔ)；二是把股利看作現(xiàn)金流量。1958 年莫迪格利安尼和米勒不僅對公司價值和價值評估方法做出確切的定義，而且還闡述了投資、融資和公司價值之間的關(guān)系。

但是，由于資本價值評估思想與實踐脫節(jié)，很難應(yīng)用于實踐之中，受到公司產(chǎn)權(quán)交易實踐的極大挑戰(zhàn)。早期評估理論雖然開拓性地指出未來收入的折現(xiàn)是價值的基礎(chǔ)，但是表述并不嚴(yán)謹(jǐn)。首先，未來收入的概念模糊。在會計計量和會計登錄中，當(dāng)期收入反映的是會計年度的收入而不是資本收入在整個存續(xù)期的實際分布。其次，將利息率作為折現(xiàn)率存在明顯不足。利息率作為折現(xiàn)率體現(xiàn)了對資金時間成本的計量，但是未來收入具有不確定性，僅僅考慮對當(dāng)期消費推遲的補(bǔ)償而不考慮對未來收入不確定性的補(bǔ)償，等于遺漏了需要補(bǔ)償?shù)闹饕矫?。因此?952 年，哈里·馬克維茨（harry markowitz）建立了現(xiàn)代資產(chǎn)組合管理理論，威廉·夏普（william sharpe）、約翰·林特納（john lintner）與簡·莫辛（jan mossin）將其發(fā)展為資本資產(chǎn)定價模型（capm）。capm模型包含了風(fēng)險分類和風(fēng)險測度的重要思想，是公司價值評估理論的一個突破性發(fā)展。capm 模型在理論界得到高度評價，但是就公司價值評估理論的發(fā)展而言，該理論假定風(fēng)險是外生變量，在缺少完善市場的情況下，評估過程無法進(jìn)行。而缺少市場評價的非上市公司、新上市公司和單一投資項目的風(fēng)險測度實際上都是模擬市場評價的推算，缺乏可信度。1956 年，美國學(xué)者沃爾特（j．e．walter）嘗試把公司價值與公司盈利、股利發(fā)放比率、再投資收益率以及市場基準(zhǔn)收益率聯(lián)系起來，提出相應(yīng)的價值評估公式。沃爾特將盈利看作公司價值之源，將再投資收益率超過市場基準(zhǔn)收益率看作是公司價值成長之本。1958 年，莫迪格利安尼（modigliani） 和米勒（miller）發(fā)表了《資本成本、公司理財與投資理論》，對投資決策、融資決策與公司價值之間的相關(guān)性進(jìn)行了深入研究，第一次系統(tǒng)地將不確定性引入到公司價值評估理論體系之中，精辟論述了公司價值與公司資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，創(chuàng)立了現(xiàn)代公司價值評估理論。1961 年，米勒和莫迪格利安尼發(fā)表了《股利政策、增長和股票價格》，對股利政策的性質(zhì)和影響進(jìn)行了系統(tǒng)分析，提出了mm 股利無關(guān)論。認(rèn)為在完全市場的假設(shè)下公司的價值與股利政策無關(guān)。1963 年，他們對mm定理的適用性進(jìn)行了探討， 提出了存在公司所得稅狀態(tài)下的公司估價模型，為公司價值評估理論的推廣和應(yīng)用奠定了堅實的基礎(chǔ)。

進(jìn)入20 世紀(jì)70 年代，出現(xiàn)了由經(jīng)濟(jì)貨幣化向經(jīng)濟(jì)金融化過渡的趨勢。投資者越來越清醒地認(rèn)識到，投資獲利水平不是取決于公司在以往時期里所獲得的收益，而是取決于公司在未來時期里可能獲得的收益（現(xiàn)金流量），“購買股票就是購買公司的未來”已經(jīng)成為人們的共識。公司價值并不僅僅是以持續(xù)經(jīng)營為假設(shè)前提， 而是按貢獻(xiàn)原則與變現(xiàn)原則混合產(chǎn)生的公司價值。1982 年，美國人stern 與stewart 合伙成立思騰思特（stern ＆ steward） 財務(wù)咨詢公司，隨后推出反映公司資本成本和資本效益的經(jīng)濟(jì)附加值（ eva） 指標(biāo)。eva方法以股東利益最大化經(jīng)營目標(biāo)為基礎(chǔ)，表示的是一個公司扣除資本成本后的資本收益。

而這之后發(fā)展起來的期權(quán)定價理論為公司價值評估提供了一種新的思路。所謂期權(quán)，是賦予其持有者在特定時間或者特定時間以前，按照特定價格買進(jìn)或賣出一項資產(chǎn)的權(quán)利的契約。伴隨著20 世紀(jì)90 年代的新經(jīng)濟(jì)浪潮，經(jīng)濟(jì)金融化、全球化和以信息技術(shù)為核心的高新技術(shù)迅速發(fā)展，公司價值評估技術(shù)也面臨著新挑戰(zhàn)。如何對潛在的、尚未列入規(guī)劃的公司價值增加值進(jìn)行合理的估價，成為公司價值評估中的一個重要課題。受b－s模型的啟發(fā)，myers （1977） 最早提出與金融期權(quán)相對應(yīng)的概念——實物期權(quán)（real option），開始將期權(quán)思想和方法應(yīng)用于金融市場以外的實物資產(chǎn)投資與管理領(lǐng)域。沿用實物期權(quán)的思想，迪克西特（dixit） 與平迪克（pindyck） 指出，公司價值應(yīng)該是由經(jīng)營資產(chǎn)價值與投資機(jī)會的價值兩部分組成。平迪克（pindyck ，1988） 在連續(xù)時間模型下研究了投資的時間選擇性對投資機(jī)會和投資決策的影響，分析了投資項目的價值獨立于投資支出時的決策問題，指出項目價值的不確定性使決策者傾向于延遲投資以獲取更多的信息。迪克西特（dixit，1997）指出，若投資項目的價值是不確定的，立即投資喪失了等待選擇權(quán)，存在著投資機(jī)會成本問題。timothy a．luehrman（1998）認(rèn)為，一個投資項目的現(xiàn)金流所創(chuàng)造的利潤應(yīng)來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個對未來投資增長機(jī)會的選擇。這種增長機(jī)會可以被看作是實物資產(chǎn)的看漲期權(quán)，這一期權(quán)的執(zhí)行價格是獲得這項資產(chǎn)的未來投資，到期時期權(quán)的價值依賴于資產(chǎn)未來價值和投資者是否執(zhí)行這一期權(quán)，即投資者擁有一種權(quán)利，可以一定的價格取得或出售一項實物資產(chǎn)。實物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實物（非金融） 資產(chǎn)領(lǐng)域的延伸，在高新技術(shù)公司、網(wǎng)絡(luò)公司迅猛發(fā)展，經(jīng)營風(fēng)險越來越大，即時選擇非常重要的情況下，期權(quán)估價技術(shù)顯示出了獨到的作用。與一般公司相比，高科技公司的強(qiáng)大生命力在于它們具備及時把握市場機(jī)遇的能力，同時也具備充分利用機(jī)遇的實力。要么不成功，喪失初始投資，要么獲得巨大成功，獲得極高的報酬率，這種狀況與期權(quán)定價所適用的條件非常吻合。運用實物期權(quán)方法對高科技公司進(jìn)行價值評估，那么這種潛在的、但隨時可能變成現(xiàn)實的獲利機(jī)遇就會構(gòu)成公司價值的一部分，即期權(quán)總價值中的“時間價值”。 3實物期權(quán)估價模型相對于其他評估模型的優(yōu)勢和適用范圍

根據(jù)上文的梳理，我們可以看出從不同的理論視角可以導(dǎo)出不同的公司價值理論，對應(yīng)的各種模型都存在其優(yōu)勢和弊端，在使用時必須根據(jù)公司所處的環(huán)境和估值目的性的不同而選擇不同的模型。具體來說，在并購公司時，對于公司價值的評估多采用與市場對照的方法，通過將其他相似的公司市值進(jìn)行直接或間接調(diào)整后作為收購公司價值評估依據(jù)的方法，給出一個相對公平的評估流程；在清算公司時，則更多地注重公司內(nèi)可變現(xiàn)資產(chǎn)的價值，對于一些無形資產(chǎn)和未來收益忽略不計；在投資公司時，由于公司的經(jīng)營方向和經(jīng)營戰(zhàn)略不同，面對的市場風(fēng)險和利潤流形式也不相同，因此衡量是否應(yīng)該對一家公司進(jìn)行投資以及對投資回報率的估計都建立在采用何種角度和方法對公司價值進(jìn)行估計，而且在一定條件下，公司并購的價值也可使用公司投資的估價模型進(jìn)行計算。

在表1中，列出了多種適用于投資期的模型，其中的資產(chǎn)估價模型，是以公司的歷史成本為依據(jù)對公司價值的評估，公司資產(chǎn)的賬面價值是一種沉沒成本，與公司創(chuàng)造未來收益的能力相關(guān)性不大，僅對于公司的存量資產(chǎn)進(jìn)行計量，無法反映公司的盈利能力、成長能力和行業(yè)特點。而且會計政策的彈性使得管理層很容易操縱凈資產(chǎn)的賬面價值。因此這種模型的主要缺點就在于將一個公司有機(jī)整體割裂開來，對某項資產(chǎn)脫離出整體單獨評價，其成本價格和它給公司整體帶來的邊際收益相差甚遠(yuǎn)。因此，這種方法得到的評估結(jié)果實際上并不是嚴(yán)格意義上的公司價值，充其量只能作為價值參照，提供評估價值的底線。

經(jīng)濟(jì)增加值法從計算上來說更進(jìn)了一步，然而在運用時也存在著一個兩難問題， 那就是eva指標(biāo)一旦建立就不能隨意更改，但是公司的經(jīng)營環(huán)境是不斷變化的，用不變的指標(biāo)對變化的公司進(jìn)行評估，很容易造成結(jié)果的不準(zhǔn)確。另外，eva法在一定程度上仍依賴于收入實現(xiàn)和費用的確定，很難識別報表中的虛假成分。

相對的，基于現(xiàn)金流量模型則較為適用于公司經(jīng)營項目有著穩(wěn)定的現(xiàn)金流，風(fēng)險小，資產(chǎn)變現(xiàn)能力強(qiáng)的公司。對于其他類型的公司，可能存在高估或低估的情況。例如市盈率模型，在證券市場上有的股票特別是高科技股的市盈率相當(dāng)高，用市盈率法來判斷，這些公司的價格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了它們的價值區(qū)域。因此，這種方法只是一種粗略算法，不可泛用。

基于相同原理構(gòu)造的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在公司價值評估中雖然得到了廣泛應(yīng)用， 但是仍然有其自身的局限性：公司價值的動態(tài)變化沒有得到很好的反映。公司時刻處于變動的經(jīng)營環(huán)境中，內(nèi)外部因素的變動會引起公司價值的波動，使公司價值處于一種動態(tài)變化之中。而這種變化反映在股票的市場價格上，就會呈現(xiàn)出一種價格圍繞價值上下波動的情況。但是目前廣泛運用的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型基本上沒有考慮這種情況，而是將公司的價值固定在某一時點，看作是靜態(tài)的。尤其是對于影響公司價值的財務(wù)杠桿、資本成本、現(xiàn)金流量等參數(shù)的波動沒有進(jìn)行考慮，對于現(xiàn)金流量的預(yù)測是依賴一種線性關(guān)系，對于資本成本的確定是基于目前的資本結(jié)構(gòu)和市場盈利狀況， 對于參數(shù)的變化沒有進(jìn)行定量分析和定性分析。因此，它不適用于當(dāng)前不產(chǎn)生現(xiàn)金流，近期內(nèi)也不會產(chǎn)生現(xiàn)金流，但卻有潛力創(chuàng)造價值的公司。例如對于初創(chuàng)期的公司，該類公司的現(xiàn)金流量往往表現(xiàn)為負(fù)值，但這些公司很可能在某些方面具有優(yōu)勢，如人才優(yōu)勢、資源優(yōu)勢等，它們往往具有一定的價值，而且未來的潛在增值能力也很強(qiáng)，遺憾的是依靠目前的現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法，無法正確反映其潛在價值。

實物期權(quán)模型的出現(xiàn)從一定程度上解決了這種問題。將一個公司的投資項目理解為若干個實物期權(quán)的組合，為我們利用現(xiàn)代期權(quán)理論來正確估算投資項目的價值提供了可能性。實物期權(quán)可用于對投資中存在的風(fēng)險進(jìn)行控制以及對市場盈利機(jī)會的發(fā)掘。公司投資是一項具有不確定性特征的投資活動，對公司的財務(wù)狀況、經(jīng)營活動和未來發(fā)展會產(chǎn)生很大影響。將實物期權(quán)理論運用到投資中，解釋投資的現(xiàn)象和本質(zhì)，運用期權(quán)定價方法評估投資的價值，對投資方在恰當(dāng)?shù)臅r機(jī)做出正確的投資決策以及對投資后的公司進(jìn)行管理都有重要的意義。為科學(xué)合理地評估這種價值，引入實物期權(quán)的概念：首先，投資的目的在于贏得其在未來獲取巨大收益的機(jī)會，而不是期望當(dāng)前就盈利，因此公司進(jìn)行投資決策時，著重考慮的是投資行為將為其帶來鞏固市場地位、進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額、獲取先進(jìn)技術(shù)以及進(jìn)入新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的權(quán)利。公司做出投資決策時，就擁有了看漲期權(quán)，有可能在將來獲得由投資帶來的巨大收益。其次，投資的收益是不確定的。投資的風(fēng)險如協(xié)同效應(yīng)、市場前景等都將對投資的收益產(chǎn)生較大影響。收益的不確定性越大，用收益的期望值代替收益產(chǎn)生的誤差越大，則實物期權(quán)的價值就越大。第三，投資后的投資機(jī)會不一定會馬上消失，它可以延遲。公司可在一定時期內(nèi)等待觀察，根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化決定最佳的投資時間，從而降低投資成本、減小投資風(fēng)險。第四，投資決策是很靈活的。由于實物期權(quán)是一種權(quán)利而非義務(wù)，因此期權(quán)持有者可以靈活地選擇在有利于自己的條件下行使權(quán)利，也可以在不利于自己的條件下選擇放棄行權(quán)。在延遲期內(nèi)投資方可在被投資方形勢不佳的情況下中止投資，從而減少損失；在投資后的經(jīng)營期內(nèi)，投資方也可以選擇出售被投資公司。實物期權(quán)對公司投資戰(zhàn)略的制定有重要的指導(dǎo)意義，公司實施投資可能是執(zhí)行期權(quán)的行為，也可能是創(chuàng)造期權(quán)的行為。然而，投資公司不同于普通的投資，對目標(biāo)公司的價值評估有其自身的特點。目標(biāo)公司的價值除了自身的公平價值以外，還應(yīng)該包括目標(biāo)公司對于投資公司的附加價值。

下面根據(jù)dixit，pindyck（1994）在《investment under uncertainty》一書中提出的對實物期權(quán)應(yīng)用于投資決策的理論模型構(gòu)造模型（見表2）。

dp（t）＝α1p（t）dt＋σ1p（t）dz1（t）（1）

di（t）＝α2i（t）dt＋σ2i（t）dz2（t）（2）

該模型不僅考慮了投資面對的不確定性對價格的影響，而且將其對成本的影響也納入考慮范圍。由于變動的相互影響，二維的絕對變動必須降低到一維的相對變動，因此根據(jù)式（1）~式（3）可得式（4）。其中p作為投資的自由邊界，代表了項目的投資價值等于等待價值的邊界值，其直觀意義見圖1。在數(shù)學(xué)上p這個斜率值有著標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)價值乘數(shù)含義。當(dāng)風(fēng)險增加時，p增加，等待的區(qū)域增加，投資的區(qū)域減小。這樣，該模型很好地將市場風(fēng)險、公司未來價值、投資可行性聯(lián)系起來，給出量化的解析解，成為投資決策的重要工具，尤其適合評估高風(fēng)險公司的價值。

4實物期權(quán)估價模型的局限性和相關(guān)操作建議

雖然期權(quán)定價模型是公司定價研究領(lǐng)域中的一項重要突破，但也有其局限性。期權(quán)定價公式包含著較為嚴(yán)格的假設(shè)條件，如標(biāo)的資產(chǎn)收益率服從維納過程，其方差在期權(quán)有效期內(nèi)保持不變等。但現(xiàn)實中公司的投資項目收益特征難以完全符合該假設(shè)條件，尤其是在對標(biāo)的資產(chǎn)收益率方差的測定上。另外在公司價值評估中包含有多種期權(quán)，如等待期權(quán)、可轉(zhuǎn)換期權(quán)等，若要使評估出的價值更為精確，只有全面考慮各種期權(quán)，這無疑增加了應(yīng)用難度。

鑒于實物期權(quán)估價模型的這種局限性，在實際操作中，應(yīng)當(dāng)注意以下幾點：

第一，實物期權(quán)理論不是適應(yīng)于所有的投資項目。首先，期權(quán)定價理論是建立在可以運用標(biāo)的資產(chǎn)和無風(fēng)險借貸資產(chǎn)構(gòu)造等價資產(chǎn)組合的前提之上的。對于上市股票的期權(quán)，這一點是成立的。但當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)是沒有交易的實物時，期權(quán)定價理論成立的條件并不充分，這意味著風(fēng)險中性原理對許多實物資產(chǎn)來說是不合適的。其次，期權(quán)定價模型的另一個假設(shè)條件是標(biāo)的資產(chǎn)的價格變動是連續(xù)的，即沒有價格突變。但是針對多數(shù)公司投資項目而言，這個條件并不滿足。如果這個假設(shè)條件與實際不符，則模型將會低估公司并購項目的真實價值。因此，具有以下特點的投資項目應(yīng)用實物期權(quán)理論更有意義，即投資項目可能帶來的未來收入很大；具有可觀的盈利空間；并購項目持續(xù)的時間較長，并且預(yù)期可得到一些信息，如市場需求、競爭者行為等以減少項目的不確定性。

第二，缺乏實物期權(quán)定價所需的價格信息。公司投資中實物期權(quán)的非交易性必然導(dǎo)致價格信息的缺乏。我們無法直接通過市場獲得應(yīng)用實物期權(quán)定價模型所需的輸入信息，如標(biāo)的資產(chǎn)的價格及波動性，而且不像金融期權(quán)那樣可以用期權(quán)市場的實際價格信息檢驗定價結(jié)果的合理性。

第三，存在其他影響公司投資實物期權(quán)價值的因素。實物期權(quán)不完全等同于標(biāo)準(zhǔn)的金融期權(quán)，它還有著自身的一些特殊性，既需要定性分析又需要定量分析，而且其中一些定量指標(biāo)的估計是比較困難和復(fù)雜的，其估計的準(zhǔn)確性也會直接影響決策的正確與否。

第四，實物期權(quán)的概念尚不普及，評價結(jié)果不為人們所接受。實物期權(quán)的概念畢竟是在20 世紀(jì)80 年代以后才逐步發(fā)展起來的，對它的研究和討論更多的還局限于學(xué)術(shù)界，實踐中的應(yīng)用還很有限。很多投資公司的決策者對此都不熟悉甚至一無所知，實物期權(quán)的模型就更加難以理解，因此用實物期權(quán)定價方法估算出的投資項目價值往往讓他們難以接受，這也限制了實物期權(quán)方法的應(yīng)用。和所有理論模型一樣，基于實物期權(quán)的評估模型在實際應(yīng)用中仍不可避免地存在局限性。因為理論模型中參數(shù)的假設(shè)條件都比較嚴(yán)格，而公司投資活動是一項非常復(fù)雜的業(yè)務(wù)，在此過程中不一定能完全滿足假設(shè)條件。我國對實物期權(quán)在公司投資價值評估中的應(yīng)用研究還處于初級階段，還有很長的路要走，上述問題還有待探索解決。

主要參考文獻(xiàn)

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第4篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

[關(guān)鍵詞]實物期權(quán)；高科技企業(yè)；企業(yè)價值評估

[DOI]101.3939/jcnkizgsc20162.71.19

鑒于高科技企業(yè)不同于傳統(tǒng)企業(yè)的成長模式和發(fā)展特點，使得傳統(tǒng)的評估方法在其價值評估應(yīng)用中的應(yīng)用無法有效適用。我國目前尚未形成完善有效的高科技企業(yè)價值評估方法和體系，并缺少具體的實際案例分析。因此，本文提出可應(yīng)用于高科技企業(yè)價值評估中的實物期權(quán)法，并對其進(jìn)行了案例分析，以驗證其有效性，彌補(bǔ)相關(guān)研究的不足。

1實物期權(quán)法概述

實物期權(quán)是金融期權(quán)在實物資產(chǎn)領(lǐng)域的拓展，其標(biāo)的資產(chǎn)是復(fù)雜的實物資產(chǎn)。實物期權(quán)的價值與企業(yè)類型有很大關(guān)系，可以用類似金融期權(quán)定價的方法進(jìn)行估算，其計算過程融入了“最優(yōu)決策”的思想，使得對企業(yè)不確定性的評價更為可靠、科學(xué)。

實物期權(quán)定價模型可分為離散模型和連續(xù)性時間模型兩類。前者包括了二叉樹模型等，后者則包括了布萊克-斯科爾斯定價模型、蒙特卡洛法、ε-套利定價法等。文章主要就最為認(rèn)可的B-S定價模型并運用于案例分析。

2實物期權(quán)法在高科技企業(yè)價值評估中的應(yīng)用

2.1實物期權(quán)法在高科技企業(yè)價值評估中應(yīng)用的前提條件

實物期權(quán)法能夠適用的高科技企業(yè)必須具有潛在的投資機(jī)會或未來的不確定性。高科技企業(yè)基于技術(shù)的獨特性、產(chǎn)品的差異性和市場的風(fēng)險性，其未來的不確定性較其他傳統(tǒng)行業(yè)相比更大。這種不確定性正好就是實物期權(quán)法在高科技企業(yè)價值評估中應(yīng)用的前提條件。

2.2實物期權(quán)法在高科技企業(yè)價值評估中應(yīng)用的適用性

實物期權(quán)法對于合理估計企業(yè)不確定性、獲取準(zhǔn)確的評估結(jié)果具有重要意義。其在高科技企業(yè)適用性主要有以下幾點。

（1）當(dāng)高科技企業(yè)存在未來潛在的投資機(jī)會時，傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法很難準(zhǔn)確評估這些投資機(jī)會的價值，而實物期權(quán)法卻有效地解決了這一局限。

（2）當(dāng)高科技企業(yè)的項目投資不確定很大時，一般未來還需要進(jìn)行決策上的調(diào)整，這就要求考慮投資項目的靈活性，只有實物期權(quán)法能對這種靈活性的投資項目的價值進(jìn)行評估。

（3）許多高科技企業(yè)由于前期投入較大，現(xiàn)金流量在很長時間內(nèi)為負(fù)值，這種情況下就無法使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，只能使用考慮了期權(quán)價值的實物期權(quán)法。

（4）實物期權(quán)法可以充分考慮無形資產(chǎn)所帶來未來收益的可能性，是對傳統(tǒng)評估法的有效補(bǔ)充。

2.3實物期權(quán)法應(yīng)用于高科技企業(yè)價值評估的思路

實物期權(quán)法考慮了企業(yè)未來不確定性和投資機(jī)會的價值，并將其看作一個看漲期權(quán)而預(yù)計量化、估算，使得評估結(jié)果更趨合理。應(yīng)用實物期權(quán)法評估高科技企業(yè)價值，其價值V等于現(xiàn)有資產(chǎn)價值S和實物期權(quán)價值C之和。

利用實物期權(quán)法進(jìn)行高科技企業(yè)價值評估，一般需要進(jìn)行以下四個步驟。

第一，識別實物期權(quán)，并確定其類型。在高科技企業(yè)中，往往存在多種實物期權(quán)的組合。需要高科技企業(yè)的發(fā)展階段、行業(yè)特點等因素來確定其所具有的期權(quán)類型。

第二，根據(jù)實物期權(quán)類型選取適合的模型。根據(jù)確定的不同實物期權(quán)類型，選擇適合的計算模型，具體方法在“實物期權(quán)定價模型”部分已簡單介紹。

第三，分析實物期權(quán)的各要素，收集評估所需的相關(guān)數(shù)據(jù)，從而得出相關(guān)參數(shù)。

第四，得出評估結(jié)果。通過選取的模型，可計算得出評估結(jié)果，并對得出的結(jié)果進(jìn)行檢測、調(diào)整。

3實物期權(quán)法在樂視網(wǎng)企業(yè)價值評估中應(yīng)用的案例分析

3.1運用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評估樂視網(wǎng)現(xiàn)有資產(chǎn)價值

運用傳統(tǒng)的評估方法，即現(xiàn)金流量折現(xiàn)法可確定樂視網(wǎng)目前的企業(yè)價值。這種方法需要根據(jù)樂視網(wǎng)過去一定時期內(nèi)的自由現(xiàn)金流量，預(yù)測出其未來各年自由現(xiàn)金流量，并以其加權(quán)資本成本為折現(xiàn)率、以201.3年1.2月3.1日為評估基準(zhǔn)日來計算企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價值。

3.1.1預(yù)測企業(yè)未來的自由現(xiàn)金流量

一般而言，企業(yè)的自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤×（1-稅率）+折舊與攤銷費用-追加投資。由于樂視網(wǎng)作為上市公司，財務(wù)信息披露較為充分，我們可以從其財務(wù)報表及其附注、年度財務(wù)報告中得到相關(guān)信息，整理后得出下表。

根據(jù)上表，可計算出各年度之間的自由現(xiàn)金流量增長率為5.3.15%、7758%、2.3.67%、2.2.3.6%。在201.2年之前，樂視網(wǎng)屬于高速發(fā)展階段。此后，企業(yè)增速明顯放緩。首先，基于企業(yè)自身的發(fā)展階段與未來發(fā)展空間，其在廣告、終端、會員及發(fā)行業(yè)務(wù)上仍會保持一定的增長速度，但是由于行業(yè)競爭加劇，預(yù)計其未來發(fā)展會步入穩(wěn)定增長階段。其次，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，國內(nèi)部分學(xué)者認(rèn)為未來5～10年GDP將保持7%左右的增長率，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大。因此文章認(rèn)為以20%作為樂視網(wǎng)未來自由現(xiàn)金流量的年增長率較為適宜，并假設(shè)其未來五年內(nèi)保持該增長率，五年之后將維持2018年的自由現(xiàn)金流量水平不變。未來樂視網(wǎng)的自由現(xiàn)金流量預(yù)測如下。

3.1.2確定企業(yè)加權(quán)資本成本

加權(quán)資本成本是指企業(yè)不同融資成本的加權(quán)平均值。文章可以用加權(quán)資本成本模型來計算折現(xiàn)率。

（1）關(guān)于權(quán)益資本成本的計算：

首先，我們可以將201.3年一年期的國債利率，即3.48%為無風(fēng)險利率。

其次，以深成指數(shù)從2009年1月5日至201.3年1.2月2.1日總收益率，然后以每年平均交易天數(shù)為權(quán)數(shù)，從而得出這段時間的市場平均收益率。查得深成指數(shù)2009年1月5日的開盤65.574.2點，201.3年1.2月2.1日收盤81.2.179點，則可計算出該時期內(nèi)市場平均收益率為：

再次，通過Wind資訊，直接查得樂視網(wǎng)201.3年的β系數(shù)為07675。

最后，根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型（CAPM），可以求得樂視網(wǎng)權(quán)益資本成本為：

（2）關(guān)于債務(wù)資本成本的計算：

首先，根據(jù)樂視網(wǎng)201.3年審計報告，其債務(wù)主要為銀行借款和公司債券，文章以201.3年一年期銀行貸款利率600%為債務(wù)成本。

其次，按《企業(yè)所得稅法》之規(guī)定，對于國家需要重點扶持的高新技術(shù)企業(yè)。按15%的稅率征收企業(yè)所得稅。由于樂視網(wǎng)屬于該類企業(yè)，文章按15%的稅率征收企業(yè)所得稅。

最后，求得樂視網(wǎng)債務(wù)資本成本為：R2=600%×（1-15%）=5.10%

（3）關(guān)于加權(quán)資本成本的計算：

樂視網(wǎng)201.3年的加權(quán)資本成本計算如下：

3.1.3計算企業(yè)目前價值

運用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，我們可以得出樂視網(wǎng)201.3年的凈現(xiàn)值，即其現(xiàn)有資產(chǎn)價值為：

C=3.19164.1081+4.74%+382.996930（1+4.74%）2+4.595963.16（1+4.74%）3+5.5.15.15.579（1+4.74%）4+661818695（1+4.74%）5+794.182.4.3.4.4.74%×1（1+4.74%）5≈15.3.2.8748750（元）

3.2運用布萊克-斯科爾斯模型評估樂視網(wǎng)的實物期權(quán)價值

3.2.1識別樂視網(wǎng)的實物期權(quán)

樂視網(wǎng)作為一家專注于網(wǎng)絡(luò)視頻技術(shù)的研究、開發(fā)和應(yīng)用的公司，主要從事網(wǎng)絡(luò)視頻平臺運營業(yè)務(wù)和網(wǎng)絡(luò)視頻終端研發(fā)及銷售業(yè)務(wù)。此外，樂視網(wǎng)于201.3年推出超級電視，并成為其主營業(yè)務(wù)之外最重要的收入來源。雖然樂視網(wǎng)還有一些其他新開發(fā)或即將開發(fā)的新產(chǎn)品，但鑒于資料有限，我們僅以樂視超級電視為實物期權(quán)。

3.2.2確定相關(guān)參數(shù)

（1）實物期權(quán)的市場價格S。201.3年7月樂視網(wǎng)正式推出超級電視，201.3年實現(xiàn)營業(yè)收入688億元。由于201.3年的銷售時間不足半年，加之其新投入市場，201.3年的銷售數(shù)據(jù)不具有代表性，也不能作為未來利潤預(yù)測的基礎(chǔ)，故文章以其201.4年的數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測。根據(jù)樂視網(wǎng)年審報告，與超級電視銷售相關(guān)的營收為4.2.7億元。超級電視的供貨商是樂視致新電子科技。201.4年致新營收為4.1億元，與樂視網(wǎng)終端成本大致相等。根據(jù)以上數(shù)據(jù)，得出超級電視業(yè)務(wù)的大致框架：4.1億元從上游公司購買150萬臺超級電視，平均價格為每臺2.73.3元；從每臺電視的銷售中實現(xiàn)收入2.84.4元，將其中182.7元記為終端業(yè)務(wù)營收，1017元算作付費業(yè)務(wù)營收，可以得出樂視網(wǎng)從每臺超級電視銷售中所得出的利潤為1.1.1元/臺，再考慮到稅收的因素，則估算出超級電視201.4年的凈利潤為：1.1.1×（1-15%）×150萬元=1.4.15.2.5（萬元）。

根據(jù)201.2年的對全球電視機(jī)更新?lián)Q代的研究報告顯示，電視更新?lián)Q代的周期在全球范圍內(nèi)從84年下降至69年，考慮到價格下降、更廣泛的競爭、新技術(shù)的研發(fā)以及自身的完善改進(jìn)，預(yù)計該項產(chǎn)品的生命周期為65年。

假設(shè)其他因素不變，2015―2017年每年凈利潤增加100%，2018―2019年每年凈利潤維持不變，2019年之后產(chǎn)品退出市場。未來凈現(xiàn)金流量預(yù)測，見下表。

因此，我們計算出樂視網(wǎng)實物期權(quán)的市場價格為3.582.2.4.7979元，即S=3.582.2.4.7979元。

（2）實物期權(quán)的執(zhí)行價格X。樂視網(wǎng)實物期權(quán)的執(zhí)行價格就是研發(fā)超級電視及其配套服務(wù)技術(shù)所支出的成本費用。根據(jù)樂視網(wǎng)2009―201.3年度財務(wù)報告，用于超級電視的研發(fā)費用及其現(xiàn)值列表如下。

（3）標(biāo)的資產(chǎn)的波動率。標(biāo)的資產(chǎn)的波動率是指超級電視未來收益率的標(biāo)準(zhǔn)方差。在此，文章以樂視網(wǎng)的股票價格來替代其來收益率的標(biāo)準(zhǔn)方差。通過查詢樂視網(wǎng)201.3年1月4日到201.3年1.2月3.1日的收盤價，計算其日回報率的標(biāo)準(zhǔn)差，得出樂視網(wǎng)201.3年間的日波動率，再乘以201.3年交易日數(shù)的平方根，最后得到樂視網(wǎng)201.3年的年化歷史波動率為72.48%。

（4）無風(fēng)險收益率r。同上文一樣，文章按201.3年一年期國債利率3.48%為無風(fēng)險利率r。

（5）實物期權(quán)的有效期限T。超級電視能夠?qū)崿F(xiàn)利潤的期限就是實物期權(quán)的有效期限，故實物期權(quán)的有效期限T為6年。

3.3計算樂視網(wǎng)的實物期權(quán)價值

根據(jù)B-S模型和求得的相關(guān)參數(shù)，可得：

3.4樂視網(wǎng)企業(yè)價值評估結(jié)果與實際股價的比較

由以上計算，得出樂視網(wǎng)的企業(yè)價值V=S+C=15.3.2.8748750+3.5.19619758=188483.685.3.5（元）。

樂視網(wǎng)在201.3年1.2月3.1日的流通股數(shù)量為7984.663萬股，可以計算出評估基準(zhǔn)日的樂視網(wǎng)每股價值約為2.3.61元/股。根據(jù)證券交易歷史信息，可以查詢得到樂視網(wǎng)201.3年1.2月3.1日的股票收盤價為4077元/股，遠(yuǎn)高于本案例計算出的價格。但相對于僅僅以現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算的企業(yè)價值，考慮到實物期權(quán)的實物期權(quán)法計算的結(jié)果更為接近。

對于樂視網(wǎng)在評估基準(zhǔn)日的股價遠(yuǎn)高于文章計算結(jié)果的原因，筆者認(rèn)為主要有以下幾點：

①樂視網(wǎng)股價從201.3年首個交易日的開盤價的99元/股，到評估基準(zhǔn)日收盤價的4077元/股，漲幅高達(dá)3.1.183%?？紤]到股價變動的眾多因素，股價一般與其內(nèi)在價值不完全相等，這表明樂視網(wǎng)股價存在被高估的可能。②鑒于資料有限，文章的實物期權(quán)僅僅選取了超級電視為代表，未考慮到全部可能的實物期權(quán)價值，從而低估了企業(yè)的價值。③企業(yè)公開的信息與其實際情況之間可能存在偏差，且其數(shù)據(jù)是根據(jù)歷史成本原則記錄的，未能考慮到其價值變動。④文中一些參數(shù)、指標(biāo)難以取得和確定，不免帶有假設(shè)和主觀因素，這必然會對評估結(jié)果造成影響，但文章的真正目的是闡釋和驗證實物期權(quán)法在高科技企業(yè)中應(yīng)用的可行性。

4結(jié)論

文章也通過對實物期權(quán)法在高科技企業(yè)價值中的應(yīng)用進(jìn)行研究，并選取樂視網(wǎng)進(jìn)行案例分析，最終得出了以下結(jié)論。

（1）在評估高科技企業(yè)價值時，傳統(tǒng)的評估方法均有其局限性，且易低估，而實物期權(quán)法能有效彌補(bǔ)其缺陷，使評估結(jié)果更趨合理、準(zhǔn)確。

（2）將實物期權(quán)法與現(xiàn)金流量折現(xiàn)法相結(jié)合應(yīng)該是高科技企業(yè)價值評估中較為合適的一種方法。對高科技企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價值可采用傳統(tǒng)方法來評估；而對于企業(yè)未來現(xiàn)在的獲利機(jī)會和不確定性則可以通過實物期權(quán)法予以評估。

（3）在運用實物期權(quán)法時，要注意其假設(shè)前提，準(zhǔn)確識別實物期權(quán)類型，以及結(jié)合高科技企業(yè)特征來確定相關(guān)參數(shù)，這樣才能使評估結(jié)果誤差更小。

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第5篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

[關(guān)鍵詞] 實物期權(quán)　R&D投資項目評價　企業(yè)價值評價　風(fēng)險投資項目評價

一、引言

期權(quán)（Options）是在某一限定的時期內(nèi)按事先約定的價格買進(jìn)或賣出某一特定金融產(chǎn)品或期貨合約的權(quán)利。期權(quán)是一種“權(quán)利”的買賣。

實物期權(quán)（Real Options）是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實選擇權(quán)，是與金融期權(quán)相對應(yīng)的一個概念。1977年，Stewart Mayers在《Determinants of Corporate Borrowing》中首次提出了實物期權(quán)的概念，并把金融期權(quán)定價理論引入實物投資領(lǐng)域。他認(rèn)為一個投資項目創(chuàng)造的利潤，來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用與未來投資機(jī)會的選擇之和，所擁有的實物資產(chǎn)在用金融期權(quán)評估方法來評估時，可以作為實物資產(chǎn)，因此這種期權(quán)可稱為實物期權(quán)。

眾多的專家、學(xué)者對實物期權(quán)及其定價理論的應(yīng)用進(jìn)行了研究，他們在把傳統(tǒng)的NPV法與實物期權(quán)法比較的基礎(chǔ)上，得出了實物期權(quán)法優(yōu)于NPV法的結(jié)論，主要有Brealey、Mayers和Newton、Pearson認(rèn)為簡單的NPV靜態(tài)模型很難準(zhǔn)確地評價R&D項目，必須引入動態(tài)的分析工具。Trigeorgis指出NPV法忽略了潛在的投資機(jī)會帶給企業(yè)的收益與管理者會通過靈活把握投資機(jī)會帶給企業(yè)的價值增值。Olafsson提出NPV法不能準(zhǔn)確地預(yù)測未來的現(xiàn)金流，它只考慮了風(fēng)險的負(fù)面影響，而忽略了可能的高收益機(jī)會。表中對NPV法與實物期權(quán)法的優(yōu)缺點進(jìn)行了比較。

表 NPV法與實物期權(quán)法的比較

二、實物期權(quán)方法應(yīng)用于評價

實物期權(quán)理論是建立在非套利均衡基礎(chǔ)上的。根據(jù)實物期權(quán)定價理論,作為一個理性的投資者，在確定投資機(jī)會的價值和選擇最優(yōu)投資策略時，應(yīng)該采取使項目價值最大化的方法，而這種方法也應(yīng)該是建立在市場基礎(chǔ)上、與市場的實際情況擬合程度較高的方法，這就是實物期權(quán)方法。目前，實物期權(quán)法在評價中的應(yīng)用主要集中在以下幾個方面：

1.應(yīng)用于R&D投資項目評價

R&D項目評價的方法有評分法和成本效益分析法。近年來，也有不少學(xué)者和實務(wù)界人士將實物期權(quán)定價理論應(yīng)用于此。目前，實物期權(quán)法已成為R&D項目評價的一個重要方法。Luehreman指出評價R&D項目或類似R&D項目時，實際是在評價投資機(jī)會，而期權(quán)方法更適合于評價投資機(jī)會。

在R&D項目的生命周期過程中，很少只進(jìn)行一次決策，確切地說，R&D項目更是一個多階段復(fù)合期權(quán)。國內(nèi)外學(xué)者對此開展了廣泛的研究。Weitzman、Newey、Rabin首次研究了R&D實物期權(quán)的不同階段。Lint、Pennings也研究了一個兩階段R&D實物期權(quán)，認(rèn)為實物期權(quán)的生命周期由初始研究和產(chǎn)品開發(fā)組成，項目在生命周期中的每一階段都會產(chǎn)生不同的波動。

R&D項目實物期權(quán)是一個復(fù)合期權(quán)，但并不是單一期權(quán)的簡單疊加。劉志新、范欣、何玉榮認(rèn)為在把期權(quán)法運用于R&D項目評價時要判斷即將進(jìn)行的投資是“執(zhí)行期權(quán)的投資”還是“創(chuàng)造期權(quán)的投資”。張清華、田增瑞、毛水榮按到期時間的不同將R&D項目實物期權(quán)分為“居前期權(quán)”與“居后期權(quán)”。沈玉志、周效飛并進(jìn)一步提出R&D項目的階段性實物期權(quán)的價值彈性。若項目的整個生命周期內(nèi)進(jìn)行n次投資，則會形成n段實物期權(quán)的價值包絡(luò)曲線，所以多階段實物期權(quán)模型采用的是二項式模型。

B-S模型是一個很好的期權(quán)定價模型，但是它適用于連續(xù)時間下的歐式期權(quán)，對于具有離散時間、美式期權(quán)、多階段投資特征的實物期權(quán)不太適用。1979年，J.Cox、S.Ross、M.Rubinstein在《Options Pricing-A Simplified Approach》中提出了二叉樹期權(quán)定價模型，為實物期權(quán)的定價提供了一個解決辦法。趙國忻、葉中行假設(shè)R&D項目投入的成本和產(chǎn)生的價值是隨機(jī)的并服從幾何布朗運動。鄭德淵、伍青生、李湛以二叉樹無風(fēng)險套利定價模型與決策樹為基礎(chǔ),提出采用以擴(kuò)張法（Spanning）為基礎(chǔ)的離散形式實物期權(quán)方法來評價企業(yè)R&D項目。既考慮了R&D項目的動態(tài)性和序貫性，又省去了R&D項目服從幾何布朗運動的假設(shè)。遺傳算法是一種具有更強(qiáng)通用性與魯棒性的尋優(yōu)算法，張堅、黃琨、陶樹人將遺傳算法引入R&D項目的評價。這不僅為R&D項目評價提供了一種新的思路、為實物期權(quán)與遺傳算法的應(yīng)用找到了新的結(jié)合點，也有效地解決了復(fù)雜的R&D項目評價問題。

2.應(yīng)用于企業(yè)價值評價

企業(yè)價值評估的方法有許多種，如資產(chǎn)負(fù)債表法、損益表估值法、DCF法、EVA法等。但是由于世界的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長方式發(fā)生了巨大變化，這些評估方法都不同程度地出現(xiàn)了一些不足，無法正確地反映企業(yè)的實際價值，因此實物期權(quán)評價方法被引入這一領(lǐng)域。

Berk、Green、Naik和Jagle認(rèn)為企業(yè)的市場價值=現(xiàn)有經(jīng)營項目的價值+將來增長機(jī)會的價值。Day、Schoemaker和Gungher認(rèn)為實物期權(quán)定價方法適用于對新興技術(shù)企業(yè)及投資的價值進(jìn)行分析。Benaroch、Kauffman采用實物期權(quán)定價法對Yankee 24電子網(wǎng)絡(luò)銀行進(jìn)行了價值評估。通過建立離散和連續(xù)的期權(quán)定價模型，廖理，汪毅慧用靈活性期權(quán)和成長性期權(quán)的概念分別對企業(yè)項目層面以及戰(zhàn)略層面隱含的價值進(jìn)行挖掘，以幫助企業(yè)管理者更好地決策。鄧光軍，曾勇，唐小我分析了新興技術(shù)初創(chuàng)企業(yè)的價值構(gòu)成，認(rèn)為其價值來源于潛在增長的機(jī)會價值，而對這些機(jī)會價值的把握，必須依賴于實物期權(quán)定價方法，并利用Copelan和Antikarov提出的求解實物期權(quán)的步驟對一個擁有納米碳化鎢-鈷復(fù)合粒子專利的新技術(shù)企業(yè)的價值進(jìn)行了評估。

3.應(yīng)用于風(fēng)險投資項目評價

由于風(fēng)險投資項目具有期權(quán)特性，所以實物期權(quán)理論也被用來進(jìn)行風(fēng)險投資項目的評價，而且比較廣泛。

現(xiàn)實中，投資決策一旦做出并付諸實際，便會產(chǎn)生沉沒成本。Pindyck（1988）和Dixit、Pindyck研究了不可回收投資項目的投資問題。Keeley、Punjabi、Turki認(rèn)為運用實物期權(quán)模型可以克服傳統(tǒng)模型在評價風(fēng)險投資的高風(fēng)險性和多階段性的不足，實物期權(quán)模型的著眼點是標(biāo)的公司的未來成長潛能與機(jī)會，這也是正是風(fēng)險投資的魅力所在。

劉德學(xué)、夏堅、樊治平把風(fēng)險投資項目看作是由一系列歐式期權(quán)構(gòu)成的復(fù)合期權(quán)，對傳統(tǒng)的NPV法忽視項目靈活性價值的缺陷進(jìn)行了修正。安實、何琳、王健構(gòu)造了一種以戰(zhàn)略凈現(xiàn)值最大化為投資目標(biāo)的風(fēng)險投資決策模型，進(jìn)一步解釋了風(fēng)險投資時機(jī)選擇和投資期限的問題。朱東辰、余津津根據(jù)風(fēng)險企業(yè)價值評估的特點，構(gòu)建了風(fēng)險企業(yè)價值評估的多階段復(fù)合實物期權(quán)模型。

狹義的風(fēng)險投資是對高技術(shù)項目與高技術(shù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資。簡志宏、李楚霖分析了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化投資的機(jī)會價值或期權(quán)價值,得到了最優(yōu)投資決策的臨界值,但是文中只考慮了一次性技術(shù)升級換代或技術(shù)創(chuàng)新的情形,與實際中技術(shù)是不斷升級換代的情況還有一定的差距。杜玲認(rèn)為高新技術(shù)項目投資決策的過程中存在著由各類實物期權(quán)組成的復(fù)合期權(quán)，若對其進(jìn)行估值，用Geske模型會更有效。對于執(zhí)行實物期權(quán)的時機(jī)，指出當(dāng)修正NPV*（傳統(tǒng)NPV+期權(quán)價值）大于零的時候，則應(yīng)該立即執(zhí)行期權(quán)，如果執(zhí)行期權(quán)的時機(jī)太晚，可能收效甚微，甚至毫無意義。若修正NPV*不大于零，則采取等待的策略會更好一些。

三、結(jié)論

實物期權(quán)是人類在20世紀(jì)最偉大的創(chuàng)舉之一，它已不僅是一種決策分析方法，更是一種思維方式，為政府、企業(yè)和個人在對R&D投資項目、企業(yè)價值和風(fēng)險投資項目進(jìn)行評價時提供了一種新的思路。由于我國的一些行業(yè)發(fā)展相對滯后，我國引入實物期權(quán)的時間還不長，實際應(yīng)用也較少，所以我們在使用此方法時，要慎之又慎，要把定量分析與定性分析相結(jié)合，把NPV法與實物期權(quán)法相結(jié)合，駕馭好“手中的分析工具”，避免“精確的錯誤”。

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第6篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

景林資產(chǎn)管理有限公司成立于2004年，由具有豐富的中國工作經(jīng)驗的專業(yè)投資人士組成，目前管理多支離岸基金和人民幣基金，管理資產(chǎn)總額超過10億美元。景林資產(chǎn)管理公司的直接投資主要針對中國的非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，另外還針對已上市企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略性投資。其主要投資形式如下：以股權(quán)形式(優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、普通股)投資；對單個企業(yè)的投資額一般在500～2000萬美元之間；以參股而非控股形式投資；需要董事會席位，參與企業(yè)的重大決策；投資周期通常為3～5年等。

張偉龍在當(dāng)日的演講中表示，該公司篩選目標(biāo)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)包括成功的商業(yè)模型、優(yōu)秀的管理團(tuán)隊、卓越的盈利能力(當(dāng)年凈利潤在2000萬人民幣以上)、高成長性(每年盈利增長在20％以上)等。在隨后的演講中，張偉龍副總裁還詳細(xì)解說了景林公司關(guān)注的投資主題、該公司對企業(yè)估值的原則和各種方法。

值得關(guān)注的投資主題

景林資產(chǎn)管理有限公司認(rèn)為，當(dāng)前市場下值得關(guān)注的投資主題主要有三大類：在中國城市化和消費升級進(jìn)程中發(fā)掘高成長的企業(yè)、長期受益于“世界工廠”概念的企業(yè)、有品牌優(yōu)勢或有長期進(jìn)入壁壘的企業(yè)。具體而言，包括以下幾個行業(yè)或企業(yè)：醫(yī)療健康、汽車業(yè)、新能源、服務(wù)業(yè)、環(huán)保、零售業(yè)、建筑和房地產(chǎn)業(yè)、基礎(chǔ)原材料行業(yè)、女性用品業(yè)、制造業(yè)、港口碼頭、交通運輸業(yè)、電力能源行業(yè)、有品牌優(yōu)勢的消費品企業(yè)、有先進(jìn)的自有專利技術(shù)的企業(yè)、壟斷行業(yè)和進(jìn)入壁壘較高的行業(yè)等。

融資企業(yè)的估值原則

盡管各企業(yè)情況不盡相同，復(fù)雜程度不一，但各種估值方法都是基于合作雙方對企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)獲利能力的認(rèn)同，也就是說，投資公司更關(guān)注的不僅僅是企業(yè)現(xiàn)有的資產(chǎn)狀況，更多的是基于現(xiàn)有資產(chǎn)的未來利潤。因此企業(yè)整體價值的評估不應(yīng)是某幾項資產(chǎn)簡單的相加，而是一種對企業(yè)資產(chǎn)綜合體的整體性、動態(tài)的價值評估。

張偉龍副總裁在演講中指出，企業(yè)所處的階段對于企業(yè)的估值有重要的影響，如對于種子期、早期、擴(kuò)張期、成熟期的企業(yè)，使用的估值方法、參數(shù)都會有所不同；另外，企業(yè)所處的行業(yè)也會影響到對企業(yè)的估值，例如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、地產(chǎn)業(yè)的估值方法會有較大的差別。

企業(yè)估值的常見方法

在演講的最后，張偉龍副總裁結(jié)合維達(dá)紙業(yè)(已于香港上市)、福建星辰通訊(已于香港上市)、廈門東南融通科技有限公司(已于紐交所上市)等景林公司參與投資的案例，談了目前常見的三種估值方法――上市公司比較法、凈現(xiàn)金流折現(xiàn)法、初創(chuàng)企業(yè)的模糊估值法。

方法一：上市公司比較法

上市公司比較法的理論基礎(chǔ)是類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的價值，運用該方法對目標(biāo)企業(yè)估值的具體步驟如下：檢查、調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤業(yè)績；選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率；選擇市盈率時應(yīng)綜合考慮上市公司所處的行業(yè)、主業(yè)范圍、所在資本市場等，確保在風(fēng)險和成長性上的可比性；對目標(biāo)企業(yè)的市盈率進(jìn)行調(diào)整；根據(jù)公司市盈率和預(yù)計利潤額計算公司價值。如圖所示，在這一方法中企業(yè)的市盈率是一個關(guān)鍵指標(biāo)。企業(yè)的市盈率與成長率成正比，與風(fēng)險成反比。

上市公司比較法市盈率倍數(shù)法的適用環(huán)境是有一個較為完善發(fā)達(dá)的證券交易市場，要有“可比”的上市公司，且市場在平均水平上對這些資產(chǎn)定價是正確的。我國的證券市場發(fā)育尚不完善，市場價格對公司價值反映作用較弱，采用市盈率倍數(shù)法的外部環(huán)境條件并不是很成熟。與上市公司相比，未上市公司有如下特點：1、流動性不佳，一旦經(jīng)營出現(xiàn)問題，投資者很難迅速的轉(zhuǎn)讓股份；2、規(guī)模較小，風(fēng)險更大；3、信息批露不規(guī)范。

鑒于以上特點，私募投資者往往要求目標(biāo)公司的市盈率相對上市公司有50％～70％的折扣。如果企業(yè)處于較早期階段的話，則需要更大的折扣。另外，在確定投資后，投資公司還要和目標(biāo)企業(yè)簽訂對賭條款一在有些情況下投資方會為目標(biāo)企業(yè)設(shè)立近期財務(wù)目標(biāo)，并將目標(biāo)的達(dá)成作為估值成立的條件；如目標(biāo)沒有達(dá)成則要根據(jù)差距的大小相應(yīng)調(diào)低企業(yè)估值。這種方式可以激勵企業(yè)提升業(yè)績，但容易形成短期效應(yīng)。

方法二：凈現(xiàn)金流折現(xiàn)法(DGF)

凈現(xiàn)值法是著眼于企業(yè)未來的經(jīng)營業(yè)績，通過估算企業(yè)未來的預(yù)期收益并以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折算成現(xiàn)值，借以確立企業(yè)價值的方法。該法適用于房地產(chǎn)、電廠、醫(yī)院等行業(yè)。這些行業(yè)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，風(fēng)險較低，增長平穩(wěn)。凈現(xiàn)值法需要確定未來凈現(xiàn)金流CFt、折現(xiàn)率r、凈利潤增長率g、存續(xù)期n等關(guān)鍵指標(biāo)，另外通貨膨脹率、未來幾年行業(yè)增長情況、利率的變化等等都是一些不確定的因素。這不僅要求評估的實施者具有豐富的經(jīng)驗，更需要有審慎的態(tài)度。該法計算公式具體如上圖。

第7篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

[關(guān)鍵詞]高新技術(shù)企業(yè)；價值評估；對策

[中圖分類號]F274[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A[文章編號]1005-6432（2014）1-0049-02

采納了高新技術(shù)的那些企業(yè)，構(gòu)成社會內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)展的側(cè)重性動力。然而，在初步創(chuàng)設(shè)的時段以及后續(xù)性進(jìn)展的時段內(nèi)，這一部分企業(yè)面對了融資等屬性的疑難，阻礙著企業(yè)包含的價值提升。高新技術(shù)屬性的各類別企業(yè)，具備了逐步增添的價值測評需要。從這個角度講，有必要整合多重階段內(nèi)的科技類企業(yè)進(jìn)展特性，以便構(gòu)造適宜性的價值測評途徑。

1價值測評概述

1.1企業(yè)帶有的特性

高新類別企業(yè)帶有的特性，具備了如下的特點：

首先，這類測評需要很多投資，帶有很強(qiáng)的測評類風(fēng)險。具備了新模式科技的那些企業(yè)，通常會投進(jìn)大量的金額和智力類成果，以便構(gòu)建起企業(yè)產(chǎn)出的科技構(gòu)架。具體產(chǎn)品帶有的進(jìn)展時速高、科技的創(chuàng)設(shè)效率優(yōu)良，但同時，研制活動涵蓋著的失敗概率也十分明顯。高新類別企業(yè)儲備著的科技性質(zhì)知識，有著難以長久存儲的特性，以及很明顯的溢出屬性，這也增加了高新類別企業(yè)帶有的投資性危險。

其次，這一類測評產(chǎn)出的收入很高。高新屬性的企業(yè)，具備了凸顯的壟斷獨特性；產(chǎn)出的科技型成果，具備了很明顯的拓展性能，預(yù)設(shè)的那些收入常會超出慣常類型企業(yè)。

再次，這一類企業(yè)關(guān)聯(lián)著的階段屬性也會凸顯。高新類別企業(yè)在創(chuàng)設(shè)科技性規(guī)劃時，要經(jīng)由研發(fā)流程、中途屬性的驗證流程、商業(yè)化的成果流程等。在這樣的聯(lián)系性環(huán)節(jié)內(nèi)，每種階段帶有的水準(zhǔn)和特性，都存有差距；這決定了在差異性的時段內(nèi)，高新屬性企業(yè)采納的價值測評途徑要與時段的獨特性質(zhì)相吻合。

1.2測評帶有的目標(biāo)

第一種是并購屬性的目的。從現(xiàn)狀而言，新模式科技的變更速度很快，企業(yè)展開的關(guān)聯(lián)競爭在加劇。企業(yè)要采納最迅捷的模式，來扭轉(zhuǎn)不適宜的競爭構(gòu)架，以便創(chuàng)設(shè)出促動企業(yè)贏利的新方法。為了提升這樣的構(gòu)建速度，或者加入到一類新的高效性市場之內(nèi)，單純依靠備有的累積，是很難建造的。因此，并購就變成縮減企業(yè)存有成本、創(chuàng)造出快速進(jìn)步路徑的適宜性手段。針對并購帶有的價值，來展開現(xiàn)實的測評，可以供應(yīng)價格探討的側(cè)重參照，也有助于便利企業(yè)決策、縮小并購潛藏著的風(fēng)險。

第二種是服務(wù)屬性的目的。帶著風(fēng)險的那部分投入，構(gòu)成了高新類別企業(yè)進(jìn)展的促動性力量。處在創(chuàng)設(shè)時段內(nèi)的企業(yè)，如果脫離了風(fēng)險類別融資的現(xiàn)實支持，就很難構(gòu)建起連續(xù)性的進(jìn)步架構(gòu)；處在拓展時段內(nèi)的企業(yè)，要獲取到風(fēng)險類別金額的支持，其帶有的融資類價值，就要被這一領(lǐng)域內(nèi)專業(yè)人員認(rèn)同。

專業(yè)評判風(fēng)險的有關(guān)人員，要同時借助本身以及中介屬性機(jī)構(gòu)，來測評即將融入的那些金額，以便供應(yīng)精準(zhǔn)性的測評結(jié)果，引導(dǎo)企業(yè)在這一層次內(nèi)的規(guī)劃。

第三種是管理屬性的目的。構(gòu)造了企業(yè)內(nèi)價值管控的目標(biāo)，開發(fā)出了企業(yè)潛藏著的那部分管理屬性價值。管控科技類別企業(yè)的那些人員，通常會獲取關(guān)系到本身業(yè)績的相關(guān)價值。價值層次的約束，側(cè)重整合性質(zhì)的獲取利潤能力及評判能力；通過預(yù)設(shè)關(guān)聯(lián)的科技類別進(jìn)展規(guī)劃，來保障這一企業(yè)創(chuàng)設(shè)的經(jīng)營性決定，能促動股東帶有財富的增加。

價值層次的管控，要求關(guān)聯(lián)的企業(yè)內(nèi)人員，不能停留在財務(wù)類別數(shù)值的單純獲取上，而是要采納價值測評的新途徑，明晰本企業(yè)的進(jìn)展走向，確定并提升企業(yè)創(chuàng)設(shè)未來性財產(chǎn)的現(xiàn)實能力。

第四種是上市屬性的目的。二板市場的現(xiàn)實確立，可以供應(yīng)中小類別技術(shù)企業(yè)的可行融資對策，為縮減風(fēng)險提供關(guān)聯(lián)的幫助。這一類別的市場，具備了同主板市場的凸顯性差別，體現(xiàn)為推薦者性質(zhì)、財務(wù)屬性贏利、消息的現(xiàn)實披露等層次內(nèi)。例如：二板市場針對某一企業(yè)存有的贏利業(yè)績，并沒能規(guī)定很高的準(zhǔn)則，但是側(cè)重查驗這一企業(yè)主導(dǎo)屬性業(yè)務(wù)規(guī)劃層次的進(jìn)展空間，考評企業(yè)成長所帶有的前景。

針對上市類別企業(yè)，沒能設(shè)定很嚴(yán)的財務(wù)類查驗規(guī)則，甚至?xí)试S這一類企業(yè)帶有很多的無形財富，或者存有虧損的現(xiàn)實狀態(tài)。從這個角度看，二板市場存有的財務(wù)性審查水準(zhǔn)并不高，與實施的關(guān)聯(lián)性法規(guī)差異也很鮮明。因此，這種門檻很低、風(fēng)險屬性很強(qiáng)的獨特性質(zhì)，決定了二板市場要設(shè)定偏高的審計和測評規(guī)則。在這樣的狀態(tài)下，面對企業(yè)帶有價值的評判，就凸顯了必要性。

2評判中的疑難

高新類別的科技性企業(yè)，具備了與慣常屬性企業(yè)不一致的測評特性。具體而言，測評流程遇到的常見性疑難，涵蓋著如下的層次：

首先，一些高新類別的企業(yè)存有很少量的收入，甚至沒能獲取到利潤。在測評的程序內(nèi)，就難以依據(jù)現(xiàn)實存有的那些利潤，來算出這一企業(yè)在贏利層次中的遞增概率。

其次，高新技術(shù)類別的多數(shù)企業(yè)，構(gòu)建的時段都不長；這決定了它們留存著很少的經(jīng)營屬性信息，甚至沒能留存這樣的信息。例如：創(chuàng)業(yè)類的公司，通常只具備不超出兩年的贏利歷程，欠缺必備性的參照數(shù)值，關(guān)聯(lián)的贏利屬性信息缺失。多數(shù)高新類別企業(yè)在展開并購的程序之內(nèi)，具備了很少的財務(wù)類可靠數(shù)值；在現(xiàn)實的測評時，主體性的風(fēng)險數(shù)值或者運營產(chǎn)出的成本數(shù)值，都沒能給出用來斷定的說服性根據(jù)。

再次，針對創(chuàng)業(yè)類別的多數(shù)企業(yè)而言，難以找出適宜性的比對對象。這是因為高科技屬性的各種企業(yè)，存有十分凸顯的差異，在構(gòu)建的行業(yè)、采納技術(shù)、產(chǎn)出規(guī)模、構(gòu)造所用環(huán)境的層次內(nèi)，缺失可以比照的類似企業(yè)。在另一個層面內(nèi)，高新科技類別的企業(yè)沒能構(gòu)造出自有體系，企業(yè)所帶有的規(guī)模存有限度。要展開全面性的比照，還缺失充足的關(guān)聯(lián)條件。這樣的比對弊病，會增添評估者在選取信息活動中的疑難。

最后，評判所針對的現(xiàn)實收入，也難以被最后確認(rèn)。高新類別企業(yè)在售出產(chǎn)品及關(guān)聯(lián)的流程內(nèi)，存留著特殊的屬性，這就造成賬面展現(xiàn)的數(shù)值與現(xiàn)實收入情形無法匹配。例如：軟件類別的企業(yè)及網(wǎng)絡(luò)類別的企業(yè)，在最終決定現(xiàn)實收入的流程中，會引發(fā)較為凸顯的爭議，這也增添了企業(yè)具備收入的測評難度。

3可行的測評手段

3.1折現(xiàn)的對策

折現(xiàn)來展開測評的途徑，歸屬于通用的一類測評手段，構(gòu)建在折現(xiàn)值的關(guān)聯(lián)原理之上。采納現(xiàn)金流予以貼現(xiàn)的對策，要遵照根本屬性的基石規(guī)則，也就是企業(yè)存有的任何類別資產(chǎn)，都應(yīng)當(dāng)?shù)韧陬A(yù)期性質(zhì)的現(xiàn)金流，及企業(yè)存有現(xiàn)值的價值總和。在這樣的算法之內(nèi)，涵蓋了資產(chǎn)帶有的價值、資產(chǎn)具備的運用年限、財產(chǎn)在特定化時點產(chǎn)出的那種現(xiàn)金流、預(yù)期性質(zhì)的貼現(xiàn)所帶風(fēng)險等。

在預(yù)設(shè)的情形之下，如果識別出某一資產(chǎn)存有的收益是正數(shù)，并能預(yù)測出未來性質(zhì)的產(chǎn)出收入，那么就可以依照現(xiàn)金流自身的風(fēng)險獨特性，來明晰適宜的貼現(xiàn)數(shù)值。

3.2抉擇權(quán)的對策

采納期權(quán)來判別企業(yè)內(nèi)定價的對策，構(gòu)成了抉擇權(quán)性質(zhì)的定價原理，供應(yīng)了特定企業(yè)展開測評的新模式思維。在期權(quán)構(gòu)造的測評模型之上，采納不存有風(fēng)險的保值及關(guān)聯(lián)投資的模擬，來設(shè)定這一類別的測評模型，可稱作OPM。

在這樣的具體模式之內(nèi)，涵蓋了期權(quán)性質(zhì)的價值、標(biāo)的針對財產(chǎn)的存有價格、期權(quán)自身的執(zhí)行性價格、欠缺風(fēng)險的那部分利率價格、年度層次的回報概率差值、距離到期時段的剩余部分年限等。

3.3整合評判的對策

針對那些存有獲取利潤的潛藏性能力，同時具備了進(jìn)步潛能的高新類別企業(yè)，在存有價值的基礎(chǔ)之上，構(gòu)造出獲取利潤能力和潛藏性能力的總括模式。從這樣的角度看，要有序綜合現(xiàn)金流的途徑和期權(quán)屬性的確定途徑，采納現(xiàn)金流的對策，來展開現(xiàn)存類別贏利性業(yè)務(wù)的折現(xiàn)測評。在完成這一步驟后，選取期權(quán)的手段來定價，估測出潛藏性的獲取時機(jī)，再結(jié)合起這兩種評價數(shù)值。

4結(jié)論

高新科技性質(zhì)的多樣企業(yè)，歸屬于生命力最凸顯的那部分企業(yè)類別。在這一類企業(yè)之內(nèi)，集聚了密集屬性的智能要素、知識類要素、高級別的產(chǎn)出要素等。目前，擁有高新性質(zhì)科技的各類行業(yè)，正在構(gòu)造著進(jìn)展的總括架構(gòu)，并探究著深層化的進(jìn)展內(nèi)涵。強(qiáng)調(diào)針對高新類別企業(yè)關(guān)聯(lián)價值的評判，有助于促動產(chǎn)業(yè)性構(gòu)造的整合，確定出經(jīng)濟(jì)進(jìn)展的扭轉(zhuǎn)對策，保護(hù)企業(yè)所提升部分的重點性價值。

參考文獻(xiàn)：

[1]王曉巍.基于價值管理的高新技術(shù)企業(yè)價值評估研究[D].哈爾濱：哈爾濱工業(yè)大學(xué)，2007（12）.

[2]歐琳.高新技術(shù)企業(yè)價值評估方法的研究[D].成都：西南財經(jīng)大學(xué)，2012.

[3]顏莉，黃衛(wèi)來.初創(chuàng)期高新技術(shù)企業(yè)價值評估研究[J].研究與發(fā)展管理，2007（12）.

[4]張行宇.高新技術(shù)企業(yè)投資價值評估研究[D].合肥：合肥工業(yè)大學(xué)，2009.

第8篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

一、投入毛利率分解模型（GMDM）在互聯(lián)網(wǎng)平臺公司財務(wù)報表分析中的適用性

互聯(lián)網(wǎng)是多方共存的生態(tài)系統(tǒng)，有著統(tǒng)分結(jié)合的雙層結(jié)構(gòu)：“統(tǒng)”即基礎(chǔ)業(yè)務(wù)平臺是免費的生態(tài)系統(tǒng)，“分”即多元增值業(yè)務(wù)的盈利模式?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺公司普遍具有輕資產(chǎn)、無污染、資源消耗少的特征和較強(qiáng)的自主創(chuàng)新能力。

（一）投入毛利率分解模型（GMDM）的基本內(nèi)涵

投入毛利率分解模型（GMDM）既從總體效果上考察互聯(lián)網(wǎng)平臺公司的營銷效果，又深入分析營銷的各種驅(qū)動因素的貢獻(xiàn)價值。該模型的核心公式：投入毛利率=毛利率×單位活躍用戶價值×用戶活躍度×單位營銷效果。其基本框架如圖1所示。

（1）毛利率。在傳統(tǒng)的財務(wù)分析指標(biāo)體系中，銷售費用是作為單獨費用列支的，沒有計入毛利率的成本中，但在互聯(lián)網(wǎng)平臺公司中，用戶數(shù)量和收入由營銷費用驅(qū)動，所以營銷費用應(yīng)該計入毛利，調(diào)整后的毛利率=（營業(yè)收入-營業(yè)成本-營銷費用）/營業(yè)收入。

（2）網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)乘數(shù)。網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)是指信息產(chǎn)品存在互聯(lián)需要，信息需求的滿足程度與傳遞網(wǎng)絡(luò)的規(guī)模的密切相關(guān)。如果網(wǎng)絡(luò)中用戶很少，那么他們不僅需要承擔(dān)高昂的運營成本，而且只能與有限的人員交流信息和使用經(jīng)驗。隨著信息使用者數(shù)量的增加，這種不利于規(guī)模經(jīng)濟(jì)的情況可以得到改善，所有信息使用者都可能從網(wǎng)絡(luò)規(guī)模的擴(kuò)大中獲得更多價值。因而，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)乘數(shù)=單位活躍用戶價值×用戶活躍度×單位營銷效果。

（3）單位活躍用戶價值?；钴S用戶是相對于“流失用戶”的一個概念，是指那些會時不時地光顧網(wǎng)站、并為網(wǎng)站帶來一些價值的用戶。單位活躍用戶價值=營業(yè)收入/活躍用戶數(shù)

（4）用戶活躍度。對于一個網(wǎng)站而言，真正有意義的是活躍用戶數(shù)而并非總用戶數(shù)，因為只有這些用戶在為網(wǎng)站創(chuàng)造價值。用戶活躍度=活躍用戶數(shù)/用戶總數(shù)。

（5）單位營銷效果。單位投入獲得的用戶，包括自然流量和購買流量。單位營銷效果=用戶總數(shù)/（營銷費用+營業(yè)成本）。

（二）投入毛利率分解模型（GMDM）與傳統(tǒng)杜邦分析方法的比較

投入毛利率分解模型（GMDM）與杜邦分析體系相比，有其特有的優(yōu)勢，如表1所示。

如表1所示，投入毛利率分解模型的最大特點是針對互聯(lián)網(wǎng)平臺公司特有的核心指標(biāo)，將其有機(jī)整合串聯(lián)成一個整體，更加關(guān)注公司的長期發(fā)展能力與潛力。通過對投入毛利率層層地深入分解，可以有效發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)公司的營銷瓶頸與驅(qū)動因素，從而有針對性地采取應(yīng)對措施。

二、投入毛利率分解模型（GMDM）在互聯(lián)網(wǎng)平臺公司財務(wù)報表分析中的具體運用

本文以“去哪兒”與“攜程”兩家互聯(lián)網(wǎng)平臺公司為例，運用GMDM模型對兩家公司進(jìn)行財務(wù)分析，探究是否能發(fā)現(xiàn)一些不同于傳統(tǒng)報表分析方法的結(jié)論。

（一）“收入結(jié)構(gòu)”決定盈利模式

從圖2可以看出，“去哪兒”的收入主要來源靠廣告，“攜程”的收入主要是靠傭金；“去哪兒”的盈利模式是建立比價搜索平臺，賺取點擊服務(wù)費；“攜程”的盈利模式則是向酒店和票務(wù)供應(yīng)商收取傭金費用。

（二）“成本結(jié)構(gòu)”決定平臺延展性

成本結(jié)構(gòu)主要由固定成本與變動成本的比重決定，如果固定成本比重較高，則平臺延展性越好，收入越增長，毛利率變越高。由于邊際成本在平臺擴(kuò)張中趨向于零，免費模式有了實現(xiàn)的基礎(chǔ)?！皵y程”的成本結(jié)構(gòu)中，固定成本的比重高于“去哪兒”，說明其平臺的延展性更強(qiáng)。

（三）毛利調(diào)整

通過圖3和圖4可以看出，當(dāng)作出調(diào)整后，“攜程”的表現(xiàn)明顯好于“去哪兒”，即“攜程”的利潤空間更大。

（四）“去哪兒”的投入毛利率與具體分解

本部分主要對表現(xiàn)不佳的“去哪兒”進(jìn)行具體分析。

通過對投入毛利率分解后，可以發(fā)現(xiàn)“去哪兒”近年來的投入毛利率的增長主要靠單位活躍用戶價值驅(qū)動，而單位營銷效果不斷下降。從長期來看，“去哪兒”單位營銷效果的下降是不可避免的趨勢，因為隨著各種應(yīng)用的不斷增多，營銷渠道資源必然更加稀缺，營銷的單位費用自然高企。如果“去哪兒”想繼續(xù)大幅提升投入毛利率，則應(yīng)該把工作重心聚焦于提升用戶的活躍度。

（五）應(yīng)收應(yīng)付與生態(tài)圈的話語權(quán)

通過圖5和圖6的比較分析，可以看出“攜程”在行業(yè)內(nèi)更有話語權(quán)，其利用上下游資金的能力突出，經(jīng)營風(fēng)險更小。

整合上述分析，可以發(fā)現(xiàn)“攜程”比“去哪兒”更加值得投資。基于傳統(tǒng)分析角度，很可能認(rèn)為“去哪兒”的業(yè)績更加亮眼，但是通過GMDM模型分解后，無論從應(yīng)收模型還是營銷效果都顯示出：“攜程”的財務(wù)狀況更加健康、財務(wù)可持續(xù)性更強(qiáng)。

三、研究結(jié)論與展望

綜上，傳統(tǒng)財務(wù)報表分析方法對互聯(lián)網(wǎng)平臺公司而言有其固有局限性，主要表現(xiàn)在未能將與互聯(lián)網(wǎng)平臺公司特有的關(guān)鍵性指標(biāo)納入體系之中，如用戶活躍度、單位活躍用戶價值等。本文構(gòu)建GMDM模型作為對傳統(tǒng)財務(wù)報表分析方法的補(bǔ)充與拓展，以適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)公司的運營特點。該模型更適合于初創(chuàng)發(fā)展期的互聯(lián)網(wǎng)平臺公司，因為初創(chuàng)期的公司更加關(guān)注發(fā)展能力與營銷效果。

第9篇：初創(chuàng)公司價值評估范文

私募股權(quán)融資不僅僅意味著獲取資金，用以解決公司長期面對的資金短缺問題，同時，新股東的進(jìn)入也意味著新合作伙伴的進(jìn)入。這在公司的治理結(jié)構(gòu)、財務(wù)規(guī)范作業(yè)，以及當(dāng)前及未來的業(yè)務(wù)發(fā)展、運營規(guī)劃方面，都能夠有相應(yīng)的支持和提升，所以受到中小文創(chuàng)企業(yè)的普遍關(guān)注。本刊為此請北京新元文智咨詢服務(wù)有限公司投行部分析師丁文超，就讀者關(guān)心的此類問題做一些具體的解答。

問：企業(yè)需要具備什么樣的條件才能進(jìn)行私募股權(quán)融資？

答：文化創(chuàng)意企業(yè)私募股權(quán)融資渠道主要有文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)投資基金、VC/PE、天使投資人。通常情況下，針對不同的文化創(chuàng)意企業(yè)，有不同股權(quán)融資方式，如天使投資一般投資種子企業(yè)，在企業(yè)初創(chuàng)期和成長期一般是風(fēng)險投資（VC），在企業(yè)的快速上升期和成熟期主要是私募股權(quán)投資（PE）。但不管哪種形式的股權(quán)融資，一般都要求企業(yè)的主營業(yè)務(wù)突出、商業(yè)模式清晰、成長性好/行業(yè)地位較高，企業(yè)有良好的業(yè)績增長預(yù)期。

問：私募股權(quán)融資的流程是怎樣的？

答：私募股權(quán)融資的一般流程如下：1.企業(yè)管理當(dāng)局（董事會或股東會）確定融資計劃，并授權(quán)具體負(fù)責(zé)人或股東會授權(quán)至董事會。

2.對自身進(jìn)行基本盡職調(diào)查，必要時聘請外部專業(yè)財務(wù)顧問或人員協(xié)助，準(zhǔn)備公司介紹基本資料或商業(yè)計劃書。

3.引入投資機(jī)構(gòu)初步洽商。

4.在簽署保密協(xié)議后，有意向的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行盡職調(diào)查。

5.溝通、談判、直至確定最終投資方案，簽署《投資協(xié)議》。

6.公司董事會、股東會完成必要決策程序。

7.資金到位，辦理驗資、工商變更登記手續(xù)。

問.私募股權(quán)融資前需要做好哪幾件事？

答：文化創(chuàng)意企業(yè)在實施融資工作之前，需要重點做好以下幾個方面的工作，以便于融資各項工作的高效推進(jìn)。

一是要認(rèn)真分析行業(yè)和市場未來的發(fā)展趨勢，比較清楚地界定自身所處行業(yè)的相對位置，這利于認(rèn)清企業(yè)的優(yōu)劣勢。

二是了解行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)尤其是有對標(biāo)作用的企業(yè)的經(jīng)營和融資狀況。

三是討論企業(yè)現(xiàn)有的商業(yè)模式和業(yè)務(wù)組塊存在的各方面特點，以及未來可能的發(fā)展方向。

四是規(guī)劃企業(yè)未來的發(fā)展戰(zhàn)略和相對可行的具體經(jīng)營計劃。

五是以上述戰(zhàn)略為依托，確定企業(yè)的資金需求和使用計劃。

六是對自身的融資估值進(jìn)行分析，并在此基礎(chǔ)上，明確出讓的股份結(jié)構(gòu)。

七是由企業(yè)管理層確定融資流程和具體的負(fù)責(zé)人和執(zhí)行團(tuán)隊。

八是聘請專業(yè)的財務(wù)顧問咨詢服務(wù)公司，實際開展融資工作。

問：私募股權(quán)融資過程中需要注意哪些問題？

答：文化創(chuàng)意企業(yè)股權(quán)融資過程中，應(yīng)該避免出現(xiàn)以下幾方面的錯誤：

一是不重視行業(yè)研究，缺乏對自身的清醒認(rèn)知。

二是缺乏清晰的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略，對企業(yè)未來的發(fā)展方向和實施步驟模棱兩可。

三是忽視對企業(yè)商業(yè)模式的梳理，只是為了融資而寫，并沒有建立在嚴(yán)謹(jǐn)?shù)谋M職調(diào)查之上。

四是估值不切合企業(yè)實際，漫天要價。

五是缺乏融資能力，尤其是財務(wù)規(guī)劃能力，但又不接受專業(yè)機(jī)構(gòu)的服務(wù)寄希望于碰運氣。

六是錯過融資時機(jī)。

七是融資周期規(guī)劃不當(dāng)，融資談判方式不恰當(dāng)。

八是融資數(shù)額和出讓股份比例出現(xiàn)偏差。

問：企業(yè)在估值方面應(yīng)注意什么？

答：每個公司都有其自身價值，價值評估（估值，Valuation）是資本市場參與者對一個公司在特定階段價值的判斷。非上市公司，尤其是初創(chuàng)公司的估值是一個獨特的、有挑戰(zhàn)性的工作，其過程和方法通常是科學(xué)性和靈活性相結(jié)合。

公司在進(jìn)行股權(quán)融資或兼并收購等資本運作時，投資方一方面要對公司業(yè)務(wù)、規(guī)模、發(fā)展趨勢、財務(wù)狀況等因素感興趣，另一方面，也要認(rèn)可公司對其要出讓的股權(quán)的估值。

通常情況下，如果企業(yè)對自己的價值沒有一個正確的認(rèn)識，導(dǎo)致經(jīng)常發(fā)生下面的估值誤區(qū)：①缺少估值依據(jù)，漫天要價；②缺少行業(yè)和企業(yè)成長規(guī)劃而產(chǎn)生畏懼心理導(dǎo)致估值過低；③缺少未來業(yè)績目標(biāo)而使得估值靜態(tài)；④未充分考慮融資階段和周期；⑤認(rèn)為估值越高越好。

問：投資協(xié)議條款清單（Term Sheet）是什么，里面包括了那些主要內(nèi)容？

答：投資意向書是投資者與擬被投資企業(yè)就未來的投資交易所達(dá)成的原則性約定，集中了投資者與被投資企業(yè)之間未來簽訂的正式投資協(xié)議、公司章程等文件的主要條款。

投資條款清單里最主要的三個方面的內(nèi)容是：投資額、作價和投資工具；公司治理結(jié)構(gòu)；清算和退出方法。雖然只有十頁左右的篇幅，Term Sheet中囊括了融資相關(guān)的所有關(guān)鍵內(nèi)容的概要，因此，一旦雙方簽署Term Sheet，接下來的融資過程就會非常程序化。

理論上講Term Sheet并沒有法律約束力，除了獨家條款、保密條款之外，但一般雙方從信譽角度上考慮都要遵守承諾。企業(yè)可以同時與多家投資公司談判Term Sheet，但只能簽署一份。另外，企業(yè)在與某風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的Term Sheet獨家期之內(nèi)不能跟其他投資公司談判新的Term Sheet。

正式簽訂的投資協(xié)議中將細(xì)化Term Sheet中的條款清單，但這些條款不太可能在正式協(xié)議簽訂時重新談判。另外，大約有1/4至1/3簽了Term Sheet的項目最后沒有達(dá)成投資交易。

大部分創(chuàng)業(yè)者對Term Sheet很困惑，因為其中包含太多陌生的名詞，他們會覺得很多條款看起來像是不平等條約或是賣身契。創(chuàng)業(yè)者也往往處于一種不利的談判地位，因為他們通常只有很短的時間認(rèn)真考慮條款的內(nèi)容及其潛在影響，所以，創(chuàng)業(yè)者最好還是請財務(wù)顧問或律師幫忙把關(guān)。

問：企業(yè)財務(wù)顧問主要扮演什么樣的角色，主要服務(wù)內(nèi)容包括哪些？

答：一是對企業(yè)的業(yè)務(wù)及財務(wù)體系進(jìn)行了全面的評估，并就企業(yè)業(yè)務(wù)及財務(wù)管理流程方面的問題提出了大量有效的管理建議。

二是協(xié)助管理層探討及完成了對未來發(fā)展戰(zhàn)略的梳理，并以此為基礎(chǔ)完成了公司未來的財務(wù)預(yù)測。

三是起草了商業(yè)計劃書等重要交易文檔。

四是協(xié)助管理層與現(xiàn)有股東及潛在投資人進(jìn)行溝通，幫助管理層平衡與現(xiàn)有股東及潛在投資人間的利益，同時確保管理層的長期利益得到保障。

五是向甲方提交融資進(jìn)程報告。

六是代表公司與潛在投資人進(jìn)行了多輪談判，并就法律文件提出專業(yè)修改建議。