收益法估值方法精選(九篇)
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第1篇：收益法估值方法范文
【關(guān)鍵詞】移位髖臼骨折手術(shù)治療；復(fù)位方法；固定技巧
髖臼骨折是一種嚴重的關(guān)節(jié)與骨的損傷，常常與車禍、高處墜落等高能量的損傷導(dǎo)致，在臨床上，髖臼骨折常伴隨著其他部位損傷，在現(xiàn)階段下，對于移位髖臼骨折的治療一般與手術(shù)為主[1]，手術(shù)治療方式也可以最大限度的減輕患者的痛苦，為了研究對移位髖臼骨折手術(shù)治療的復(fù)位方法和固定技巧，現(xiàn)對我院于2011年1月到2013年1月收治的30例髖臼骨折患者的手術(shù)方式進行回顧性分析，現(xiàn)總結(jié)報告如下。
1資料與方法
1.1一般資料選擇我院于2011年1月到2013年1月收治的30例髖臼骨折患者為研究對象，其中男性患者20例，女性患者10例，年齡介于22到60歲之間，平均年齡為42.5歲，骨折程度按照Lettoumel分型方法進行，統(tǒng)計資料顯示，在以上30例患者中，6例患者為髖臼后壁單純骨折、4例患者為后柱骨折、5例患者為髖臼橫形伴后壁骨折、3例患者為后柱伴后壁骨折、3例患者為“T”形骨折、5例患者為雙柱骨折、4例患者為髖關(guān)節(jié)后脫位，其中，5例伴隨氣血胸、6例伴失血性休克、3例伴尿道和膀胱損傷。手術(shù)時間定于傷后4到13d，在術(shù)前進行髖臼CT掃描和三維重建，以便判斷出骨折的類型以及移位方向。
1.2手術(shù)方法對于有合并性傷的情況先對合并傷進行處理，對于髖關(guān)節(jié)脫位患者先將髖關(guān)節(jié)復(fù)位，待病情基本穩(wěn)定后再進行手術(shù)治療。本組30例患者使用前后聯(lián)合入路手術(shù)方式共10例，使用K-L入路共15例，使用髂腹股溝入路拱5例，螺釘均選擇AO重建鈦板螺釘，在鈦板兩端釘入2到3顆螺釘，使用C壁透視確認復(fù)位情況，對于有髖關(guān)節(jié)脫位的患者，在術(shù)后持續(xù)4周輕重量骨牽引，其他患者在術(shù)后均進行創(chuàng)傷主動以及被動功能的訓(xùn)練，6周后進行復(fù)查，情況許可則進行不負重行走。
2結(jié)果
以上30例患者在術(shù)中均無出現(xiàn)切口感染、血管神經(jīng)損傷以及異位骨化的情況，1例患者出現(xiàn)股外側(cè)皮神經(jīng)損傷，1例患者出現(xiàn)深靜脈血栓，在術(shù)后1到6個月對患者進行隨訪，優(yōu)16例，良8例，可5例，差1例，優(yōu)良率為80%。
3討論
對于移位髖臼骨折傷者的手術(shù)治療應(yīng)該做到解剖復(fù)位、可靠固定以及早期功能的恢復(fù)鍛煉。在近年來，隨著診斷以及治療技術(shù)的發(fā)展，很多基層醫(yī)院也可以進行移位髖臼骨折手術(shù)，給患者帶來了福音。有關(guān)專家學(xué)者表明，移位髖臼骨折傷者滿足以下情況便可以進行手術(shù)治療，具體包括：關(guān)節(jié)內(nèi)有碎骨快、髖臼骨折或者骨折移位大于3mm、頭臼不匹配，CT結(jié)果顯示后壁骨折的缺損程度大于40%、髖臼后壁骨折伴后脫位不穩(wěn)定、股骨干或者同側(cè)股骨頸骨折、無嚴重骨質(zhì)疏松。由于隨著時間的延長，解剖和復(fù)位的難度也會不斷增加，因此，手術(shù)時間定于傷后4到7d，不得超過2周[1]。
在移位髖臼骨折患者的手術(shù)治療前，需要根據(jù)傷者的骨折特點進行個體化的設(shè)計，對于單純前柱前壁骨折傷者宜使用髂腹股溝入路手術(shù)方案，該種方案不干擾外展肌、不剝離臀肌，疤痕小，術(shù)后恢復(fù)快，但是會對患者的股神經(jīng)和股動靜脈造成損傷；對于后柱后壁骨折傷者，宜采用K-L入路方案，該種入路的解剖較為簡單，但是在手術(shù)過程中必須要保護好傷者的臀上神經(jīng)、坐骨神經(jīng)以及臀上動脈。手術(shù)入路的選擇取決于骨折旋轉(zhuǎn)和移位的方向，如果移位在前方宜選擇髂腹股溝入路方案，移位和旋轉(zhuǎn)的位置在后方，宜選擇K-L入路方案。對于復(fù)雜雙柱骨折復(fù)位困難的患者，宜選擇前后聯(lián)合入路的手術(shù)方案[2]。
在手術(shù)過程中，必須要有效的進行術(shù)前牽引，做好骨折復(fù)位工作，在復(fù)位時醫(yī)師可以使用各種專門性的復(fù)位工具，小心細致的操作，在使用Schanz螺釘、頂棒、Farabeuf鉗等工具時，要注意軸向的移位和旋轉(zhuǎn)的移位，復(fù)位完成后檢查患者的坐骨切跡是否平整，從而對復(fù)位情況進行判斷。在固定螺釘使，要避免將螺釘擰至關(guān)節(jié)內(nèi)，不能輕易的剝離后壁骨折塊與后關(guān)節(jié)囊之間的連接，避免骨折塊缺血壞死的發(fā)生，在術(shù)中宜使用“漂浮”的，在術(shù)中要及時的確認是復(fù)位情況，此外，還要避免并發(fā)癥的發(fā)生。
參考文獻
第2篇：收益法估值方法范文
[關(guān)鍵詞] 新會計準則 上市公司 估值方法
我國新會計準則自2007年1月1日起開始頒布實施，上市公司此后的季報、半年報及年報都按照新會計準則進行披露。這相當于改變了確認股東權(quán)益和凈利潤的標準。而由于會計信息的專業(yè)性較強，對財務(wù)指標不甚了解的投資者，或者按照老思維對新信息加以利用，或者對新信息的了解不全面，無法正確使用這些信息。縱觀各類專業(yè)性財經(jīng)媒體，大家討論最多的仍然是新準則對會計利潤的影響，是多了還是少了，這僅是“只知其一”，而對“如何利用這些新信息去估值”的“其二”缺乏理解，甚至很多業(yè)內(nèi)人士也將準則變化帶來的會計利潤增長視為新的投資機會。在普遍使用的PB、PE指標上，如果市場中普遍仍然用使用舊會計準則的信息的思維來指導(dǎo)投資決策，勢必會將投資帶入“歧途”。這些誤用其實根源于沒有回答清楚一個問題，那就是：會計信息和股票估值之間的關(guān)系，或者說新準則下，應(yīng)該如何利用新會計信息來進行股票估值？如何看待新舊準則信息之間的變化對估值的影響？會計利潤的增加是否一定能提高股票的估值水平？本文試圖從專業(yè)估值的角度厘清這些問題，并就新會計準則對2007年報及公司估值的影響進行研究，以方便投資者更好的把握投資機會。
一、新準則對絕對估值法的影響
絕對估值模型使用的是現(xiàn)金流的貼現(xiàn)，而新會計準則并不實際改變現(xiàn)金流，因此，即便新準則下凈利潤有重大改觀，只要公司的現(xiàn)金流并無實質(zhì)變化，公司的股票估值應(yīng)該不受影響。值得一提的是，不同會計規(guī)則下可能導(dǎo)致實際繳納的所得稅金額（這是一項真實的現(xiàn)金流出），但是如果會計準則和所得稅法二者各自按照自身標準來計算利潤和應(yīng)納稅所得額，則此項并不會影響所得稅現(xiàn)金流。鑒于上市公司投資類業(yè)務(wù)所占比重逐漸加大，按照區(qū)分不同業(yè)務(wù)估值的原則，以下我們分開來闡述新準則信息對絕對估值法影響。
1.公司正常的經(jīng)營業(yè)務(wù)的估值。公司正常經(jīng)營的業(yè)務(wù)仍然采用歷史成本計量，使用凈利潤來估計公司自由現(xiàn)金流，應(yīng)注意非現(xiàn)金支出部分的調(diào)整；或者在推算未來經(jīng)營活動現(xiàn)金流時要謹慎對待這些調(diào)整和變化，因為從理論上推斷現(xiàn)金流并沒有改變。
2.投資類資產(chǎn)的估值。新會計準則下投資類資產(chǎn)主要包括：交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資資產(chǎn)、投資性房地產(chǎn)和長期股權(quán)投資五項。其計價基礎(chǔ)也有不同，其中：前三項是按照公允價值計價，投資性房地產(chǎn)可以按照歷史成本核算，也可以按公允價值計價（但同一公司只能采用一種模式對所有投資性房地產(chǎn)進行后續(xù)計量，不得同時采用兩種模式。上證50成分股的上市公司均采用歷史成本核算），而長期股權(quán)投資則是從屬于被投資對象的計價屬性，從比例上看主要采用歷史成本計價。因此，按照計價屬性不同，我們將投資類資產(chǎn)進一步細分為長期股權(quán)投資和公允價值計量的投資。
A.長期股權(quán)投資的估值：無論是以成本法及權(quán)益法核算，長期股權(quán)投資均對應(yīng)于被投資實體的經(jīng)營業(yè)務(wù)，因此其估值方法與前述主營業(yè)務(wù)估值并未二致，無非是乘以對應(yīng)的投資比例。需要注意的是：如果對被投資方有重大影響或控制關(guān)系，則在估值時可以考慮投資主體出于自身戰(zhàn)略安排考慮對被投資方可能實施的影響。
B．公允價值計量的投資項估值：這類資產(chǎn)已經(jīng)按照公允價值進行計價，其定價模式為：
其中FV即其公允價值；RC是未來各期對公允價值估計的偏差調(diào)整項。如果公允價值較客觀的反映了其資產(chǎn)現(xiàn)值，即未來偏差項較小，后續(xù)加總項可以忽略。當然，一旦發(fā)現(xiàn)上市公司對這些資產(chǎn)的計價信息有失公允，估值時應(yīng)該使用后續(xù)的偏差調(diào)整項進行重估，或者直接使用合理的公允價值。
二、新準則對相對估值法的影響
筆者對2007年上市公司披露的凈利潤和股東權(quán)益信息進行統(tǒng)計，根據(jù)前述第一部分的相對估值法，以PE為例來測算如何利用新會計準則信息對股票進行估值。
首先根據(jù)2007年報信息，對上市公司各利潤組成部分進行分類，然后按照新的估值方法估值。鑒于投資收益的成分復(fù)雜（有價差收益、分紅收益等等），需要根據(jù)附注披露的詳細內(nèi)容詳細劃分，筆者對上證50成分股投資收益分為三部分進行了統(tǒng)計，包括：1.按成本法核算的投資收益（含委托貸款收益、債券投資收益）；2.按權(quán)益法核算的投資收益；3.價差實現(xiàn)收益，包括：出售交易性金融資產(chǎn)、出售可供出售金融資產(chǎn)、出售持有至到期投資收益、股權(quán)投資差額攤銷、處置股權(quán)投資收益、債券買賣收入和其他投資收益。結(jié)果如表1：
表1 投資收益來源
考慮到公允價值變動收益也屬于價差收入（未實現(xiàn)部分），我們把這部分收益（2007年度為-4.93億元）加到上表的價差收益中，各部分所占比重如下圖，我們發(fā)現(xiàn)很突出的特點是價差收收益占總投資收益的比重基本是七成，這一比重之高是出乎人們意料之外的。
進一步，我們將以上拆細的投資收益與利潤表中其他來源的收益匯合到一起，將全部利潤組成劃分五種類型：1.主業(yè)凈利潤；2.成本法收益；3.權(quán)益法投資收益；4.價差收益；5.營業(yè)外收支。表2是根據(jù)這種分類對上證50指數(shù)成分股2007年報統(tǒng)計的結(jié)果。
從上證50全樣本看，主營業(yè)務(wù)利潤所占比重為79.11%，價差收益為13.54%；其中非金融類主營業(yè)務(wù)利潤占比達91%，權(quán)益法投資收益占比為5.28%，營業(yè)外收支有1.76%；金融類公司主營業(yè)務(wù)利潤僅占三分之二，近四分之一的收益屬于價差收益，成本法收益占6.79%，可見上證50指數(shù)成分股的利潤構(gòu)成明顯的體現(xiàn)了公司的業(yè)務(wù)特征，這些績優(yōu)藍籌股非金融類公司的經(jīng)營重點放在主業(yè)和權(quán)益投資上，而金融類資產(chǎn)的收益來源則表現(xiàn)為價差收益和財務(wù)投資收益，占據(jù)三分之一的份額。當然，本文僅以上證50成分股為例來研究對估值的影響，他們不代表其他上市公司的收益質(zhì)量也保持如此之高的水平上，投資者需要用以上方法具體檢查。
表2 利潤各組成部分占比
我們假設(shè)以主營業(yè)務(wù)的PE倍數(shù)為30（成本法收益倍數(shù)同），權(quán)益法收益倍數(shù)為5，價差和營業(yè)外收支的倍數(shù)為1，以此來大致測算舊準則下30倍的PE倍數(shù)的偏差。結(jié)果（表3）發(fā)現(xiàn)，從中位數(shù)看舊準則下PE法股價為17.94元，而新準則下PE法股價只有12.68元，差異率大概在-3.63%，即在當前的收益機構(gòu)情況下，新準則下PE法大概比舊準則下PE法下調(diào)3.63%；而從均值上也顯示出這種規(guī)律，但差異率有所擴大，下調(diào)了17.48%。這些績優(yōu)藍籌股尚且如此，對收益質(zhì)量遜色的上市公司的相對估值，投資者更應(yīng)該警惕估值方法是否合理。
表3 新舊估值方法差異比較（PE）
三、總結(jié)
綜上，針對07年報中會計信息的新變化，我們對絕對估值和相對估值的調(diào)整方法進行了闡述，尤其投資者應(yīng)該使用修正的相對估值法來解讀這些新變化對估值的影響。以上證50成分股為例，鑒于2007年中國良好的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和牛市的影響，沿用舊準則下估值法會高估公司股價，這一高估率均值大致在4.8%～17.48%（中位數(shù)大概為0.84%-3.63%）?？紤]到上證50成分股的收益質(zhì)量和主營突出程度在所有上市公司中處于領(lǐng)先地位，適應(yīng)新準則信息的估值方法對其他上市公司產(chǎn)生的影響將會更大，投資者需要謹慎檢查估值方法采用的恰當性。
需要特別指出的是：從理論角度，新會計準則的使用應(yīng)更有助于揭示被投資對象未來的收益分布和風(fēng)險水平，縮小人們的預(yù)測及判斷誤差，以做出更合理的投資決策。我們期待新準則對會計信息有用性的提升效應(yīng)，當然這是一個有待于時間檢驗的實證問題。本文旨在特別強調(diào)，如何在估值中去正確解讀新準則的這些特征和變化，因為在一個新舊更替的時候一些投資者或許更容易墨守舊準則下的估值方法，而忽視新內(nèi)容的變化，或者在諸多新變化之前有無所是從之感，導(dǎo)致決策失誤。
參考文獻:
第3篇：收益法估值方法范文
―、企業(yè)價值評估的含義及主要方法企業(yè)價值評估是指注冊資產(chǎn)評估師對評估基準日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。它的特點是將評估的企業(yè)作為一項完整的獨立資產(chǎn)，把企業(yè)的整體獲利能力作為特殊商品進行評估。
企業(yè)價值評估主要有三種方法：收益法、市場法和成本法。企業(yè)價值評估中的收益法，是指通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評估對象價值的評估思路。它廣泛適用于持續(xù)經(jīng)營前提下的企業(yè)價值評估，企業(yè)價值評估中的成本法也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法，是指在合理評估企業(yè)各項資產(chǎn)價值和負債的基礎(chǔ)上確定評估對象價值的評估思路。但在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下，一般不能單獨采用加和法對企業(yè)的整體價值進行評估，還要應(yīng)用收益法進行驗證。企業(yè)價值評估中的市場法，是指將評估對象與參考企業(yè)、在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進行比較以確定評估對象價值的評估思路。這種方法需要有一個較為完善發(fā)達的產(chǎn)權(quán)交易市場，要有行業(yè)部門齊全足夠數(shù)量的交易案例，而我國目前還不具備此種條件，在短期內(nèi)應(yīng)用此種方法評估企業(yè)價值尚有困難。所以，對于企業(yè)價值的評估，主要是應(yīng)用收益法進行。正確運用收益法對企業(yè)價值評估具有十分重要的意義。
二、收益法的應(yīng)用形式及缺陷
（一） 收益法的應(yīng)用形式
收益法的應(yīng)用，實際上就是對被評估企業(yè)整體資產(chǎn)的未來預(yù)期收益進行折現(xiàn)或本金化的過程。具體來說，收益法應(yīng)用于企業(yè)資產(chǎn)評估的形式有兩種：一種是年金資本化法或叫年金法，其適用于生產(chǎn)經(jīng)營活動穩(wěn)定、市場變化不大，因而每年收益大致相等的企業(yè)價值評估。其計算公式為：P=A/r
式中：P―企業(yè)價值評估值；
A― 企業(yè)年金收益；
r―本金化率。
另一種是分段法。這種方法是在充分調(diào)查和了解被評估企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營和外部環(huán)境的基礎(chǔ)上，預(yù)測企業(yè)未來若干年收益，并假定從前若干年最后一年開始，以后各年將保持固定收益。
其計算公式為：
式中：P―企業(yè)價值評估值；
R―企業(yè)未來各年度收益額；
R1―折現(xiàn)率；
R2――資本化率。
使用收益法評估企業(yè)價值的一個重要內(nèi)容就是預(yù)測企業(yè)的未來收益。對企業(yè)收益的預(yù)測一般是采用綜合調(diào)整法，即以企業(yè)收益現(xiàn)狀為基礎(chǔ)，考慮影響企業(yè)未來收益的各種因素，對收益進行調(diào)整以確定企業(yè)預(yù)期收益。其計算公式為：預(yù)期年收益=當前正常年收益額+∑預(yù)期有利因素增加收益額-∑預(yù)期不利因素減少收益額。另外還有產(chǎn)品周期法和現(xiàn)代統(tǒng)計法。實際工作中常常是假定企業(yè)以后每年取得的收益不變或者按照一個固定的比率增長。以上方法對企業(yè)未來年度收益的預(yù)測都是只考慮一個單一的數(shù)值，這個數(shù)值是在各種可能取得的收益當中最大可能取得的收益，也就是概率最大的收益。下面舉例說明傳統(tǒng)收益法對企業(yè)價值的評估。表1是某企業(yè)今后5年的各種可能的收益及相應(yīng)的概率，并假定從第6年起，每年收益相等且等于第五年的收益。折現(xiàn)率和資本化率均為10%
表1 單位：百萬元
傳統(tǒng)收益法以最可能收益作為企業(yè)預(yù)期收益。利用上表數(shù)據(jù)，將預(yù)期收益及折現(xiàn)率和資本化率代入分段法公式，得出企業(yè)價值評估值如下：
=21.8184+21.4396+22.539+21.856+245.8764
=33352.94萬元
（二） 傳統(tǒng)收益法的缺陷
傳統(tǒng)收益法確定企業(yè)預(yù)期收益沒有考慮各種可能的收益及相應(yīng)概率的綜合影響，這樣確定的企業(yè)預(yù)期收益折現(xiàn)后的評估值不反映公允價值，不完全符合企業(yè)價值評估的目的。
我們對企業(yè)價值進行評估，其目的服從于企業(yè)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和交易，由于這種產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和交易是在公平市場中，自愿的雙方共同進行的，因而服從這種目的的企業(yè)價值就應(yīng)該是一種公允價值，也就是在公平的市場交易中，自愿、理智的雙方所達成一致的市場價格。與此相適應(yīng)，我們?yōu)楫a(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和交易提供參考的評估值也應(yīng)該是一種公允價值。但是，按照上述收益法預(yù)測的收益折現(xiàn)得出的評估值，并不是一種公允價值。打個比方，某項資本未來某年可能產(chǎn)生兩種現(xiàn)金流入：100元和1000元，其概率分別為90%和10%。如果衡量這項資產(chǎn)的公允價值，有人認為產(chǎn)生100流入的概率高達90%，似乎最可能代表最終的收入，但它卻不是該項資產(chǎn)的公允價值。因為100元這一金額排除了沿有10%概率產(chǎn)生1000元流入的可能性，未能反映未來現(xiàn)金流入的不確定性。在市場交易的雙方，將認為公允價值既不是100元的折現(xiàn)值，也不是1000元的折現(xiàn)值，而是更貼近100×0.9+1000×0.1=190元的折現(xiàn)值。因為在上述情況下，即沒有人愿意以100元的折現(xiàn)值的價格賣出這項資產(chǎn)，也沒有人愿意以1000無的折現(xiàn)值的價格買進這項資產(chǎn)。
三、對傳統(tǒng)收益法的改進――期望收益法
為了彌補傳統(tǒng)收益法用最可能的收益折現(xiàn)評估企業(yè)價值的缺陷，筆者主張采用期望收益法。所謂期望收益法，即在預(yù)測企業(yè)未來收益時，應(yīng)當考慮到每一種可能的收益及其發(fā)生的概率，加權(quán)平均，以求得的期望收益作為企業(yè)預(yù)期收益，將其折現(xiàn)后的和作為企業(yè)價值的評估值。
按照這種方法，仍按上例，企業(yè)每年的收益就不是最大可能發(fā)生的收益，而應(yīng)該是每年所有可能收益的平均期望值。則第1年的收益為1600×10%+2400×70%+3600×20%=2560萬元。依此方法計算，第2年至第5年的收益見表2
表2 單位:萬元
顯然，期望收益法預(yù)測的企業(yè)收益與上例不同，它是把期望收益作為企業(yè)預(yù)期收益。同樣，我們利用分段法的計算公式，計算企業(yè)價值評估值應(yīng)為：
第4篇：收益法估值方法范文
關(guān)鍵詞：券商估值;估值缺陷;剩余收益模型
一、發(fā)展歷程及存在的缺陷
企業(yè)價值評估的方法有四種：第一種是現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法;第二種是基于資產(chǎn)的價值評估法;第三種是相對價值評估法;第四種是實物期權(quán)評估法。對于第一種方法而言，它又具體可分為兩種，分別是自由現(xiàn)金貼現(xiàn)法和鼓勵貼現(xiàn)模型，這種方法在西方發(fā)達國家得到了廣泛地應(yīng)用，屬于主要實用方法。相對價值評估又叫做比率估價，主要以企業(yè)的財務(wù)指標或賬面價值進行具體價值評估，這一方法的應(yīng)用，將不同類型的比較對象置于相同基礎(chǔ)上，尤其是同行業(yè)內(nèi)的企業(yè)比較。在企業(yè)并購中，應(yīng)用較多的是實物期權(quán)法，與上述定量評估方法相較，這一評估方法有利于并購后企業(yè)對當前經(jīng)濟范圍以及業(yè)務(wù)領(lǐng)域進行有效調(diào)整，從而使企業(yè)具備更為科學(xué)的戰(zhàn)略選擇，在投資項目的選擇上更趨科學(xué)化。在當前企業(yè)領(lǐng)域價值評估中，利用現(xiàn)金流貼現(xiàn)這一方法使用率較高，其次為相對價值比較法，在實際應(yīng)用中實物期權(quán)法使用相對較少，尤其是在資產(chǎn)價值評估中使用率偏低。
整體而言，在證券市場發(fā)展過程中，對于公司價值的評價方法還處于發(fā)展探索階段，其評價形式和評價機制還有待進一步完善。筆者認為，除了上述限制因素外，西方價值理論之所以難以在國內(nèi)廣泛應(yīng)用，另一層原因在于評估模型構(gòu)建不健全。對于其中某一些評價方法而言，它們的假設(shè)前提條件都缺乏足夠的嚴謹性，從而導(dǎo)致了其初始參數(shù)不準確，用戶在選擇變量的時候具有較大的主觀，最終就造成這些方法在應(yīng)用中出現(xiàn)誤差和錯誤。
在這種情況下，剩余收益股價模型逐漸進入研究者的視野。區(qū)別于以上幾種估值方法，EBO模型將股東要求的報酬納入考慮，認為只有當企業(yè)賺取了超越其的凈利潤，才是取得了盈利，增加了企業(yè)價值。這種方法下，股票的價值是公司股東權(quán)益的賬面價值與預(yù)期剩余收益現(xiàn)值的綜合。EBO將股東權(quán)益看作是股東對企業(yè)的資本投資，投資變回產(chǎn)生成本，企業(yè)只有用凈利潤支付資本成本的費用過后，剩余的部分才是本身公司的投資價值。此外，EBO為各個部門間潛在的利益沖突設(shè)立了一個統(tǒng)一的標桿，能創(chuàng)造更多剩余價值的項目更為優(yōu)質(zhì)，同樣為企業(yè)高層管理者面臨多種投資選擇時，提供一個可以利用的解決方法。近年來，不少研究表明，相對于其他估值模型而言，利用剩余收益估價模型來估算股票具有更高的準確性。在我國不成熟的資本市場下，即使不能解釋股價，但仍有其他優(yōu)勢。如張景奇（2006）就曾指出，鼓勵貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型對我國股票價格幾乎沒有解釋力，但剩余收益模型卻表現(xiàn)出了較強的解釋能力。因此，本文主要利用剩余收益模型進行估值，并分析這種方式存在的缺陷和提出改進意見。
二、相對價值法估值與剩余收益模型實證
本文以滬深證券上市公司為證，進行實證探討。
（一）相對價值法估值：選取較為典型的PE估值法
由證券公司年報數(shù)據(jù)及Wind咨詢的結(jié)果可知，上市券商大多數(shù)存在價值被高估的現(xiàn)象。
（二）剩余收益估值模型：以2013年方正證券的數(shù)據(jù)為例
1.凈經(jīng)營資本總額
凈經(jīng)營資本計算公式如下：
凈經(jīng)營資本=短期借款+應(yīng)付票據(jù)+一年到期的長期借款+長期借款+應(yīng)付債券+普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益（-舊準則編制報表涉及項目）+壞賬準備+存貨跌價準備+短期投資跌價準備+固定資產(chǎn)減值準備+無形資產(chǎn)減值準備+遞延貸方余款（-遞延借方余額）+商譽累計攤銷
通過計算后所得到的凈經(jīng)營資本總額為1325352348.70元
2.債務(wù)總額和權(quán)益總額
表1中前四項之和即為債務(wù)總額，可求的債務(wù)總額為350302092.19元。
于是就可以求得在資產(chǎn)總額中債務(wù)總額的比重，即：
26.43%
同時也可以求得權(quán)益總額在資本總額中的比重，即：
73.57%
3.加權(quán)平均資本成本估算
具體參考方正證券2013年報，可以計算出該公司稅前債務(wù)資本所占比重為43.40%，將利息抵稅的影響消除之后，可得到該公司實際成本所占比重，即：
43.40×（1C25%）=32.55%
于是就可以根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型來算出權(quán)益投資成本，該模型為：
R=Rf+β（Rm-Rf）
式中：Rf表示的是無風(fēng)險收益率，取值3.23%;β值由RI和R共同決定，RI指的是股價日收益率，R指的是上證綜合指數(shù)日收益率。
借助于一次線性回歸方程，可由RI和R計算出β值，具體計算公式如下：
RI=α+β×R2
可求得β=0.905328;進一步就可以求的R值為7.76%。
最終就可以估算出方正證券2013年加權(quán)平均成本，即：
加權(quán)平均成本=7.76%×73.57%+32.55%×26.43%=11.19%
4.計算稅后凈營業(yè)利潤
稅后凈營業(yè)利潤計算公式為：（見公式一）
代入相關(guān)數(shù)據(jù)后可得到稅后凈營業(yè)利潤為309469988.73元;
5.計算RI
RI計算公式如下：
R=稅后凈營業(yè)利潤-凈經(jīng)營資本總額×加權(quán)平均醬成本
代入相關(guān)數(shù)據(jù)后可求得RI值為179837450.80元;
于是就可以進行公司內(nèi)在價值評估，其公式為：
公式內(nèi)在價值=未來剩余收益的現(xiàn)值+資本總額=77917966284元
通過對方正證券歷年資本結(jié)構(gòu)進行分析可以知道，在其目標資本結(jié)構(gòu)中，負債所占比重為30%，權(quán)益所占比重為70%，通過這樣一個比例就可以算出方正證券2013年股權(quán)價值為54542576398元，平均單股價值為40.60元。
可以算出2013年3月10日方正證券市值為45471730993.5元，然而預(yù)測價值則達到了市值的120%，這就充分說明了方正證券的股票價值被低估了。
根據(jù)以上方法，可計算得出其他上市證券公司的估值：
估值指標估值股價
中信證券 51.26 10.69-15.97
海通證券 30.89 8.76-13.50
宏源證券 49.49 15.50-22.00
長江證券 39.44 8.01-11.42
東北證券 89.31 14.41-21.89
國元證券 55.40 9.69-13.00
國金證券 79.36 13.46-19.35
通過剩余收益估值模型，我們可以得出上市證券公司的股票均被低估，因此這些公司都值得投資。
然而事實真的是這樣嗎？很少人不會根據(jù)這樣的估值結(jié)果就去購入券商的股票，反而會更加謹慎，券商股票很少在股票市場上被視為績優(yōu)股。那么究竟這些估值方法存在什么缺陷，使得人們對其估值結(jié)果的利用慎之又慎呢？
三、分析總結(jié)
股利貼現(xiàn)及現(xiàn)金流貼現(xiàn)是當前權(quán)益估值中應(yīng)用最多的兩種模型，兩者均具備成熟的理論基礎(chǔ)，操作較為簡單，能夠根據(jù)科技發(fā)展以及新方法的應(yīng)用做出及時調(diào)整和優(yōu)化，因而具有廣泛的使用的環(huán)境。但是，這類模型中有三種關(guān)鍵性缺陷必須引起重視：第一，上述兩種模型數(shù)據(jù)均為未來值，在數(shù)據(jù)估算中，需要對企業(yè)未來經(jīng)營情況進行估計評價，如果外在條件不確定，則會使這一估算值誤差增加，從而影響計算效果。第二，上述兩個模型均存在公式及無窮求，這就造成不能利用計量學(xué)檢驗?zāi)Ｐ蛿?shù)據(jù)的真實性和有效性。同時，在股票價值計算中，計算著通常需確定一個截斷面，這樣就可以形成一個截面誤差;第三，從上述兩個模型還可以看到，它們很少應(yīng)用到估值信息，對于會計數(shù)據(jù)的應(yīng)用也不夠充分。進一步分析還可以看到，在企業(yè)凈資產(chǎn)估價、每股英語中均含有大量估計值，而利用剩余收益模型，則能夠改善上述不足。但是，奧爾森系列模型還存在某些不足。對于企業(yè)的未來會計收益無法準確估算這一現(xiàn)實，奧爾森模型在剩余收益計算中加入了一定的線性信息，使企業(yè)的未來會計數(shù)據(jù)準確度有所提升，同時也使數(shù)據(jù)規(guī)律得以體現(xiàn)，這就為當期會計數(shù)據(jù)利用以及未來數(shù)據(jù)預(yù)測提供了有力條件。但是在奧爾森模型中，線性數(shù)據(jù)的使用是建立在現(xiàn)有會計數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的，有效避免了人為判斷造成的誤差。由此可見，奧爾森模型中應(yīng)用的假設(shè)數(shù)據(jù)具有不可預(yù)測性。除了對估值方法的繼續(xù)完善外，中國證券市場本身應(yīng)該逐步實現(xiàn)多元化經(jīng)營，分散風(fēng)險，平衡各個業(yè)務(wù)之間的關(guān)系。借鑒國外經(jīng)驗，建立有效的內(nèi)部控制系統(tǒng)和風(fēng)險控制系統(tǒng)，在合理控制風(fēng)險的情況下，積極進行創(chuàng)新，拓展新的業(yè)務(wù)。同時，我國在經(jīng)濟發(fā)展的過程中，也應(yīng)逐步完善證券法，鼓勵證券人才的發(fā)展，建立完善的市場制度，為券商估值的數(shù)據(jù)采取提供穩(wěn)定的市場環(huán)境。
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第5篇：收益法估值方法范文
【關(guān)鍵詞】股票 估值 方法
在股票市場上，我們看到的股票價格從幾元到幾百元不等，為什么有的投資者會去購買價格幾百元的股票，而對價格幾元的股票不感興趣呢，難道幾元的股票不比幾百元的股票要便宜嗎，為什么股票價格會出現(xiàn)波動呢。內(nèi)在價值理論告訴我們，股票有它的內(nèi)在價值。在投資之前，需要將股票的內(nèi)在價值與其市場價格加以比較，當投資者認為一只股票的價值高于它的市價時，他應(yīng)該買入該公司的股票，因為股票被低估，反之則賣出。股票的內(nèi)在價值受多種因素的影響，最重要的因素是公司的盈利能力和發(fā)展前景，公司盈利能力越強，發(fā)展前景越好，公司的內(nèi)在價值就越高，反映在股價上，其股票價格就越高，反之亦然。
研究股票的估值，實質(zhì)就是研究其內(nèi)在價值，即這家公司的股票應(yīng)該值多少錢。知道了股票價值，投資決策的過程就變得簡單明了：首先分析股票定價，其次比較股票價值與它的市場價格，最后做出買賣決策。
股票估值方法多種多樣，為了便于理解，我們將其分為兩大類，即絕對估值法和相對估值法。相對估值法，也被稱作“可比公司法”，即參考一些同類并上市公司的重要數(shù)據(jù)指標，特別是業(yè)務(wù)及規(guī)模類似的上市公司，進而確定本公司的估值區(qū)間。相對估值方法包括市盈率估價法（P/E）、市凈率估價法（P/B）、市銷率估價法（P/S），企業(yè)估值倍數(shù)法（EV/EBITDA）等。絕對估值法又被稱作“折現(xiàn)法”或“貼現(xiàn)法”，主要包括股利折現(xiàn)模型（DDM）和折現(xiàn)現(xiàn)金流模型（DCF）。折現(xiàn)現(xiàn)金流模型又被細分為股權(quán)自由現(xiàn)金流模型（FCFE）和公司自由現(xiàn)金流模型（FCFF）。
相對估值法反映的是以市場供求關(guān)系決定的股票價格，當市場對股票的需求大于供給時，公司股票的發(fā)行價格會高，反之則低。這就不難解釋為什么在經(jīng)濟景氣時公司股票的發(fā)行價格會定得高些，在經(jīng)濟低迷時則低些。絕對估值法體現(xiàn)的則是公司內(nèi)在價值決定股票價格，根據(jù)企業(yè)的整體估值水平來確定每股價值。接下來，我們將介紹這兩類估值方法的具體內(nèi)容。
一、相對估值法
（一）市盈率估值法
市盈率（P/E）是指某只股票的每股市價與其最近一期（或未來一期）的每股收益的比值，其單位是“倍”，計算公式如下：
市盈率=當前每股市場價格/每股收益
每股收益通常指每股凈利潤，也即每股稅后利潤。對于投資者來說，市盈率指標的現(xiàn)實意義是指，在假定上市公司的每股收益保持不變的情況下，其通過獲取企業(yè)稅后利潤全部回收二級市場的投資成本所需要的年數(shù)。采用市盈率指標進行股票估值具有綜合性、動態(tài)性和相對性的優(yōu)點，但該指標也有其自身的局限性。由于同類行業(yè)規(guī)模不同，經(jīng)營市場細分不同，等等，同類企業(yè)的市盈率只能做一個大致的參考，不可照搬照抄，加之經(jīng)營環(huán)境的變化，企業(yè)收益并不穩(wěn)定，市盈率也呈現(xiàn)出波動性。為了更好地了解公司經(jīng)營及發(fā)展狀況，人們又對市盈率進行了細分，包括靜態(tài)市盈率、動態(tài)市盈率和滾動市盈率等，其表達式如下：
靜態(tài)市盈率=當前每股市場價格/上年度每股稅后利潤
動態(tài)市盈率=當前每股市場價格/預(yù)計本年（或未來某年）度每股稅后利潤
（二）市凈率估價法
市凈率（P/B），是指每股市場價格與每股凈資產(chǎn)的比率，計算公式為：
市凈率=每股市場價格/每股凈資產(chǎn)
采用市凈率法估值時，首先應(yīng)根據(jù)審核后的凈資產(chǎn)計算出發(fā)行人的每股凈資產(chǎn)，其次根據(jù)二級市場的平均市凈率及發(fā)行人所處的行業(yè)情況、發(fā)行人的經(jīng)營狀況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定估值市凈率，最后依據(jù)估值市凈率與每股凈資產(chǎn)的乘積決定估值。
除了上述兩種估值方法外，相對估值法還包括市銷率估價法和企業(yè)估值倍數(shù)法。市銷率指標能夠告訴投資者每股收入能夠支撐多少股價，或者說單位銷售收入反映的股價水平。該項指標既有助于考察公司收益基礎(chǔ)的穩(wěn)定性和可靠性，又能有效把握其收益的質(zhì)量水平。企業(yè)估值倍數(shù)法在使用的方法和原則上與市盈率法大同小異，只是選取的指標口徑有所不同。企業(yè)估值倍數(shù)法使用企業(yè)價值（EV），即投入企業(yè)的所有資本的市場價值代替市盈率法中的股價，使用折舊攤銷息稅前利潤（EBITDA）代替市盈率中的每股凈利潤，在此不再一一介紹。
相對估值方法簡單易用，可以快速獲得被評估資產(chǎn)的價值，特別是當市場上存在大量“可比”資產(chǎn)在進行交易，并且市場對這些資產(chǎn)的定價相對穩(wěn)定的時候。事物總是有其兩面性，用相對估值法時也容易產(chǎn)生分歧，這主要是因為“可比公司”的選擇是一個主觀概念，世界上沒有完全相同的兩個公司。此外，該方法常常忽略了決定資產(chǎn)最終價值的內(nèi)在因素和假設(shè)前提。
二、絕對估值法
（一）股利折現(xiàn)模型
由于相對估值法容易受同類公司的影響，在市場低迷或高漲的時候整體容易被低估或高估。折現(xiàn)法主要是對公司的內(nèi)在價值進行評估，不存在受其他公司估值狀況的影響。折現(xiàn)模型的理論基礎(chǔ)是任何資產(chǎn)的內(nèi)在價值是由這種資產(chǎn)的擁有者在未來時期中所能得到的現(xiàn)金流量決定的。換句話說，即任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和。股利折現(xiàn)模型的公式如下：
上式中：V表示股票的內(nèi)在價值；Dt表示在未來時期以現(xiàn)金形式表示的每股股利；k表示在一定風(fēng)險程度下現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率。
在實際應(yīng)用中，上述公式確定股票的內(nèi)在價值時存在一個困難，即必須準確預(yù)測未來所有時期的股利現(xiàn)金流，這是很難做到的。為了解決這一問題，我們在使用股利折現(xiàn)模型時通常加上一些假設(shè)將其簡化，從而形成了不同的模型。使用較多的有零增長模型、不變增長模型等。
零增長模型是假定在未來無限期內(nèi)每年支付的股利都是一個固定數(shù)值，即股利零增長，這樣貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式變?yōu)椋〝?shù)學(xué)推導(dǎo)略去）：
D0上式中：V表示股票的內(nèi)在價值； 表示在未來無限期內(nèi)每年支付的股利；k表示貼現(xiàn)率，可理解為投資者要求的必要的收益率。
不變增長模型是假定未來支付的股利每年按不變的增長率增長，這樣貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式變?yōu)椋╧>g，數(shù)學(xué)推導(dǎo)略去）：
上式中：D0表示第零年支付的股利，D1表示第一年支付的股利；g表示股利每年的增長率；k同上，其通常根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）得出。
（二）折現(xiàn)現(xiàn)金流模型
折現(xiàn)現(xiàn)金流模型包括公司自由現(xiàn)金流模型（FCFF）和股權(quán)自由現(xiàn)金流模型（FCFE），這兩個模型都涉及自由現(xiàn)金流這一概念，只是一個為公司自由現(xiàn)金流，一個為股權(quán)自由現(xiàn)金流。前者側(cè)重公司的整體價值，后者則注重公司的股權(quán)價值。公司自由現(xiàn)金流的計算公式如下：
公司自由現(xiàn)金流=（稅后凈利潤+利息費用+非現(xiàn)金支出）-營運資本追加-資本性支出
其經(jīng)濟意義是：公司自由現(xiàn)金流是可供股東與債權(quán)人分配的最大現(xiàn)金額。在FCFF模型一般形式中，公司價值可以表示為預(yù)期FCFF的現(xiàn)值：
如果公司在n年后達到穩(wěn)定增長狀態(tài)，穩(wěn)定增長率為gn，則該公司的價值可以表示為（數(shù)學(xué)推導(dǎo)略去）：
其中：FCFFt=第t年的FCFF；WACCn=穩(wěn)定增長階段的加權(quán)平均資本成本；t從1至無窮大。知道公司的價值之后，用公司價值除以發(fā)行后的總股本就可以計算出公司的每股價值。
股權(quán)自由現(xiàn)金流是指在除去經(jīng)營費用，稅收及本息償還以及為保障預(yù)計現(xiàn)金流增長要求所需的全部資本性支出后的現(xiàn)金流，用于計算企業(yè)的股權(quán)價值。其計算公式如下：
股權(quán)現(xiàn)金流量=實體現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量
計算出股權(quán)自由現(xiàn)金流之后，便可以計算出公司的股權(quán)價值，其計算公式和公司自由現(xiàn)金流模型類似，只需用FCFE替代上式中的FCFF即可。對于WACC的計算，其計算公式如下：
WACC=E×（1-α）+D×α
其中，WACC是指公司的加權(quán)平均資本成本，也就是根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算得到的收益率（或稱之為折現(xiàn)率）；E表示股權(quán)成本；D表示債務(wù)成本；α表示公司資產(chǎn)負債率。我們簡單地以資產(chǎn)負債率作為公司債務(wù)的權(quán)數(shù)，如果更嚴格地計算資本成本，我們需要計算股權(quán)和債務(wù)的市場價值，然后計算股權(quán)和債務(wù)的權(quán)數(shù)。
折現(xiàn)現(xiàn)金流模型也有其局限性，對一些公司并不適用。例如陷入財務(wù)危機的公司，通常這些公司沒有正的現(xiàn)金流，或者是難以正確地估計現(xiàn)金流量；收益呈周期性分布的公司，這樣的公司因周期性的原因，收益時高時低，對未來現(xiàn)金流的估計容易產(chǎn)生較大偏差；正在進行資產(chǎn)重組的公司。這類公司面臨資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)及紅利政策等方面的較大變化，既影響未來現(xiàn)金流量，又通過公司風(fēng)險特性的變化影響貼現(xiàn)率，從而影響估值結(jié)果。
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第6篇：收益法估值方法范文
對于一些企業(yè)而言，其堅信這么一點，無論基于何種估值方法，所得到的估值是唯一的，只有一個。其實，這種觀念是錯誤的。因為在多樣化的估值方法下，其變量、手段都是不同的。所以，不同的評估師，用到的模型各不相同，對于企業(yè)所處行業(yè)的企業(yè)估值也各有各的見解。在實際的估值過程中，只要評估師所運用的方法科學(xué)合理，我們就可以認為其所得出的估值是正確的、有道理的。一般情況下，我們需要對估值報告中的假設(shè)進行檢查，確定所有假設(shè)是否合理可靠，進而可以有效判斷估值的合理性。在這里，筆者簡單的解釋一下所謂的“合理”，“合理”并不是指“精確”。例如，當我們運用到DCF模型的時候，我們需要對輸入性變量進行一個合理的估計，這就需要我們對于折現(xiàn)率進行一個估計（即相關(guān)的WACC），但是折現(xiàn)率理論上和利率有關(guān)，利率又和我們的通脹率有關(guān)，而通脹率幾乎是不可能進行預(yù)測的，所以，我們說所有的假設(shè)只要“合理”就可以了。
二、企業(yè)讓律師或會計師進行估值，認為其估值也能確保正確性
邀請律師或會計師承擔(dān)企業(yè)估值任務(wù)的現(xiàn)象經(jīng)常發(fā)生，一些企業(yè)認為律師或會計師都可以進行估值，且也能確保估值的正確合理性。其實，這是錯誤的看法。因為，律師、會計師缺乏相關(guān)的專業(yè)資格、專業(yè)技術(shù)，并且估值工作經(jīng)驗缺乏，這勢必對估值的合理性造成一定的影響。同時，律師、會計師與企業(yè)有利益沖突，即使其對企業(yè)情況十分了解，也不應(yīng)讓律師、會計師承擔(dān)估值工作。如果他們在進行企業(yè)估值的過程中，為了與企業(yè)建立長期的利益關(guān)系，進而故意將估值數(shù)字微改，這勢必會影響到企業(yè)的健康發(fā)展。所以，現(xiàn)代企業(yè)估值過程中，應(yīng)盡量避開律師或會計師參與估值工作，以確保企業(yè)估值科學(xué)合理，維護企業(yè)健康發(fā)展。
三、僅僅基于財務(wù)報表進行企業(yè)估值，認為同樣合理可靠
毋容置疑，企業(yè)財務(wù)報表是估值的重要基礎(chǔ)，但僅僅基于財務(wù)報表近進行企業(yè)估值，顯然是不行的。其實，除了重要的財務(wù)報表之外，還有經(jīng)濟形勢、行業(yè)情況、市場競爭等因素，都需要在估值中有所考量。例如，我們應(yīng)該盡量避免對周期性行業(yè)運用價格乘數(shù)進行預(yù)測，因為乘數(shù)會受到經(jīng)濟狀況的影響比較大，尤其是市盈率指標（P/E）。如果在企業(yè)估值中，如果不考慮經(jīng)濟形勢、行業(yè)情況、市場競爭等這些因素，其所建立的估值模型肯定是不合格的。所以，企業(yè)估值絕非是簡單的看看財務(wù)報表那么簡單，而是需要進行全方位的開展工作，方可確保企業(yè)估值的合理性和可靠性。由于企業(yè)估值是一項復(fù)雜而細致的工作，所以在實際的估值過程中，應(yīng)充分考慮到各方影響因素，以確保估值結(jié)果的可靠性和合理性。并且，在估值的過程中，應(yīng)遵循一定的規(guī)律，以及運用普遍認為好的估值方法，如DCF模型。這對于估值的合理性有所幫助。當然，需要注意的一點是：當企業(yè)在解決法律糾紛、申請融資等的情況時，一旦所運用的估值方法不合理，所帶來的損失將會是巨大的，不僅是巨大的資金損失，還有大量的時間浪費。所以，對于這些情況，需要特別的重視。
四、估值方法錯誤，運用行業(yè)收益乘數(shù)進行估值
從實際來看，在企業(yè)估值中普遍存在這樣的錯誤，那就是運用行業(yè)收益乘數(shù)進行企業(yè)估值。這種估值方法就帶來這樣的問題：雖然行業(yè)收益乘數(shù)是可以作為行業(yè)內(nèi)企業(yè)基本價值的衡量。但是，并不是行業(yè)內(nèi)所有企業(yè)都是適合這一衡量基數(shù)。所以，如果一味的運用行業(yè)收益乘數(shù)進行估值，勢必造成估值與實際存在偏差，出現(xiàn)企業(yè)估值不可靠、不合理。其實，其中有諸多因素，如供應(yīng)商、技術(shù)水平等，都會造成同一行業(yè)內(nèi)的企業(yè)產(chǎn)生差距。進而，如果在企業(yè)估值的過程中，運用行業(yè)收益乘數(shù)估值，勢必會出現(xiàn)不合理性的問題。
五、結(jié)束語
第7篇：收益法估值方法范文
關(guān)鍵詞：信用債定價 中債收益率曲線 債券估值 二級市場
Hermite插值模型
信用債市場價格是收益率曲線構(gòu)建的基礎(chǔ)
信用債市場價格是“本”，收益率曲線和估值是“標”，收益率曲線和估值是用來反映市場定價的。如果信用債市場定價機制存在問題，則必然會帶來曲線和估值的偏離。
（一）我國信用債市場價格形成機制存在的問題
我國信用債市場長期呈現(xiàn)重籌資輕投資、重一級市場輕二級市場、重承銷商輕投資者的局面，這使得信用債一、二級市場價格形成機制存在以下問題：
一是做市商制度不完善，權(quán)利與義務(wù)不對等。做市商本應(yīng)在提高市場流動性、增強價格發(fā)現(xiàn)方面起到關(guān)鍵作用，但我國做市商制度的不完善導(dǎo)致了目前雙邊報價點差過大、報價不連續(xù)、報價更新不及時等問題，使得信用債價格發(fā)現(xiàn)難度加大。以2014年5月16日的中期票據(jù)和短融為例，雙邊報價的平均價差為43BP。此外，做市商的報價質(zhì)量也參差不齊。以5月16日某銀行對“11中石油MTN5”的二級市場報價為例，其買賣價差竟高達300BP，如此做市報價在美國等發(fā)達國家債券市場是難以想象的。經(jīng)統(tǒng)計，信用債雙邊報價質(zhì)量在2013年急劇惡化，報價點差從2009―2012年的平均7BP擴大至2013年的38BP，2014年以來進一步擴大至45BP。
二是近幾年來信用債分散托管，市場分割愈演愈烈，以規(guī)避債券余額不得超過公司凈資產(chǎn)40%為目的的私募債大行其道，進一步降低了信用債的流動性和價格發(fā)現(xiàn)能力。
三是信用債的剛性兌付尚未完全打破，近年來短融等品種幾近出現(xiàn)的信用違約事件均被相關(guān)機構(gòu)兜底，使得信用定價機制被扭曲，信用風(fēng)險與信用溢價不對等。
四是一、二級市場可以有適當?shù)狞c差，但我國中票等信用債點差過大。數(shù)據(jù)顯示，美國信用債市場一、二級市場點差為2BP左右，而我國部分中票一、二級市場點差高達20BP以上。
（二）針對信用債市場價格形成機制問題的建議
對于以上問題，我們建議：
一是進一步完善做市商制度。如增加做市商數(shù)量到60家以上，承銷商要從做市商中選出，同時建立做市商進入、競爭、淘汰機制；允許為做市商提供自動融資融券服務(wù)；要有專門為做市商服務(wù)的同業(yè)經(jīng)紀人，從而停止做市商之間的直接點擊成交，以減少做市商價格的異常波動；允許理財產(chǎn)品和非金融機構(gòu)投資者等通過點擊銀行間市場或柜臺做市商報價進入債券市場。
二是鼓勵披露非公開定向債務(wù)融資工具的評級和財務(wù)信息，并在此基礎(chǔ)上允許其自由流通以促進價格發(fā)現(xiàn)。
三是進一步擴大市場的境內(nèi)外投資者范圍。場外市場發(fā)展的主要動力在于其開放性，只有不斷吸納新的投資者進入，才能有效改變投資者結(jié)構(gòu)單一的局面，降低市場參與者的同質(zhì)性，市場運行才能更加平穩(wěn)。
收益率曲線是市場機構(gòu)定價的參考
由于長期以來秉持著客觀、中立、公允的編制理念，構(gòu)建了較為完善的市場分析和曲線估值系統(tǒng)，以及建立了較為公開透明的市場溝通機制，相較于其他第三方估值機構(gòu)，中債收益率曲線和估值得到了更廣泛的市場成員的關(guān)注和認可。在此基礎(chǔ)之上，主管部門在相關(guān)文件中建議將中債收益率曲線作為機構(gòu)交易、風(fēng)控和記賬的比較基準，即鼓勵機構(gòu)完善內(nèi)部債券定價體系，中債收益率曲線僅作為機構(gòu)內(nèi)部債券定價的參考，任何投資機構(gòu)均有使用何種估值的自主選擇權(quán)。
據(jù)了解，包括商業(yè)銀行、基金公司、證券公司和保險機構(gòu)在內(nèi)的多數(shù)機構(gòu)都已建立起自己的信用定價體系和信用分析系統(tǒng)，并以此為基礎(chǔ)進行信用債的定價。對于定價偏差較大的債券，機構(gòu)會通過交易價格和書面意見等多種方式反映給市場和中債估值團隊進行糾偏，中債估值已與市場定價形成了良性互動。今年3月以來，機構(gòu)反映了50只債券估值偏差，中債調(diào)整了23只。例如，近期在機構(gòu)的反映下，“14濟寧債”中債收益率下行了近40BP，價格上調(diào)了近2元。這些案例生動地說明了每個機構(gòu)心中都有自己的定價“錨”，中債收益率曲線編制宗旨就是反映這個“錨”，市場收益率曲線是中債收益率曲線的基礎(chǔ)。中債收益率曲線并未阻礙市場機構(gòu)獨立作出判斷，形成自己的收益率曲線。
構(gòu)建中債收益率曲線的模型選取
目前，構(gòu)建中債收益率曲線采用的是Hermite插值模型。相較于全局擬合法（包括參數(shù)擬合法和樣條擬合法），該模型的最大好處是模型受異常價格影響小，適應(yīng)我國債券市場價格形成機制不成熟的現(xiàn)狀。
由于目前信用債做市商報價點差較大，在市場單邊波動時直接采用中間價有失偏頗，經(jīng)紀商報價中多為單邊報價，而成交價格中非真實買賣目的的成交占比較大，因此將多數(shù)市場價格都納為樣本點，依據(jù)最小二乘法（即確保每個樣本點距曲線的方差距離最?。┬纬傻氖找媛是€，在大多數(shù)時候會偏離市場的真實收益率曲線。
我們已在開發(fā)建立基于全局擬合法的收益率曲線構(gòu)建備用模型。一旦市場價格點質(zhì)量大幅度提高，在該市場環(huán)境下，如果經(jīng)過實證檢驗全局擬合法確實優(yōu)于局部擬合法，那么我們也會及時優(yōu)化中債收益率曲線的構(gòu)建方法。
中債收益率曲線的透明度
對于中債收益率曲線和估值，大到相關(guān)模型和指標計算公式，小到每日走勢和編制依據(jù)等，均通過中國債券信息網(wǎng)、微信及微博等多渠道，供市場檢驗。同時，還建立了獨立于曲線估值團隊的質(zhì)量監(jiān)控團隊進行質(zhì)量監(jiān)控，開發(fā)了一套完善的質(zhì)量監(jiān)控系統(tǒng)，以日頻、周頻、月頻和年頻對曲線估值質(zhì)量進行監(jiān)控，并公開召開月度質(zhì)量交流會、季度市場成員交流會等聽取市場成員意見，年度質(zhì)量報告也公開。
由市場監(jiān)管部門、交易商協(xié)會、外匯交易中心、上海清算所、市場成員等機構(gòu)專家組成的中債指數(shù)專家指導(dǎo)委員會，代表廣大市場成員每年對中債收益率曲線和估值進行評價和指導(dǎo)。會議情況同時向市場公開，接受市場監(jiān)督。該會議已連續(xù)召開十年。
此外，中債成員估值平臺（見圖1）已建立近十年，所有市場成員均可參與曲線報價，報價公開展示并成為構(gòu)建中債收益率曲線的重要數(shù)據(jù)來源。十年間共有約70家機構(gòu)參與曲線報價，目前有20余家機構(gòu)持續(xù)為中債收益率曲線報價。
第8篇：收益法估值方法范文
關(guān)鍵詞：feltham-ohlson模型 剩余收益 凈資產(chǎn)收益率
我國證券市場已經(jīng)有十多年的歷史，但對于股票應(yīng)該如何定量的進行估值這一問題，始終沒有較為明確的、能夠得到市場普遍認可的估值模型或方法。雖然目前很多證券投資分析報告中也提供了根據(jù)dcf、ddm、ev/ebitda等計算方法得出的股票內(nèi)在價值，但由于涉及的假設(shè)項目繁多，表示形式繁瑣，其計算出的結(jié)果并不為市場所普遍接受。換言之，當前我國證券市場上的證券估值很大程度還是依靠經(jīng)驗，具有很大的不確定性。在股票估值模型中，古老而經(jīng)典的當數(shù)股利現(xiàn)金折現(xiàn)模型。隨著世界各國資本市場的深度發(fā)展和會計政策的進一步改善，feltham和ohlson根據(jù)會計信息構(gòu)建出一個經(jīng)典的估值模型。本文從feltham-ohlson模型出發(fā)，通過對企業(yè)價值來源的探討，構(gòu)建出企業(yè)價值股票估值模型，并結(jié)合我國證券市場進行實證分析，探索實用的科學(xué)估值方法。
feltham-ohlson模型與金融資產(chǎn)剩余收益
美國學(xué)者ohlson作為現(xiàn)資估值理論體系的代表人物，在20世紀90年代中期與feltham 合作所提出的股票估值模型，成為當今有關(guān)股票估值理論領(lǐng)域的主流。兩位學(xué)者認為20世紀80年代以前的有關(guān)企業(yè)收益與股票收益的相關(guān)性分析不能清晰解釋企業(yè)收益是如何與股票價值相關(guān)的，因此他們建立了一個將股價與會計收益相聯(lián)系的經(jīng)典模型，模型表達式為：
pt=bvt+α1oxta+α2oat+β•vt （1）
其中，pt是公司股價，oxta是每股營運剩余收益，oat是每股營運資產(chǎn)，bvt是每股凈資產(chǎn)。
在feltham-ohlson模型中，企業(yè)資產(chǎn)分為營運資產(chǎn)和金融資產(chǎn)，企業(yè)總的剩余收益 等于營運剩余收益與金融剩余收益之和。但同時fertham-ohlson模型又假設(shè)金融資產(chǎn)不會產(chǎn)生剩余收益，因此最終的fertham-ohlson模型都將重點放在了營運事項，并在各種表達公式中，使用oxta代替了xta。
但是，在企業(yè)實際的運營中，金融資產(chǎn)往往是產(chǎn)生利潤的一個重要環(huán)節(jié)。甚至有些特殊類型的企業(yè)，金融資產(chǎn)恰恰是其獲得利潤的最大來源。例如金融行業(yè)的銀行、證券乃至保險公司，如果究其資產(chǎn)和利潤的關(guān)系，肯定是貨幣類資產(chǎn)（即金融資產(chǎn)）才是這些公司的利潤來源。因此，雖然fertham-ohlson模型是一個適用性很廣的經(jīng)典模型，但金融資產(chǎn)不會產(chǎn)生剩余收益這一假設(shè)縮窄了該模型的適用范圍，應(yīng)該得到修正。取消這一假設(shè)后，得到具有更加廣泛適用性的估值模型：
pt=c1xta+c2bvt +β•vt（2）
其中，c2=1+a2。
凈資產(chǎn)收益率與企業(yè)價值估值模型
根據(jù)經(jīng)典的現(xiàn)金流折現(xiàn)理論，資產(chǎn)的價值來源于該資產(chǎn)未來能夠帶給擁有者的現(xiàn)金收益，但沒有涉及到現(xiàn)金收益是從何而生。fertham-ohlson模型提出了凈資產(chǎn)bvt和剩余收益xta決定企業(yè)價值，但也沒有探討企業(yè)凈資產(chǎn)值和剩余收益的來源。本文則試圖找出決定企業(yè)價值的關(guān)鍵性因素，以建立更有效的企業(yè)價值估值模型。
上文中，在取消金融資產(chǎn)不產(chǎn)生剩余收益這一假設(shè)后，推出了fertham-ohlson股票估值模型（2），再考慮到xta=xt-r•bvt-1，bvt=bvt-1+xt-dt，得到：pt=c1(xt-r•bvt-1)+c2(bvt-1+xt-dt)+β•vt （3）
其中，r是無風(fēng)險收益率，xt是每股收益，dt是每股紅利。
此時，引入假設(shè)條件dt=r•bvt-1。該假設(shè)條件的經(jīng)濟意義為，企業(yè)每年的分紅等于凈資產(chǎn)的無風(fēng)險收益。一般而言，投資者持有某家上市公司的股權(quán)，往往期望每年獲得一定數(shù)額的分紅，而優(yōu)質(zhì)的上市公司往往每年也會進行分紅。同時假設(shè)的分紅金額等同于凈資產(chǎn)的無風(fēng)險收益，意味著投資者持有公司股權(quán)每年可獲得企業(yè)帳面凈資產(chǎn)的無風(fēng)險收益率（如一年期銀行存款利率）的收益。
整理后，得到：pt=（c1+c2）（xt-r•bvt-1）+c2bvt-1+β •vt （4）
為了明確企業(yè)剩余收益的來源，引入凈資產(chǎn)收益率roe（rate of retern on common stockholders' equity），并引入關(guān)系式：xt=roet•bvt-1，整理后，得到企業(yè)價值模型的最終形式：pt=θ1（roet-r）bvt-1+θ2bvt-1+β•vt （5）
其中，θ1=c1+c2，θ2=c2。
在無風(fēng)險收益率r為常數(shù)的假設(shè)下，這個模型非常直觀的表示出，企業(yè)的價值與兩個因素有關(guān)：roet和bvt-1。簡而言之，在同等凈資產(chǎn)的條件下，企業(yè)運營資產(chǎn)所能獲得的凈資產(chǎn)收益率越高，企業(yè)價值越大，在資本市場上越能夠獲得高額溢價。
利用相關(guān)數(shù)據(jù)的實證檢驗
為了驗證新的模型是否適用于我國證券市場，本文以滬深300指數(shù)中所有成分股中已上市交易的數(shù)據(jù)作為樣本，2002－2006年共5年的數(shù)據(jù)進行實證分析。
首先，根據(jù)模型令βvt為零。無風(fēng)險收益率取一年期存款利率2.25%。假設(shè)5月份最后一天的收盤價充分反映了上市公司年報所披露的信息。使用最小二乘法進行計算，得到回歸結(jié)果，如表1所示。
從回歸結(jié)果可以看出，針對滬深300所進行的檢驗比較成功。針對2002-2006年的5年數(shù)據(jù)，回歸得到的相關(guān)系數(shù)r2和調(diào)整后的相關(guān)系數(shù)r2全部高于0.94。同時，使用f統(tǒng)計量進行模型總體顯著性檢驗，這5年回歸結(jié)果的置信度均超過99％。此外，進一步進行參數(shù)的顯著性檢驗，查表可知，這5年每年θ1和θ2的置信度也都超過了99％?？傮w而言，滬深300上市公司近5年的數(shù)據(jù)檢驗充分驗證了模型的準確性和適用性。
實證檢驗結(jié)果分析
模型表達式顯示出，企業(yè)的價值主要由roet和bvt-1兩個因素決定。bvt-1即企業(yè)期初的凈資產(chǎn)，代表著企業(yè)即使停止運營，現(xiàn)有資產(chǎn)變現(xiàn)償還所有負債后還能夠剩下的價值。bvt-1雖然是企業(yè)價值構(gòu)成的關(guān)鍵因素，但并非唯一的決定性因素。在證券投資實踐過程中，具有同樣金額凈資產(chǎn)的企業(yè)，其二級市場價格卻可以千差萬別。同樣，在企業(yè)并購實踐中，以多少倍的pb進行并購，各家企業(yè)也大有不同，出價的高低顯然代表著不同的投資者對企業(yè)價值的不同判斷。本文所要探討的，就是企業(yè)價值出現(xiàn)差異的原因，而這個原因，模型中已經(jīng)非常清楚的指出了其衡量指標：roet。
roet即凈資產(chǎn)收益率，表示企業(yè)通過資產(chǎn)運營所能夠獲得的凈利潤的能力。不同企業(yè)之間，擁有高roet的企業(yè)，其凈資產(chǎn)盈利能力也較強，能夠產(chǎn)生更多的凈利潤，顯然企業(yè)價值也隨之高漲。然而，模型中roet表現(xiàn)的形式，并非獨立出現(xiàn)，而是和無風(fēng)險收益率r在一起，兩者之間的差額直接構(gòu)成解釋企業(yè)價值的變量。當roet>r時，（roet-r）bvt-1>0，即企業(yè)剩余收益大于0，增加企業(yè)價值。反之，當roet
此外，根據(jù)上文實證檢驗得到的數(shù)值，可以將企業(yè)價值在數(shù)字上分為兩個部分，用以區(qū)分凈資產(chǎn)因素和剩余收益因素對企業(yè)價值的解釋能力，如表2所示?？梢钥吹?，企業(yè)價值的構(gòu)成并沒有相對穩(wěn)定的比例關(guān)系，而是逐年劇烈波動。平均而言，在2002-2006年的5年中，凈資產(chǎn)因素能夠解釋企業(yè)價值的77.51%，剩余收益因素能夠解釋企業(yè)價值的22.49%，由于統(tǒng)計時間較短，且我國證券市場遠未成熟，本文認為這兩個比例并不能代表企業(yè)價值構(gòu)成的合理均衡比例，而僅有參考價值。
結(jié)論
綜上所述，可以從中得到有實際意義的幾個結(jié)論。比較明顯的是，凈資產(chǎn)因素是決定企業(yè)價值的基礎(chǔ)，2002-2006年間所占比例全部超過50%，2004年最高達到89.62％。剩余收益因素所占比例相對偏低，但波動性遠勝于凈資產(chǎn)因素。2002-2006年間，最低比例為10.38％，最高則達到48.35％，相差幾乎5倍。這種差異很大程度上來自于證券市場的非理性。當證券市場處于熊市時，所有的投資者都偏向悲觀，不相信企業(yè)的長期盈利能力，看重當期可變現(xiàn)的凈資產(chǎn)價值，因此凈資產(chǎn)因素占比偏高。而當牛市出現(xiàn)時，市場情緒樂觀，投資者往往對企業(yè)的盈利能力抱有十分樂觀的預(yù)期，剩余收益因素對企業(yè)價值的解釋能力出現(xiàn)大幅提高。代表企業(yè)價值的上市公司股價的變動，主要是由代表未來盈利能力的剩余收益因素引起，而代表現(xiàn)有資產(chǎn)情況的凈資產(chǎn)因素對此影響較小。
參考文獻：
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第9篇：收益法估值方法范文
保險股最近成了大盤的中流砥柱。從6月5日至今，中國人壽的累計漲幅超過30％，而另一保險股中國平安的漲幅也接近30％，兩者遠遠跑贏了同期上證指數(shù)，也大幅超越了另一領(lǐng)漲龍頭招商銀行(同期漲幅約20％)。
當市場處于各類利空消息觸發(fā)的敏感時期，大多數(shù)可能引起A股市場回落的利空預(yù)期，此時反而構(gòu)成了支撐保險股走強的利好因素，包括央行的加息預(yù)期、公司債的發(fā)行、紅籌股回歸、QDII啟動等等，這些因素將推動保險公司投資回報率的提高。
利好不斷
近期出臺的多項政策以及市場對后續(xù)政策的預(yù)期，均為推動保險股走強的重要因素。也因此，保險股在大盤走軟的6月中，顯得獨樹一幟。
首先就加息而言，此前的連續(xù)加息以及未來可遇見的加息均有利于保險公司投資回報率的提高。由于投資渠道有限，目前保險公司的可投資資金中，相當大比例的資金以銀行儲蓄、固定收益?zhèn)男问酱嬖?，因而加息對保險股來說，將直接提高其銀行儲蓄部分的投資回報水平。
其次，債券市場擴容在即，以及QDII政策的放開也構(gòu)成了保險公司的利好。保險公司考慮到風(fēng)險因素，不得不將可投資資金中的大部分投資于債券。在過去相當長時期內(nèi)，債券市場的規(guī)模一直無法滿足資金的實際需求。因而隨著公司債，尤其是上市公司債試點即將推出，保險公司投資渠道的拓寬和投資回報的提高將是指日可待。而QDII的放開，對保險公司構(gòu)建多元化投資渠道同樣是重大利好。
另外，隨之而來的紅籌股回歸浪潮也將為國壽和平安這樣的大型機構(gòu)投資者送上可觀的大禮包。作為超級機構(gòu)投資者，保險公司在獲得戰(zhàn)略投資者資格方面具有天然的優(yōu)勢，因而在紅籌回歸浪潮中，可以預(yù)計兩大保險巨頭將在一、二級市場之間獲得豐厚的回報。有分析員預(yù)計，國壽將因此獲利達100億到300億元人民幣。
另一利好是，保險公司期盼已久的《保險資金境外投資管理辦法》即將出臺。對保險公司來說，這也是拓寬投資渠道的重要標志性文件，將成為保險公司的長期利好。
除此以外，保險股在指數(shù)中的權(quán)重也決定了其在市場中的戰(zhàn)略地位。保險股目前在上證綜指、上證A股指數(shù)和香港國企指數(shù)中的權(quán)重分別為10.6％、10.8％和13.55％。
也就是說，對于境內(nèi)機構(gòu)投資者而言，投資保險股就意味著鎖定了10％的大盤。而對于海外資金而言，投資香港的中國股票，必然要選擇在指數(shù)中占比40％的金融股，其中保險股占比為14％。隨著保險公司上市數(shù)量的逐漸增加和保險股市值規(guī)模的增大，以及單只基金發(fā)行規(guī)模的擴大，以指數(shù)為標尺的大資金，配置保險股是必然選擇。
估值分歧
利好連連催生了一波保險股行情，但另一方面，對于保險股的合理估值，爭論一直存在，焦點聚集于保險股的高市盈率。保險股是否估值過高?還有多少空間?這些問題直至今日仍是各方爭論的焦點。
平安證券的行業(yè)分析師邵子欽認為，從靜態(tài)角度來看，中國保險公司估值明顯高于國際平均水平，但從動態(tài)角度來看，這一估值水平與中國保險行業(yè)上升周期的高增長是相匹配的。從歷史數(shù)據(jù)來看，全球三大保險公司在過去18年中也曾有過較高的估值，中國公司目前估值只能說是處于其歷史估值水平的上軌。
從歷史來看，安聯(lián)集團(Allianz)在1992年時市盈率高達116倍，安盛集團(AXA)在2002年時市盈率達到86倍，美國國際集團(AIG)在2000年時市盈率達到了48倍，三大保險巨頭均有過高市盈率的高速發(fā)展時期。因而不少分析師認為，中國人壽和平安的高市盈率盡管處于歷史估值水平的上游，但仍然未到“離譜”階段，同時和國內(nèi)高速發(fā)展的保險市場也是相匹配的。
相對于以市盈率、市凈率為基準的相對估值方法，另一種估值方法――相對估值方法也較為常用。邵子欽表示，中國人壽運用DDM、EVA和EV三種方法得到的合理估值分別為58元、48元和43元。中國平安運用DDM、EVA和EV三種方法得到的合理估值分別為84元、72元和76元，幾種方法所得出的結(jié)論差別較大。
東方證券的保險分析師王小罡則認為，中國平安的目標價應(yīng)為85元，中國人壽的目標價是45元。王小罡表示：“對平安而言，上市之初，我們就提出與眾不同的6個月目標價，即2007年6月30日目標價為70元，當時同行估值一般是45～55元之間。很高興的是，6月18日平安提前12天達到我們的目標價，說明我們的估值是準確的，或者說，如果我們的估值是準確的，那么市場是有效的?！?/p>
王小罡認為：“目前對于平安2007年底的估值依然維持85元/股的水平。對應(yīng)于平安的壽險業(yè)務(wù)71元/股，其財險、證券、銀行、信托業(yè)務(wù)分別為5元/股、5元/股、2元/股、1元/股。如果考慮一些樂觀因素，比如后援中心開始投入運營、二元化計劃逐步拓展空間、銀行與財險業(yè)務(wù)交叉銷售初顯威力、跨地區(qū)銀行平臺順利構(gòu)建，我們認為90元/股也是能夠看到的。如果計入未來企業(yè)年金業(yè)務(wù)的貢獻(大約10元/股)以及一、二級市場之間的投資收益(可能達到5元/股)，那么105元/股是我們能夠想象到的最高估值。”
對國壽而言，王小罡依然維持45元/股的目標價?！叭绻紤]到國壽作為最大的機構(gòu)投資者，在一、二級市場之間的巨大優(yōu)勢(可能達到10元/股)，以及近日中國人壽資產(chǎn)管理公司與美國地產(chǎn)集團、對沖基金管理公司AetosCapital建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，試水房地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)的傳聞，還有未來企業(yè)年金業(yè)務(wù)的貢獻(5元/股)，那么60元/股是可以想象的最高估值?！痹谕跣☆缚磥恚桨参γ黠@高于中國人壽。
當然也有分析師認為，人壽目前在估值上的吸引力高于平安，除了人壽在一、二級市場上的投資收益以外，人壽在上市之前的資產(chǎn)重組過程中，高息保單被剝離也是原因。
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中國人壽(601 628)會計準則變更帶來變化
中國人壽2006年末實現(xiàn)凈利潤96.01億元，同比增長了75.97％。國泰君安的行業(yè)分析師伍永剛認為，人壽2006年凈利潤快速增長的驅(qū)動力主要在于3方面：保費收入穩(wěn)步增長，投資收益大幅增加，以及實際所得稅率有所降低。
2007年一季度，中國人壽實現(xiàn)凈利潤88.87億元，每股收益達到0.31元，每股凈資產(chǎn)4.52元，幾乎接近2006年全年的業(yè)績(每股收益為0.54元)。
伍永剛認為，第一季度國壽業(yè)績大幅增長的主要驅(qū)動因素是保費收入穩(wěn)步
增長、投資收益和公允價值變動帶來的收益大幅增加，同時賠付支出與有效稅率的快速增加對凈利潤形成了負面阻滯。
2007年一季度，中國人壽保費收入為728.56億元，同比增長14.33％，增速與2006年全年14.22％相當。同時，中國人壽在此期間實現(xiàn)的投資收益達到了167.6億元，公允價值變動收益39.06億元。按照國內(nèi)的會計準則，2006年全年中國人壽實現(xiàn)投資收益232.03億元，按香港會計準則2006年全年凈投資收益249.42億港元(上半年113.41億港元)，公允價值變動收益200.44億港元。一季度投資收益大幅增長主要緣于大量股票投資收益的兌現(xiàn)。
值得一提的是會計準則變更所帶來的變化。在舊的會計準則下，中國人壽股權(quán)投資和基金投資均是按照成本入賬，采用新會計準則后，入賬方式將改為公允價值。
根據(jù)數(shù)據(jù)，截至到2007年3月底，這部分投資的成本價為461.89億元，而重估價值至少為869.14億元，投資收益將因此大大增加。
另一方面，影響業(yè)績的負面因素則主要包括兩方面，即有效稅率大幅上升和賠付支出的增加。2007年一季度的實際所得稅率為9.66％，比2006年全年2.33％有大幅提高。實際所得稅率的提高可能是由于收益中出售股票投資收益大量增加，而這個部分是不能抵稅的。
同時，2007年一季度，中國人壽賠付支出為384.25億元，超過了2005年全年253.4億元的賠付支出。這是中國人壽2007年利潤增長的主要阻滯因素。
伍永剛預(yù)測，國壽2007年凈利潤增長98.6％，按新會計準則，.預(yù)計全年每股凈收益為1.30元。
中國平安(601318)幾大業(yè)務(wù)構(gòu)成新利潤增長點
中國平安集團包括平安壽險、財險、證券、銀行等幾個業(yè)務(wù)板塊。2006年平安集團實現(xiàn)凈利潤59.86億元，同比增長79.33％。主要利潤驅(qū)動因素在于保費收入穩(wěn)步增長、投資收益大幅增長以及平安證券凈利潤大幅增長90倍。而賠款支出大幅增加、營業(yè)費用大幅增長、手續(xù)費及傭金支出大幅增長是平安利潤增長的阻滯因素。
平安的壽險業(yè)務(wù)是其利潤快速增長的基礎(chǔ)。平安壽險公司2006年實現(xiàn)凈利潤47.74億元，同比增長68.5％；壽險業(yè)務(wù)利潤占總利潤的78％，比2005年84.1％的比例有所下降，主要原因是財險、證券、銀行等其他業(yè)務(wù)利潤的快速增長，壓縮了壽險利潤的比例。
其他幾大業(yè)務(wù)，包括銀行、信托、證券逐步成為平安新的利潤增長點。
