破解公司治理難題淺析

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摘要：公司治理關(guān)系到企業(yè)內(nèi)外部多方主體的切身利益，因此備受關(guān)注，但也常常飽受爭(zhēng)議。由于董事會(huì)外部董事在信息充分性、資源支撐、有效激勵(lì)等方面的內(nèi)生性缺陷，公司治理難題始終未能得到很好的解決。私募股權(quán)投資公司（PE）通過(guò)對(duì)派出董事“賦能”，使其有條件深度監(jiān)督企業(yè)戰(zhàn)略執(zhí)行和經(jīng)營(yíng)管理情況，對(duì)解決公司治理難題具有很強(qiáng)的針對(duì)性和借鑒意義。

關(guān)鍵詞：公司治理；私募股權(quán)；激勵(lì)約束

引言

由于公司治理關(guān)系到企業(yè)內(nèi)外部多方主體的切身利益，對(duì)公司治理問(wèn)題的討論難免受到所持立場(chǎng)的影響。關(guān)于公司治理問(wèn)題，傳統(tǒng)上有兩種似乎對(duì)立的觀點(diǎn)：股東價(jià)值觀（shareholder-valueperspective）和利益相關(guān)者社會(huì)觀（stakeholder-societyperspective）。前者強(qiáng)調(diào)公司治理的根本目標(biāo)是股東價(jià)值最大化，后者強(qiáng)調(diào)企業(yè)投資者和經(jīng)營(yíng)者的決策對(duì)雇員、消費(fèi)者及其他利益相關(guān)者會(huì)產(chǎn)生外在效應(yīng)，從而必須遵循一定的治理規(guī)則。這兩種觀點(diǎn)的實(shí)際區(qū)別可能并不太大，如果企業(yè)損害了股東利益，使得企業(yè)難以生存，利益相關(guān)者的利益自然也將受損。而且，從利益相關(guān)者社會(huì)觀出發(fā)，公司治理的結(jié)構(gòu)和機(jī)制設(shè)計(jì)的實(shí)際可操作性也不強(qiáng)[1]。如果著重從企業(yè)內(nèi)部考察，公司治理規(guī)定著企業(yè)內(nèi)部不同要素所有者的關(guān)系，特別是通過(guò)顯性和隱性合同對(duì)剩余索取權(quán)和控制權(quán)進(jìn)行分配，從而影響股東和經(jīng)營(yíng)者的關(guān)系。公司治理的核心任務(wù)是要解決股東所面臨的企業(yè)內(nèi)部各種代理問(wèn)題，包括對(duì)經(jīng)營(yíng)者能力、業(yè)績(jī)的正確考核評(píng)估；對(duì)經(jīng)營(yíng)者的有效激勵(lì)；為防止經(jīng)營(yíng)者出于私人利益考慮對(duì)企業(yè)資本和收入的濫用，其對(duì)企業(yè)資金使用有一定的決策權(quán)和監(jiān)督權(quán)；應(yīng)對(duì)股東分散情形下難以避免對(duì)經(jīng)營(yíng)者監(jiān)督的搭便車問(wèn)題[2]?，F(xiàn)有的公司治理的主流模式正是針對(duì)這些問(wèn)題而不斷探索優(yōu)化的產(chǎn)物，自20世紀(jì)70年代以來(lái)，在全球范圍內(nèi)已經(jīng)存續(xù)發(fā)展了40余年。但通過(guò)簡(jiǎn)單的回顧和觀察就能發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)和社會(huì)公眾對(duì)公司治理的有效性更多的是批評(píng)和質(zhì)疑。尤其是一些曾經(jīng)風(fēng)光無(wú)限的上市公司也會(huì)屢屢發(fā)生財(cái)務(wù)造假、利益輸送、客戶欺詐等損害股東和社會(huì)公眾利益的行為，公司治理失效就更是成為眾矢之的。政府和行業(yè)監(jiān)管部門當(dāng)然也沒(méi)有袖手旁觀，一些重要的旨在完善公司治理的法律和規(guī)制陸續(xù)出臺(tái)，但總體來(lái)看，實(shí)際效果有待商榷。一個(gè)顯而易見(jiàn)的原因是，單單靠外部的法律規(guī)制來(lái)解決企業(yè)內(nèi)部頗為復(fù)雜的公司治理問(wèn)題是不現(xiàn)實(shí)的，因?yàn)榧幢阌型獠恳?guī)制的約束，在公司治理中始終存在相關(guān)利益主體的博弈，并且博弈達(dá)成的動(dòng)態(tài)均衡不是最優(yōu)解的情形很可能反而是常態(tài)。因此，要從根本上解決問(wèn)題，還是要回到企業(yè)自身，深入分析公司治理的內(nèi)在運(yùn)行機(jī)理，并借鑒業(yè)內(nèi)公司治理實(shí)踐的成功經(jīng)驗(yàn)，來(lái)探尋公司治理難題的破解之道。

一、公司治理的困境

從組織形式的層面來(lái)理解，毫無(wú)疑問(wèn)，公司治理的關(guān)鍵在董事會(huì)，核心內(nèi)容是董事的履職效能。公司治理模式經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展演進(jìn)形成了現(xiàn)有的董事會(huì)標(biāo)準(zhǔn)配置，一般包括董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事、非執(zhí)行董事、獨(dú)立董事，其中，董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事一般由企業(yè)CEO和高管擔(dān)任，屬于企業(yè)內(nèi)部人范疇；非執(zhí)行董事、獨(dú)立董事在數(shù)量上占據(jù)絕對(duì)多數(shù)，通常為政府官員、其他企業(yè)高管、大學(xué)教授、行業(yè)專家等；這樣的配置，再加上董事會(huì)內(nèi)設(shè)的審計(jì)、薪酬、風(fēng)險(xiǎn)、關(guān)聯(lián)交易、戰(zhàn)略等專業(yè)委員會(huì)，以及借助外部會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、咨詢公司等專業(yè)機(jī)構(gòu)，為董事會(huì)監(jiān)督職能的履行提供了比較好的基礎(chǔ)框架，特別是有助于保證企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)能夠滿足越來(lái)越重要的多方面的合規(guī)要求。但如果從有利于企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的目標(biāo)出發(fā)，具體到對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展和經(jīng)營(yíng)管理策略的實(shí)際執(zhí)行情況的有效監(jiān)督，即能否做到所謂的“形神兼?zhèn)洹眴?wèn)題則更加重要。由于董事會(huì)尤其是外部董事在信息充分性、資源支撐、有效激勵(lì)等方面的內(nèi)生性缺陷，對(duì)其履職效能的發(fā)揮形成制約，使得這方面的問(wèn)題始終未能得到很好解決。

（一）信息

企業(yè)的外部董事多為兼職，決定了他們對(duì)所在企業(yè)投入的工作時(shí)間和精力非常有限，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理情況的了解往往嚴(yán)重依賴會(huì)議和企業(yè)管理層提供的匯報(bào)材料。董事們對(duì)此當(dāng)然也是心知肚明，因此如果企業(yè)是一家上市公司，公司股價(jià)的表現(xiàn)將是他們的重要參考。在董事們看來(lái)，股價(jià)不僅包含了投資分析師和其他市場(chǎng)參與者對(duì)企業(yè)各方面信息的收集、整理結(jié)果，還隱含了與同類型上市公司的直接比較，是最為客觀和市場(chǎng)化的考核手段，也是可以信賴的評(píng)判公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的有力工具。眾所周知，上市公司的股價(jià)除了受企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理基本面的影響，很多時(shí)候更受市場(chǎng)整體走勢(shì)、各種復(fù)雜交易因素的影響，難免與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的實(shí)際情況脫離。單純用股價(jià)表現(xiàn)來(lái)評(píng)判企業(yè)管理層績(jī)效的做法有時(shí)并不公平，特別是當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理戰(zhàn)略未能被市場(chǎng)正確解讀的情況下，會(huì)進(jìn)一步加劇信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的不公平性。這種明顯的信息方面的先天性劣勢(shì)和對(duì)股價(jià)作為評(píng)判手段的過(guò)分依賴，使得外部董事對(duì)企業(yè)管理層的監(jiān)督效力和效果必然會(huì)大打折扣。

（二）資源

外部董事的履職通常缺乏企業(yè)內(nèi)部資源的直接和有力支持。企業(yè)董事會(huì)辦公室為董事提供的服務(wù)和支持一般包括日常聯(lián)系、會(huì)務(wù)準(zhǔn)備，以及協(xié)助董事對(duì)企業(yè)相關(guān)部門、分支機(jī)構(gòu)安排一些問(wèn)題的專門調(diào)研等?？傮w上，現(xiàn)有的公司治理中缺乏為董事履職而動(dòng)用企業(yè)內(nèi)部資源的機(jī)制安排，使董事及時(shí)了解掌握企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理情況的需求實(shí)際上無(wú)法實(shí)施，更談不上對(duì)企業(yè)重要問(wèn)題的深入研究和持續(xù)跟進(jìn)，這也直接導(dǎo)致董事會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理重要問(wèn)題發(fā)表意見(jiàn)的質(zhì)量和權(quán)威性不高。

（三）激勵(lì)

現(xiàn)有公司治理模式下往往存在對(duì)外部董事激勵(lì)不足的問(wèn)題。非執(zhí)行董事一般不在所在企業(yè)領(lǐng)取薪酬，獨(dú)立董事領(lǐng)取的薪酬水平也不高，且與其對(duì)企業(yè)實(shí)際作出的貢獻(xiàn)大小基本無(wú)關(guān)。上市公司外部董事大多已經(jīng)接近職業(yè)生涯的末期，對(duì)他們來(lái)說(shuō)，本人市場(chǎng)聲譽(yù)的機(jī)會(huì)成本遠(yuǎn)大于其在企業(yè)領(lǐng)取的薪酬收益，再加上本身就是兼職的工作性質(zhì)，可以想象，在履職過(guò)程中盡可能地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)幾乎是他們的必然選擇。盡管這可能有利于企業(yè)的合規(guī)管理，但對(duì)企業(yè)必要的戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)提供的支持往往嚴(yán)重不足。由于上述這些先天性的缺陷，在企業(yè)規(guī)模、分支機(jī)構(gòu)、人員數(shù)量快速增加，相關(guān)產(chǎn)品、服務(wù)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜，金融衍生產(chǎn)品被大量使用，行業(yè)監(jiān)管部門的合規(guī)要求不斷提升的情況下，董事的履職能力往往無(wú)法及時(shí)做出調(diào)整以保證其跟上形勢(shì)變化[3]，而這正是當(dāng)下很多企業(yè)公司治理中面臨的實(shí)際情形。同時(shí)，資本市場(chǎng)的一些重要變化越來(lái)越令人無(wú)法忽視，專業(yè)投資機(jī)構(gòu)（如養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金、對(duì)沖基金等）開始成為上市公司的重要甚至主要股東。與傳統(tǒng)的國(guó)家股、法人股股東相比，這些面目一新的股東更關(guān)心公司股票市值，由于強(qiáng)烈且更短期化的利益驅(qū)動(dòng)，他們對(duì)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略直至經(jīng)營(yíng)管理策略的干涉欲望更強(qiáng)，常常直接提出問(wèn)題甚至質(zhì)疑。當(dāng)公司股價(jià)表現(xiàn)總是不及預(yù)期或一直明顯落后于市場(chǎng)同業(yè)，這些專業(yè)股東與企業(yè)管理層在企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理方面的意見(jiàn)分歧會(huì)進(jìn)一步加劇，他們會(huì)動(dòng)用手中的投票權(quán)直接干預(yù)企業(yè)決策[4]。因此，企業(yè)管理層在戰(zhàn)略決策中，很可能被迫放棄一些雖然短期見(jiàn)效不太明顯但長(zhǎng)期利益顯著的投資項(xiàng)目，或是被迫提前向市場(chǎng)披露一些重大戰(zhàn)略布局信息。這種被動(dòng)的提前信息披露大概率會(huì)引起本可以延遲的競(jìng)爭(zhēng)者的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)反應(yīng)，反而給企業(yè)價(jià)值帶來(lái)?yè)p失。當(dāng)下，市場(chǎng)力量無(wú)處不在，資本市場(chǎng)的邏輯可以直接影響企業(yè)決策，企業(yè)管理層的自主空間不斷被壓縮，企業(yè)變得彼此相似。專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者常常號(hào)稱代表和維護(hù)股東意愿，從外部控制企業(yè)，并不真正關(guān)心企業(yè)的傳統(tǒng)、文化和員工[5]。對(duì)于這種新形勢(shì)下的外部投資者與企業(yè)管理層之間的分歧與沖突，公司董事基本上是束手無(wú)策，這也是引發(fā)相關(guān)利益各方對(duì)公司治理提出批評(píng)質(zhì)疑的一個(gè)重要原因。

二、私募股權(quán)基金管理實(shí)踐的啟示

不同的私募股權(quán)投資公司（PE）在公司治理方面的做法各不相同，即使同一家PE公司投資組合中的不同企業(yè)的具體公司治理安排也不盡相同，但從PE的行業(yè)特性而言，其所投資企業(yè)的公司治理還是表現(xiàn)出了一些明顯的共性特征[6]。比如，董事會(huì)規(guī)模不大，一般不超過(guò)6人，并且有明確分工；除CEO外還包括1—2名董事負(fù)責(zé)兼并收購(gòu)等市場(chǎng)交易，1—2名由PE公司派出的董事負(fù)責(zé)監(jiān)督推進(jìn)公司戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)管理策略的具體執(zhí)行，1名行業(yè)內(nèi)的專家或資深企業(yè)高管；PE公司向企業(yè)派出的董事的薪酬激勵(lì)和職業(yè)發(fā)展與該企業(yè)的業(yè)績(jī)緊密掛鉤，他們與企業(yè)CEO以及相關(guān)部門的溝通十分頻繁；董事會(huì)會(huì)議頻次很高，有時(shí)根據(jù)需要甚至每周開會(huì)，會(huì)議議題均是直接針對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理中遇到的問(wèn)題。最重要的是，董事會(huì)在必要時(shí)有權(quán)直接替換CEO或改變企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略甚至調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略。另外，PE公司的管理人員和分析師也會(huì)深度參與，給派出董事的履職提供具體協(xié)助。不難看出，PE在公司治理方面的管理實(shí)踐對(duì)解決一般公司治理中普遍存在的外部董事信息不充分、缺乏資源支撐、激勵(lì)不足等問(wèn)題具有很強(qiáng)的借鑒意義。綜合來(lái)看，PE對(duì)所投資企業(yè)的公司治理的一個(gè)鮮明特征就是對(duì)董事的“賦能”。除了基本的合規(guī)監(jiān)督方面的工作內(nèi)容，董事可以有條件深度監(jiān)督企業(yè)戰(zhàn)略執(zhí)行和經(jīng)營(yíng)管理情況，能夠掌握更多的企業(yè)內(nèi)部信息，從而能夠在企業(yè)與市場(chǎng)投資者和專業(yè)機(jī)構(gòu)的溝通中起到良好的橋梁和紐帶作用。PE派出董事能夠分享企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果，并在此過(guò)程中極大地增加了自身的人力資本價(jià)值，激勵(lì)不足的問(wèn)題基本得到有效解決，從而有利于促進(jìn)PE與投資企業(yè)的雙贏?？梢哉f(shuō)，這樣的公司治理實(shí)實(shí)在在為企業(yè)創(chuàng)造了價(jià)值。于是一個(gè)有趣的問(wèn)題隨即產(chǎn)生，PE在公司治理方面的成功經(jīng)驗(yàn)?zāi)芊裨谏鲜衅髽I(yè)進(jìn)行復(fù)制？對(duì)董事的“賦能”也意味著對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的強(qiáng)勢(shì)干預(yù)。PE投資企業(yè)的公司治理場(chǎng)景有其特殊性，由于對(duì)資金支持的渴求，尤其在初創(chuàng)期，被投資企業(yè)在契約關(guān)系中處于相對(duì)弱勢(shì)地位，對(duì)PE在公司治理中獲取企業(yè)信息，動(dòng)用企業(yè)資源，強(qiáng)化決策權(quán)、控制權(quán)的做法多數(shù)時(shí)候只能接受。而在發(fā)展已經(jīng)較為成熟，股權(quán)關(guān)系、股東與管理層關(guān)系均較為穩(wěn)定的上市企業(yè)，對(duì)董事“賦能”從而增加對(duì)管理層干預(yù)強(qiáng)度的做法將被視為重大改革?？梢圆孪耄@樣的改革能否順利實(shí)施將存在很大的不確定性。因?yàn)槠髽I(yè)各方會(huì)擔(dān)心董事激勵(lì)所需要的顯性成本的增加，以及大概率會(huì)面臨的董事會(huì)與管理層意見(jiàn)分歧與沖突所引發(fā)的損害企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的機(jī)會(huì)成本[7]。這些都是企業(yè)進(jìn)行公司治理改革時(shí)所必須考慮的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，如果改革的機(jī)會(huì)成本明顯大于預(yù)期收益（實(shí)際上公司治理方面的改革收益的預(yù)期常常很難判斷），改革可能根本就無(wú)法啟動(dòng)。但無(wú)論如何，PE的這種對(duì)企業(yè)董事“賦能”的做法，給完善企業(yè)的公司治理提供了一條很有價(jià)值的參考路徑，符合強(qiáng)化董事會(huì)功能、增強(qiáng)其履職能力的改革方向，因而具有很強(qiáng)的實(shí)踐意義。其他企業(yè)包括上市公司完全可以在現(xiàn)有基礎(chǔ)上，通過(guò)局部試驗(yàn)，采取分步推進(jìn)的做法及一些具體措施給董事及董事會(huì)“賦能”，從而實(shí)質(zhì)性地改善公司治理，促進(jìn)企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造?？傊?，到目前為止，對(duì)公司治理的很多具體問(wèn)題研究尚未形成共識(shí)，更談不上已經(jīng)形成較為成熟的理論框架。這樣的現(xiàn)狀與公司治理問(wèn)題的重要性顯然極不相稱。拋開不同立場(chǎng)的成見(jiàn)，好的公司治理的確能夠提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理效率，為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值。特別是隨著領(lǐng)先企業(yè)紛紛開啟的數(shù)字化轉(zhuǎn)型浪潮，企業(yè)公司治理的管理邏輯和具體方法將如何演化，值得持續(xù)關(guān)注和深入研究。

作者:歐陽(yáng)秀子 單位:上海銀行駐行紀(jì)檢監(jiān)察組