房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟關聯(lián)解析

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我國銀行業(yè)1998年開始推出個人購房按揭貸款業(yè)務，使得居民購買力大大增強。近年來，伴隨著中國房地產(chǎn)市場的迅猛發(fā)展，房地產(chǎn)金融信貸規(guī)模的快速擴張。從1998年至2009年，銀行發(fā)放的個人購房貸款余額增長了超過103倍。與此同時，房價收入比（房價收入比=商品放住宅單套價格/城鎮(zhèn)家庭平均可支配年收入=（商品住宅平均銷售價格×商品住宅平均單套銷售面積）/（城鎮(zhèn)家庭人均可支配收入×城鎮(zhèn)家庭戶均人口數(shù)））在近些年逐漸攀高，部分城市遠超過國際水平。2006年北京市房價收入比約為15.55，2007攀升至19.59，2008年美國次貸危機期間略有下降，2009年又上升到23.54（根據(jù)《中國統(tǒng)計年檢》數(shù)據(jù)整理得到）。2007年10月和2010年4月，我國兩次提高二套房貸款首付比例和上浮利率以對高房價進行調(diào)控，銀行購房按揭貸款增速有所下降，對房地產(chǎn)市場具有明顯的負面作用。因為本文的研究重點在投資、信貸、房價和宏觀經(jīng)濟因素方面，所以暫不考慮國家宏觀經(jīng)濟政策直接對房地產(chǎn)市場的交易干預和調(diào)節(jié)的問題。需要注意的是：政府對房地產(chǎn)市場的供給和需求的政策性限制（如限購）會對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生較大的影響，但是這種政策的作用與信貸、投資、收入等因素相比，具有更多的短期性和臨時性。本文會在最后一部分簡單論述這個問題。在研究房地產(chǎn)投資、信貸、泡沫和宏觀經(jīng)濟互動關系的問題上，國外的代表性文獻有：Green(1997)認為住宅建設投資會帶動GDP波動，而非住宅投資落后于GDP波動；Kim(1993，2000，2003)使用韓國數(shù)據(jù)證明土地價格和GDP、股票價格存在協(xié)整性關系，在長期，房價與經(jīng)濟基本面有強相關關系；Case，K.，Quigley，J.，Shiller(2003)用美國宏觀數(shù)據(jù)證明，房價上漲時存在顯著的財富效應；Campbell(2007)采用一般均衡模型和微觀數(shù)據(jù)考察了美國房地產(chǎn)的財富效應；Youngblood(2003)使用美國的微觀數(shù)據(jù)測算了房地產(chǎn)泡沫時期；JackFavilukis(2010)采用一般均衡模型和房地產(chǎn)價租比等變量，考察了美國房地產(chǎn)價格與宏觀經(jīng)濟變量之間的關系，并使用參數(shù)校準法進行研究。

我國房地產(chǎn)市場化發(fā)展歷史相對較短，目前存在一些不同于其他國家的特殊問題。近年來，房地產(chǎn)業(yè)逐步成為我國國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，部分城市房價過高、過快上漲，供求矛盾突出，泡沫初顯。房地產(chǎn)和宏觀經(jīng)濟相互關系的研究也越來越受到我國學者的重視。王國軍、劉水杏(2008)關注房地產(chǎn)業(yè)對相關產(chǎn)業(yè)的帶動效應；段忠東(2007)使用中國數(shù)據(jù)探討了房地產(chǎn)價格與通貨膨脹、產(chǎn)出的相關關系；王松濤、劉洪玉(2009)采用計量模型分析了以住房市場為載體的貨幣政策傳導機制，探討了貨幣政策對房地產(chǎn)市場的作用渠道；唐志軍、徐會君、巴曙松(2010)使用協(xié)整性檢驗和VAR分析方法證明，房價波動對消費波動有顯著負影響，房地產(chǎn)投資對GDP增長率有顯著正影響，房價與通貨膨脹同向變動；強林飛、賀娜、吳詣民(2010)通過協(xié)整性檢驗和格蘭杰檢驗證明我國銀行信貸、房地產(chǎn)價格和宏觀經(jīng)濟之間存在互動關系；張紅(2005)通過對房地產(chǎn)開發(fā)投資和GDP、貨幣供給(M2)的互動關系進行協(xié)整性檢驗和格蘭杰因果關系檢驗，證明GDP對房地產(chǎn)開發(fā)投資有顯著的單項因果關系，而M2對房地產(chǎn)開發(fā)投資的則作用更加明顯；呂江林(2010)認為我國房價收入比合理上限為4.38~6.78倍，我國城市住房市場總體存在泡沫。

這些研究分別從經(jīng)濟基本面、房地產(chǎn)開發(fā)投資、房價泡沫和房地產(chǎn)周期等方面來刻畫房地產(chǎn)與宏觀經(jīng)濟的互動關系。然而，相對于國際比較全面深入的研究理論和方法而言，我國對房地產(chǎn)投資、信貸、泡沫與宏觀經(jīng)濟互動關系的探索仍然不夠充分?，F(xiàn)有研究存在以下問題：一是未能全面系統(tǒng)考察房地產(chǎn)投資的規(guī)模、增長率、波動性與長期（短期）宏觀經(jīng)濟之間的互動關系；二是沒有深入探討信用擴張和房價之間的關系；三是沒有對房地產(chǎn)與消費、房地產(chǎn)與通貨膨脹的相互作用進行系統(tǒng)性研究；四是所采用的計量方法和數(shù)據(jù)有待完善。

本文在前述的國內(nèi)外研究成果的基礎上，深入考察了中國房地產(chǎn)部門發(fā)展狀況，全面探討了我國房地產(chǎn)部門投資、信貸、價格泡沫和宏觀經(jīng)濟因素的相互關系。全文分為五個部分：第一部分為引言；第二部分主要論述居民投資行為和房地產(chǎn)財富；第三部分以房地產(chǎn)金融體系和房地產(chǎn)信貸發(fā)展趨勢為核心展開研究；第四部分研究房價泡沫與一般消費、通貨膨脹的關系；第五部分給出相應的政策建議與結(jié)論。

房地產(chǎn)投資、房地產(chǎn)存量和居民財富

1.房地產(chǎn)投資的規(guī)模和波動

表1數(shù)據(jù)概括了1995-2010年我國全社會住宅投資占經(jīng)濟總規(guī)模(Shto)和固定資產(chǎn)總投資(HoustoInv)的比重。住宅投資平均占GDP的8.58%，占總投資的20.27%（浮動區(qū)間分別是(6.8%~12.13%)和(16.20%~23.66%）)。與此相對應的世界平均水平是5.5%和23.4%。表1同時匯報了標準差，CV（標準差除均值）和Skewnes（偏度）。宏觀經(jīng)濟沖擊和房地產(chǎn)市場環(huán)境的改變影響著房地產(chǎn)投資，使其發(fā)生波動。房地產(chǎn)部門的波動是我國總投資波動的主要組成部分。表2總結(jié)了房產(chǎn)投資和其他GDP組成成分的增長率和方差：GDP=總消費+總投資+其他項目；總投資=住宅房地產(chǎn)投資+非住宅投資過去的15年中，住宅房地產(chǎn)投資平均年增長率達到15.92%，超過了13.05%的GDP增長率和13.89%的消費增長率；住宅房地產(chǎn)投資增長率標準差3.83，小于GDP和消費增長率的方差，也小于非住宅房產(chǎn)投資增長率的方差；住宅投資增長率的CV值為0.51，大于非房產(chǎn)投資增長率的CV值，但小于GDP和消費增長率的CV值。

2.房地產(chǎn)投資決定：BURNS-GREBLER假說

除了經(jīng)濟基本面因素，宏觀經(jīng)濟政策是影響我國房地產(chǎn)投資的主要因素之一。考慮到我國的房地產(chǎn)投資一定程度上是由政策因素決定的，我們有必要考量著名的BURNS-GREBLER假說在我國是否成立。BURNS-GREBLER(1977)假說采用時間序列和面板數(shù)據(jù)，證明房產(chǎn)投資占GDP的百分比(SHTO)與經(jīng)濟發(fā)展存在非線性相關。具體說，當收入很低時，這個百分比也很低，房產(chǎn)投資隨著實際人均收入增長而攀升，從而進一步拉動GDP的增長；這個比例達到峰值后，隨著收入水平的進一步升高而下降，房產(chǎn)投資對GDP的貢獻也隨之下降，形成一個倒“U”型曲線。1993年世界銀行的研究表明：采用多國的面板數(shù)據(jù)證明這一倒“U”型曲線是存在的，在最不發(fā)達國家中SHTO比率大約為2%，發(fā)展中國家上升到8%，發(fā)達國家下降到3%~5%。中國的情況：朱愛勇(2009)采用1999年到2007年季度省級數(shù)據(jù)證明我國房地產(chǎn)符合這一假設，但是由于數(shù)據(jù)和方法限制，未能考量2007年之后的情況。圖1繪出了1995-2010年實際人均收入（GNI實際國民收入以1995年不變價格）和SHTO的關系。每一個點代表一個年份，按照時間順序連成線。圖中實際人均收入是持續(xù)增長的，1998年房改之后我國的房地產(chǎn)業(yè)取得了迅速發(fā)展，對GDP的帶動作用不斷增強。即使在2007年美國次貸危機發(fā)生的條件下，我國的房地產(chǎn)投資水平仍然維持了高增長。從全國年度數(shù)據(jù)看，我國的房地產(chǎn)業(yè)還沒有出現(xiàn)倒“U”型曲線，當然因為我國房地產(chǎn)的東西部發(fā)展不均衡，部分城市可能處在不同的發(fā)展階段，因此需要進一步使用城市數(shù)據(jù)進行研究。我國數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果比較類似中國2000年以前的情況，即倒“U”型的左半邊。DURBIN-WATSON檢驗結(jié)果說明存在二階自相關。對模型進行修正重新估計，*代表做AR(1)和AR(2)調(diào)整后的解釋變量。此外，由于實際利率（用rint表示）與房地產(chǎn)投資存在反向變動的關系，添加實際利率作為解釋變量（世界銀行1993年103頁）。估計結(jié)果比較顯著，調(diào)整R^2為0.9933。結(jié)果證明中國的數(shù)據(jù)符合BRUNS-GREBLER假設，房地產(chǎn)投資-GDP之比隨著經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)倒“U”型曲線，房地產(chǎn)投資對GDP的貢獻作用正在減弱。

3.我國房地產(chǎn)是否過度投資

房地產(chǎn)部門的最優(yōu)資源配置是怎樣的呢？相關研究普遍認為美國對自住房產(chǎn)的稅收優(yōu)惠政策導致了房地產(chǎn)過度投資。MILLS(1987)采用兩部門模型證明房地產(chǎn)部門資本回報率明顯低于其他生產(chǎn)部門的資本回報率，這意味著房地產(chǎn)部門可能存在過度投資；TAYLOR(1998)采用1975-1995年數(shù)據(jù)，研究表明雖然1986年通過了有利于自住房產(chǎn)的減稅法案，沒有顯著證據(jù)證明自住房地產(chǎn)回報率低于其他生產(chǎn)部門。相反，一些研究認為，因為土地、金融等種種限制因素，房地產(chǎn)行業(yè)可能存在投資不足。KIM&SUH(1991)采用MILL模型和1970-1986年中國數(shù)據(jù)證明了中國存在房地產(chǎn)投資不足，將數(shù)據(jù)擴展到1995年，發(fā)現(xiàn)雖然房地產(chǎn)部門回報率和其他生產(chǎn)回報率差額在減少，但是房地產(chǎn)投資不足仍然存在。

4.房地產(chǎn)投資和宏觀經(jīng)濟波動

住宅投資是GDP的重要組成部分，GREEN(1997)采用格蘭杰因果關系檢驗研究了房地產(chǎn)投資、非房地產(chǎn)投資和GDP之間的因果關系。結(jié)果證明，住宅投資是GDP的格蘭杰原因，而不是格蘭杰結(jié)果，非住宅投資是GDP的格蘭杰結(jié)果，但不是格蘭杰原因。這意味著美國數(shù)據(jù)支持房地產(chǎn)投資影響經(jīng)濟周期。GREEN認為控制房產(chǎn)過度投資的政策在長期可以優(yōu)化資源配置，但是在短期可能對經(jīng)濟造成不良影響。KIM(2004)采用中國1970-2002年季度數(shù)據(jù)證明：住宅投資不是GDP的格蘭杰原因，而是受到宏觀經(jīng)濟波動的影響；非住宅投資既是GDP的格蘭杰原因又是GDP的格蘭杰結(jié)果。美國和中國結(jié)果不同，一個可能原因是：因為房產(chǎn)投資對經(jīng)濟可能具有正面作用，政府會采取政策通過調(diào)節(jié)房地產(chǎn)投資來對沖經(jīng)濟波動。房地產(chǎn)投資是GDP的格蘭杰結(jié)果，而不是格蘭杰原因，非房地產(chǎn)投資與GDP有顯著的格蘭杰因果關系。這與中國的情況相類似。具體原因是：經(jīng)濟情況較好時社會會增加房地產(chǎn)投資，但是房地產(chǎn)投資較多并不意味著經(jīng)濟會變好。這是因為，原本經(jīng)濟形勢不好的時候，考慮到房地產(chǎn)投資有可能可以拉動經(jīng)濟，政策會給予一定的支持，但是這不一定能夠真正達到目的。

5.房地產(chǎn)存量和居民財富

房地產(chǎn)存量即房地產(chǎn)部門在各期的累計總投資減去折舊等抵減項目。我國的城鎮(zhèn)居民人均住宅面積從1978年的6.7平方米/人上升到了1998年的18.7平方米/人，在2007年達到27.1平方米/人。。下面采用1998年至2010年北京市地區(qū)生產(chǎn)總值、房地產(chǎn)總市值的數(shù)據(jù)，計算出房地產(chǎn)總市值占地區(qū)生產(chǎn)總值的比例變化，如圖2所示：表4列出了北京市房地產(chǎn)總存量、房地產(chǎn)總市值、全國金融市場總資本（股票年末總市值）和地區(qū)生產(chǎn)總值。住宅房地產(chǎn)是我國居民的家庭財富的主要組成部分。

房地產(chǎn)金融、消費信用和房價

住房抵押貸款在1998年房改后逐步成為居民購房的重要工具。抵押貸款一般5到30年到期，按照政策，部分居民可以享受利率和收入比率的優(yōu)惠。圖2表示了有關居民長期抵押貸款的相關指標特征。其中，A表示商業(yè)銀行發(fā)行在外抵押貸款余額，B表示年度新增抵押貸款，C表示GDP，A/C表示抵押貸款余額/GDP，B/C表示新增抵押貸款/GDP。由圖3可知，近年來抵押貸款總規(guī)模迅速上升，市場急劇擴大。根據(jù)1998年到2010年的數(shù)據(jù)，抵押貸款占比平均從1998年的0.51%上升到2009年的12.8%?？紤]部分年度數(shù)據(jù)還包括了其他長期消費貸款，所以這一指標實際上被高估了。然而，目前我國的這一指標水平比起發(fā)達國家還是要低得多。歐盟2011年抵押貸款規(guī)模占GDP的平均比例為39%（歐洲央行2011年數(shù)據(jù)），美國2010年的這一指標為44%（世界銀行2010年數(shù)據(jù)）。圖4和圖5表示的是短期消費信貸與房地產(chǎn)市場總資本存量之間的變動關系。與美國和韓國的情況不同，我國的房地產(chǎn)市場資本的變動明顯對一般消費性信貸有明顯的擠出效應。自1998年房改以來，低利率和快速擴張的信貸規(guī)模被認為是助長房價飆升的一個重要的因素。在2011年以前，我國的平均住房抵押貸款利率在5%~11%之間，部分消費者可以獲得7折利率優(yōu)惠。但利率在2001年降至8.2%，到2003年降至6.3%。使用季度數(shù)據(jù)，季度數(shù)據(jù)缺失的部分采用當年年度數(shù)據(jù)按比例拆分，滯后階數(shù)為一階。

房價、消費和通貨膨脹

1.房價走勢

宏觀經(jīng)濟的一般變量，比如收入、利率、原材料價格水平、土地價格等，可能會影響房價走勢，導致房價波動。圖6畫出了房價、地價和名義GDP變動的趨勢線，可以看出：房價和地價的同步性較強，這是因為土地成本是房地產(chǎn)生產(chǎn)成本的重要組成部分。此外，房價和名義GDP也有較強的協(xié)同性。

2.泡沫檢測

常見的判定房價泡沫的標準是價租比，類似于股票市場的市盈率。房地產(chǎn)作為一種投資品，其價格應該基于它帶來的未來收益貼現(xiàn)。房地產(chǎn)資本投資的未來收益，取決于當期租金水平、租金上漲速度。如果實際房價與價租比決定的均衡房價背離過多，則可以認為存在泡沫。圖7標示了房價變動和價租比變動的趨勢?？梢园l(fā)現(xiàn)，價租比能夠比較好的表現(xiàn)房價的變動水平。Favilukis(2010)認為，在放松金融管制，開放外資在本國投資，考慮土地供給限制的前提下，價租比能夠更好的反應美國房地產(chǎn)市場和美國宏觀經(jīng)濟的相關關系。表6采用中國數(shù)據(jù)，設定三個基本模型，檢驗房價與GDP、房地產(chǎn)投資與房價、GDP與價租比之間的關系。我們發(fā)現(xiàn)，我國的房價和價租比都是與經(jīng)濟周期同向運行的，趨勢如圖7所示；這種同向性，模型比實際數(shù)據(jù)的表現(xiàn)更加顯著，房價運行比價租比更明顯，可能是因為租金也是周期性變動的部分，所以一定程度上抵消了趨勢。不考慮土地因素，GDP與價租比相關系數(shù)在0.15~0.56之間，開放金融管制和放開國際投資管制會大大提高這一系數(shù)；考慮土地因素，GDP與價租比的相關系數(shù)在0.19~0.50之間。本文借鑒Youngblood(2003)的方法，在1998年到2010年季度數(shù)據(jù)基礎上，檢驗我國的房地產(chǎn)市場是否存在泡沫，并確定存在泡沫的時期。Youngblood(2003)檢驗房價泡沫的方法，是采用中位數(shù)住宅房地產(chǎn)價格和人均收入的比值（房價收入比）作為觀測對象，比較這一數(shù)據(jù)和長期均衡房價收入比之間的偏差，一旦偏差過大（超過標準差一定比率），便超出臨界值，且變異系數(shù)超過0.10，則定義相應時期為泡沫時期。基于前面論述，我們采用價租比作為核心變量，做房價泡沫的Youngblood檢驗，檢驗結(jié)果在表7中列示。

3.財富作用、通貨膨脹、信貸政策與房價

（1）財富作用Kim(2004)基于韓國的季度數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，與美國類似，房產(chǎn)財富與一般金融財富有很大的不同，房產(chǎn)財富對消費的彈性相當于一般金融財富3倍以上。下面采用中國1995年1月到2010年12月35個大中城市的月度數(shù)據(jù)進行回歸，Rc表示消費變動，Rincome表示收入變動，Rstock表示股票財富變動，Rhousvalue表示房地產(chǎn)財富變動。根據(jù)上述分析可以發(fā)現(xiàn)，我國的股票財富作用是正的，而房地產(chǎn)財富的財富作用是負的，這可能是因為消費者為了購買房產(chǎn)進行儲蓄，擠出了一般消費。這與美國、韓國、日本的情況不同。（2）通貨膨脹、貨幣政策與信貸政策因為房地產(chǎn)具有一定的生產(chǎn)周期，房地產(chǎn)供給在短期內(nèi)是基本固定的。因此房地產(chǎn)市場的需求方在短期發(fā)生變化，比如面臨通貨膨脹、貨幣增發(fā)、信貸擴張、利率下降，會改變房地產(chǎn)市場的需求，房價隨之改變。而房價上升，消費者會要求更高的工資，金融資本要求更高的回報率，可能會因此導致新的通貨膨脹、利率上升等。格蘭杰因果關系檢驗結(jié)果顯示：貨幣政策、利率和信貸規(guī)模對房價具有一定的作用，而通貨膨脹與房價具有雙向因果關系。

結(jié)論

本文采用了我國1998-2011年我國房地產(chǎn)投資、房地產(chǎn)信貸、利率房價、消費和通脹的年度、季度、月度數(shù)據(jù)，考察了房地產(chǎn)市場和宏觀經(jīng)濟變量的互動關系。系統(tǒng)總結(jié)宏觀經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場的互動關系如下：

1.宏觀經(jīng)濟對房地產(chǎn)市場的影響

首先，居民收入和GDP對房地產(chǎn)的影響比較顯著。當居民收入增長，住宅房地產(chǎn)消費和投資需求增加，房價上升，價租比上升；同時供給方增加新投資，建設生產(chǎn)增加，供給增多，房價會因此下降，供給和需求共同決定房價。在我國，房地產(chǎn)投資是GDP的格蘭杰結(jié)果而不是原因，也就是說，當經(jīng)濟快速發(fā)展時，住宅房地產(chǎn)投資一定會增加；但是加大房地產(chǎn)投資力度，不一定能加快GDP的長期增長，這可能是因為房地產(chǎn)投資需要大量的資金和較長的周期，會擠出一般投資和一般消費。其次，放松信貸額度管制，降低基準利率，會帶來住宅房地產(chǎn)投資的顯著增加。國家通過信貸渠道和利率政策來調(diào)整住宅房地產(chǎn)的投資具有顯著效果。再次，消費價格指數(shù)(CPI)、貨幣發(fā)行量(M1，M2)對房地產(chǎn)投資和價格具有一定程度的推動作用。國內(nèi)外數(shù)據(jù)表明，消費價格指數(shù)偏高的時期，房地產(chǎn)投資常常較為興旺，而貨幣發(fā)行量M2變動對住宅房地產(chǎn)價格變動有著較為顯著的影響。

2.房地產(chǎn)市場對宏觀經(jīng)濟的反作用

首先，對居民的房地產(chǎn)具有財富作用：一方面，房地產(chǎn)可能具有財富作用，居民家庭擁有的財富增加，居民會增加消費和一般投資，GDP可能隨之增加（隨著收入增長，房地產(chǎn)投資對GDP的貢獻先升后降）；同時，回歸結(jié)果表明，一旦房價上升，租金增加，用于房產(chǎn)消費的的儲蓄要求提高，會擠出居民一般消費。在我國，這種調(diào)整主要體現(xiàn)為居民為購房增加儲蓄，減少消費和其他投資，財富作用表現(xiàn)為對消費負面的影響。其次，房價波動對企業(yè)成本有影響：房地產(chǎn)行業(yè)繁榮的同時，房價和租金持續(xù)上升，居民生活成本隨之上升，社會勞動力價格水平上升，就業(yè)可能會有所減少，企業(yè)成本增加，物價隨之上漲。

近十年來的房價上漲、信用擴張的情況并非我國所獨有。在房地產(chǎn)次貸危機之前，美國和一些歐洲國家也經(jīng)歷過一段房地產(chǎn)繁榮時期，但是這些國家并未從政策層面對房地產(chǎn)投資和房價進行直接干預。日本90年代房價泡沫破滅對金融體系和實體經(jīng)濟造成了嚴重的傷害，美國房地產(chǎn)次貸危機也直接導致了金融危機和實體經(jīng)濟的蕭條。為了使房地產(chǎn)市場長期健康平穩(wěn)發(fā)展，采取適當?shù)姆康禺a(chǎn)宏觀政策調(diào)節(jié)是很必要的。我國目前的房地產(chǎn)調(diào)整政策，主要是限制投資投機需求，保障土地供給，增加資本利得稅，限制銀行房地產(chǎn)信貸和利率，建設保障房等方面。其目的是增加總供給，保障基本需求，減少投資投機帶來的風險。然而Colwell(2002)曾經(jīng)用美國數(shù)據(jù)證明，在住宅房地產(chǎn)交易環(huán)節(jié)征收資本利得稅，在降低房價的同時，可能會導致房租上升，市場房屋存量和投資建設量減少。因此筆者建議，應該加大力度增加土地供給和保障房投資建設，減少生產(chǎn)和交易環(huán)節(jié)的各種稅費和政策限制，允許和鼓勵農(nóng)村宅基地、小產(chǎn)權房屋的市場化和自由流轉(zhuǎn)，與此同時，通過信貸和行政手段限制大中城市個人三套以上住房的購買。只有這樣，才能更好的保障我國居民的自住和改善性需求，為城市化和農(nóng)業(yè)人口進城提供更好的居住條件，增加住宅房地產(chǎn)市場存量，從而降低租金和居民使用成本，在長期，使房價逐漸回歸合理水平。（本文作者：霍釗 單位：北京大學光華管理學院）