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關(guān)鍵詞:貨幣危機(jī)理論;道德風(fēng)險(xiǎn)模型;羊群行為理論;金融過度危機(jī)模型
一、第一代貨幣危機(jī)理論
70年代后期的拉美貨幣危機(jī)開啟了學(xué)術(shù)界對(duì)于貨幣危機(jī)理論的研究,Paul Krugman是其中的先驅(qū)者,早在1979年他在發(fā)表的文章中構(gòu)造了貨幣危機(jī)的最早的理論模型。他提出的貨幣危機(jī)的理論模型主要受Salant等(1978)對(duì)于商品價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制研究的啟發(fā)。隨后,F(xiàn)lood和Garber及其他學(xué)者基于Krugman的研究成果,從不同的方面對(duì)貨幣危機(jī)模型進(jìn)行完善、修正,最終形成了第一代貨幣危機(jī)模型。
在Krugman模型中,一國政府的財(cái)政貨幣政策與固定匯率制度之間不協(xié)調(diào)導(dǎo)致危機(jī)的爆發(fā)。當(dāng)政府實(shí)施的擴(kuò)張的貨幣政策和具有赤字化的特征的財(cái)政政策,本國貨幣的供應(yīng)量會(huì)因此增加,外幣的影子價(jià)格上升,即本幣貶值,理性的投資者會(huì)拋售本幣,持有外幣,保證自己的資產(chǎn)不縮水;與此同時(shí),為了維護(hù)本國的固定匯率制度,央行會(huì)以固定的匯率賣出外幣。在這一過程中,央行的外匯儲(chǔ)備會(huì)隨著赤字的貨幣化的加深不斷減少,直至外匯儲(chǔ)備消耗殆盡,固定匯率機(jī)制就會(huì)崩潰。而事實(shí)上,市場(chǎng)上的投機(jī)者的存在加速了這一過程,他們?cè)谕鈪R儲(chǔ)備減少到一定程度時(shí),就會(huì)開始理性的投機(jī)沖擊,不管外匯儲(chǔ)備有多少,都會(huì)將其消耗殆盡。貨幣危機(jī)產(chǎn)生的根本原因源于宏觀經(jīng)濟(jì)政策不能與穩(wěn)定匯率政策協(xié)調(diào)一致。在Krugman模型提出之后,諸多學(xué)者繼續(xù)改進(jìn)、完善Krugman的工作成果。Flood和Garber(1984)放棄了Krugman模型中市場(chǎng)上完全預(yù)見信貸過程的特征,將隨機(jī)因素引入,認(rèn)為投機(jī)攻擊的時(shí)間的不確定性,構(gòu)建了簡單的線性模型。Connolly和Taylor(1984)著重突出一國商品在匯率崩潰前出現(xiàn)的相對(duì)價(jià)格行為,通過對(duì)蠕動(dòng)盯住匯率體制的研究,指出匯率崩潰前存在的實(shí)際匯率升值和經(jīng)常項(xiàng)目惡化的現(xiàn)象。
Krugman模型及其他學(xué)者的擴(kuò)展一起構(gòu)成了第一代貨幣危機(jī)模型,又稱為理性攻擊模型,認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)變量的惡化是危機(jī)發(fā)生的根本原因。它較好地解釋了“拉美型”貨幣危機(jī),如1973~1982年的墨西哥危機(jī)、1978~1981年的阿根廷危機(jī)。針對(duì)危機(jī)發(fā)生的基本面惡化的條件,政策制定者必須保證經(jīng)濟(jì)政策間的協(xié)調(diào)一致,維護(hù)加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)變量,保證基本經(jīng)濟(jì)面的良好。
二、第二代貨幣危機(jī)理論
第一代模型在20世紀(jì)80年代達(dá)到全盛,然而第一代模型中,認(rèn)為政府的政策是外生性的變量,并沒有考慮政府行為的影響。但是,事實(shí)上很多發(fā)生危機(jī)的國家并不是因?yàn)闆]有足夠的外匯儲(chǔ)備才放棄了固定匯率制度,政府的行為在危機(jī)中也是有影響的。Obstfeld等人針對(duì)歐洲貨幣危機(jī)的研究,提出了貨幣危機(jī)的第二代模型。
在第二代模型中,Obstfeld等人將政府作為一個(gè)重要的因素放入模型中,是一個(gè)主動(dòng)的行為主體,會(huì)權(quán)衡利弊得失,既會(huì)維持固定匯率制度也會(huì)放棄固定匯率制度。同時(shí),他們提出了自促成的概念,即在外匯市場(chǎng)上的投資者和央行之間會(huì)存在相互之間根據(jù)對(duì)方的行為修正自己的行為的現(xiàn)象。如果公眾對(duì)于央行維持匯率的目標(biāo)的能力失去信心,或存在預(yù)期上的偏差,中央銀行相應(yīng)認(rèn)為維持固定匯率的成本大大增加,由此放棄固定匯率制度。這個(gè)模型雖然強(qiáng)調(diào)危機(jī)的自我促成,但仍然重視經(jīng)濟(jì)基本面的情況。同期的另一些第二代貨幣危機(jī)模型則認(rèn)為危機(jī)的發(fā)生不一定建立經(jīng)濟(jì)基本面惡化的情況下,即使不存在惡化的經(jīng)濟(jì)基本面,危機(jī)也可能發(fā)生。在投機(jī)者的惡意攻擊下,市場(chǎng)上其他的投資者的預(yù)期發(fā)生變化,在“傳染效應(yīng)”和“羊群效應(yīng)”的作用下進(jìn)一步推動(dòng)危機(jī)的發(fā)生。
第二代模型和第一代模型的共同點(diǎn)是都認(rèn)為危機(jī)發(fā)生的原因是政府政策的不一致性,不相同的地方是,第一代模型認(rèn)為過多的國內(nèi)信貸創(chuàng)造促成了中央銀行的貨幣貶值或匯率浮動(dòng),而第二代模型認(rèn)為在貨幣危機(jī)發(fā)生以前并不存在政府政策上的不一致,是危機(jī)本身導(dǎo)致了政策的變化。第二代模型較好地解釋了所謂的“歐洲型”貨幣危機(jī),如歐洲1992~1993年的貨幣危機(jī)和墨西哥1994~1995年的比索危機(jī)。對(duì)于政策指導(dǎo)來說,固定匯率制度的“先天不足”需要輔以相應(yīng)的資本管制政策。
三、新一代貨幣危機(jī)理論
上個(gè)世紀(jì)末的東南亞金融危機(jī)暴露出第一、二代模型的缺陷,理論界開始尋找新的模型解釋新的貨幣危機(jī)。這次危機(jī)主要是銀行業(yè)的資本充足率低,缺乏謹(jǐn)慎監(jiān)管導(dǎo)致信用擴(kuò)張?jiān)斐?,由此,許多主流理論分析逐漸開始將目光轉(zhuǎn)向金融中介、資產(chǎn)價(jià)格變化等方面,跳出匯率機(jī)制、公共政策等宏觀經(jīng)濟(jì)分析范圍,由此提出一系列基于金融中介的金融危機(jī)模型。下面對(duì)這些模型作簡單介紹:
1.道德風(fēng)險(xiǎn)模型
道德風(fēng)險(xiǎn)是金融市場(chǎng)中借貸者的不道德行為而導(dǎo)致貸款方式損失的風(fēng)險(xiǎn)。Krugman的模型中主要指金融中介的不道德行為,尤其是金融中介有免費(fèi)的擔(dān)保而且監(jiān)管不嚴(yán)時(shí),這時(shí)經(jīng)紀(jì)人會(huì)比較冒進(jìn),很少考慮投資項(xiàng)目的貸款風(fēng)險(xiǎn),整個(gè)經(jīng)濟(jì)很容易出現(xiàn)過度投資的現(xiàn)象。在開放的經(jīng)濟(jì)體系的角度來看,如果國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)無法從國際金融市場(chǎng)融資時(shí),國內(nèi)投資需求的過度會(huì)促成利率的上升。國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)而向國際市場(chǎng)融資,政府在其中為國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)做免費(fèi)的擔(dān)保,就會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的過度投資。如果國外的債權(quán)人停止為國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)提供資金,政府為防止經(jīng)濟(jì)危機(jī)的發(fā)生,不得不通過發(fā)行貨幣來彌補(bǔ)其中的資金空缺,由此在投資者預(yù)期中的通貨膨脹就可能引發(fā)貨幣危機(jī)。
通過回顧貨幣危機(jī)中韓國等的表現(xiàn),Burnside等認(rèn)為政府為金融部門提供大量的貸款擔(dān)保是危機(jī)發(fā)生的主要原因。在東南亞金融危機(jī)中,親緣政治是一個(gè)很重要的因素,銀行、企業(yè)等借貸部門與政府機(jī)關(guān)的密切關(guān)系,使得相互之間存在擔(dān)保關(guān)系,道德風(fēng)險(xiǎn)加大。
2.金融恐慌危機(jī)模型
金融恐慌危機(jī)模型又稱為“D-D”模型,最初是由Diamond和Diybvig(1983)在分析銀行擠提現(xiàn)象時(shí)提出的。金融中介尤其是銀行的基本功能就是以短貸長、期限轉(zhuǎn)換,將不具流動(dòng)性的資產(chǎn)變得具有流動(dòng)性。該模型認(rèn)為在這一特性下,存款大量存放銀行時(shí),銀行的貸款能夠支持長期經(jīng)濟(jì)投資,存款人得到合理的存款利息。然而一旦發(fā)生經(jīng)濟(jì)恐慌,大量的存款人提現(xiàn),銀行面臨擠兌風(fēng)險(xiǎn),
銀行的資金流動(dòng)性不足,只能停止支持長期經(jīng)濟(jì)發(fā)展的項(xiàng)目貸款,由此造成銀行的損失,銀行也失去全額支付所有存款人本金和利息的能力,導(dǎo)致所有人都受到較大的損失,這種現(xiàn)象被稱為“金融恐慌”。這種情況之下,企業(yè)也會(huì)陷入資金困境,央行作為最后貸款人也發(fā)生擠兌現(xiàn)象,貨幣危機(jī)爆發(fā)。
3.資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)模型
在用前兩個(gè)模型——道德風(fēng)險(xiǎn)模型和金融恐慌模型解釋東南亞危機(jī)后,東南亞金融危機(jī)的發(fā)展使Krugman意識(shí)到傳遞、傳染的重要性,因此他加入了另外兩個(gè)因素:公司的資產(chǎn)負(fù)債表在決定其在投資方面的作用,資本流動(dòng)在影響實(shí)際匯率方面的作用。對(duì)于這兩個(gè)方面,他與Aghion作出了新的解釋,在他們看來,如果本國的企業(yè)部門外債的水平與外幣的風(fēng)險(xiǎn)頭寸是同向關(guān)系,在“資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)”下,經(jīng)濟(jì)危機(jī)出現(xiàn)的可能性也會(huì)加大。他們認(rèn)為在亞洲國家存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱和信用風(fēng)險(xiǎn)偏大,銀行為企業(yè)提供貸款時(shí)要求足額的擔(dān)保。從這個(gè)角度來說,一個(gè)國家的國內(nèi)企業(yè)的財(cái)富水平就決定了一個(gè)國家的總投資水平,因此,當(dāng)一個(gè)國家國內(nèi)的企業(yè)持有大量外債時(shí),國外的債權(quán)人不會(huì)樂觀地看待該國的經(jīng)濟(jì),減少對(duì)該國的貸款,由此導(dǎo)致本國的貨幣貶值,國內(nèi)企業(yè)的財(cái)富下降,整個(gè)社會(huì)的投資規(guī)模下降,經(jīng)濟(jì)逐漸蕭條。整個(gè)過程是一種自我實(shí)現(xiàn)的過程。雖然這個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)模型提出了對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)的考量,但是關(guān)于企業(yè)的外債累積的程度,還有對(duì)危機(jī)的影響程度,都需要進(jìn)一步探討。
4.貨幣危機(jī)的羊群行為理論
在個(gè)體根據(jù)其他行為主體的行為而選擇采取相近或相似的行為時(shí),羊群行為就會(huì)產(chǎn)生。一般認(rèn)為,羊群行為主要發(fā)生在投資者信息不完備或信息不對(duì)稱環(huán)境下的預(yù)期形式模式下。當(dāng)市場(chǎng)上的投資者根據(jù)對(duì)方的行為來獲取對(duì)方的投資信息時(shí),模仿他人會(huì)被認(rèn)為是一種理智的行為。Krugman(1998)分析金融市場(chǎng)上發(fā)生這種行為的原因是委托的問題。在開放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中,跨國投資的資金一般交由人代為管理的,在資金涌入某個(gè)新型市場(chǎng)化得國家利用利差賺取差價(jià)獲益時(shí),即使人認(rèn)為這樣的投資存在較大的風(fēng)險(xiǎn),他也會(huì)傾向于跟進(jìn),因?yàn)槿缤胺ú回?zé)眾”的道理,如果所有的投資者都獲益時(shí),自己因?yàn)閾?dān)心風(fēng)險(xiǎn)沒有跟進(jìn),會(huì)被指責(zé)無能;相反,若是虧損,損失可以所有的投資者一起承擔(dān)。
5.金融過度危機(jī)模型
針對(duì)1997年下半年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī),Krugman 提出了新的想法,在他看來,貨幣危機(jī)一種原因是一個(gè)國家本幣的實(shí)際貶值,或者是經(jīng)常帳戶的出現(xiàn)逆差和國際資本流動(dòng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。在這個(gè)理論中,Krugman 介紹了金融過度的概念。金融過度是指在開放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)可以自由進(jìn)入國際資本市場(chǎng)無障礙,金融機(jī)構(gòu)會(huì)成為風(fēng)險(xiǎn)偏好者,將資金大量投向證券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng),引發(fā)金融泡沫,誘發(fā)一國金融體系的脆弱性,引發(fā)銀行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。許多人將金融過度作為金融深化的表現(xiàn),反對(duì)過度的金融監(jiān)管,由此導(dǎo)致政府對(duì)于金融危機(jī)的插手太晚,危機(jī)發(fā)展深化。(作者單位:首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué))
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論文關(guān)鍵詞:貨幣危機(jī)銀行危機(jī)早期預(yù)警模型
一、貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)理論:文獻(xiàn)回顧
(一)貨幣危機(jī)理論。對(duì)于過去30年來發(fā)生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)的起因,目前已經(jīng)有了大量的文獻(xiàn)。研究貨幣危機(jī)的文獻(xiàn)通常在一開始就介紹有關(guān)模型用來解釋一些拉丁美洲國家在20世紀(jì)七十年代末所經(jīng)歷的危機(jī)。這些模型把貨幣危機(jī)看作是脆弱經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的結(jié)果。第一代模型開始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創(chuàng)造性研究,重點(diǎn)關(guān)注廣義的宏觀政策的不一致性,這些宏觀不一致性可能包括過度的國內(nèi)信貸增長、脆弱的財(cái)政狀況和疲軟的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。這些研究的貢獻(xiàn)不在于指出不一致性會(huì)導(dǎo)致貨幣調(diào)整,因?yàn)檫@一點(diǎn)我們都能很好的理解,而是在于它預(yù)言:當(dāng)有遠(yuǎn)見的市場(chǎng)參與者意識(shí)到目前的匯率不能再維持下去的時(shí)候,外匯儲(chǔ)備可能會(huì)急劇突然流失。
Obstfeld開創(chuàng)了第二代貨幣危機(jī)模型。Obstfeld強(qiáng)調(diào)在一個(gè)國家追求的各種政策目標(biāo)之間可能存在相互抵消的關(guān)系。由于銀行體系崩潰預(yù)期,財(cái)政出于救助而導(dǎo)致的財(cái)政赤字也可能觸發(fā)貨幣危機(jī)——這種政府不得不救助銀行體系的預(yù)期可能會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產(chǎn)生危機(jī)。這意味著一個(gè)國家可能會(huì)遭受自我實(shí)現(xiàn)式的貨幣危機(jī)。也就是說,因?yàn)橐恍r(shí)間或行動(dòng)(例如由一個(gè)投機(jī)者所發(fā)起的時(shí)間或行動(dòng)),這種均衡可能會(huì)從固定匯率體制轉(zhuǎn)換到浮動(dòng)匯率體制,或從一個(gè)固定匯率水平轉(zhuǎn)換到另外一個(gè)貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機(jī)以來,貨幣危機(jī)的理論研究已經(jīng)深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機(jī)看作是一國的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關(guān)注對(duì)一國債權(quán)的結(jié)構(gòu),因?yàn)樗鼤?huì)影響金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)人,特別是那些短期債權(quán)人,能夠突然撤回債權(quán),從而導(dǎo)致該國外匯和流動(dòng)性的急劇短缺,從而觸發(fā)貨幣或金融崩潰。
廣而言之,第三代模型已經(jīng)注意到資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)對(duì)貨幣目標(biāo)可持續(xù)性的重要影響。這方面的文章認(rèn)為,資產(chǎn)負(fù)債表的不匹配會(huì)迫使銀行或公司快速產(chǎn)生外匯需求。當(dāng)很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時(shí),匯率就會(huì)面臨壓力。但匯率貶值時(shí),會(huì)有更多的金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)為了應(yīng)對(duì)無止境的頭寸需要而尋找外匯,進(jìn)一步加劇資本流出,引發(fā)貨幣危機(jī)。
(二)銀行危機(jī)理論。銀行業(yè)的困境有兩個(gè):一是單個(gè)銀行困境;二是系統(tǒng)性銀行困境。有關(guān)第一種類型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀角度展開研究。一些主要發(fā)達(dá)國家使用的實(shí)證模型廣泛運(yùn)用這一理論來預(yù)測(cè)金融困境。單個(gè)銀行困境可以導(dǎo)致系統(tǒng)性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機(jī)是這樣的誤解造成的:沒有信息來源的存款人錯(cuò)誤地認(rèn)為,其他提取存款是因?yàn)橐恍┯嘘P(guān)銀行資產(chǎn)的不利信息而行動(dòng)的。
危機(jī)的另一個(gè)傳播機(jī)制是通過銀行間存款進(jìn)行傳導(dǎo)。單個(gè)銀行困境的溢出效應(yīng)通過同業(yè)拆借可以影響整個(gè)銀行體系。金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模、銀行間市場(chǎng)和其他金融市場(chǎng)的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個(gè)意義上說,新型市場(chǎng)中的銀行風(fēng)險(xiǎn)更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素
是一國整體制度框架的質(zhì)量。由于道德風(fēng)險(xiǎn)、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險(xiǎn)過度或者監(jiān)管水平低所導(dǎo)致的市場(chǎng)紀(jì)律差,是決定信息不對(duì)稱的程度、銀行管理的質(zhì)量以及脆弱性積累的關(guān)鍵因素,這些都會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性銀行危機(jī)。在系統(tǒng)層面上,宏觀經(jīng)濟(jì)因素——對(duì)利率的沖擊、匯率貶值、商品價(jià)格的沖擊、經(jīng)濟(jì)增長減速和資本外流——也是危機(jī)的重要決定因素。
二、預(yù)測(cè)金融危機(jī)
(一)開發(fā)早期預(yù)警模型的原因
第一,發(fā)生銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的國家損失慘重——由危機(jī)溢出效應(yīng)而影響的其他國家受損也特別嚴(yán)重。自從20世紀(jì)七十年代后期以來,已有93個(gè)國家發(fā)生了100多次系統(tǒng)性銀行危機(jī)事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門解決危機(jī)的成本來看,其中約有18次危機(jī)(均發(fā)生在發(fā)展中國家)的成本達(dá)到了危機(jī)發(fā)生國GDP的10%或更多。根據(jù)貨幣基金組織1998年的一項(xiàng)研究報(bào)告,一國在銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)后需要約3年時(shí)間才能使產(chǎn)出恢復(fù)到正常趨勢(shì),平均累積產(chǎn)出達(dá)GDP的12%。
危機(jī)還有“傳染”的特征。即使是在一個(gè)相對(duì)較小的經(jīng)濟(jì)體中發(fā)生的金融行業(yè)嚴(yán)重問題也會(huì)有廣泛的溢出效應(yīng)。若世界某地發(fā)生了貨幣危機(jī),其他國家(經(jīng)濟(jì)體)遭到投機(jī)性沖擊的概率上升7%,即使相關(guān)國家對(duì)其政治經(jīng)濟(jì)基本因素采取了控制措施。
第二,簡單觀察貨幣風(fēng)險(xiǎn)及違約風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)市場(chǎng)指標(biāo)往往不能獲得多少關(guān)于即將發(fā)生危機(jī)的預(yù)警信號(hào)。目前的證據(jù)表明,在亞洲金融危機(jī)的發(fā)展過程中,利差和信用評(píng)級(jí)等指標(biāo)的表現(xiàn)令人失望。研究表明,3個(gè)月期限的離岸證券利差這一指標(biāo)沒能對(duì)印度尼西亞、馬來西亞和菲律賓的困境發(fā)出預(yù)警。也就是說,這類指標(biāo)不是平坦就是下降,只是對(duì)泰國給出了斷斷續(xù)續(xù)的信號(hào)。
在新興經(jīng)濟(jì)體中,預(yù)測(cè)單個(gè)銀行困境和破產(chǎn)也存在一些問題。最近一項(xiàng)研究分析了一些國家的銀行困境,結(jié)果表明,傳統(tǒng)的銀行脆弱性指標(biāo),如資本資產(chǎn)比率、凈邊際利潤率、營運(yùn)成本與資產(chǎn)的比率、流動(dòng)比率等,在找出有問題銀行方面的作用十分有限。也就是說,傳統(tǒng)的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、管理穩(wěn)健程度、收益、流動(dòng)性——將不能預(yù)測(cè)單個(gè)銀行是否要陷入困境??偠灾?僅僅集中精力于一個(gè)或者兩個(gè)“包治百病式”指標(biāo)的“廉價(jià)做法”不太可能得到一個(gè)良好的早期預(yù)警系統(tǒng)。若投資于一個(gè)綜合的早期預(yù)警系統(tǒng),則更可能獲得成功。
(二)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)的一般規(guī)則。第一,在金融危機(jī)起源中尋找系統(tǒng)性模式意味著不能局限于最近的一次危機(jī)(或者一系列危機(jī)),而是要研究一個(gè)更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進(jìn)行區(qū)分就可能會(huì)有太多解釋,或者所得出的最后結(jié)果經(jīng)不起更多實(shí)際經(jīng)驗(yàn)的檢驗(yàn);第二,要像關(guān)注貨幣危機(jī)一樣關(guān)注銀行危機(jī)。關(guān)于金融危機(jī)先行指標(biāo)的文獻(xiàn)大都涉及貨幣危機(jī)。然而,發(fā)展中國家銀行危機(jī)的成本比貨幣危機(jī)成本更大。銀行危機(jī)似乎是引致貨幣危機(jī)的一個(gè)更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預(yù)警指標(biāo)集合。因?yàn)樵谛屡d經(jīng)濟(jì)體中,金融危機(jī)的根源很多,因此需要大量指標(biāo)來反映潛在風(fēng)險(xiǎn)源;第四,采用樣本外檢驗(yàn)來判斷先行指標(biāo)的有用性。一個(gè)模型的樣本內(nèi)表現(xiàn)會(huì)使人們樂觀地誤以為模型在樣本外也能表現(xiàn)良好。
(三)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)中有意義的發(fā)現(xiàn)。通過實(shí)際數(shù)據(jù)的運(yùn)用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預(yù)警模型中獲得了一些實(shí)證結(jié)果。下面介紹一些有代表性的發(fā)現(xiàn):(1)新興市場(chǎng)中,銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)在爆發(fā)前都有征兆,有些現(xiàn)象有重復(fù)發(fā)生的行為特征;(2)對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體而言,利用月度數(shù)據(jù)對(duì)銀行危機(jī)進(jìn)行準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的難度要大于貨幣危機(jī)。在樣本內(nèi),銀行危機(jī)的平均噪音信號(hào)比貨幣危機(jī)的要高;同樣,在樣本外,該模型對(duì)貨幣危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)也比對(duì)銀行危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)要好很多;(3)對(duì)于貨幣危機(jī)來說最好的月度指標(biāo)是實(shí)際匯率(相對(duì)于趨勢(shì))的升值,而對(duì)于銀行危機(jī)來說最好的月度指標(biāo)是證券價(jià)格的下跌、出口的下降、M2與國際儲(chǔ)備比率的偏高以及經(jīng)濟(jì)衰退;(4)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的最優(yōu)先行指標(biāo)之間既有很多共同之處也存在很大的區(qū)別,因此應(yīng)單獨(dú)考慮這兩種危機(jī);(5)在預(yù)測(cè)新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)方面,信用評(píng)級(jí)變化的表現(xiàn)比經(jīng)濟(jì)基本因素中較好的先行指標(biāo)的表現(xiàn)要差很多;(6)先行指標(biāo)的樣本外檢驗(yàn)結(jié)果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機(jī)方面是這樣;(7)國家間危機(jī)傳染效應(yīng)表明,在理解新型市場(chǎng)發(fā)生貨幣危機(jī)的脆弱性時(shí),要更加關(guān)注國家特有的經(jīng)濟(jì)基本因素。
關(guān) 鍵 詞:貨幣錯(cuò)配;銀行危機(jī);貨幣危機(jī)
中圖分類號(hào):F820 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1005-0892(2007)04-0049-06
一、引言
貨幣錯(cuò)配是指在開放經(jīng)濟(jì)條件下,經(jīng)濟(jì)主體(包括國家、企業(yè)和家庭等)在參與國際分工與交換過程中所存在的資產(chǎn)與負(fù)債或收入與支出計(jì)值貨幣不同的一種狀況(夏建偉等,2006)。[1]顯然,匯率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致存在貨幣錯(cuò)配狀況的經(jīng)濟(jì)主體的凈值或凈收入發(fā)生變化,從而影響經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)行為;并導(dǎo)致有關(guān)經(jīng)濟(jì)變量(如產(chǎn)出、投資等)發(fā)生變化,進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融安全。
隨著經(jīng)濟(jì)全球化程度的日益加深,在現(xiàn)行以美元和歐元作為“關(guān)鍵貨幣”的國際貨幣體系中,一國要參與國際分工與交換,貨幣錯(cuò)配問題就不可避免,尤其是在本幣尚未實(shí)現(xiàn)自由兌換和國內(nèi)金融市場(chǎng)欠發(fā)展的新興市場(chǎng)中。研究20世紀(jì)90年代以來新型貨幣危機(jī)的學(xué)者(施建淮,2001;Bunda, 2003)發(fā)現(xiàn),這些經(jīng)歷過危機(jī)的新興市場(chǎng)具有如下一些基本事實(shí):實(shí)行事實(shí)上釘住美元的匯率制度、進(jìn)行了迅速的金融自由化和資本項(xiàng)目開放、大量國際資本經(jīng)由商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)中介流入國內(nèi)、金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債中存在著嚴(yán)重的期限錯(cuò)配和貨幣錯(cuò)配、這些國家的政府都明確地或隱含地對(duì)金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)進(jìn)行擔(dān)保等。[2-3]據(jù)此,一些學(xué)者們認(rèn)為大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配會(huì)對(duì)一國宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運(yùn)行造成巨大的不利影響,而且可能是引發(fā)貨幣乃至金融危機(jī)的重要因素之一(Mishkin, 1996; Krugman, 1999; Allen et al., 2002; Mulder et al., 2002)。[4-7]
進(jìn)入21世紀(jì)后,新興市場(chǎng)在經(jīng)歷了艱難的發(fā)展初期后,經(jīng)濟(jì)普遍保持了較快的增長,貿(mào)易項(xiàng)目上的逆差已經(jīng)縮小或轉(zhuǎn)為順差,貨幣當(dāng)局的外匯儲(chǔ)備和金融機(jī)構(gòu)的凈對(duì)外資產(chǎn)開始不斷增加,但經(jīng)濟(jì)總體的凈對(duì)外頭寸和凈國際投資頭寸仍然為負(fù)值并在增加(少數(shù)新興市場(chǎng)除外)。因此,在新興市場(chǎng)中,存在著貨幣當(dāng)局和金融機(jī)構(gòu)的外匯儲(chǔ)備和凈對(duì)外資產(chǎn)不斷增加與經(jīng)濟(jì)總體負(fù)的凈對(duì)外頭寸和凈國際投資頭寸(凈對(duì)外負(fù)債)呈擴(kuò)大趨勢(shì)的兩種不同方向的貨幣錯(cuò)配。新興市場(chǎng)貨幣當(dāng)局和金融機(jī)構(gòu)的外匯儲(chǔ)備和凈對(duì)外資產(chǎn)的不斷增加,直接對(duì)本幣形成升值壓力;而經(jīng)濟(jì)總體的凈對(duì)外頭寸和凈國際投資頭寸為負(fù),則可能對(duì)本幣價(jià)值造成潛在的不利影響,進(jìn)而可能影響新興市場(chǎng)的金融安全和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。
根據(jù)新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)特征,研究不同形式的貨幣錯(cuò)配對(duì)其金融安全的影響,并積極采取針對(duì)性措施控制貨幣錯(cuò)配積累,對(duì)于新興市場(chǎng)來說具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。本文剩余部分結(jié)構(gòu)安排如下:第二部分是文獻(xiàn)回顧;第三部分是理論模型;第四部分是貨幣錯(cuò)配條件下銀行危機(jī)與貨幣危機(jī)的發(fā)生機(jī)制;最后是結(jié)論與政策含義。
二、文獻(xiàn)回顧
在對(duì)過去銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的研究中,形成了兩類不同的銀行擠兌模型:一類是純粹恐慌的(或自我實(shí)現(xiàn)的)銀行擠兌模型(Diamond and Dybvig, 1983; Waldo, 1985; Wallace, 1988),[8-10]另一類是基于信息的銀行擠兌模型(Bryant, 1980; Gorton, 1985; Chari and Jagannathan, 1988; Jacklin and Bhattacharya, 1988)。[11-14]前者認(rèn)為,銀行在為存款人的偏好沖擊提供保險(xiǎn)的同時(shí),導(dǎo)致了本身資產(chǎn)負(fù)債表上的期限錯(cuò)配,從而形成了內(nèi)在的脆弱性,因此銀行和銀行擠兌就像孿生兄弟一般。擠兌使銀行失去償付能力,但在不出現(xiàn)擠兌的情況下,銀行具備履行償付責(zé)任的能力。因此,擠兌是一種自我實(shí)現(xiàn)的低效率的均衡。這類銀行擠兌模型沒有考慮經(jīng)濟(jì)基本面的因素,尤其是銀行的不良業(yè)績,因而得不到實(shí)證的檢驗(yàn)。而后者通過引入雙向信息不對(duì)稱問題,發(fā)現(xiàn)當(dāng)一部分存款人獲得關(guān)于銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回報(bào)的中期不利信息(而不是擔(dān)心其他存款人的行動(dòng))時(shí),銀行擠兌會(huì)成為惟一的均衡而發(fā)生。①也就是說,基于信息的銀行擠兌模型認(rèn)為擠兌的根源是銀行的不良業(yè)績。此外,這兩類銀行擠兌模型的共同特點(diǎn)是基于封閉經(jīng)濟(jì)條件而構(gòu)建的。
關(guān)于貨幣錯(cuò)配與銀行危機(jī)的關(guān)系,近年來得到了較多的研究。Mishkin(1996)首先提出,正是由于企業(yè)和銀行收入與債務(wù)的幣種結(jié)構(gòu)不同,引發(fā)了墨西哥的銀行危機(jī)。[4]同樣,Krugman(1999)也指出,隨著貨幣危機(jī)的爆發(fā),企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上的貨幣錯(cuò)配加重了亞洲銀行危機(jī)。[5]Chang and Velasco(2000)在關(guān)于銀行危機(jī)與一個(gè)國家總貨幣頭寸和固定匯率制度之間關(guān)系的文獻(xiàn)中,形成了一個(gè)分枝。他們認(rèn)為,如果一個(gè)國家實(shí)行的是固定匯率制度而不是浮動(dòng)匯率制度,并且這個(gè)國家的外匯儲(chǔ)備有限,那么更可能發(fā)生銀行恐慌。其原因在于,在固定匯率制度下,每個(gè)存款人為維持其存款的外幣價(jià)值,都有激勵(lì)成為對(duì)銀行進(jìn)行擠兌的第一人;而一旦外幣流動(dòng)性耗竭,本幣就會(huì)貶值。[15]Petrova(2003)指出,如果銀行沒有對(duì)其資產(chǎn)和負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)進(jìn)行匹配,那么它們面臨著匯率風(fēng)險(xiǎn);如果銀行資產(chǎn)和負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)是相同的,那么銀行將貨幣風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了它們的客戶。銀行擠兌取決于銀行部門和實(shí)際部門的貨幣錯(cuò)配、匯率貶值和存款人對(duì)未來貶值的預(yù)期,但只要存款美元化和貸款美元化造成銀行或企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上存在貨幣錯(cuò)配,都可能引發(fā)銀行危機(jī)。[16]施建淮(2001,2005)通過將基于信息的銀行擠兌模型擴(kuò)展到開放經(jīng)濟(jì)條件下,分別構(gòu)建了一個(gè)雙重危機(jī)模型以研究銀行和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績等微觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)惡化,或本國貨幣未來價(jià)值的中期不利信息而導(dǎo)致銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的發(fā)生機(jī)制。[2][17]陳曉莉(2005)則研究了開放經(jīng)濟(jì)條件下及信息不對(duì)稱情況下,本幣升值沖擊可能導(dǎo)致銀行危機(jī)的發(fā)生機(jī)制。[18]由于貨幣錯(cuò)配具有凈外幣負(fù)債和凈外幣資產(chǎn)兩種表現(xiàn)形式,而這些文獻(xiàn)主要研究了凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配與銀行危機(jī)的關(guān)系,只有陳曉莉(2005)的研究是例外。
根據(jù)新興市場(chǎng)的上述特征,本文在Jacklin and Bhattacharya(1988)、施建淮(2001,2005)和陳曉莉(2005)模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行了擴(kuò)展,即從貨幣錯(cuò)配的角度出發(fā),在同一個(gè)分析框架中研究銀行體系中不同形式的貨幣錯(cuò)配,導(dǎo)致信息不對(duì)稱情況下由于匯率波動(dòng)而引發(fā)新興市場(chǎng)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的形成機(jī)制。這里,不對(duì)稱信息主要表現(xiàn)在兩方面:(1)存款人的偏好是私人信息,只有他本人了解,別人無法知道;(2)只有部分存款人能夠獲得關(guān)于銀行資產(chǎn)的未來收益或本幣匯率的中期不利信息。研究表明,在新興市場(chǎng)中,只要其銀行體系存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配,不管表現(xiàn)為哪一種形式,都會(huì)增加其金融體系的脆弱性;而且在宏觀或微觀經(jīng)濟(jì)基本面惡化的情況下,可能引發(fā)銀行危機(jī)甚至是貨幣危機(jī)。此外,當(dāng)出現(xiàn)不利沖擊時(shí),銀行體系中存在貨幣錯(cuò)配將會(huì)導(dǎo)致其資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配進(jìn)一步惡化。
三、理論模型
考慮一個(gè)小型開放經(jīng)濟(jì)體,其中有三類經(jīng)濟(jì)主體:投資者(要么為外國存款人,要么為國內(nèi)存款人);一個(gè)代表性的國內(nèi)金融中介部門(將國內(nèi)銀行模型化為一個(gè)代表性的商業(yè)銀行);國內(nèi)中央銀行。時(shí)間分為3個(gè)時(shí)期,分別表示為T=0,1,2。假設(shè)每個(gè)投資者在T=0期有初始稟賦1,接下來各期的稟賦為0,并且只在T=1和T=2期進(jìn)行消費(fèi)以獲得效用。
(一)偏好
根據(jù)Jacklin and Bhattacharya(1988)和施建淮(2001)的研究,假定投資者的效用是平滑的,并且在T=1和T=2期的效用都嚴(yán)格為正。②假定T=1和T=2期的偏好事前(T=0)是不確定的,它們服從相同的隨機(jī)分布。到了T=1期,每位投資者都受到偏好沖擊,從而知道了自己的偏好,并構(gòu)成他的私人信息。偏好沖擊是一個(gè)隨機(jī)變量 ,服從貝努利分布:
因此,投資者在T={1,2}期對(duì)消費(fèi)向量{c1,c2}的條件偏好可由如下效用函數(shù)表示:
(二)技術(shù)
對(duì)于外國投資者來說,有兩種投資技術(shù):一種為短期的無風(fēng)險(xiǎn)的國際資產(chǎn),它使得投資者在T=0期1美元的投入到T=1期可獲得1美元的收益;另一種為長期的(即投資期限從T=0到T=2期)有風(fēng)險(xiǎn)的國內(nèi)投資,它有一個(gè)以本幣計(jì)值的隨機(jī)收益。對(duì)于國內(nèi)投資者來說,也有兩種投資技術(shù):一種是短期的無風(fēng)險(xiǎn)的國內(nèi)資產(chǎn),它使得投資者在T=0期的本幣投入到T=1期獲得同等數(shù)額的本幣收益;另一種是長期的有風(fēng)險(xiǎn)的國際資產(chǎn),其收益是一個(gè)以外幣計(jì)值的隨機(jī)收益。這里為了考察貨幣錯(cuò)配的影響,我們假定長期投資本身的收益(假設(shè)為R*)是穩(wěn)定的,即不存在投資收益風(fēng)險(xiǎn)。③但是,由于匯率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致匯兌損失,使得長期投資的實(shí)際收益(假設(shè)為 )會(huì)發(fā)生變化,因而是一個(gè)隨機(jī)變量。
(三)銀行和銀行事前最優(yōu)存款合同
(四)中央銀行
根據(jù)新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)特征,在模型中假定中央銀行執(zhí)行釘住匯率制度,允許資本自由流動(dòng),并且明確地或隱含地對(duì)商業(yè)銀行負(fù)債進(jìn)行擔(dān)保。因此,如果在T=1期發(fā)生外國存款人對(duì)商業(yè)銀行進(jìn)行擠兌,中央銀行便動(dòng)用外匯儲(chǔ)備救助商業(yè)銀行;而對(duì)于國內(nèi)存款人的本幣擠兌,中央銀行通過增加貨幣供給救助商業(yè)銀行。⑨假定中央銀行受到信用約束,即不能以將來的外匯儲(chǔ)備換取今天的借款,原因在于其信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)或者國際市場(chǎng)存在的信貸配給;另一方面,中央銀行也不能無限度地?cái)U(kuò)充外匯儲(chǔ)備,因?yàn)橐粐艿酵ㄘ浥蛎浐拓?cái)政赤字的約束。再假定對(duì)于正常的資本外流,中央銀行有足夠的外匯儲(chǔ)備維持匯率穩(wěn)定;但當(dāng)受到非正常的投機(jī)攻擊時(shí),它無法維持釘住匯率制。因此,當(dāng)發(fā)生大量外國投資者提款導(dǎo)致銀行擠兌時(shí),中央銀行被迫動(dòng)用外匯儲(chǔ)備來解救商業(yè)銀行,直到耗盡所有外匯儲(chǔ)備。這時(shí),本幣不得不貶值――貨幣危機(jī)也就發(fā)生了。而對(duì)于商業(yè)銀行存在凈外幣資產(chǎn)的貨幣錯(cuò)配情況,當(dāng)發(fā)生大規(guī)模本幣提款導(dǎo)致銀行擠兌時(shí),中央銀行由于受通貨膨脹和政府財(cái)政赤字的約束,不能無限制地對(duì)商業(yè)銀行提供救助,因而銀行危機(jī)不可避免。
四、貨幣錯(cuò)配條件下銀行危機(jī)與貨幣危機(jī)的發(fā)生機(jī)制
式(13)同時(shí)也是貨幣錯(cuò)配條件下匯率變化時(shí)銀行擠兌的條件。由于假定在T=1期,銀行只允許t比例的投資者進(jìn)行類型1的提款和1-t比例的投資者進(jìn)行類型2的提款,因此,在獲得不利信號(hào)的類型2的投資者更偏好類型1的投資者提款流的情況下,銀行在T=1期將缺乏足夠的資金來滿足類型1的提款要求,從而出現(xiàn)銀行擠兌,即發(fā)生銀行危機(jī)。
這表明,如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的銀行體系中存在貨幣錯(cuò)配(不管其形式如何),那么在T=1期,僅是關(guān)于匯率的不利預(yù)期就可能引發(fā)銀行擠兌,盡管銀行長期投資本身的收益處于良好狀態(tài)。同時(shí),模型本身也意味著長期投資本身的收益狀況不良會(huì)導(dǎo)致銀行擠兌,因?yàn)楦鶕?jù)上述分析,長期投資本身收益狀況不良同樣會(huì)導(dǎo)致獲得這種信號(hào)的類型2的投資者更偏好類型1的提款流。而且,
這說明,在給定長期投資收益風(fēng)險(xiǎn)狀況的情況下,匯率波動(dòng)幅度越大,銀行擠兌的臨界概率越小,因此發(fā)生銀行擠兌的可能性也就越大。這些分析表明,一國銀行體系中如果存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配,匯率的不利波動(dòng)或長期投資收益狀況的惡化將會(huì)導(dǎo)致其脆弱性大大增加。
下面分析不同形式的貨幣錯(cuò)配條件下,匯率變化導(dǎo)致銀行危機(jī)與貨幣危機(jī)的關(guān)系。一個(gè)經(jīng)濟(jì)體如果存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配,將導(dǎo)致本幣匯率出現(xiàn)貶值或升值預(yù)期。匯率預(yù)期具有自我強(qiáng)化的內(nèi)在機(jī)制,并且預(yù)期可能自我實(shí)現(xiàn)(克魯格曼、奧伯斯法爾德,2002;李天棟等,2005)。[19-20]對(duì)于本幣貶值與本幣升值的情況,其最主要的區(qū)別在于:本幣貶值預(yù)期導(dǎo)致資本流出,從而外匯儲(chǔ)備不斷減少,因而可能產(chǎn)生進(jìn)一步貶值的預(yù)期;而本幣升值預(yù)期導(dǎo)致資本持續(xù)流入,從而外匯儲(chǔ)備不斷累積,并可能產(chǎn)生進(jìn)一步升值的預(yù)期。因此,貶值預(yù)期會(huì)與凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配相互促進(jìn),而升值預(yù)期則與凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配相互促進(jìn)(夏建偉、史安娜,2006)。[21]一國金融體系中如果存在凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配,則所引起的本幣貶值預(yù)期可能導(dǎo)致銀行危機(jī);而外國投資者的突然擠兌迫使中央銀行救助商業(yè)銀行,導(dǎo)致對(duì)外匯儲(chǔ)備需求的非正常上升,直到耗盡全部外匯儲(chǔ)備,最終導(dǎo)致固定匯率制度的崩潰而爆發(fā)貨幣危機(jī)。這時(shí),銀行危機(jī)是由于長期投資的實(shí)際收益下降所引起的,然后導(dǎo)致貨幣危機(jī),形成所謂的“雙重危機(jī)”。如果一國已經(jīng)爆發(fā)了貨幣危機(jī),那么在貨幣錯(cuò)配條件下,匯率的大幅貶值將導(dǎo)致銀行凈值大幅下降,從而引發(fā)銀行危機(jī),并進(jìn)一步惡化貨幣危機(jī)。正如施建淮(2005)所指出的,在新興市場(chǎng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的基本事實(shí)下,銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)是共生的和互為因果的。[17]相反,如果一國銀行體系中存在凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配,則所造成的本幣升值預(yù)期也可能導(dǎo)致銀行危機(jī)。而且,本幣升值預(yù)期會(huì)吸引國際資本大量流入,導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱和脆弱性上升,使得經(jīng)濟(jì)總體風(fēng)險(xiǎn)不斷積累;到一定的時(shí)候,外資流入會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn),從而可能引發(fā)危機(jī)(經(jīng)濟(jì)增長前沿課題組,2005)。[22]
五、結(jié)論及政策含義
本文在新興市場(chǎng)基本經(jīng)濟(jì)特征的基礎(chǔ)上,在同一個(gè)分析框架下研究了銀行體系存在不同形式的貨幣錯(cuò)配導(dǎo)致銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的形成機(jī)制,得出主要結(jié)論如下:(1)一國銀行體系中如果存在大規(guī)模的貨幣錯(cuò)配,不管貨幣錯(cuò)配是表現(xiàn)為凈外幣負(fù)債的形式還是凈外幣資產(chǎn)的形式,都將增加銀行體系的脆弱性,并將導(dǎo)致僅僅存在關(guān)于匯率的不利預(yù)期就可能引發(fā)的銀行危機(jī)和貨幣危機(jī);(2)在金融體系存在貨幣錯(cuò)配的條件下,由于其整體脆弱性上升,使得宏觀經(jīng)濟(jì)基本面惡化(如經(jīng)常賬戶赤字或財(cái)政赤字等)或微觀經(jīng)濟(jì)基本面惡化(如銀行和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績不良等),將更有可能引發(fā)銀行危機(jī),甚至是貨幣危機(jī);⑩(3)在貨幣錯(cuò)配條件下,當(dāng)出現(xiàn)不利沖擊時(shí),投資者將改變提款策略,從而導(dǎo)致銀行資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配進(jìn)一步惡化,加劇了銀行體系的內(nèi)在脆弱性。因此,銀行資產(chǎn)和負(fù)債的貨幣錯(cuò)配和期限錯(cuò)配如果同時(shí)存在或只有其中之一存在,都有可能引發(fā)銀行危機(jī),進(jìn)而可能導(dǎo)致貨幣危機(jī)。
鑒于大規(guī)模貨幣錯(cuò)配對(duì)新興市場(chǎng)金融安全的不利影響,積極采取措施以控制各個(gè)層面貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的不斷積累,具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。首先,應(yīng)加強(qiáng)對(duì)各層面經(jīng)濟(jì)主體(尤其是銀行體系)貨幣錯(cuò)配狀況的審慎性監(jiān)管,以控制各經(jīng)濟(jì)主體貨幣錯(cuò)配規(guī)模的過快積累。其次,促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展,特別是優(yōu)先發(fā)展國內(nèi)債券市場(chǎng)。發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)可以為企業(yè)投資提供穩(wěn)定的長期資金來源,改變企業(yè)長期投資依靠銀行間接融資的狀況,有利于解決銀行和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債中期限錯(cuò)配和貨幣錯(cuò)配問題。第三,發(fā)展外匯遠(yuǎn)期交易市場(chǎng)和金融衍生品市場(chǎng),為銀行和企業(yè)提供匯率風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖保值工具,避免貨幣風(fēng)險(xiǎn)敞口不斷積累。第四,實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度。更為靈活的匯率制度可以消除政府隱含的匯率風(fēng)險(xiǎn),促使銀行和企業(yè)將匯率風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)在化,從而將貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)控制在合理的范圍內(nèi)。最后,加強(qiáng)區(qū)域貨幣與金融合作,促進(jìn)本地貨幣在區(qū)域內(nèi)貿(mào)易、投資和金融交易中的使用,從而減少對(duì)國際貨幣的依賴,這在一定程度上能夠有效降低新興市場(chǎng)的貨幣錯(cuò)配程度。
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注釋:
① 雙向信息不對(duì)稱是指銀行不能觀察到存款者的真實(shí)流動(dòng)性需要,而存款者也不了解銀行的資產(chǎn)質(zhì)量(Jacklin and Bhattacharya, 1988)。
② 準(zhǔn)確地說,這里假定效用函數(shù)是關(guān)于消費(fèi)的嚴(yán)格遞增、二階連續(xù)可導(dǎo)和嚴(yán)格凹性的函數(shù),即滿足u′(c)>0;u″(c)
③ 對(duì)于新興市場(chǎng)來說,其國內(nèi)投資者的外幣資產(chǎn)一般都是投資于發(fā)達(dá)國家的政府債券,收益相對(duì)比較穩(wěn)定。
④ 根據(jù)前面的假設(shè),投資者在事前并不知道在T=1期能否得到關(guān)于長期投資實(shí)際收益的不利信號(hào)。在這里,信號(hào)s是指關(guān)于匯率變化對(duì)銀行投資實(shí)際收益的影響。雖然匯率變化是所有投資者的共同知識(shí),但是匯率變化在多大程度上影響投資實(shí)際收益的信息在所有投資者之間是不對(duì)稱的,因?yàn)橥顿Y者對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的了解是不對(duì)稱的。
⑤ 投資者在T=2期的提款流 21、 22為隨機(jī)變量,與T=2期銀行的實(shí)際收益有關(guān)。另外,規(guī)定投資者以某種貨幣存入銀行,則在提款時(shí)也是提取該種貨幣。
⑥ 為了使模型中公式的表達(dá)形式一致,以下對(duì)于凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配情況,匯率采用直接標(biāo)價(jià)法,以美元作為合同計(jì)值貨幣;而對(duì)于凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配情況,匯率采用間接標(biāo)價(jià)法,以本幣作為合同計(jì)值貨幣。
⑦ 在新興市場(chǎng)中,對(duì)于凈外幣負(fù)債形式的貨幣錯(cuò)配,其貨幣面臨著貶值預(yù)期;相反,對(duì)于凈外幣資產(chǎn)形式的貨幣錯(cuò)配,其貨幣則面臨著升值預(yù)期。因此,根據(jù)銀行合同計(jì)值貨幣和匯率標(biāo)價(jià)的規(guī)定,對(duì)長期投資實(shí)際收益不利的匯率變化,在不同形式的貨幣錯(cuò)配條件下都表現(xiàn)為e2>1,因而這兩種情況的表達(dá)形式相同。
⑧ 解的具體形式參見Jacklin and Bhattacharya(1988)。
⑨ 由于銀行業(yè)本身的特殊性和危機(jī)的傳染性,中央銀行一般會(huì)對(duì)發(fā)生擠兌的銀行進(jìn)行救助,因?yàn)檫@樣就可能避免一場(chǎng)大范圍的銀行業(yè)危機(jī)甚至是金融業(yè)危機(jī),從而可以避免更大的損失。當(dāng)然,救助是否成功取決于許多因素,如外匯儲(chǔ)備的規(guī)模、銀行的貨幣錯(cuò)配程度、金融體系的健全程度等等。
⑩ 陳曉莉(2005)的模型中同時(shí)考慮了直接的和間接的貨幣錯(cuò)配,得出結(jié)論:即使是銀行本身不存在貨幣錯(cuò)配(直接的貨幣錯(cuò)配),如果其客戶存在貨幣錯(cuò)配(間接的貨幣錯(cuò)配),那么也可能引發(fā)同樣的銀行危機(jī)發(fā)生機(jī)制。
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一、匯率制度安排的綜述
國際學(xué)說在理論上具有兩個(gè)明顯的特征:一是帶有較大程度的一般經(jīng)濟(jì)理論的學(xué)派色彩;二是同第二次世界大戰(zhàn)以來國際金融活動(dòng)的實(shí)踐有著比較緊密的聯(lián)系(陳岱孫,厲以寧,1991)。一般而言,一種經(jīng)濟(jì)理論都是針對(duì)一定經(jīng)濟(jì)狀況和經(jīng)濟(jì)階段而產(chǎn)生的,是先有問題,后有對(duì)問題的分析判斷,再有解決問題的相應(yīng)理論。匯率制度安排理論同樣如此。
20世紀(jì)60年代末,固定匯率制的布雷頓森林體系已經(jīng)開始在調(diào)控方面顯得力不從心,從這一階段起,關(guān)于匯率制度安排理論的討論也集中于固定匯率制與浮動(dòng)匯率制孰優(yōu)孰劣上。在贊成浮動(dòng)匯率制這一點(diǎn)上,凱恩斯主義與貨幣主義走到了一起。凱恩斯主義認(rèn)為,在經(jīng)濟(jì)經(jīng)常受到外部沖擊的下,如果允許匯率自由變動(dòng),將能夠代替國內(nèi)勞動(dòng)力市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng),從而避免產(chǎn)出的損失。貨幣主義認(rèn)為,當(dāng)發(fā)生外部貨幣沖擊時(shí),允許匯率的自由變動(dòng),將能隔絕國內(nèi)外匯儲(chǔ)備的被動(dòng)性調(diào)整,防止國內(nèi)貨幣市場(chǎng)的沖動(dòng),從而避免通貨膨脹的傳遞。以蒙代爾(R.Mundell)、金德爾伯格(C.Kindleberger)為代表的固定匯率支持者們則從國際間相互合作的立場(chǎng)來分析匯率制度,他們認(rèn)為固定匯率制能使各國經(jīng)濟(jì)連成一個(gè)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)體系,有利于世界經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展,而浮動(dòng)匯率制則會(huì)由于匯率的波動(dòng)導(dǎo)致國際貿(mào)易的不確定性。另外,浮動(dòng)匯率制會(huì)造成各國濫用匯率政策,形成貨幣競爭性下浮,不利于國際經(jīng)濟(jì)合作;最后,浮動(dòng)匯率制還會(huì)由于棘輪效應(yīng)導(dǎo)致世界性的物價(jià)水平上升。
與固定匯率制與浮動(dòng)匯率制緊密聯(lián)系在一起的是人們對(duì)國際貨幣制度改革的種種設(shè)想。不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對(duì)匯率波動(dòng)給國際貿(mào)易和投資帶來的負(fù)面影響提出了諸多改革方案。托賓(Tobin, 1982)建議對(duì)外匯交易征稅,以降低效用較低的短期交易,減少匯率波動(dòng)。麥金農(nóng) (Mckinnon,1984)提出美國、日本和德國三個(gè)國家貨幣在長期內(nèi)形成基于固定匯率的新的國際貨幣體系的設(shè)想。威廉姆森和米勒(Williamson, Miller,1987)在麥金農(nóng)計(jì)劃的基礎(chǔ)上提出在世界主要國家的貨幣間建立匯率目標(biāo)區(qū)。庫珀(Cooper,1984)的改革設(shè)想則更為大膽。他認(rèn)為,只要國家貨幣存在,名義匯率與實(shí)際匯率的變動(dòng)的可能性就存在,不確定性也就不可避免。要想消除匯率的不確定性,就要消除匯率和國家貨幣,引入單一貨幣。對(duì)此,庫珀建議成立一個(gè)類似于美國聯(lián)邦儲(chǔ)備體系的統(tǒng)一的公開市場(chǎng)委員會(huì),由這一委員會(huì)代替各國中央銀行來執(zhí)行貨幣政策。
70年代后,固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的爭論還在繼續(xù),不過爭論的焦點(diǎn)已由匯率穩(wěn)定與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和國際經(jīng)濟(jì)合作的關(guān)系轉(zhuǎn)移到匯率制度的選擇與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)特征之間的關(guān)系上來。如海勒(Heller,1978)提出的影響發(fā)展家匯率制度選擇的五個(gè)結(jié)構(gòu)性因素。李普斯奇茨(Loopesko,1979)提出的小型發(fā)展中國家的匯率政策及其選擇指標(biāo)。這一時(shí)期,蒙代爾在其論文《最適度通貨區(qū)理論》的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步提出了最終的“最適度通貨區(qū)”的設(shè)想,希望將世界化分為若干個(gè)貨幣區(qū),區(qū)內(nèi)實(shí)行固定匯率制,對(duì)外則實(shí)行浮動(dòng)匯率制。其后,麥金農(nóng)和凱南 (Kennen)等人又對(duì)最適度通貨區(qū)理論進(jìn)行了拓展,主張通過區(qū)分一國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,并就這些特征給出某些標(biāo)準(zhǔn),滿足這些標(biāo)準(zhǔn)的國家和地區(qū)組成貨幣聯(lián)盟是有必要的。
進(jìn)入80年代,隨著歐洲貨幣聯(lián)盟的開始,最適度通貨區(qū)理論又有了進(jìn)一步發(fā)展,這些發(fā)展集中于對(duì)加入通貨區(qū)成本和收益的分析上。其間,格勞(P.grauwe)、馬森和泰勒 (P,Masson&M.Tayor)等人對(duì)此做過詳細(xì)的論述。到了90年代,人們對(duì)匯率制度的安排開始從不同的角度進(jìn)行分析。一方面,人們對(duì)開放經(jīng)濟(jì)條件下匯率穩(wěn)定與貨幣政策自主性之間的關(guān)系進(jìn)行了新的論述,在50年代的“米德沖突”、“二元沖突”的基礎(chǔ)上,加入貨幣政策,使傳統(tǒng)的“二元沖突”演化為國際資本的完全自由流動(dòng)、貨幣政策的完全獨(dú)立和匯率的完全穩(wěn)定三個(gè)基本目標(biāo)之間的“三元沖突”(Obstfeld,1998),即這三個(gè)目標(biāo)只能同時(shí)實(shí)現(xiàn)其中的兩個(gè)而不能三者兼得。另一方面,由于貨幣危機(jī)的頻繁爆發(fā),人們對(duì)如何通過匯率制度安排來防范和隔絕貨幣危機(jī)產(chǎn)生了濃厚的興趣。除了早期的將匯率制度安排與貨幣危機(jī)結(jié)合起來的國際收支危機(jī)模型(P.Krugman,1979)外,羅伯特·Z·阿里巴(R.Z.Aliber)也了貨幣性沖擊、結(jié)構(gòu)性沖擊對(duì)匯率安排的影響。
80年代后,隨著金融衍生工具的發(fā)展,匯率的不確定性已經(jīng)可以較容易的通過對(duì)沖加以規(guī)避,同時(shí)外匯市場(chǎng)上投機(jī)基金的力量也急劇膨脹。當(dāng)投機(jī)基金引發(fā)了多次地區(qū)性貨幣危機(jī)后,人們發(fā)現(xiàn),發(fā)生貨幣危機(jī)的多為實(shí)行“中間匯率制度”的國家,而與之形成鮮明對(duì)比的是,實(shí)行“角點(diǎn)匯率制度”的國家或地區(qū)大都有效地防止了危機(jī)的發(fā)生。這一現(xiàn)象使人們提出了“匯率制度角點(diǎn)解假設(shè)”(Eichengreen,1994,1999; Obstfeld&Rogoff,1995),即一國發(fā)生危機(jī)后,政府可以維持的是角點(diǎn)匯率制度而不是中間匯率制度。直到現(xiàn)在,角點(diǎn)匯率制度與中間匯率制度的爭論仍在繼續(xù)。
隨著產(chǎn)權(quán)理論的出現(xiàn)和發(fā)展,有些學(xué)者開始運(yùn)用產(chǎn)權(quán)理論和制度變遷理論分析匯率制度的安排和演變。以巴格瓦蒂(Bhagwati,1982)和克魯格曼為代表的尋租理論的國際貿(mào)易學(xué)派曾提到匯率制度中的尋租問題。在國內(nèi),由于產(chǎn)權(quán)理論的興起,不少學(xué)者試圖從契約經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度重新審視匯率制度的安排與選擇,強(qiáng)調(diào)匯率制度安排的選擇與相應(yīng)的產(chǎn)權(quán)制度安排具有高度的依存和互動(dòng)關(guān)系(劉海虹,2001),并提出了“新制度金融學(xué)”的研究范式(師江春,袁鷹,1998)。
二、匯率制度選擇的理論依據(jù)
上述各種理論分別從不同的角度出發(fā),以不同的經(jīng)濟(jì)實(shí)體為研究對(duì)象,得出的結(jié)論也不盡相同甚至截然相反。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)論決定認(rèn)為,匯率制度的選擇取決于一國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,小型開放經(jīng)濟(jì)國家及出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一的國家,實(shí)行固定匯率制較好,反之則應(yīng)實(shí)行較具彈性的匯率制。經(jīng)濟(jì)沖擊決定論以蒙代爾—弗萊明模型和AA—DD模型為工具,提出應(yīng)根據(jù)沖擊的不同類型選擇匯率制度。如果沖擊多由國內(nèi)的需求和貨幣因素造成,應(yīng)采取固定匯率制;如果一國經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定多由國外產(chǎn)品市場(chǎng)變動(dòng)行成的真實(shí)沖擊所導(dǎo)致,則浮動(dòng)匯率制更能起到隔絕外部沖擊的作用。政策搭配論則以著名的“三元沖突”為依據(jù),提出匯率制度的選擇應(yīng)與宏觀經(jīng)濟(jì)政策以及與之相關(guān)的制度安排和資本管制制度進(jìn)行合理搭配。建立在貨幣數(shù)量論基礎(chǔ)上的貨幣決定論則從國際貨幣本位制度的角度對(duì)匯率制度的選擇進(jìn)行了論述,并提出在的國際信用本位制體系下,各國實(shí)行浮動(dòng)匯率制是一種必然的選擇。成本收益決定論則認(rèn)為,一個(gè)開放經(jīng)濟(jì)國家選擇何種匯率制度取決于該國實(shí)行這一制度所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)利益與所付成本之間的比較。
以上所述關(guān)于匯率制度選擇的理論基本上架構(gòu)了匯率制度選擇的理論體系,成為指導(dǎo)各國安排匯率制度的理論依據(jù)。但這一體系并非完美無缺。事實(shí)上,任何一種理論在解釋各國匯率制度的實(shí)踐中都存在著這樣或那樣的缺陷,特別是對(duì)于解釋當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)中頻繁出現(xiàn)的貨幣危機(jī)都顯得有些力不從心。這些理論從各自的角度分析是正確的,但在分析中往往都忽視了匯率制度選擇中幾個(gè)關(guān)鍵的、本質(zhì)的要素,因而無法從一個(gè)整體的框架中闡述匯率制度的選擇。本文試圖對(duì)這些理論加以補(bǔ)充和拓展,以期對(duì)匯率制度選擇有一個(gè)較為全面的認(rèn)識(shí)。
(一)以實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡為根本目標(biāo)的制度選擇
作為國際學(xué)的核心部分,匯率脫離不開國際金融的基本框架。國際金融學(xué)的產(chǎn)生與是以不同條件下的內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)為主要線索的,因此,匯率理論以及在此之下的匯率制度選擇理論不可避免地要為實(shí)現(xiàn)不同條件下的內(nèi)外均衡而服務(wù)。特別是隨著布雷頓森林體系的崩潰以及浮動(dòng)匯率與巨額資本流動(dòng)成為開放面臨的新條件的形勢(shì)下,對(duì)內(nèi)外均衡實(shí)現(xiàn)的已經(jīng)滲透到了匯率理論中。所謂內(nèi)部均衡,一般的理解是指在封閉經(jīng)濟(jì)條件下,經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)與價(jià)格穩(wěn)定;外部均衡是指國際收支平衡。
“丁伯根法則”指出,要實(shí)現(xiàn)幾種獨(dú)立的政策目標(biāo),至少需要相互獨(dú)立的幾種有效的政策工具。以此為依據(jù),要想實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的目標(biāo),至少需要兩種以上的政策工具,即以貨幣政策、財(cái)政政策為主的支出增減政策和以匯率政策為主的支出轉(zhuǎn)換政策同時(shí)運(yùn)用。由此可以看出,匯率本身帶有極強(qiáng)的政策取向性,匯率制度的選擇應(yīng)充分考慮到這一政策要求。
實(shí)行固定匯率制的國家,將匯率的穩(wěn)定作為政策目標(biāo)之一,不僅無法利用匯率政策來實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的調(diào)節(jié),而且還易受到外部經(jīng)濟(jì)的沖擊,特別是在國際資本流動(dòng)特別巨大的今天,固定匯率制實(shí)際上為投機(jī)者提供了一個(gè)只賺不賠的好的投機(jī)機(jī)會(huì),因此,除非實(shí)行資本管制,否則,固定匯率制將成為一國遭受經(jīng)濟(jì)沖擊的潛在誘因。相比之下,浮動(dòng)匯率制似乎更有優(yōu)勢(shì)。由于匯率的自由波動(dòng),一國政府不僅可以減少一個(gè)政策目標(biāo)(匯率穩(wěn)定),同時(shí)還增加了一個(gè)政策工具(匯率政策工具),這樣,政府在實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)時(shí),可以更加從容。盡管如此,由于浮動(dòng)匯率制以及以浮動(dòng)為特征的匯率安排有多種,包括完全浮動(dòng)、有管理的浮動(dòng)、爬行的帶狀匯率制以及爬行釘住制等,各種匯率安排之間不盡相同,實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡目標(biāo)所起的作用也不一樣。其中,完全浮動(dòng)匯率制將匯奉作為內(nèi)生的自由變量,一國金融當(dāng)局對(duì)外匯市場(chǎng)不加干預(yù),完全聽任外匯匯率隨市場(chǎng)供求狀況的變化而自由漲跌。這種匯率運(yùn)行機(jī)制跳出了匯率穩(wěn)定的目標(biāo),匯率波動(dòng)以市場(chǎng)為基礎(chǔ),自發(fā)調(diào)節(jié)來實(shí)現(xiàn)外部均衡。但是,匯率的自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制由于以下兩點(diǎn)原因而變得不太完美:一是現(xiàn)實(shí)中由預(yù)期導(dǎo)致的“因市定價(jià)”(pricing to market)的存在,使得匯率波動(dòng)對(duì)貿(mào)易收支和國內(nèi)價(jià)格水平的不大。克魯格曼(P.Krugman,1989)通過“沉淀成本模型”(sustainability of exchange rate)對(duì)此現(xiàn)象進(jìn)行了解釋。他認(rèn)為,廠商存在完全靜態(tài)預(yù)期時(shí),每一個(gè)廠商都會(huì)有一個(gè)類似于匯率波動(dòng)的“無變動(dòng)范圍”(range of no change),匯率變動(dòng)只要不超過這個(gè)范圍,廠商就會(huì)維持現(xiàn)狀而不調(diào)整產(chǎn)品價(jià)格;即使廠商不存在完全靜態(tài)預(yù)期,即不認(rèn)為未來與現(xiàn)在一模一樣,廠商會(huì)根據(jù)對(duì)未來的預(yù)期匯率來制定計(jì)劃:如果廠商認(rèn)為有利的匯率是暫時(shí)的,他們不會(huì)立即進(jìn)入該市場(chǎng);如果廠商認(rèn)為目前匯率不利是暫時(shí)的,他們也不會(huì)立即退出該市場(chǎng),即廠商對(duì)匯率的反應(yīng)受到回歸預(yù)期的限制。除了預(yù)期的影響外,第二個(gè)原因——匯率變動(dòng)的不穩(wěn)定性也加劇了貿(mào)易的惰性,從而影響到匯率的自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制。現(xiàn)實(shí)中,匯率的波動(dòng)幅度很大,這種劇烈而頻繁的波動(dòng)使廠商采取一種“觀望”態(tài)度:他們既不愿輕易進(jìn)入一個(gè)市場(chǎng),也不愿輕易退出一個(gè)市場(chǎng)。造成匯率不穩(wěn)定的原因主要有三個(gè):一是匯率的超調(diào)(overshooting)。多恩布什(Dornbusch,1976)提出的超調(diào)模型,認(rèn)為商品市場(chǎng)與資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的調(diào)整速度是不同的,商品市場(chǎng)上價(jià)格水平短期內(nèi)具有粘性的特點(diǎn),使得短期內(nèi)匯率的變動(dòng)大于長期水平。二是預(yù)期推動(dòng)。匯率決定的資產(chǎn)市場(chǎng)分析法認(rèn)為,影響本幣存款預(yù)期回報(bào)率和外幣存款預(yù)期回報(bào)率的因素有很多,如價(jià)格水平、通脹率、進(jìn)出口需求、貨幣供給的預(yù)期以及關(guān)稅和限額等,這些因素中任一預(yù)期發(fā)生變動(dòng)都將直接影響到本外幣存款的預(yù)期回報(bào)率,從而對(duì)匯率發(fā)生影響。另外,噪聲模型在解釋匯率劇烈波動(dòng)時(shí)也提出了獨(dú)到的見解。該模型指出噪聲交易者的存在干擾了市場(chǎng)的穩(wěn)定預(yù)期和理性行為,從根本上造成了市場(chǎng)的不穩(wěn)定。
完全的固定匯率制與完全的浮動(dòng)匯率制在解決內(nèi)外均衡方面都存在不少缺陷,相比之下,中間匯率制度似乎更為有效。然而,關(guān)于中間匯率制度的爭論卻最多,特別是近年來,由于采取中間匯率制的國家在對(duì)付經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)時(shí)普遍表現(xiàn)不佳,更引起了人們對(duì)這一類匯率安排的懷疑。王學(xué)武(2000)認(rèn)為,在資本項(xiàng)目開放后,實(shí)行中間匯率制度是比較危險(xiǎn)的,因?yàn)橹虚g匯率制度集中了固定與浮動(dòng)制度兩者的缺陷。當(dāng)然,中間匯率制度同時(shí)也具備了固定與浮動(dòng)匯率制度的各自優(yōu)點(diǎn)。威廉姆森(1983)建議,在固定與浮動(dòng)匯率之間采取一種折衷的辦法,主張采取“匯率目標(biāo)區(qū)制度”??唆敻衤?989)在對(duì)浮動(dòng)匯率制度的運(yùn)行機(jī)制進(jìn)行實(shí)證分析后,主張國際貨幣體系“最終回歸一種可以相機(jī)調(diào)整,多少比較固定的匯率體制”。易綱(2000)也認(rèn)為在資本賬戶沒有開放的發(fā)展家不可能有完全浮動(dòng)的匯率制度?,F(xiàn)實(shí)中不少實(shí)行中間匯率制的國家成功避免外部沖擊的例子,也給我們提供了實(shí)證依據(jù)。而且,由于人們對(duì)中間匯率制度的仍很不足,理論上尚未證明實(shí)行中間匯率制度必不可行的結(jié)論,因此中間匯率制仍是一國匯率制度選擇的重要依據(jù),關(guān)于中間匯率制與浮動(dòng)匯率制孰優(yōu)孰劣的爭論仍將繼續(xù)下去。
(二)影響匯率制度選擇的產(chǎn)權(quán)因素
經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)決定論認(rèn)為,一國選擇哪種匯率制度,應(yīng)從該國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征去考慮。海勒(1978)認(rèn)為,發(fā)展中國家匯率制度的選擇與以下結(jié)構(gòu)因素有關(guān):國家整體規(guī)模、經(jīng)濟(jì)開放程度、國際金融一體化程度、相對(duì)于世界平均水平的通貨膨脹率、貿(mào)易格局。波爾森(Poirson,2001)以1990—1998年間93個(gè)國家為樣本,提出了衡量匯率制度靈活性的指標(biāo)體系,并指出,影響匯率制度選擇的決定性因素主要有:通貨膨脹率、外匯儲(chǔ)備水平、生產(chǎn)和產(chǎn)品多樣化、貿(mào)易沖擊脆弱性、穩(wěn)定性、經(jīng)濟(jì)規(guī)?;騁DP大小、資本流動(dòng)、失業(yè)率或通脹誘因以及外幣定值債務(wù)等。史晉川和沈國兵在此基礎(chǔ)上,提出了匯率制度選擇的多變量標(biāo)準(zhǔn),并將這些標(biāo)準(zhǔn)按其與匯率制度靈活性指標(biāo)的相關(guān)性進(jìn)行分類,指出應(yīng)以相關(guān)性為正的指標(biāo)選擇匯率制度。
經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)決定論試圖從一國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在因素上分析問題,立論的基礎(chǔ)雄厚有力;從論證過程和論證上看,也做到了嚴(yán)謹(jǐn)、詳盡。但是,這一派學(xué)者在論述時(shí)僅僅將視角集中在一國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)因素上,而忽視了經(jīng)濟(jì)以外的其他重要的結(jié)構(gòu)因素,特別是產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)以及比產(chǎn)權(quán)內(nèi)涵更廣的制度因素。從產(chǎn)權(quán)的本質(zhì)來講,一項(xiàng)制度安排的均衡實(shí)際上就是各相關(guān)利益集團(tuán)利益格局的均衡。制度的選擇也就是具有不同產(chǎn)權(quán)利益的產(chǎn)權(quán)主體,根據(jù)利益最大化原則來選擇對(duì)自己有利的制度。這樣,即使有一種制度安排能降低成本,增加社會(huì)福利,但如果可能給既得利益集團(tuán)造成巨大的利益損失,他們?yōu)榱吮W∽约旱募鹊美妫赡芷饋矸磳?duì)新制度,并將新制度的創(chuàng)新扼殺在搖籃里。匯率制度的選擇同樣遵守此項(xiàng)原則。T· W·舒爾茨(T.W.Schult2,1968)在“制度與人的經(jīng)濟(jì)價(jià)值的不斷提高”一文中,按所提供給人的服務(wù)類型將制度分成了四類e.按照舒爾茨的分類,匯率制度應(yīng)與貨幣制度、期貨市場(chǎng)制度一起作為降低交易費(fèi)用的制度而存在。建立在古典經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)上的成本收益決定論,在特定制度下經(jīng)濟(jì)人具有理性行為的假設(shè)下,分析制度的均衡;而建立在制度理論基礎(chǔ)上的匯率選擇理論,則將匯率制度的選擇作為一種強(qiáng)制性的制度變遷,研究制度的供給與需求。一國政府作為匯率制度選擇的主體,只有當(dāng)其預(yù)期收益高于強(qiáng)制推行制度變遷的預(yù)期成本時(shí),他才會(huì)采取行動(dòng)來增加匯率制度的供給、消除制度的不均衡。盡管如此,如果新匯率制度的選擇會(huì)降低產(chǎn)權(quán)主體可獲得的效用或威脅到產(chǎn)權(quán)主體的利益,那一國可能仍然會(huì)維持某種無效率的匯率制度。維持一種無效率的匯率制度安排和國家不能采取行動(dòng)來消除制度不均衡,這二者都屬于政策失敗。政策失敗的起因有以下幾種:產(chǎn)權(quán)主體的偏好和有限理性、意識(shí)形態(tài)剛性、官僚主義傾向和集團(tuán)之間的利益沖突等?;谝陨显颍覀?cè)诜治鰠R率制度選擇和預(yù)測(cè)匯率制度的演進(jìn)方向時(shí),必須結(jié)合基礎(chǔ)的產(chǎn)權(quán)制度變遷的軌跡來認(rèn)識(shí)。既然制度非均衡以及制度變遷的根源存在于該項(xiàng)制度下各行為主體的產(chǎn)權(quán)利益矛盾之中,制度變遷的方向取決于各行為主體在現(xiàn)有制度框架下博弈均衡的結(jié)果,那么在分析匯率制度選擇問題時(shí)一個(gè)重要的方面,就是分析與之相關(guān)的各角色主體的目標(biāo)和行為,他們相互之間的力量對(duì)比,并且還應(yīng)以社會(huì)理性的眼光比較、選擇某項(xiàng)制度所付出的成本和可能取得的收益。
一、金融脆弱性的產(chǎn)生
金融脆弱性的概念產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代初期,隨著金融自由化、國際化進(jìn)程的不斷深入,金融危機(jī)不斷爆發(fā)并呈現(xiàn)出與以往不同的特征:金融動(dòng)蕩只發(fā)生在相對(duì)封閉的金融領(lǐng)域內(nèi),金融風(fēng)波發(fā)生前宏觀經(jīng)濟(jì)狀況良好,金融動(dòng)蕩與實(shí)際經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系甚微。傳統(tǒng)的從外部宏觀經(jīng)濟(jì)角度來解釋金融危機(jī)發(fā)生的原因越來越缺乏說服力,這迫使人們放棄傳統(tǒng)的思維方式,從內(nèi)因的角度即從金融制度自身來解釋新形勢(shì)下金融危機(jī)發(fā)生的根源。正是在這一背景下金融脆弱性概念應(yīng)運(yùn)而生,金融脆弱性一種趨于高風(fēng)險(xiǎn)的金融狀態(tài),泛指一切融資領(lǐng)域中的風(fēng)險(xiǎn)積聚,包括信貸融資和金融市場(chǎng)融資風(fēng)險(xiǎn)。金融脆弱性的主要表現(xiàn)為:短期債務(wù)與外匯儲(chǔ)備比例失調(diào)、巨額經(jīng)常項(xiàng)目逆差、預(yù)算赤字大、資本流入的組成中短期資本比例過高、匯率定值過高、貨幣供應(yīng)量迅速增加、通貨膨脹率持續(xù)顯著高于歷史平均水平、M2對(duì)官方儲(chǔ)備比率變動(dòng)異常、高利率等等。
金融脆弱性累積到一定程度如果不及時(shí)將其化解掉,最終將演變?yōu)榻鹑谖C(jī)。為了消除金融系統(tǒng)既有脆弱性,防止其累積到過高的水平,從而將金融脆弱性維持在一個(gè)較低的正常狀態(tài),保證整個(gè)金融體系的穩(wěn)健運(yùn)行是事關(guān)一國金融發(fā)展和金融安全的重要。
二、金融脆弱性的分析和研究
(一)貨幣市場(chǎng)上的脆弱性
明斯基從企業(yè)的角度研究,提出了“金融脆弱性假說”,認(rèn)為由于存在經(jīng)濟(jì)周期,繁榮時(shí)的利好現(xiàn)象使得貸款人和借款人都放松警惕,市場(chǎng)中高風(fēng)險(xiǎn)性貸款企業(yè)比重越來越大,繁榮之后的衰退引起違約和破產(chǎn)迅速擴(kuò)散到整個(gè)金融體系,導(dǎo)致金融脆弱性增加并最終爆發(fā)金融危機(jī),明斯基運(yùn)用代際遺忘和競爭壓力來解釋金融危機(jī)頻繁發(fā)生的根源,這種解釋顯然很難讓人滿意。格瑞克從銀行角度提出了“安全邊際說”,提出銀行不恰當(dāng)?shù)脑u(píng)估方法——借款人的過去信用記錄和其他銀行的行為—來估價(jià)安全邊界,是信貸市場(chǎng)脆弱性的主要原因。經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張使得投資預(yù)測(cè)錯(cuò)誤很難被發(fā)現(xiàn),借款人和銀行家都變得很自信,安全邊界就不斷的被降低,產(chǎn)生了金融脆弱性?!鞍踩吔缯f”告誡銀行家不僅應(yīng)該看過去,還應(yīng)該慎重的考慮未來預(yù)見事情的影響,如貨幣政策的變化等;這種學(xué)說也解釋了現(xiàn)實(shí)生活中,出于經(jīng)濟(jì)危機(jī)之中的各金融機(jī)構(gòu)受災(zāi)程度也不同。
(二)信息經(jīng)濟(jì)角度的研究
信息經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為信息不對(duì)稱成為金融脆弱性之源。盡管金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)生可以一定程度上減少導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)的根源----信息不對(duì)稱,但進(jìn)一步分析表明,儲(chǔ)戶的信心以及金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)選擇過程中的內(nèi)在問題也會(huì)使得金融風(fēng)險(xiǎn)不斷產(chǎn)生和積累,最終可能依法金融危機(jī),而這些問題也是由信息不對(duì)稱產(chǎn)生從內(nèi)部制度上分析,金融機(jī)構(gòu)管理者在經(jīng)營業(yè)績上獲得獎(jiǎng)勵(lì)和受到處罰得不對(duì)稱性也將導(dǎo)致其不能有篩選客戶的原因。
(三)從宏觀經(jīng)濟(jì)角度分析
認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定是導(dǎo)致經(jīng)融資產(chǎn)價(jià)格尤其是股市價(jià)格過度波動(dòng)的主要原因之一。在虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)愈脫節(jié)的背景下,資產(chǎn)價(jià)格并不完全依賴實(shí)物經(jīng)濟(jì),而是由市場(chǎng)中的眾多因素相互決定,并這些因素具有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性,因而金融資產(chǎn)價(jià)格會(huì)出現(xiàn)過度波動(dòng)性,是金融市場(chǎng)脆弱性的重要根源。分析金融自由化對(duì)金融脆弱性的影響金融脆弱性問題在一國由金融壓制狀態(tài)轉(zhuǎn)向金融自由狀態(tài)更加突出,可以說金融自由化在相當(dāng)程度上激化了金融固有的脆弱性。
三、我國金融脆弱性的根源
(一)金融制度的缺陷
金融脆弱性歸根結(jié)底是由金融制度自身特點(diǎn)和缺陷決定的,是內(nèi)因和外因同綜合作用的結(jié)果。
1.金融制度主客體缺陷是造成金融脆弱性的根源所在
一方面,在金融活動(dòng)中,金融活動(dòng)主體的有限理論,結(jié)果是金融行為異化。突出表現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)過度借貸沖動(dòng)和過度競爭;金融市場(chǎng)上的過度投機(jī)和盲目惶恐;金融監(jiān)管行為的扭曲和不規(guī)范;金融當(dāng)局貨幣政策得失誤和過度的貨幣供給;金融活動(dòng)中大量存在的內(nèi)部控制問題導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題滋生,從而使金融制度功能異化,金融脆弱性不可避免。另一個(gè)方面,作為金融合約的安排形式,金融制度客體缺陷主要表現(xiàn)為金融合同的復(fù)雜性和不完全行。由于金融資產(chǎn)市場(chǎng)競爭程度高,參與者眾多,從而使金融交易具有更大的不確定性,增加了金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生和擴(kuò)散的可能性,進(jìn)而影響了整個(gè)金融體系的穩(wěn)定。
2.金融制度相對(duì)穩(wěn)定的特點(diǎn)和結(jié)構(gòu)缺陷是脆弱性的根源
金融制度是由許多復(fù)雜的子系統(tǒng)構(gòu)成的有機(jī)體。一方面,是由于各子系統(tǒng)發(fā)展的不平衡,往往導(dǎo)致系統(tǒng)內(nèi)部失去均衡,內(nèi)部調(diào)節(jié)失靈。金融機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)創(chuàng)新不斷進(jìn)行,使原來的金融監(jiān)管制度滯后甚至失靈,出現(xiàn)“管不住的無奈”,從而使用權(quán)子系統(tǒng)功能耦合和互相適應(yīng)的穩(wěn)定狀態(tài)遭到破壞,使金融機(jī)構(gòu)越來越難以適應(yīng)新的變化了的金融形勢(shì),金融脆弱性相伴而生。另一方面,金融活動(dòng)又是在金融結(jié)構(gòu)框架中進(jìn)行的,金融制度總是對(duì)一定的金融活動(dòng)的控制或者管理,當(dāng)新的金融活動(dòng)不斷發(fā)展,原有的制度不能容納它并對(duì)之進(jìn)行有效的控制的時(shí)候,盲區(qū)就出現(xiàn)了,盲區(qū)的不斷擴(kuò)大是原來的金融制度變得越來越脆弱。因此,金融創(chuàng)新是滋生金融脆弱性的催化劑,舊有的制度安排不適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境是金融脆弱性的根源。
四、中國金融脆弱性的表現(xiàn)
(一)我國潛在貨幣危機(jī)
從我國現(xiàn)今的實(shí)際匯率上看,人民幣一直存在一定空間的升值壓力。而且通過與美國的對(duì)比,發(fā)現(xiàn)我國現(xiàn)今的通貨膨脹率還處于一個(gè)較低的水平。從經(jīng)常賬戶上看,我國一直維持貿(mào)易順差,因此經(jīng)常賬戶保持盈余,說明國家具有一定抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。從資本和金融賬戶上看,因?yàn)閺?005年開始我國放緩了對(duì)外國投資資金的吸收速度,因此外債資本流入中短期外債比重不斷攀升,所以應(yīng)該引起對(duì)這一方面的高度重視,以防引發(fā)短期投機(jī)資金帶來的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。從外匯儲(chǔ)備上看,我國外匯儲(chǔ)備很充裕,是現(xiàn)今世界上外匯儲(chǔ)備最大的國家,這是我國一種金融保險(xiǎn)的方式。由此可以看出我國現(xiàn)階段不會(huì)爆發(fā)貨幣危機(jī)。(二)我國潛在資本市場(chǎng)危機(jī)
在資本市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)的關(guān)鍵原因是投資者的投資信心,隨著我國證券市場(chǎng)逐漸的規(guī)范化,上市公司的質(zhì)量也得到了保證,證券市場(chǎng)投資環(huán)境不斷完善,投資者的信心在不斷提高。因此,我國證券市場(chǎng)應(yīng)該在不斷上升中,向“牛市”進(jìn)發(fā)。由此可以看出我國現(xiàn)階段也不會(huì)爆發(fā)資本市場(chǎng)危機(jī)。
(三)我國潛在債務(wù)危機(jī)
我國現(xiàn)在的對(duì)外債務(wù)一直保持在安全的狀態(tài)下,連續(xù)7年我國外債負(fù)擔(dān)率、外債償債率和外債債務(wù)率均低于國際警戒線。但近幾年,我國對(duì)外債務(wù)的結(jié)構(gòu)也在不斷的變化,短期外債比例從2003年開始超出25%的國際警戒線。需要引起我們的重要,但我國現(xiàn)今發(fā)生債務(wù)危機(jī)的可能性也很小。
五、對(duì)我國的啟示
(一)加強(qiáng)金融監(jiān)管
從世界各國發(fā)展態(tài)勢(shì)上看,金融監(jiān)管正在發(fā)生質(zhì)的變化,從分業(yè)監(jiān)管向混業(yè)監(jiān)管發(fā)展,從機(jī)構(gòu)監(jiān)管向功能監(jiān)管發(fā)展。因此,我國應(yīng)該設(shè)立專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融業(yè)的全面監(jiān)管。我國可以考慮參照美國聯(lián)邦金融機(jī)構(gòu)檢查委員會(huì)模式,成立一個(gè)專門的領(lǐng)導(dǎo)機(jī)構(gòu)——國家金融協(xié)調(diào)發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì),協(xié)調(diào)金融行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理,彌補(bǔ)現(xiàn)有金融監(jiān)管的不足與缺陷。
(二)中央銀行的最后貸款人職能
現(xiàn)在世界各國的普遍做法是把中央銀行作為最后的貸款人來維護(hù)金融穩(wěn)定,我國一般是由中央銀行通過提供再貸款的方式,救助陷入流動(dòng)性危機(jī)的銀行。中國人民銀行作為我國的中央銀行,在救助危機(jī)銀行機(jī)構(gòu)時(shí),先后多次履行了最后貸款人職責(zé)。
(三)建立與健全投資者保護(hù)制度
關(guān)鍵詞:金融調(diào)控;國際經(jīng)驗(yàn);教訓(xùn)
20世紀(jì)80年代以來,隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快,金融自由化持續(xù)發(fā)展,各國金融調(diào)控在強(qiáng)調(diào)個(gè)性的同時(shí),逐步呈現(xiàn)趨同性的特征,全球金融宏觀調(diào)控合作在不斷增強(qiáng),國際金融調(diào)控新秩序逐步形成。中國是一個(gè)發(fā)展中的轉(zhuǎn)型大國,金融發(fā)展還比較滯后,在走向國際合作的金融調(diào)控新秩序中,需要慎重總結(jié)國際經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。本文選擇了一些典型的發(fā)達(dá)國家、發(fā)展中國家和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型國家進(jìn)行典型案例分析,并從貨幣政策框架、利率市場(chǎng)化、匯率自由化、貨幣政策決策機(jī)制及宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)等五個(gè)方面進(jìn)行系統(tǒng)歸納。
一、以穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策的優(yōu)先目標(biāo)
20世紀(jì)70年代以來,各主要工業(yè)化國家出現(xiàn)“滯脹”,大多數(shù)國家的貨幣當(dāng)局放棄了多重目標(biāo)的做法,而把控制通貨膨脹,保持物價(jià)穩(wěn)定,進(jìn)而創(chuàng)造一個(gè)平穩(wěn)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境當(dāng)作各國貨幣當(dāng)局追求的首要目標(biāo)。新西蘭、智利、加拿大、英國等國家相繼采用這種新的貨幣框架;美聯(lián)儲(chǔ)在90年代后也將為經(jīng)濟(jì)增長提供低物價(jià)基礎(chǔ)的前瞻性信息作為貨幣政策目標(biāo);1999年歐元區(qū)成立后,歐洲中央銀行將政策目標(biāo)定位為保持歐元區(qū)物價(jià)穩(wěn)定,為歐元區(qū)提供一個(gè)能夠穩(wěn)定支撐經(jīng)濟(jì)長期增長的環(huán)境。韓國、泰國等國家在亞洲金融危機(jī)后也采取了反通脹的政策目標(biāo)??梢哉f,1990年代以來,以穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策最終目標(biāo),已經(jīng)成為全球市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策框架的基本特征。
在中間目標(biāo)的選擇上,各國也適時(shí)做出了調(diào)整。20世紀(jì)80年代以來,隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展,存款準(zhǔn)備金制度的貨幣創(chuàng)造機(jī)制受到了很大沖擊,貨幣供給的內(nèi)生性漸趨明顯,與產(chǎn)出的關(guān)系減弱,作為中間目標(biāo)的基礎(chǔ)被嚴(yán)重削弱。在此背景下,多數(shù)發(fā)達(dá)國家又重新采納利率為中介目標(biāo)的貨幣政策框架。如加拿大、澳大利亞、英國分別于1982、1985、1986年宣布貨幣供應(yīng)量不再作為中間目標(biāo);美聯(lián)儲(chǔ)1993年正式?jīng)Q定放棄實(shí)行了10余年的貨幣供應(yīng)量中間目標(biāo)制度,而以調(diào)節(jié)利率作為主要手段;歐元區(qū)也將作為操作目標(biāo)的短期利率稱為隔夜借款平均利率,歐洲中央銀行通過常規(guī)性再融資操作來體現(xiàn)政策立場(chǎng)。
二、利率市場(chǎng)化應(yīng)遵循先易后難的漸進(jìn)改革次序
利率市場(chǎng)化是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下資金配置的基本特征和規(guī)律,西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家利率市場(chǎng)化經(jīng)歷了漫長的市場(chǎng)培育和制度創(chuàng)新,并為金融全球化創(chuàng)造了條件。以日本為例,它在二戰(zhàn)后實(shí)行了金融優(yōu)先發(fā)展的經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略,并從1970年代起分階段實(shí)行利率市場(chǎng)化,1994年取消除活期存款外所有存款的利率管制,利率基本實(shí)現(xiàn)自由化。日本的利率自由化過程為其他國家提供了一條可以借鑒的道路,利率市場(chǎng)化遵循一個(gè)次序漸進(jìn)的發(fā)展過程:先國債后其他品種;先銀行同業(yè)后銀行與客戶;先長期利率后短期利率;先大額交易后小額交易。
新興工業(yè)國家和發(fā)展中國家在金融自由化的總體趨勢(shì)下開始各國的利率市場(chǎng)化改革,但有些國家由于急于求成,經(jīng)歷了改革挫折和金融危機(jī)的困擾。韓國在利率市場(chǎng)化改革過程中經(jīng)歷了反復(fù)不定的局面。1988年12月,金融當(dāng)局宣布了一攬子利率自由化的措施,放開除一些政策性貸款外的所有貸款利率和兩年期以上的存款利率。但由于利率放開過快,導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)過熱,市場(chǎng)利率大幅上升,物價(jià)上漲過快,經(jīng)濟(jì)形勢(shì)迅速惡化,利率重新被管制起來,第一次利率自由化改革失敗。類似的國家還有阿根廷等。新興工業(yè)國家和發(fā)展中國家利率市場(chǎng)化挫敗的教訓(xùn)表明:(1)新興工業(yè)國家和發(fā)展中國家金融市場(chǎng)體系比較脆弱,利率市場(chǎng)化改革必須保持國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定;(2)必須加強(qiáng)金融生態(tài)環(huán)境和法律制度建設(shè),否則,市場(chǎng)化的資金定價(jià)機(jī)制與脆弱的制度環(huán)境之間的矛盾積累到一定程度,便會(huì)形成巨大的金融風(fēng)險(xiǎn),甚至產(chǎn)生金融危機(jī);(3)在利率市場(chǎng)化過程中,金融主體要適應(yīng)市場(chǎng)競爭的要求,積極實(shí)施公司治理機(jī)制的制度創(chuàng)新,防范和控制內(nèi)外部金融風(fēng)險(xiǎn)。
大多數(shù)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國家在20世紀(jì)90年代也經(jīng)歷了利率市場(chǎng)化的改革進(jìn)程,成敗摻半。比如,波蘭利率市場(chǎng)化相對(duì)比較成功,一個(gè)基本經(jīng)驗(yàn)也是分階段有次序地進(jìn)行。首先緊縮財(cái)政預(yù)算支出,并減少政府債務(wù),有效控制通貨膨脹,使名義利率和實(shí)際利率保持在正的水平,有效地調(diào)節(jié)儲(chǔ)蓄和投資,促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長。而俄羅斯利率市場(chǎng)化改革是公認(rèn)為不成功的。20世紀(jì)90年代初,俄羅斯采取了激進(jìn)式的利率市場(chǎng)化改革。1992年,中央銀行開始采取拍賣方式分配信貸額度,通過拍賣形成一種市場(chǎng)基準(zhǔn)利率,然后再通過調(diào)整再貼現(xiàn)率、存款準(zhǔn)備金率及公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)間接調(diào)控利率水平,使利率水平逐漸由市場(chǎng)供求來決定。但由于政府過早放棄對(duì)商業(yè)銀行的全部控制權(quán),經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中急劇的產(chǎn)權(quán)改革產(chǎn)生了眾多資質(zhì)較差的中小銀行,社會(huì)資金和資源配置效率極其低下,導(dǎo)致俄羅斯90年代經(jīng)濟(jì)的全面衰退。
三、匯率改革必須堅(jiān)持平穩(wěn)過渡
建立富有彈性的匯率形成機(jī)制是金融自由化背景下發(fā)展中國家或經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型國家追求的目標(biāo),在發(fā)展中國家或經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國家,不乏匯率改革成功的案例,比如印度和波蘭等。印度是發(fā)展中國家匯率改革比較成功的國家。20世紀(jì)90年代初印度國際收支危機(jī)后,印度當(dāng)局決心展開一攬子的經(jīng)濟(jì)改革,而匯兌制度改革是其中的關(guān)鍵。1992年3月,為了配合對(duì)外貿(mào)易、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和外國投資領(lǐng)域的改革,印度開始實(shí)行雙重匯率,但很快便在1993年3月1日實(shí)現(xiàn)了匯率并軌,同時(shí)放棄了釘住匯率制,進(jìn)入由市場(chǎng)供求決定盧比匯率的管理浮動(dòng)匯率時(shí)代。在宣布退出釘住匯率制以后,外匯市場(chǎng)上的盧比匯價(jià)確實(shí)被允許浮動(dòng)。央行管理匯率的目標(biāo)是使盧比的對(duì)外價(jià)值反映印度的經(jīng)濟(jì)基本面,即將匯率水平保持在能使經(jīng)常項(xiàng)目赤字可持續(xù)的水平上,在這個(gè)總目標(biāo)下,央行有義務(wù)遏止不穩(wěn)定的市場(chǎng)投機(jī)因素,避免匯率過分波動(dòng)。由此可見,從匯率制度的設(shè)計(jì)理念來看,印度實(shí)行的是匯率目標(biāo)區(qū)制度,即央行在心目中事先設(shè)定了可持續(xù)的中心匯率水平以及許可的匯率波動(dòng)區(qū)間,允許市場(chǎng)匯率在區(qū)間內(nèi)自由波動(dòng),如遇大額的外匯供求不平衡,央行將入市干預(yù),同時(shí),中心匯率水平也將根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)狀況而作出調(diào)整。1990年經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌以來,波蘭匯率制度經(jīng)歷了從單一盯住到盯住一籃子貨幣,再到爬行盯住、爬行區(qū)間浮動(dòng),最后到完全自由浮動(dòng)的演變,歷經(jīng)十年時(shí)間。期間,波蘭幾乎經(jīng)歷了國際上所有的匯率制度形態(tài),但每次制度更迭都沒有引發(fā)貨幣危機(jī)。20世紀(jì)90年代初,波蘭的高通脹問題得到一定緩解,實(shí)際匯率升值,于是,1991年5月,茲羅提從盯住美元改為盯住一籃子貨幣,包括五種貨幣——美元、德國馬克、英鎊、法國法郎和瑞士法郎。為刺激出口復(fù)蘇,1991年10月,波蘭從盯住一籃子貨幣轉(zhuǎn)而實(shí)行爬行盯住的匯率安排,對(duì)茲羅提實(shí)施分步貶值。1995年3月,波蘭中央銀行擴(kuò)大央行買入?yún)R率和賣出匯率的區(qū)間,5月,以爬行區(qū)間盯住代替爬行盯住,區(qū)間為中心匯率的上下7%.1990年代后期,波蘭中央銀行確立了盯住通貨膨脹目標(biāo)的貨幣政策框架,2000年4月起,茲羅提正式自由浮動(dòng)。此后,茲羅提匯率波動(dòng)有所加劇,但總體呈現(xiàn)溫和升值的態(tài)勢(shì)。整個(gè)20世紀(jì)90年代,波蘭經(jīng)濟(jì)增長保持了持續(xù)的快速增長,一度成為歐洲經(jīng)濟(jì)增長最快的國家,被稱為“展翅翱翔的中歐之鷹”。
相比較,墨西哥和巴西的匯率改革顯得失敗。墨西哥20世紀(jì)80年代以來為遏制通貨膨脹,實(shí)行了穩(wěn)定的匯率政策,但墨西哥本幣長期高估,削弱了企業(yè)的出口競爭力,造成經(jīng)常項(xiàng)目的巨額逆差,在資本大量持續(xù)外流的壓力下,1994年12月20日墨西哥政府不得不宣布讓新比索貶值15.3%,然而這一措施在外國投資者中引起恐慌,資本大量外流。墨西哥政府在兩天之內(nèi)就失掉了40-50億美元的外匯儲(chǔ)備。12月22日,外匯儲(chǔ)備幾近枯竭,降到了少于一個(gè)月進(jìn)口額的水平,最后墨西哥政府不得不被迫宣布讓新比索自由浮動(dòng),政府不再干預(yù)外匯市場(chǎng),幾天之內(nèi)新比索下跌了40%,終于引發(fā)墨西哥金融危機(jī)。巴西一直實(shí)行國家干預(yù)的匯率政策,匯率長期高估。在亞洲金融危機(jī)和俄羅斯金融風(fēng)暴期間,巴西政府為了維護(hù)雷亞爾幣值穩(wěn)定,只好選擇了以犧牲大量外匯儲(chǔ)備為代價(jià)來對(duì)付這場(chǎng)危機(jī)的沖擊。據(jù)統(tǒng)計(jì),1998年為了維持本國貨幣穩(wěn)定。巴西為此損失了大約400億美元的外匯儲(chǔ)備。1999年1月13日,巴西政府因地方政府抗交欠中央政府的巨額債務(wù)引起外資恐慌逃走而不得不宣布將長期相對(duì)穩(wěn)定的本國貨幣雷亞爾貶值8.5%,1月15日,巴西政府宣布暫時(shí)實(shí)行雷亞爾對(duì)美元的匯率自由浮動(dòng)政策,當(dāng)天雷亞爾貶值18.7%,1月29日,美元兌換雷亞爾的比率跌至1:20,創(chuàng)歷史最低紀(jì)錄,形成巴西歷史上的貨幣危機(jī)。
可見,發(fā)展中國家或經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國家匯率市場(chǎng)化改革,必須保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的穩(wěn)定,建立一個(gè)適應(yīng)性的匯率改革機(jī)制,特別是把通貨膨脹控制在一個(gè)合理水平。如果匯率的內(nèi)在壓力不能通過主動(dòng)調(diào)整加以化解,勢(shì)必以危機(jī)的方式加以釋放。另外,要根據(jù)國情主動(dòng)調(diào)整引資結(jié)構(gòu),避免匯率危機(jī)。特別是要有審慎的資本管理模式以及彈性的開放進(jìn)程安排,采用綜合手段,政府或金融當(dāng)局應(yīng)有足夠的認(rèn)識(shí)和防范措施,與各國中央銀行之間采取實(shí)質(zhì)性的合作手段,以應(yīng)付游資的沖擊,降低資本項(xiàng)目開放過程中以及開放后本幣崩潰的可能。
論文摘要:從本質(zhì)上說,美國金融危機(jī)的爆發(fā)是金融結(jié)構(gòu)的脆弱性和金融系統(tǒng)內(nèi)部紊亂的結(jié)果。作為一種信用危機(jī)、道德危機(jī),美國金融危機(jī)表現(xiàn)出其“傳染”的整體性和快速性以及政府處理危機(jī)的主導(dǎo)性和一致性特征,并使次貸危機(jī)最終演變?yōu)橐粓?chǎng)系統(tǒng)性、全球性金融危機(jī)。這場(chǎng)危機(jī)給各國經(jīng)濟(jì)造成巨大沖擊,教訓(xùn)深刻,值得吸取。應(yīng)充分認(rèn)清此次金融危機(jī)的本質(zhì)特征,并采取有效防范措施保持國內(nèi)金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定。
由始于2007年初的美國次貸危機(jī)所引發(fā)的世界金融風(fēng)暴正在全球迅速蔓延并持續(xù)惡化。金融創(chuàng)新的過度、信用監(jiān)管的缺失以及道德風(fēng)險(xiǎn)的蔓延進(jìn)一步加劇了美國金融體系的脆弱性及不穩(wěn)定性,是導(dǎo)致此次金融危機(jī)的三大主因。
一、金融脆弱性理論回顧
金融脆弱性是指金融制度、結(jié)構(gòu)出現(xiàn)非均衡導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)積聚,金融體系喪失部分或全部功能的金融狀態(tài)(伍志文,2002)。金融脆弱性理論認(rèn)為金融體系本身是不穩(wěn)定的,具有內(nèi)在脆弱性,因此金融風(fēng)險(xiǎn)是普遍存在的,金融危機(jī)是不可避免的。
早期比較有影響的金融危機(jī)理論有費(fèi)雪(1933)的債務(wù)一通貨緊縮理論和明斯基(1982)的金融體系不穩(wěn)定性假說。費(fèi)雪認(rèn)為金融體系的脆弱性是與債務(wù)的清償緊密相關(guān)的,實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的過度負(fù)債和經(jīng)濟(jì)下滑引起債務(wù)的清償。而債務(wù)的清償會(huì)導(dǎo)致貨幣的收縮和周轉(zhuǎn)率的下降。這些變化又會(huì)引起價(jià)格的下降、產(chǎn)出的減少、市場(chǎng)信心的減弱、銀行破產(chǎn)數(shù)和失業(yè)率的上升。因此,費(fèi)雪認(rèn)為金融體系的脆弱性是源自經(jīng)濟(jì)基本因素的惡化。明斯基對(duì)于金融體系不穩(wěn)定性的分析基于資本主義繁榮與蕭條的長波理論基礎(chǔ)之上。他指出,正是經(jīng)濟(jì)的繁榮埋下了金融動(dòng)蕩的種子。他的基本觀點(diǎn)是,實(shí)體經(jīng)濟(jì)中存在著三種籌資,即抵補(bǔ)性籌資(投資項(xiàng)目收益率大于貸款利率,項(xiàng)目現(xiàn)金流人大于償債的現(xiàn)金流出)、投機(jī)性籌資(投資項(xiàng)目收益率大于貸款利率,項(xiàng)目現(xiàn)金流入小于償債的現(xiàn)金流出)和“龐齊”籌資(投資項(xiàng)目收益率小于貸款利率,項(xiàng)目現(xiàn)金流入也小于償債的現(xiàn)金流出)。這三種籌資在經(jīng)濟(jì)周期的不同時(shí)期所占比重不同:經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期,后兩種籌資比例大幅度上升,金融風(fēng)險(xiǎn)增大。伴隨著借款需求擴(kuò)大,市場(chǎng)利率上升,企業(yè)利潤下降,市場(chǎng)情緒由樂觀向憂慮轉(zhuǎn)變并進(jìn)一步向恐慌蔓延,企業(yè)倒閉,銀行借款急劇收縮,從而導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的快速下跌和全面金融危機(jī)的爆發(fā)。因而金融體系具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性,經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期和經(jīng)濟(jì)危機(jī)不是由外來沖擊或是失敗性宏觀經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)致的,而是經(jīng)濟(jì)自身發(fā)展必經(jīng)之路。
20世紀(jì)70年代以后的金融危機(jī)爆發(fā)得越來越頻繁,而且常常以獨(dú)立于實(shí)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)的形式而產(chǎn)生。在此基礎(chǔ)上,金融危機(jī)理論也逐漸趨于成熟化(魏波,2006),并形成了三代較成熟的貨幣危機(jī)理論。第一論由保羅·克魯格曼(P.Krugman,1979)首次提出,并由羅伯特·福拉德等人(R.Flood和P.Garber,1985)加以完善和發(fā)展,認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)政策和匯率制度之間的不協(xié)調(diào)以及一國國內(nèi)信貸的無限制擴(kuò)張是導(dǎo)致金融危機(jī)的根本原因。第二論以茅里斯·奧波斯特菲爾得(M.Obsffeld,1994)為代表,主要引入預(yù)期因素,對(duì)政府與私人之間進(jìn)行動(dòng)態(tài)博弈分析,認(rèn)為政府對(duì)于私人部門預(yù)期所做出的反應(yīng)成為危機(jī)爆發(fā)的關(guān)鍵因素。第三論形成于1997年亞洲金融危機(jī)以后。許多學(xué)者跳出傳統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟(jì)分析范圍,開始從金融中介、不對(duì)稱信息方面分析金融危機(jī)。代表性人物是麥金農(nóng)和克魯格曼等人。其中克魯格曼(1998)提出的道德風(fēng)險(xiǎn)模型,強(qiáng)調(diào)金融中介的道德風(fēng)險(xiǎn)在導(dǎo)致過度風(fēng)險(xiǎn)投資既而形成資產(chǎn)泡沫化中所起的核心作用,即道德風(fēng)險(xiǎn)起初導(dǎo)致過度冒險(xiǎn),最后導(dǎo)致金融體系的崩潰。
二、對(duì)美國金融危機(jī)演變特征與金融體系脆弱性的分析
上述金融危機(jī)理論從不同側(cè)面揭示了各類金融危機(jī)形成的機(jī)理,也為我們認(rèn)識(shí)和分析此次全球金融危機(jī)的脆弱性特征提供了理論依據(jù)。但由于金融危機(jī)的復(fù)雜性,引發(fā)金融危機(jī)的新因素不斷出現(xiàn),也使這次金融危機(jī)呈現(xiàn)出新的特點(diǎn)。
這場(chǎng)席卷全球的金融風(fēng)暴首先由次貸危機(jī)引起。次貸危機(jī)即指由于美國次級(jí)抵押貸款借款人違約增加,進(jìn)而影響與次貸有關(guān)的金融資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌導(dǎo)致的全球金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩和流動(dòng)性危機(jī)。從產(chǎn)生根源上看,實(shí)際上它是由金融系統(tǒng)的內(nèi)在不穩(wěn)定性特別是金融創(chuàng)新工具的濫用、信用和監(jiān)管缺失等所導(dǎo)致的一場(chǎng)貨幣危機(jī)、信用危機(jī)和道德危機(jī),而通過危機(jī)的擴(kuò)散,目前已演變?yōu)橐粓?chǎng)系統(tǒng)性金融危機(jī)(即由于金融市場(chǎng)已經(jīng)不能再有效發(fā)揮其功能,因而趨于瓦解并對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)可能產(chǎn)生很大的不利影響的狀態(tài))和全球金融危機(jī)。
(一)次貸危機(jī)本質(zhì)上是信用危機(jī)和道德危機(jī)
根據(jù)上述金融危機(jī)理論,美國金融危機(jī)的爆發(fā)是金融結(jié)構(gòu)的脆弱性和金融系統(tǒng)內(nèi)部紊亂的結(jié)果。Minsky(1982)認(rèn)為,金融危機(jī)是資本主義制度的固有特征,它與這一制度下資本主義經(jīng)濟(jì)周期有關(guān)。由于金融體系的內(nèi)在不穩(wěn)定性,從而導(dǎo)致金融危機(jī)周而復(fù)始地出現(xiàn)。周期性出現(xiàn)的新的獲利機(jī)會(huì)總會(huì)導(dǎo)致人們的樂觀預(yù)期,并促使信貸過度擴(kuò)張。另一方面,由于競爭壓力,為了保住客戶和市場(chǎng),銀行常常會(huì)做出不謹(jǐn)慎的貸款決策。Krugman(1998)認(rèn)為,由于政府對(duì)銀行和金融機(jī)構(gòu)的隱性擔(dān)保以及監(jiān)管不力,使得銀行和金融機(jī)構(gòu)存在嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。根據(jù)馬克思的分析,虛擬資本市場(chǎng)的過度膨脹和銀行信貸的過度增長,即金融系統(tǒng)超常發(fā)展,就是獨(dú)立的貨幣金融危機(jī)發(fā)生的基礎(chǔ)和條件。上述理論正是美國金融危機(jī)的最好映照,對(duì)本次金融危機(jī)的產(chǎn)生原因具有較強(qiáng)的解釋力和適用性。
從本質(zhì)上看,美國次貸危機(jī)是投資者擔(dān)心資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)所產(chǎn)生出來的信用危機(jī),它源于次貸風(fēng)險(xiǎn),并借助金融衍生產(chǎn)品的渠道進(jìn)行擴(kuò)散。美國次貸危機(jī)正是源于對(duì)金融衍生工具的過度使用從而導(dǎo)致房貸市場(chǎng)的過度膨脹和銀行信貸的過度增長而產(chǎn)生。作為主要面向信用記錄欠佳、收人證明缺失、負(fù)債較重的客戶提供的高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的貸款,次貸市場(chǎng)近年來迅速擴(kuò)張,市場(chǎng)規(guī)模在短期內(nèi)迅速膨脹。但是,隨著美聯(lián)儲(chǔ)不斷提高基準(zhǔn)利率,房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)下跌趨向,次級(jí)按揭貸款人心理預(yù)期與償付能力下降出現(xiàn)大量違約,而其違約風(fēng)險(xiǎn)通過次貸衍生產(chǎn)品迅速放大,動(dòng)搖了市場(chǎng)信心,銀行紛紛收緊融資條件,借貸機(jī)構(gòu)、基金公司等資金鏈開始斷裂,導(dǎo)致脆弱的金融市場(chǎng)失控,危機(jī)最終爆發(fā)。
而更讓人意想不到的是,一向以制度健全、市場(chǎng)完善、運(yùn)作規(guī)范和信用優(yōu)良而著稱的美國金融市場(chǎng),恰恰在監(jiān)管和信用方面出了大問題,整個(gè)住房市場(chǎng)和房貸市場(chǎng)各個(gè)環(huán)節(jié)充滿了欺詐和貪婪,銀行和金融機(jī)構(gòu)喪失了基本的客觀性和公正。
性(理查德·比特納,2008)。從貸款經(jīng)紀(jì)商到貸款公司,從投資銀行到信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),從建筑商到房地產(chǎn)中介偽造簽名、隱瞞信息、操縱和修改貸款文件、篡改信用、放大收入、評(píng)估摻水等無序運(yùn)作,亂象叢生;降低貸款審批標(biāo)準(zhǔn)、貪婪地運(yùn)用金融創(chuàng)新能力和過剩的流動(dòng)性,瘋狂的市場(chǎng)擴(kuò)張,事后相互推卸責(zé)任、轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)等,這一切更加劇了金融系統(tǒng)內(nèi)部的紊亂,從而使整個(gè)華爾街陷入了一場(chǎng)前所未有的信用危機(jī)和道德風(fēng)險(xiǎn)之中。
(二)金融危機(jī)的傳染具有快速性、整體性和全球性
關(guān)于危機(jī)中“傳染”的特征也是金融危機(jī)理論關(guān)注的問題,有人甚至認(rèn)為,危機(jī)就是“傳染”引起的,沒有其他原因盡管這一觀點(diǎn)沒有得到多數(shù)學(xué)者的認(rèn)同,但人們對(duì)于“傳染”在加劇危機(jī)形成中的作用卻大多沒有懷疑。綜合來看危機(jī)形成中,“傳染”主要通過以下渠道發(fā)揮其作用:貿(mào)易渠道、金融聯(lián)系渠道和非理性的羊群效應(yīng)。
以金融聯(lián)系渠道為例。由于參與美國房貸市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)和投資者為數(shù)眾多,結(jié)構(gòu)復(fù)雜,利益勾聯(lián),相互銜接,從而形成了一條長長的住房抵押貸款“食物鏈條”和龐大的交易網(wǎng)。在缺乏應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn)控制的條件下,一旦某個(gè)環(huán)節(jié)出了問題,便會(huì)牽一發(fā)而動(dòng)全身,引起多米諾骨牌效應(yīng)。我們看到在這一危機(jī)中,高度市場(chǎng)化的金融系統(tǒng)相互銜接形成了一條特殊的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑:即低利率環(huán)境下的快速信貸擴(kuò)張一寬松的住房貸款審批標(biāo)準(zhǔn)一房價(jià)下跌、持續(xù)加息一出現(xiàn)償付危機(jī);按揭貸款的證券化和衍生工具的快速發(fā)展,尤其是對(duì)沖基金高比例的杠桿效應(yīng),加大了與次貸有關(guān)的金融資產(chǎn)價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)的傳染性與沖擊力,放大了次級(jí)住房抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)。而金融市場(chǎng)國際一體化程度的不斷深化又加快了金融動(dòng)蕩從一國向另一國傳遞的速度。這種遠(yuǎn)離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融衍生品的泛濫及虛假繁榮,終于導(dǎo)致次貸危機(jī)的爆發(fā)并最終演變成了一場(chǎng)席卷全球的金融風(fēng)暴:從次貸領(lǐng)域到優(yōu)貸領(lǐng)域,從房貸市場(chǎng)到整個(gè)金融市場(chǎng),從虛擬經(jīng)濟(jì)到實(shí)體經(jīng)濟(jì),從美國金融到全球金融等,無一不在經(jīng)受著這次金融海嘯的洗禮與考驗(yàn)。而半年來,曾經(jīng)不可一世的華爾街金融巨頭們一個(gè)接著一個(gè)倒下,其速度之快,損失之慘,更是令人震驚。
與傳統(tǒng)金融危機(jī)不同的是,這次金融危機(jī)的傳染還表現(xiàn)出顯著的“蝴蝶效應(yīng)”(即地理位置遙遠(yuǎn)的國家皆能受到金融動(dòng)蕩的影響)和“板塊聯(lián)動(dòng)效應(yīng)”(即在具有相同文化背景的國家問的傳遞)。除了美國、歐洲、日本等,拉美、亞洲等區(qū)域新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家的經(jīng)濟(jì)也受到不同程度的沖擊,甚至有的國家面臨國家破產(chǎn)的危險(xiǎn)。這反映出全球金融危機(jī)的整體性特征越來越顯著,也使這場(chǎng)次貸危機(jī)逐漸演變成為一場(chǎng)波及全球的系統(tǒng)性金融危機(jī)。
(三)金融危機(jī)的處理具有政府主導(dǎo)性和協(xié)調(diào)一致性
此次危機(jī)中,全球范圍內(nèi)各國強(qiáng)化金融領(lǐng)域的管制和干預(yù)具有一定的必然性,它是抵御自由市場(chǎng)制度不完善的必由之路。由于此次危機(jī)具有波及范圍廣、影響程度深、持續(xù)時(shí)間長等特點(diǎn),為了維護(hù)世界金融市場(chǎng)和全球經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定,美國政府及世界各國政府不得已采取了一系列大規(guī)模救助計(jì)劃和措施:接管“兩房”、向AIG提供巨額貸款、改組投行、回購證券、直接注資、政府擔(dān)保、聯(lián)合降息、甚至國有化等,其力度之大、出手之重、方式之直接和多樣,前所未有。而且全球聯(lián)手,共同行動(dòng),也是史無前例。
全球金融動(dòng)蕩下各國強(qiáng)化政府干預(yù)的情況,充分顯示了政府在拯救危機(jī)中的主導(dǎo)作用和協(xié)調(diào)一致性;另一方面,也恰恰反映了國際金融體系脆弱性的缺陷和不足,正是這些國家為降低國際金融體系不完善帶來的沖擊所做的必然選擇。
三、穩(wěn)定我國金融市場(chǎng)體系,防范金融危機(jī)的現(xiàn)實(shí)思考
無疑,美國這次金融危機(jī)帶有向全球轉(zhuǎn)嫁的性質(zhì),給各國經(jīng)濟(jì)帶來巨大沖擊和挑戰(zhàn)。由于我國仍然實(shí)行較為嚴(yán)格的資本管制,次貸危機(jī)通過金融渠道對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的直接沖擊和短期影響比較有限。但在經(jīng)濟(jì)和金融全球化的今天,我國與美國和世界經(jīng)濟(jì)之問的聯(lián)系日益密切,因此,從長期來看,金融危機(jī)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)造成的沖擊不可低估,從目前情況看來,金融危機(jī)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)和金融的影響正逐漸顯現(xiàn)。
但正如一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家所言,金融危機(jī)并不全是壞事,它只是對(duì)行將崩潰的金融體系及其債權(quán)債務(wù)關(guān)系進(jìn)行一次必要的清理,將多余的金融泡沫擠壓掉,并促使宏觀經(jīng)濟(jì)與金融重新走向穩(wěn)定。這意味著,金融危機(jī)只不過是一種較為激烈的調(diào)整方式,它是在所有的政策和體制均難以解決現(xiàn)實(shí)問題的情況下,用近乎破壞性的方法對(duì)金融體系中不合理現(xiàn)象進(jìn)行一定程度的糾偏,盡管這種糾偏是被動(dòng)的。可以說,如果沒有金融危機(jī),現(xiàn)有金融體系的脆弱性和缺陷還不至于這樣明顯和充分地暴露出來。
金融危機(jī)為我們提供了很好的學(xué)習(xí)機(jī)會(huì),是對(duì)發(fā)展中國家一次生動(dòng)的金融風(fēng)險(xiǎn)和金融“游戲規(guī)則”教育,具有深刻的警示作用。金融危機(jī)的爆發(fā)讓我們深刻認(rèn)識(shí)到,即使像歐美這樣發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng),同樣可能發(fā)生嚴(yán)重的市場(chǎng)失靈,同樣可能發(fā)生嚴(yán)重的信用危機(jī)、貨幣危機(jī)。雖然我國尚未發(fā)生金融危機(jī),但是我國經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)部存在著許多誘發(fā)金融危機(jī)的因素卻是不爭的事實(shí)。金融危機(jī),不得不使我們對(duì)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)的完善、金融工具的創(chuàng)新、資本市場(chǎng)的發(fā)展以及貿(mào)易戰(zhàn)略的調(diào)整等方面進(jìn)行認(rèn)真反思。
馬克思的金融危機(jī)理論表明,金融危機(jī)雖然直接涉及金融貨幣問題,但并不僅限于此,而是經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)內(nèi)部與外部多方位、深層次矛盾的集中反映。因此,防范金融危機(jī)需要系統(tǒng)化的措施和政策。這里僅就我國最重要的金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的建設(shè)提幾點(diǎn)思考。
(一)加強(qiáng)創(chuàng)新與完善監(jiān)管相匹配,提高金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力
美國次貸危機(jī)的發(fā)生,一方面是對(duì)金融創(chuàng)新工具的濫用,另一方面是風(fēng)險(xiǎn)控制的缺失。雖然金融創(chuàng)新一方面通過廣泛的證券化分散了美國房地產(chǎn)融資市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn),另一方面也加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)的傳染性和沖擊力,造成了難以計(jì)量的損失。因此,我國在進(jìn)行金融創(chuàng)新的同時(shí),必須建立和完善對(duì)金融創(chuàng)新的監(jiān)管,使創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)控制相匹配。從預(yù)防金融危機(jī)出發(fā),中國在推行金融改革與創(chuàng)新的進(jìn)程中必須對(duì)風(fēng)險(xiǎn)保持高度警惕,對(duì)金融機(jī)構(gòu)乃至整個(gè)社會(huì)誠信體系的構(gòu)建予以高度的重視,需要構(gòu)建健全的金融體系和有效的監(jiān)管體系,這是增強(qiáng)自身抵御金融危機(jī)能力的關(guān)鍵。
第一,政府監(jiān)管部門要搞好相關(guān)政策法規(guī)的配套,加強(qiáng)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品尤其是金融衍生產(chǎn)品的監(jiān)管,從金融市場(chǎng)和金融體系制度建設(shè)的角度注意控制金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn),加強(qiáng)并完善對(duì)場(chǎng)外交易的監(jiān)控,強(qiáng)化對(duì)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)提示,建立完善信息披露機(jī)制,減少信息不對(duì)稱對(duì)借款人權(quán)益的損害等,不斷提升監(jiān)管水平。
第二,作為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu),永遠(yuǎn)要將險(xiǎn)控制放在第一位,強(qiáng)化資本充足性管理和風(fēng)險(xiǎn)管理,防止某些金融機(jī)構(gòu)因資本充足率過低,抗風(fēng)險(xiǎn)能力薄弱,在意外事件影響下倒閉破產(chǎn),沖擊金融體系。
第三,正確認(rèn)識(shí)金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展。盡管相對(duì)于美國及全球金融市場(chǎng)而言,次級(jí)債規(guī)模并不大,但金融衍生品放大了這一風(fēng)險(xiǎn)。因此,對(duì)于金融創(chuàng)新,不僅應(yīng)看到其對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用,還應(yīng)看到其潛在的風(fēng)險(xiǎn)。衍生品市場(chǎng)的發(fā)展是一把雙刃劍,其產(chǎn)品雖然可以對(duì)沖和分散風(fēng)險(xiǎn),但不能消除風(fēng)險(xiǎn)甚至?xí)哟箫L(fēng)險(xiǎn)。
第四,建立金融危機(jī)監(jiān)測(cè)和預(yù)警系統(tǒng)。金融危機(jī)往往是金融風(fēng)險(xiǎn)積累的結(jié)果,因而事先監(jiān)測(cè)和控制金融風(fēng)險(xiǎn),將金融危機(jī)化解于未然就極為重要。對(duì)于金融體系中的風(fēng)險(xiǎn)因素,尤其是導(dǎo)致金融危機(jī)產(chǎn)生的潛在因素,如通貨膨脹、匯率、外資流動(dòng)、銀行體系風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都應(yīng)當(dāng)納入金融危機(jī)的預(yù)警系統(tǒng)。
第五,加強(qiáng)對(duì)資本市場(chǎng)的有效監(jiān)管。存融危機(jī)中,股市的大幅波動(dòng)甚至崩潰對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和社會(huì)穩(wěn)定的影響是巨大的。股市風(fēng)險(xiǎn)的影響與表現(xiàn)力往往要比銀行等金融機(jī)構(gòu)的體系性風(fēng)險(xiǎn)更為顯著,這可從本次金融危機(jī)中全球股市的連續(xù)重挫看出一斑。我國也不例外,政府應(yīng)高度重視近期我國股市的劇烈波動(dòng)和持續(xù)低迷狀況,通過積極的利率政策、稅收政策和完善的制度建設(shè)以及有效的監(jiān)管等措施,來重振投資者信心,以促進(jìn)我國證券市場(chǎng)的長期穩(wěn)定與健康發(fā)展。
(二)嚴(yán)格房地產(chǎn)金融市場(chǎng)管理,促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定健康發(fā)展
導(dǎo)致美國金融危機(jī)的爆發(fā),除了貪婪逐利的美國金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理失控和政府的政策運(yùn)用不慎之外,還有就是美國的透支消費(fèi)文化使許多不具償還能力的人加入買房隊(duì)伍。而今天中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)與上述情況有不少相似之處:其一,我國有高達(dá)90%的購房者是通過銀行貸款購房的,房地產(chǎn)貸款余額已高達(dá)2.25萬億元人民幣(蘇銳,2008),總額接近美國,而且這些貸款人基本都是中低收人者。其二,金融機(jī)構(gòu)和房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)同樣逐利貪婪而不惜冒風(fēng)險(xiǎn)。銀行不斷放大房貸在貸款總盤子中的比例,同時(shí)又降低放貸門檻。這種行為實(shí)際上是將資金風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給銀行,也將本不具備買房能力的消費(fèi)者拉入買房行列,給買家和銀行都帶來風(fēng)險(xiǎn)。為避免危機(jī)的出現(xiàn),必須吸取美國次貸危機(jī)的教訓(xùn),嚴(yán)防同類事件在我國發(fā)生。超級(jí)秘書網(wǎng)
第一,商業(yè)銀行需要改變住房按揭貸款是低風(fēng)險(xiǎn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的觀念,加強(qiáng)按揭貸款的審批管理和風(fēng)險(xiǎn)控制。由于我國沒有對(duì)抵押貸款進(jìn)行次優(yōu)分級(jí),所以房貸的風(fēng)險(xiǎn)可能比想象的要大很多。銀行要嚴(yán)格房貸審查程序,特別注意那些有超出實(shí)際購買能力、有不良信用記錄的貸款人,應(yīng)該更加嚴(yán)密考核按揭人的收入狀況、資信狀況,盡量減少風(fēng)險(xiǎn)累積。
【關(guān)鍵詞】 地方高校 國際金融 教學(xué)改革
一、地方高校國際金融課程教學(xué)改革的必要性
1、地方高校的特性和人才培養(yǎng)目標(biāo)要求教學(xué)改革
與綜合性、研究型大學(xué)比較,地方高校具有其獨(dú)特性,并由此決定了其人才培養(yǎng)目標(biāo)的不同。隨著高校的擴(kuò)招,大學(xué)生不斷增加,大學(xué)教育由以前的“精英教育”轉(zhuǎn)變?yōu)椤按蟊娊逃薄N覀兣囵B(yǎng)的人才不可能也沒有必要都是研究型的,更多應(yīng)該是應(yīng)用型人才。從生源的質(zhì)量上來說,地方高校總體上次于綜合性、研究型大學(xué)的特點(diǎn),決定了地方高校更多要培養(yǎng)應(yīng)用型人才,為地方企業(yè)服務(wù)。由此,地方高校一般定位為服務(wù)于地方經(jīng)濟(jì),為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展培養(yǎng)應(yīng)用型人才。隨著地方經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型,地方對(duì)應(yīng)用型人才的需求數(shù)量不斷增加、質(zhì)量不斷提高,這一重?fù)?dān)需要地方高校承擔(dān)。目前很多地方高校在為地方企業(yè)培養(yǎng)應(yīng)用型人才方面還存在著很多問題:人才培養(yǎng)模式落后,培養(yǎng)的人才與地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略及地方產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)脫節(jié),不能滿足企業(yè)的需求。這對(duì)地方高校、企業(yè)和學(xué)生三方都造成了一定的影響:高校培養(yǎng)的學(xué)生“無銷路”,影響下一屆的招生;企業(yè)招不到急需的應(yīng)用型人才,影響生產(chǎn);學(xué)生得不到就業(yè),影響生存,從而造成一些列社會(huì)問題。因此,轉(zhuǎn)變?nèi)瞬排囵B(yǎng)方式、大力推行教學(xué)改革、培養(yǎng)應(yīng)用型人才關(guān)系到地方高校的生存與發(fā)展,關(guān)系到地方經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型和協(xié)調(diào)發(fā)展,關(guān)系到人民的安居樂業(yè)和社會(huì)的穩(wěn)定。
2、國際金融課程的特點(diǎn)要求教學(xué)改革
國際金融作為研究國際支付、國際匯兌、國際融資等國際金融活動(dòng)和國際金融業(yè)務(wù)的學(xué)科,其應(yīng)用性很強(qiáng)。尤其是隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化,國際金融走進(jìn)了每一個(gè)人的生產(chǎn)與生活中。近年來,美國金融危機(jī)、歐洲債務(wù)危機(jī)對(duì)國際金融改革影響深遠(yuǎn),與此相應(yīng)的國際金融領(lǐng)域各種理論迅速發(fā)展,并日益與實(shí)踐結(jié)合,這就需要我們利用國際金融知識(shí)分析解決此類問題。國際金融知識(shí)涉及經(jīng)常項(xiàng)目赤字和可持續(xù)性、資本賬戶自由化、資本管制、債務(wù)危機(jī)、貨幣危機(jī)及其傳染性、國際金融體系改革、國際金融組織改革、外匯市場(chǎng)的微觀結(jié)構(gòu)、匯率模型、匯率制度選擇等。國際金融課程必須及時(shí)總結(jié)現(xiàn)實(shí)情況,在剖析國內(nèi)外金融現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上進(jìn)行理論創(chuàng)新。國際金融課程的應(yīng)用型特點(diǎn)決定在其教學(xué)中,要求利用相關(guān)理論,緊跟時(shí)事,培養(yǎng)學(xué)生運(yùn)用理論解決實(shí)際問題的能力,培養(yǎng)學(xué)生的運(yùn)用能力。
3、社會(huì)的需求要求教學(xué)改革
筆者在對(duì)畢業(yè)生調(diào)研時(shí)發(fā)現(xiàn),畢業(yè)生實(shí)踐能力、動(dòng)手能力太差,很多學(xué)生就是一個(gè)文弱的書生,他們只會(huì)說,不能做。學(xué)生與用人單位對(duì)學(xué)校都感到不滿。學(xué)生反映雖然主修了某些課程,老師進(jìn)行了認(rèn)真的講解,也記住了一些原理,但幾乎不能運(yùn)用,還得重新學(xué)習(xí)。用人單位抱怨學(xué)校培養(yǎng)的學(xué)生的動(dòng)手能力差,不能適應(yīng)工作,一個(gè)本科生還不如一個(gè)中等職業(yè)學(xué)生好用。這對(duì)教學(xué)中應(yīng)注重培養(yǎng)學(xué)生的應(yīng)用能力提出了要求。國際金融作為應(yīng)用型很強(qiáng)的學(xué)科,需要改革傳統(tǒng)的教學(xué)模式、改進(jìn)考核方式,真正培養(yǎng)學(xué)生的動(dòng)手能力。
二、地方高校國際金融課程教學(xué)方法的改革
地方高校作為培養(yǎng)應(yīng)用型人才的大學(xué),其直接目標(biāo)是為地方企業(yè)輸送人才;國際金融作為一門應(yīng)用型學(xué)科,要能讓學(xué)生學(xué)到的知識(shí)與企業(yè)的需求相匹配。因此,在國際金融教學(xué)中應(yīng)該運(yùn)用多種教學(xué)方式和手段,使學(xué)生掌握基本理論知識(shí)的同時(shí),提高其實(shí)踐應(yīng)用能力。
1、運(yùn)用案例教學(xué)法
縱觀世界經(jīng)濟(jì),其實(shí)質(zhì)是一個(gè)逐漸被虛擬化的一體化經(jīng)濟(jì),資金流動(dòng)頻繁,與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相關(guān)的資金流動(dòng)日趨減少,與實(shí)體經(jīng)濟(jì)無關(guān)的資金流動(dòng)不斷增加。國際金融業(yè)務(wù)雖日顯重要,但問題也層出不窮,如世界性的貨幣危機(jī)、債務(wù)危機(jī)、金融危機(jī)。由此可見,國際金融課程案例非常多,且日新月異。而我們學(xué)習(xí)國際金融的目的是為了運(yùn)用相關(guān)知識(shí)分析、解決問題。因此,在國際金融課程教學(xué)中,諸多的實(shí)例為我們進(jìn)行案例教學(xué)提供了方便。案例教學(xué)法應(yīng)該貫穿始終,從上課開始就導(dǎo)入案例,讓學(xué)生帶著案例進(jìn)行學(xué)習(xí),有利于啟發(fā)學(xué)生思維、促進(jìn)學(xué)生思考、引發(fā)學(xué)生學(xué)習(xí)興趣,有利于學(xué)生應(yīng)用能力的培養(yǎng),也可以增強(qiáng)學(xué)生解決問題的能力。在教學(xué)中,應(yīng)根據(jù)教學(xué)的目標(biāo)與重點(diǎn),選擇適當(dāng)?shù)陌咐M(jìn)行分析討論,這是案例教學(xué)成功實(shí)施的必要條件。具體而言,我們應(yīng)選擇緊貼時(shí)事、關(guān)系最密切的案例進(jìn)行分析,合適的案例是案例教學(xué)的前提條件。案例設(shè)計(jì)應(yīng)針對(duì)某項(xiàng)具體業(yè)務(wù)中容易出現(xiàn)問題的環(huán)節(jié)進(jìn)行,突出外匯、股票等知識(shí)的綜合運(yùn)用,規(guī)范操作、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),使學(xué)生更加熟悉國際金融業(yè)務(wù)的實(shí)際要求,能在實(shí)際業(yè)務(wù)中熟練的進(jìn)行操作,讓培養(yǎng)的人才能派上用場(chǎng),滿足地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。
2、運(yùn)用情景教學(xué)法
根據(jù)國際金融課程的教學(xué)內(nèi)容,在課堂上和課外活動(dòng)中創(chuàng)設(shè)生動(dòng)有趣的情景,讓學(xué)生在情景中受到感染,從而激發(fā)他們的求知欲望,使他們思維活躍,積極思考和理解書本中的知識(shí)。我們可以采取很多具體的措施來實(shí)施情景教學(xué):利用網(wǎng)絡(luò),采用多媒體播放紐約、倫敦、香港等外匯交易場(chǎng)景;有條件的地方高校,可以帶領(lǐng)學(xué)生到外匯交易所進(jìn)行實(shí)地考察等等。通過情景教學(xué)法,能提高學(xué)生的感性認(rèn)識(shí),對(duì)提升學(xué)生應(yīng)用能力也具有一定的作用。
3、運(yùn)用項(xiàng)目教學(xué)法
項(xiàng)目教學(xué)法是以實(shí)踐為導(dǎo)向、教師為主導(dǎo)、學(xué)生為主體,從職業(yè)的實(shí)際需要出發(fā),選擇具有典型性的項(xiàng)目為教學(xué)內(nèi)容,通過師生共同實(shí)施某一完整項(xiàng)目而進(jìn)行的教學(xué)活動(dòng)。國際金融課程的操作性和實(shí)踐性很強(qiáng),采用項(xiàng)目教學(xué)法對(duì)培養(yǎng)學(xué)生的實(shí)際操作能力具有重要的作用。在學(xué)生具備外匯、外匯交易、匯率、國際資金流動(dòng)等基本知識(shí)的基礎(chǔ)上,教師與學(xué)生可共同確定具體的項(xiàng)目及項(xiàng)目方案,學(xué)生根據(jù)擬定的項(xiàng)目方案,分組集體完成國際金融項(xiàng)目,教師根據(jù)學(xué)生的表現(xiàn),對(duì)學(xué)生的項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià),并給予一定的成績。通過“一條龍”的訓(xùn)練,學(xué)生可對(duì)外匯或其他國際金融圈有所了解或掌握。
4、運(yùn)用實(shí)訓(xùn)教學(xué)法
實(shí)訓(xùn)教學(xué)法是指學(xué)生將所掌握的理論知識(shí)與實(shí)際結(jié)合,分析、解決問題,以培養(yǎng)他們的創(chuàng)造能力、開發(fā)能力、獨(dú)立思考能力的一種方法,并由此全面提高學(xué)生的素質(zhì)。通過實(shí)訓(xùn),學(xué)生可以受到良好的技能訓(xùn)練,能更好地適應(yīng)社會(huì)的需要。地方高校培養(yǎng)的目標(biāo)是應(yīng)用型和操作型的腦力勞動(dòng)者,是為地方企業(yè)服務(wù)的應(yīng)用型人才,而非研究型和學(xué)術(shù)型的人才,它偏重于應(yīng)用性、技術(shù)性、職業(yè)性,而非學(xué)術(shù)性和研究性。由此可以看出,實(shí)訓(xùn)教學(xué)非常重要??刹扇∫韵麓胧岣邔?shí)訓(xùn)教學(xué)的效果:首先,思想上要重視實(shí)訓(xùn)教學(xué),不能將其視為走過場(chǎng),應(yīng)將其落到實(shí)處;其次,搞好硬件和軟件建設(shè),具備實(shí)訓(xùn)的基本條件,如建好國際金融機(jī)房、購入操作軟件或者建立校外實(shí)訓(xùn)基地;再次,應(yīng)不斷增加實(shí)訓(xùn)教學(xué)的學(xué)時(shí),可以把國際金融的實(shí)訓(xùn)課時(shí)提高到占總課時(shí)的40%以上;最后,采取多元化的實(shí)踐方法,如運(yùn)用國際金融模擬軟件進(jìn)行外匯交易模擬、金融衍生工具交易模擬操作,或者通過校外實(shí)訓(xùn)基地進(jìn)行一段時(shí)間的實(shí)習(xí)。
三、地方高校國際金融課程教學(xué)內(nèi)容選擇與考試方式的改進(jìn)
1、國際金融課程教學(xué)內(nèi)容選擇
綜上所述,地方高校無論是在生源質(zhì)量,還是在教學(xué)條件方面都不如綜合性的高校,其培養(yǎng)學(xué)生的目的也很明確,即培養(yǎng)為地方經(jīng)濟(jì)服務(wù)、能在地方企業(yè)就業(yè)的應(yīng)用型人才。所以,理論知識(shí)不需要掌握太深、太多,以夠用即可,更多的精力應(yīng)該放在培養(yǎng)學(xué)生實(shí)踐能力上。具體來說,需對(duì)教學(xué)內(nèi)容進(jìn)行篩選,選擇能培養(yǎng)學(xué)生能力的內(nèi)容進(jìn)行重點(diǎn)講授,同時(shí)應(yīng)選擇實(shí)用的教材。就國際金融課程而言,應(yīng)選擇外匯及其外匯市場(chǎng)交易、匯率及其匯率政策、國際收支賬戶及其記賬方法、跨國公司財(cái)務(wù)管理、國際貨幣體系及其國際金融組織等作為重點(diǎn)內(nèi)容進(jìn)行講授,而對(duì)匯率決定理論這部分只須講授比較簡單的章節(jié)(如購買力平價(jià)和利率平價(jià)),并選擇與此內(nèi)容相匹配的教材,以達(dá)到讓學(xué)生能動(dòng)手、懂政策、會(huì)操作的目的。
2、國際金融課程考核方式的改進(jìn)
考核方式是一種導(dǎo)向,決定著學(xué)生學(xué)習(xí)的內(nèi)容與方式。我國長期以來以一張?jiān)嚲頉Q定勝負(fù),學(xué)生為了得到較高的成績不惜代價(jià)背課本,更有甚者,為了順利畢業(yè),不惜鋌而走險(xiǎn),進(jìn)行抄襲作弊。這達(dá)不到培養(yǎng)學(xué)生就業(yè)能力的目的。為此,我們應(yīng)該進(jìn)行考核方式的改革,這對(duì)國際金融這一應(yīng)用型課程尤其重要。我們應(yīng)該改變目前主要以期末考試決定成績高低、獲得優(yōu)秀或評(píng)選獎(jiǎng)學(xué)金的途徑,增加平時(shí)的考核,平時(shí)考核至少應(yīng)占到總成績的50%以上。平時(shí)考核方式較多,如組織案例分析、共同完成某一國際金融項(xiàng)目、上機(jī)進(jìn)行模擬操作、撰寫小論文等等。期末的卷面考試應(yīng)該減少記憶性的內(nèi)容,增加判斷題、案例分析題和論述題等測(cè)試學(xué)生能力的試題。通過這些改革方式,可促使學(xué)生思考,迫使學(xué)生動(dòng)手,從而達(dá)到培養(yǎng)學(xué)生能力的目的。
(注:基金項(xiàng)目:本文為湖南省教育廳教改課題和湖南文理學(xué)院芙蓉學(xué)院教改課題“獨(dú)立學(xué)院程序性知識(shí)教學(xué)改革研究――以湖南文理學(xué)院芙蓉學(xué)院為例”的部分研究成果。)
【參考文獻(xiàn)】
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在確定這個(gè)消息屬實(shí)后,克魯格曼不得不從會(huì)議中退場(chǎng)。他匆忙搭乘最早一班火車趕回普林斯頓,“一個(gè)諾貝爾獎(jiǎng)簡直要把你一天的安排都搞得亂七八糟。”得獎(jiǎng)后,思維縝密的經(jīng)濟(jì)學(xué)家發(fā)出這樣的感慨。
少年成名
1953年,克魯格曼出生于紐約長島的猶太人家庭。他在紐約的郊區(qū)長大,從約翰?F?肯尼迪高中畢業(yè)后,他來到了著名的麻省理工學(xué)院,學(xué)習(xí)經(jīng)濟(jì)學(xué)。博士畢業(yè)后赴耶魯大學(xué)任教。1982年,赴華盛頓擔(dān)任經(jīng)濟(jì)顧問團(tuán)國際經(jīng)濟(jì)學(xué)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。
克魯格曼的主要研究領(lǐng)域包括國際貿(mào)易、國際金融、貨幣危機(jī)與匯率變化理論。他創(chuàng)建的新國際貿(mào)易理論,分析解釋了收入增長和不完善競爭對(duì)國際貿(mào)易的影響。他的理論思想富于原始性,常常先于他人注意到重要的經(jīng)濟(jì)問題,然后建立起令人贊嘆的深刻而簡潔優(yōu)雅的模型,等待其他后來者的進(jìn)一步研究。他被譽(yù)為當(dāng)今世界上最令人矚目的貿(mào)易理論家之一,而他在1994年對(duì)亞洲金融危機(jī)的預(yù)言,更使他在國際經(jīng)濟(jì)舞臺(tái)上的地位如日中天。
高中畢業(yè)后,克魯格曼來到著名的麻省理工學(xué)院學(xué)習(xí)經(jīng)濟(jì)學(xué)。大學(xué)時(shí)代的克魯格曼經(jīng)濟(jì)學(xué)的專業(yè)課修得不多,倒是天天去上歷史課。1978年克魯格曼把論文《規(guī)模經(jīng)濟(jì)、壟斷競爭和國際貿(mào)易》提交到國民經(jīng)濟(jì)研究局的暑期研討會(huì)上,參加這個(gè)會(huì)議的都是當(dāng)時(shí)國際上最有影響的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。當(dāng)他開始宣讀論文時(shí),人們并沒有注意,而是在相互交談。漸漸地,人們安靜下來,專心傾聽克魯格曼的演講??唆敻衤貞浀溃骸澳鞘俏疑凶蠲篮玫?0分鐘?!?/p>
接下來的日子里,榮譽(yù)和金錢接踵而來,克魯格曼開始在世界各地飛來飛去,發(fā)表演說,參加研討會(huì),會(huì)見各式各樣的人。但是他保持著清醒的頭腦,在忙碌的應(yīng)酬之余,仍然潛心于學(xué)術(shù)研究。此后他又發(fā)表了《規(guī)模經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)品差異和貿(mào)易模式》(1980)、《產(chǎn)業(yè)內(nèi)分工及貿(mào)易所得》(1981)等文章,對(duì)新貿(mào)易理論的創(chuàng)立與發(fā)展產(chǎn)生了重大影響。1987年他寫出第三世界債務(wù)減免、歐洲貨幣體系的作用、貿(mào)易集團(tuán)化等高質(zhì)量的論文,開辟一個(gè)新的領(lǐng)域――新貿(mào)易理論。
這些成就讓克魯格曼1991年獲得素有“小諾貝爾獎(jiǎng)”之稱的“克拉克獎(jiǎng)”,該獎(jiǎng)是美國經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)專為青年經(jīng)濟(jì)學(xué)家設(shè)立的一個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng),旨在獎(jiǎng)掖他們對(duì)“經(jīng)濟(jì)思想和知識(shí)”作出的杰出貢獻(xiàn)。
在諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的獲得者中克魯格曼無疑也是年輕的?!耙氲玫街Z貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)就必須活得足夠老才行?!边@是科斯在1991年獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)時(shí)的感慨。因?yàn)橹Z獎(jiǎng)似乎很少頒給60歲以下的經(jīng)濟(jì)學(xué)家,在此之前同出麻省理工學(xué)院的斯蒂格利茨是少有的特例。
有毒舌的“經(jīng)濟(jì)學(xué)超級(jí)男生”
這是一幅最為典型的克魯格曼日常生活場(chǎng)面寫生:他懶洋洋地靠在椅子上,一邊扶著頭,一邊大聲朗誦他的最愛――讀者回信:“我一看到你的文章就想扔報(bào)紙”;“你們大學(xué)應(yīng)該開除你”;“你這個(gè)偽精英”。
“你知道近期我看過最精彩的形容是什么一一自大的豬!”面對(duì)媒體,他“吃吃”地笑了。
“經(jīng)濟(jì)學(xué)超級(jí)男生”,鄒恒甫曾這樣形容克魯格曼在美國的聲望,“他在美國人心中就如同‘易中天’在中國人心中那樣。”成名后的克魯格曼是美國商界最有知名度的經(jīng)濟(jì)學(xué)家之一,他頻頻受邀參加各種研討會(huì),擔(dān)任各大企業(yè)顧問。而在最為忙碌的時(shí)期,他曾專門雇用一名經(jīng)紀(jì)人打理“外交事務(wù)”。有時(shí)候,他還不得不要求經(jīng)紀(jì)人提高出席各種活動(dòng)的價(jià)碼,以此拒絕一些活動(dòng)邀請(qǐng)。
此外,他也成為美國政府積極招攬的精英人才。早在1982年,29歲的克魯格曼就被邀請(qǐng)去華盛頓擔(dān)任經(jīng)濟(jì)顧問團(tuán)國際經(jīng)濟(jì)學(xué)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家;1983年的總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)報(bào)告就是由克魯格曼主筆的。不過這段經(jīng)歷并不愉快。
在美國,與克魯格曼卓越的經(jīng)濟(jì)才華齊名的還有他的“毒舌”,他擅長一針見血卻又不無尖酸地對(duì)時(shí)局進(jìn)行評(píng)論??唆?shù)侣男愿裨诖髮W(xué)時(shí)代就已經(jīng)初露端倪,他甚至還為此丟了獎(jiǎng)學(xué)金。成名以后,他總不放過抨擊時(shí)局的機(jī)會(huì)。他曾在自己的書里提到這是一個(gè)“狗吃狗的時(shí)代”,“美國人總認(rèn)為,唯有不擇手段打壓對(duì)手才能獲得工作和生存的機(jī)會(huì)?!?/p>
1992年,他又擔(dān)任克林頓總統(tǒng)的競選顧問,他的經(jīng)濟(jì)演說曾給予競選期間的克林頓很大的幫助。但是,贏得總統(tǒng)大選后的克林頓,并未如人們預(yù)期的那樣,選擇克魯格曼擔(dān)任首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家,而是選擇了伯克利大學(xué)的女經(jīng)濟(jì)學(xué)家泰森,原因就在于克魯格曼的性格過于剛直??唆敻衤约阂舱f:“從性格上來說,我不適合那種職位。你得會(huì)和人打交道,在人們說傻話時(shí)打哈哈?!?/p>
布什上臺(tái)后不久,出于作為經(jīng)濟(jì)學(xué)家的責(zé)任和良知,他就拿起了自己的筆在《紐約時(shí)報(bào)》專欄中以他一貫犀利的文筆和縝密的思維,深入剖析布什政府的政策。從加州能源危機(jī)、安然公司事件到布什政府的減稅政策以及倒薩戰(zhàn)爭,克魯格曼經(jīng)常在媒體人云亦云的時(shí)候一針見血地戳穿布什政策背后各種騙人的小把戲。
《新聞周刊》的記者當(dāng)時(shí)評(píng)論說,主要原因在于克魯格曼得罪了太多的人,而他過于強(qiáng)勢(shì)的個(gè)性并不適合在華盛頓的圈子里混。對(duì)此,克魯格曼本人并不在意,他甚至不無嘲諷地說,“在那個(gè)地方(華盛頓),好的分析者并不受重用,馬屁精倒是如魚得水?!?/p>
也有人評(píng)論說,克魯格曼就像在扮演更為清高的詹姆斯?蘭迪(美國魔術(shù)師,以拆穿魔術(shù)師的各種把戲出名),總是以拆穿華盛頓一些“政治企業(yè)家”的把戲?yàn)闃?,而且他從不介意指名道姓。比如,他評(píng)論美國經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略學(xué)會(huì)總裁克萊德?普雷斯托維茨,說他的所作所為“不比一個(gè)推銷蛇油的狡猾商人高明多少”。
就在獲獎(jiǎng)前的10月10日,克魯格曼接受電視采訪時(shí)還直言不諱:“我們的金融系統(tǒng)處于失控的狀態(tài),人們現(xiàn)在能做的就是購買國債和飲用水?!笨唆敻衤J(rèn)為政府的錯(cuò)誤政策導(dǎo)致美國出現(xiàn)危機(jī);他說,當(dāng)前的金融危機(jī)與上世紀(jì)經(jīng)濟(jì)大蕭條時(shí)期有許多的相似之處。
對(duì)話克魯格曼:“我本應(yīng)識(shí)別出更多的警報(bào)信號(hào)”
Q:你不僅是一名經(jīng)濟(jì)學(xué)家,還是一名廣受追捧的專欄作家。當(dāng)初,你為什么會(huì)決定寫專欄?
A:我當(dāng)初選擇寫專欄就是為了要盡可能多地接觸廣大的讀者,幫助人們樹立正確的觀點(diǎn)。在我看來,一些明顯正確的事情,在現(xiàn)實(shí)社會(huì)中總是被扭曲。比如當(dāng)大眾談?wù)撈饑H貿(mào)易時(shí),總會(huì)在第一時(shí)間想到,“這是一場(chǎng)戰(zhàn)爭,不是贏就是輸?!边@太可笑了。
Q:如果由你來領(lǐng)導(dǎo)國家,情況會(huì)是怎樣的?
A:我首先引用今天(10月13日)早些時(shí)候英國政府收購兩家最大的銀行,以換取640億美元的資本注入作為一個(gè)例子,來說明采取大膽措施應(yīng)對(duì)的必要性。我優(yōu)先考慮的將是把資本注入金融體系,臨時(shí)保障財(cái)政機(jī)構(gòu)獲得貸款的危機(jī)控制;此后跟進(jìn)大規(guī)模的財(cái)政刺激計(jì)劃,用于協(xié)助州和地方政府的基礎(chǔ)設(shè)施開支,這樣我們才能擺脫這種經(jīng)濟(jì)衰退。在這一切之后,還要普及衛(wèi)生保健。
Q:是否應(yīng)對(duì)違規(guī)行為或某個(gè)體追究法律責(zé)任?
A:當(dāng)然。事實(shí)就是事實(shí),當(dāng)系統(tǒng)超越了舊的法規(guī),法規(guī)就無法顧及到這個(gè)系統(tǒng)。這次危機(jī)中含有許多貪婪的成分,但貪婪并不等于違法。正因?yàn)槿绱?,在我看來,沒有什么法規(guī)能起到很好的制約作用。將來,我們可能會(huì)看到一些懶漢蹲在監(jiān)獄里,但我認(rèn)為這不太可能會(huì)發(fā)生。
Q:你如何評(píng)論如今已經(jīng)徹底垮塌的房地產(chǎn)市場(chǎng)?